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Un vrai problème de croissance ?


La publication de la dernière estimation du PIB américain du premier trimestre 2014 est très surprenante.



Eric Galiègue
Eric Galiègue
Alors que, déjà, le passage en territoire négatif (-1 %) avait été considéré comme une surprise, la publication des données définitives surprend encore plus. La baisse de 2,9 % du PIB américain est une mauvaise nouvelle. La question que nous nous posons est simple : le très rude hiver est-il le seul responsable, ou cette impressionnante baisse reflète-t-elle la grande fragilité de la croissance américaine ? Nous pensons effectivement que ce chiffre démontre que la croissance Outre-Atlantique est encore incertaine, quand bien même le marché de l’emploi a montré des signes tangibles d’amélioration. La nouvelle estimation des composantes de la croissance est explicite : la révision en baisse des données est liée à l’affaiblissement des exportations et des dépenses de santé, essentiellement. Gageons que le second trimestre va montrer un rattrapage important du PIB américain, mais il n’est pas certain qu’il puisse compenser la baisse du premier. D’ailleurs, la Fed a revu en baisse récemment son estimation de la croissance des USA pour 2014, comme d’ailleurs l’a fait le FMI.

Du côté européen, les indices « flash » de Markit laissent entrevoir un essoufflement de la reprise européenne. L’indice composite de la zone € est passé de 53,5 en mai, à 52,8 en juin. D’après Markit, la progression du PIB de la zone € pourrait atteindre 0,4 % au second semestre. L’indice pour la France continue à se dégrader : il s’établit à 48, contre 49,3 en juin. L’Allemagne elle-même subit une légère baisse de cet indicateur avancé, qui passe de 55,6 à 54,2. La croissance de la zone € n’est pas vigoureuse : les risques de rechute demeurent importants.

La dégradation de la situation en Irak et la poursuite de la crise ukrainienne font monter le prix du pétrole. C’est un nouveau facteur de risque significatif pour la croissance : la hausse du prix de l’énergie peut fortement peser sur la croissance à court terme. 20 $ le baril équivalent à 1 % du PIB mondial, et tout relèvement de la « facture pétrolière » pour les pays dépendants comme l’Europe et le Japon a un coût marginal très négatif sur la croissance, surtout dans un contexte de stabilité général des prix, pour ne pas dire de déflation.

Entre la chute du PIB américain au premier trimestre, une reprise menacée en zone € et l’impact négatif sur la croissance des tensions actuelles sur le prix du pétrole, la croissance 2014 est bel et bien menacée. Sur les marchés financiers, la tendance baissière des taux des emprunts d’Etat est en ligne avec un contexte macroéconomique qui a tendance à décevoir, globalement. Faut-il s’en inquiéter et modifier, en ce milieu d’année, les allocations en faveur d’actifs non risqués ?

Nous ne le pensons pas. Depuis le début, et c’est la caractéristique de ce cycle, les interrogations sur la réalité de la croissance (en volume et en prix) sont permanentes. Il faut douter de la croissance, mais pas trop. C’est, en quelque sorte, exactement ce qui se produit actuellement. Une telle situation « entre deux eaux » permet, dans la sphère financière, de maximiser le prix des actifs risqués. Dans la sphère réelle, elle donne du temps pour mener des réformes de structure en Europe, et finaliser la triple reconquête américaine (énergétique, immobilière, industrielle). Ces deux combats, de part et d’autre de l’Atlantique, représentent une réponse adaptée au risque déflationniste global.

L’Europe, plus particulièrement, est en première ligne. La BCE déploie et va déployer un arsenal monétaire impressionnant, d’ici à la fin de l’année. L’aménagement des règles du pacte de stabilité et de croissance, dans le cadre du Conseil Européen des 26 et 27 juin, est aussi une bonne nouvelle. Elle permet d’envisager, pour l’année prochaine, une initiative européenne pour la croissance, défendue par la France et l’Italie.

Eric Galiègue
VALQUANT

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Mardi 1 Juillet 2014
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