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La hausse des taux et du $ : une fausse bonne nouvelle ?


Lettre hebdo du 20 mai 2016.



La Fed a recadré cette semaine les anticipations du marché quant à sa politique monétaire et de taux. Le compte rendu (« minutes ») du dernier FOMC du 27 avril est très clair : la probabilité d’une hausse des taux en juin est désormais significative, ainsi qu’une, voire deux autres augmentations en 2016. Les opérateurs de marché doivent donc désormais intégrer la possibilité de plusieurs hausses de taux d’ici la fin de l’année. En cette matière, les revirements ont été assez impressionnants, depuis la fin de l’année dernière.

En effet, à cette époque et jusqu’au mois de février, les investisseurs considéraient que la FED allait probablement augmenter ses taux à 4 reprises en 2016. Cette anticipation avait en partie suscité la baisse accélérée des cours des actions en janvier et février. La publication de plusieurs indicateurs macroéconomiques défavorables en début d’année, a amené le marché à ne plus croire en une hausse des taux jusque récemment. Les investisseurs doivent désormais envisager plusieurs hausses de taux cette année, ce qui n’est pas encore le cas au vu des marchés de taux. En tous cas l’hypothèse de la poursuite de la restriction de monnaie plus agressive est devenue crédible. Comme la baisse des cours des actions a été associée à l’anticipation du resserrement monétaire de la Fed, le marché pourrait de nouveau être pris de doutes. Faut-il considérer que la hausse des taux aux USA est un poison qui va mettre un terme au marché haussier ? Nous proposons plusieurs réflexions sur ce sujet.

1/ Le début de normalisation des taux aux USA a rassuré les investisseurs sur le fait que l’économie américaine va plutôt bien. En ce sens, la décision d’augmenter les taux le 16 décembre, pour la première fois depuis près de 10 ans, pouvait être considérée comme bonne, même si, au fond, l’économie américaine demeure particulièrement fragile. Surtout, l’économie américaine n’a jamais été aussi dépendante des taux d’intérêt et de la disponibilité du crédit.

2/ C’est surtout l’effet de la hausse des taux sur le cours du change du $, qui est majeur. Le cours du billet vert est normalement gouverné par les anticipations de hausse de taux futures et les pratiques de carry trade. L’analyse des changes est particulièrement compliquée, car en fin de compte, on ne sait plus très bien où est l’effet et où est la cause. On peut considérer que, récemment, la baisse du dollar (hausse de l’€ de 1,08 $ le 29 janvier à 1,145$ le 11 avril) était associée à l’anticipation de l’absence de hausse des taux de la Fed en 2016. La hausse du dollar qui a commencé cette semaine est normalement associée à la nouvelle anticipation de plusieurs hausses de taux, et en tous cas l’affirmation que la politique monétaire des USA devient plus restrictive. Le dollar devrait monter, et c’est logique, car finalement ce mouvement permet au reste du monde de profiter de la croissance plus élevée aux USA.

3/ A la hausse du dollar est associée, en tous cas depuis plusieurs années, la baisse des cours des matières premières, et plus particulièrement du pétrole. Si le cours du $ venait à s’apprécier significativement, une rechute des cours du pétrole serait de nature à fragiliser encore plus les pays émergents, à renchérir le coût de leur dette exprimée majoritairement en $ et à créer, comme en janvier, un risque financier sur les actifs et les entreprises qui dépendant des cours du pétrole;

4/ Le lien entre le yuan et le dollar pourrait aussi contrarier la Chine, si le billet vert venait à flamber… Or, la Chine n’a pas besoin de cela : l’économie de l’Empire du Milieu accentue sa décélération, selon les dernières statistiques publiées cette semaine.

5/ Les opérations de carry trade, qui ont expliqué une partie de la hausse des actions depuis la mi-février, sont remises en cause : si la monnaie de financement des opérations d’achat d’actifs risqués s’apprécie, les pertes encaissées par les spéculateurs sont majeures. La perspective d’une appréciation supplémentaire du dollar dissuade les spéculateurs de l’emprunter pour acheter des actifs réel (pétrole, matières premières) ou financiers (actions européennes par exemple).

Ainsi, le rôle de la hausse du dollar est dénaturé : au lieu de transmettre la croissance américaine au reste du monde, 1/elle met en danger une économie américaine extrêmement dépendante des variations de taux, 2/ elle fragilise les pays émergents via la baisse du cours des matières premières et le renchérissement de la charge de la dette exprimée majoritairement en $3/elle crée une appréciation du yuan déjà surévalué, 4/elle prend à contrepied les opérateurs de carry trade, qui perdent sur les dollars qu’il ont emprunté pour financer des achats d’actifs risqués.

Nous confirmons notre position d’extrême prudence sur les marchés d’actions.

Spéculateurs : Le CAC 40 tente de se redresser après une pénible consolidation. Signal confirmé au dessus de 4380 points.

Investisseurs : Nous recommandons de sous pondérer au maximum les actions pour un CAC 40 supérieur à 4250 points

Tendances sur les taux et les devises : L’€ a baissé de près de 2 %, alors que les taux obligataires souverains ont légèrement remonté.

Tendances récentes sur les matières premières : Le cours du pétrole a remonté cette semaine, alors que celui du cuivre a baissé.

Eric Galiègue
VALQUANT

171, rue Saint-Honoré - 75001 Paris
Tél. 01.58.18.37.50
Fax. 01.42.65.15.26

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Mercredi 25 Mai 2016
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