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Stress mineur, stress majeur


Lettre hebdo du 5 juin 2015.



Eric Galiègue
Eric Galiègue
A force de subir une actualité défavorable, le marché commence à entrer dans une période de stress.

L’année dernière, pendant l’été, le CAC 40 est passé par une phase compliquée : il était passé sous sa moyenne mobile un an en juillet et avait atteint 3919 le 16 Octobre. En juin 2013, aussi, le marché avait connu un accès de faiblesse à la fin du printemps mais avait réussi à rebondir sur sa moyenne mobile un an, à 3979, le 24 juin 2013. Déjà, à cette époque, c’est la perspective de la fin du Quantitative Easing qui inquiétait les marchés. Le taux de l’Etat fédéral américain était passé de 1,5 % environ à la mi 2012, à 3 % fin 2013 ; à partir de cette date, ils ont baissé jusque 1,64 % le 30 janvier 2015. Aujourd’hui, ils valent 2,36 %... En Europe, les taux ont fortement rebondi, après avoir touché des niveaux ridiculement bas en avril. Le relèvement des anticipations de croissance par l’OCDE et la BCE a mis le feu aux poudres sur les marchés de taux. Déjà, on parle de krach obligataire, et on a même entendu ici ou là « une multiplication par 10 des taux ». Il faut, à notre avis, bien plus parler de la fin d’une période totalement exceptionnelle, voire anormale, ou l’on a vu les taux tendre vers zéro, voire devenir négatifs.

Cela fait déjà 2 ans que le marché tremble à l’idée de la normalisation de la politique de la Fed
La fin des achats d’actifs sur le marché a été actée par la Fed en octobre dernier. Et, aujourd’hui, l’idée d’une « normalisation » de la politique monétaire fait progressivement son chemin. La Banque Centrale américaine va remonter ses taux, pour la première fois depuis près de 9 ans. Cette perspective est naturellement défavorable à court terme. En effet, depuis des lustres, c’est bien la Banque Centrale américaine qui fait le cycle financier et économique. Les périodes de hausse des taux, les périodes de « monetary tightening », correspondent tôt ou tard à des périodes de stress financier et à une inflexion négative du cycle en général.

Cette semaine, le FMI a incité la Fed à ne pas remonter ses taux en 2015. Cette recommandation est suffisamment rare pour être signalée. Le FMI propose à la Fed d’attendre davantage de « signes de hausse des salaires et des prix » avant de normaliser sa politique monétaire, qui pourrait créer « une volatilité importante ». Cela montre que le changement de politique monétaire Outre-Atlantique constitue un vrai sujet, comme la communication des banquiers centraux. Mme Lagarde recommande aussi à Mme Yellen, de tenir une conférence de presse après chaque FOMC, contre une fois sur deux actuellement.

Mais quelle est la nature exacte du stress que nous vivons depuis quelques semaines ? Est-ce un stress majeur, annonciateur d’une fin de cycle financier et économique, ou un stress mineur ?
Il y a un fort paradoxe entre l’origine de la consolidation actuelle, qui est la publication fin avril d’une croissance du PIB américain très inférieure aux attentes, et la phase corrective actuelle, qui vient des marchés de taux européens. En fait, tout simplement, les taux européens commencent leur rebond. Cela signifie que le point bas des taux est derrière nous. Il a été touché le 17 avril, quand le Bund allemand a valu le niveau ridicule et extrêmement inquiétant de 0,07 %. Le décalage avec les USA est plus important que dans les cycles précédents mais on reste dans la même logique : l’Europe suit les USA avec un décalage de près de 2 ans (les taux américains ont touché leur point bas le 27 juillet 2012, à 1,39 %).

Ainsi, nous considérons que la phase corrective actuelle est un stress mineur, qui va amener les marchés d’actions européennes, probablement, à baisser de 10 %, dans le cadre de l’appréciation de l’€, qui pourrait remonter à 1,18 - 1,2 à court terme. Il faudra pendant cette phase valider un accord avec la Grèce, qui aura un impact haussier sur le taux de change de l’€. Il faudra aussi que la situation entre la Russie et l’Ukraine ne se dégrade pas trop…

Investisseurs : Sous pondération en actions.

Spéculateurs : Le Cac 40 est toujours au-dessus de son soutien mais la pression baissière reste intacte.

Tendances sur les taux et les devises : Les taux souverains ont fortement remonté cette semaine : le taux de l’OAT France 10 ans et passé de 0,8 à 1,12 %. L’€ a remonté de 3% contre le $.

Tendances récentes sur les matières premières : Le cours du pétrole a remonté de 5%.

Eric Galiègue
VALQUANT

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Mercredi 10 Juin 2015
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