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Statu quo


Lettre hebdo du 18 septembre 2015.



Eric Galiègue
Eric Galiègue
Heureusement, la Fed n’a pas monté ses taux.

Le comité de politique monétaire n’a pas fermé la porte à une hausse des taux dès la prochaine réunion, mais manifestement la possibilité d’un maintien à zéro des taux en 2015 a sensiblement augmenté.

On peut même considérer qu’il est possible que la Fed n’augmente pas du tout ses taux, si la conjoncture venait à se dégrader lentement, ce qui est probable. C’est en tous cas ce que l’on a pu ressentir du ton général de Mme Yellen au cours de la conférence de presse d’hier soir. Elle s’est montrée sensible au pic de volatilité des marchés financiers du mois d’Août et à la situation économique en Chine. Elle attend une poursuite de l’amélioration sur le front de l’emploi. Elle a pourtant révisé en légère hausse la prévision de croissance du PIB en 2015, mais en légère baisse son hypothèse pour 2016. Ce niveau de croissance en volume reste compris entre 2 et 2,5 %, ce qui est bien sûr supérieur à l’Europe, mais bien en deçà des reprises antérieures. Rarement une réunion de la Fed a été autant attendue et commentée.

Le pire, selon nous, a été évité.
Selon nous, deux points essentiels ressortent :

1/ La croissance américaine (et mondiale) demeure fragile

Plusieurs indicateurs avancés, notamment les enquêtes publiées par plusieurs banques régionales de réserve, sont particulièrement inquiétantes. Nous rappelons à nouveau que la mesure en volume faite par tous les commentateurs (dont nous même, pour évoquer la croissance de 2015 et 2016) devrait laisser place à une mesure en valeur, c’est à dire inflation comprise.
La variation de l’indice des prix aux USA est nulle aujourd’hui, c’est-à-dire qu’il y a égalité entre la croissance nominale et la croissance en volume. Ce phénomène est lié à la baisse des cours du pétrole, mais l’indice des prix est bien inchangé depuis un an… Cela veut dire que cette croissance nominale demeure, à 2-2,5 % environ, très inférieure à la croissance de moyen terme, qui devrait être du double !
La clairvoyance de la Fed lui a permis de passer son tour à nouveau cette fois-ci, et de le passer probablement à nouveau fin octobre, en décembre, et peut être même en 2016 !

Cela vient bien confirmer notre hypothèse centrale, qui est la nôtre depuis longtemps : nous vivons dans un monde nouveau d’hyper liquidité permanente et de croissance insuffisante. Les signes monétaires créés sans contrepartie par les grandes banques centrales ne seront jamais repris par les autorités monétaires. Il faudra attendre longtemps avant que le contexte économique permette aux banques centrales de faire du « Quantitative Tightening », ou du « Reverse Quantitative Easing ».

Dans cet univers très particulier, où les taux sans risque sont très bas, voire nuls, nous pensons toujours que les actions représentatives d’entreprises en croissance, innovantes et bien gérées, doivent valoir très cher, probablement beaucoup plus qu’actuellement.

2/ La contrepartie de cette masse monétaire en excès, qui vient alimenter le stock de capital géographiquement mobile (les « capitaux baladeurs », ou « hot money »), est que le marché des changes devient lui-même plus volatile


Il devient finalement le terrain de jeu ultime des politiques monétaires. Comme les taux zéro ne créent pas de croissance, comme les Etats sont surendettés et ne peuvent plus augmenter les déficits pour relancer l’économie, il ne reste plus que le levier du taux du change. On peut ainsi considérer que la non hausse des taux de la Fed constitue un nouvel épisode dans la guerre des changes : l’Euro est revenu hier soir au-delà de 1,14$, toute les monnaies s’apprécient contre $ car les taux pourraient ne pas monter aux USA. Le dollar peut ainsi devenir une monnaie de financement : on l’emprunte pour le vendre et acheter d’autres monnaies plus rémunératrices, ou des actifs financiers ou réels, sans crainte que les taux $ ne remontent. Donc, son cours baisse. Le cours de l’€ monte, le yuan peut s’apprécier, comme le yen…

Outre le constat que l’économie américaine n’est pas au mieux de sa forme, la vraie conséquence financière de ce statu quo, c’est la baisse du dollar. De ce côté de l’Atlantique, la hausse de l’€ devrait se traduire mécaniquement par une baisse des cours des actions.

Spec : Sous 4700 points, l’indice CAC peut rechuter à tout moment sur ses points bas d’Août.

Investisseurs : Nous recommandons la neutralité sur les allocations d’actions, entre 4500 et 4900 points (CAC 40)

Tendances sur les taux et les devises : L’€ a remonté de 1 %. Les taux souverains baissent.

Tendances récentes sur les matières premières : Le cours du pétrole a remonté un peu.

Eric Galiègue
VALQUANT

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Tél. 01.58.18.37.50
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Monday, September 21st 2015
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