Sur ce dossier, faut-il le rappeler, nous n’avons jamais été aussi près de la catastrophe. Le « piège » serait effectivement de « laisser tomber » la Grèce et les grecs une fois pour toutes. On a été très proche de ce cas de figure lorsque M. Papandreou a menacé d’un référendum national sur l’€ : très vite, les politiques locaux ont trouvé le sens de « l’Union nationale » pour surtout éviter le probable refus populaire, qui aurait permis à l’Europe de se débarrasser de ses scrupules, et d’exclure ce pays grâce à l’expression de la volonté populaire. Il n’y a pas eu de référendum et la Grèce tente faire toujours partie de l’Europe et de l’€. Alors que la nouvelle dernière ligne droite semble se terminer le 15 février, nous souhaitons rappeler quelques réflexions qu’il faut garder à l’esprit, même lorsque la Grèce aura quitté le devant de la scène des médias généralistes et financiers :

1/ Un problème structurel ne peut se traiter par des mesures conjoncturelles : aller rechercher 325 millions « d’économies » pour l’année ou le mois qui vient ne représente aucunement une solution. On le sait, tout le monde le dit, mais personne n’a le courage de dire qu’il est inutile de demander plus à un acteur insolvable. Il ne faut pas augmenter la pression fiscale en période récessive, M. CAMERON le sait bien : la Grande Bretagne est au bord de la récession, et le déficit ne baisse pas, malgré la purge infligée au peuple Britannique depuis plus d’une année. Il faut aider réellement la Grèce pour cette année et l’année prochaine, et surtout veiller à la mise en place de mesures de fonds, vraiment structurelles. Les négociateurs devraient communiquer sur ces mesures-là, plutôt que gesticuler, les uns en menaçant le monde d’une catastrophe financière, les autres en menant une sorte d’expédition punitive qui ne mène à rien… Ces mesures, qu’il faut mettre face à l’évident abandon de créance qu’il faut faire, doivent doper les moteurs de la croissance grecque, et construire un vrai système fiscal aux normes européennes. Le taux de prélèvement obligatoire grec est compris entre celui des USA (environ 25 %) et de l’Europe (environ 40%, selon l’OCDE). Tout cela prendra 5 à 10 ans, au minimum.

2/ Abandonner la Grèce aurait probablement les mêmes conséquences que l’abandon de LEHMAN en septembre 2008. Il est certain que dans ce cas de figure, le taux de récupération sur les dettes grecques tendrait vers 0. Une période de fort stress se mettrait en place, sur de multiples sujets, et notamment l’enclenchement des CDS, qui porteraient en brut sur plus de 150 milliards d’€. Si la plupart des engagements ont été compensés par des positions de sens opposé (le « net » ne porterait que sur quelques milliards), la vraie question est de faire fonctionner réellement le mécanisme avec un défaut sur dette souveraine. On s’était beaucoup inquiété des CDS dont AIG était contrepartie, et finalement le débouclage s’était correctement passé, mais ici les choses sont différentes. Beaucoup d’investisseurs considèrent que le cas grec est résolu, mais, malheureusement, le plan B est toujours possible, et il serait catastrophique.

3/ La psychologie du marché est étonnamment sereine face à la Grèce aujourd’hui, alors que plus que jamais, rien n’est réglé ! Derrière la Grèce se profile le Portugal, dont le peuple et le gouvernement pourraient un jour demander très légitimement une réduction de leur dette. Pourtant, malgré la multiplication de signaux plutôt négatifs, le marché regarde le problème manifestement avec une certaine distance, puisque les cours montent et les taux baissent. Il faut très probablement y voir le succès du Quantitative Easing européen, qui donne aux banques les moyens de faire crédit aux Etats, ce que le marché ne veut plus faire.
A ce titre, l’augmentation de l’exposition des fonds monétaires américains aux banques européennes, pour la première fois depuis Avril 2011, est une excellente nouvelle. Elle montre combien la solution de la liquidité reste efficace, au moins à court terme. Il faut s’en féliciter pour les prochaines semaines. Mais si certains avancent actuellement qu’« il n'est pas de problème qu'une absence de solution ne finisse par résoudre », ce n’est pas notre avis.

Investisseurs : nous sommes investis « normalement » sur les actions, mais envisageons de réduire les positions en cas de poursuite de la hausse dans les prochains jours.

Spéculateurs : la résistance des actions n’est pas confirmée par les désengagements sur les « taux sans risque ». Le potentiel à court terme est très limité.

Tendances sur les taux et les devises : Le taux portugais a baissé sensiblement, l’€ a remonté jusque 1,33 $

Tendances récentes sur les matières premières : Le prix du pétrole est à nouveau en hausse.

Eric Galiègue
VALQUANT
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