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Drôle de guerre…

Lettre du vendredi 14 octobre 2022 rédigée par Eric Galiègue - VALQUANT.


Eric Galiègue
Eric Galiègue
La « drôle de guerre » est la période qui a séparé la déclaration de la guerre (septembre 1939) entre la France, le Royaume Uni et l’Allemagne, et le commencement des hostilités (mai 1940), qui a conduit au désastre que l’on sait. Les analystes financiers vivent actuellement une « drôle de guerre », en ce sens que malgré la dégradation manifeste du contexte économique, monétaire et financier depuis février, ils n’ont pas modifié significativement leurs prévisions de bénéfice. Il s’est passé 8 mois entre la déclaration de la guerre et le vrai commencement de la guerre en 1939-40, en sera-t-il de même en 2022 sur le sujet certes bien moins grave, des anticipations de bénéfices et du déclenchement de la récession ? 8 mois séparent effectivement février d’octobre 2022. L’évolution de l’économie vers la récession est désormais très probable, de la même façon que le déclenchement de la guerre ne faisait pas de doute en 1940… Les analystes sont donc l’arme au pied et pour l’instant, en tous cas en Europe : les anticipations de bénéfices n’ont pas été révisées en baisse au niveau des indices. Ou quasiment pas.

Peut-on reprocher aux analystes leur attitude ? Non, car la réalité des publications de résultat par les entreprises leur a en fait donné raison. Le canon n’a pas encore tonné, et finalement le contexte général de la première moitié de 2022 était resté favorable à la formation des bénéfices des grands groupes. Depuis le début de l’invasion de l’Ukraine par la Russie, les analystes ont révisé en hausse de 5,5% leurs anticipations de BPA 2022 pour l’Eurostoxx. Pour le CAC 40, la révision en hausse atteint près de 20%, avec il est vrai un poids très important de Total Energies (+100% ! pour mémoire, le bénéfice net 2022 de la compagnie pétrolière nationale est prévu par les analystes financiers à 37 Mds€, et représente à lui seul 20% de la masse totale des bénéfices nets du CAC 40 en 2022, 182 Mds€, un plus haut historique) mais aussi ARCELORMITTAL (+35%), BNP PARIBAS (+16%), etc…

Dans les prochains jours, les grandes entreprises vont publier leurs comptes (ventes ou résultat net) du troisième trimestre 2022. Des surprises positives seront encore probablement au rendez-vous, notamment en raison de l’impact favorable de la conversion en € de bénéfices réalisés en dollars. Sanofi a évoqué un impact positif de 10%, qui nous semble être un ordre de grandeur crédible pour de nombreux grands groupes européens dont une bonne partie des bénéfices, parfois majoritaire, se fait en $. De l’autre côté de l’atlantique, les révisions à la baisse ont commencé depuis plusieurs mois. Récemment, Nike a averti que ses résultats seraient affectés cette année par la force du dollar et par les importantes remises sur les prix pour réduire les stocks, idem pour AMAZON ; Fedex il y a 3 semaines a expliqué une publication de son bénéfice inférieure aux anticipations, par la dégradation rapide des conditions de marché. De nouvelles restrictions sur les exportations vers la Chine de semi-conducteurs sensibles ont été annoncées cette semaine par l’administration Biden. AMD, Micron et Qualcomm sont en première ligne ….

Le vrai rendez-vous est en 2023. Comme nous l’écrivons depuis de nombreux mois, la convergence des risques marquera le début de l’année prochaine. C’est probablement à partir du début 2023 que la hausse des taux produira ses effets négatifs sur les marchés de l’immobilier et de la construction, mais aussi sur certaines entreprises endettées. Il est absolument impossible que l’immobilier soit indemne face à un tel choc obligataire, notamment aux USA pour les crédits hypothécaires. A partir de l’année prochaine, aussi, les effets du choc énergétique se feront lourdement sentir, en dépit des boucliers tarifaires et autres plans de soutien mis en œuvre par les états européens. Au début de l’année prochaine, soit l’inflation sera vaincue par une récession dure, et les bénéfices des entreprises chuteront ; soit l’inflation n’est pas vaincue, et ce sont les taux qui continueront de monter…

Alors, de combien les analystes doivent ils réviser en baisse leurs anticipations de résultat ? Le chiffre de 20% nous semble un minimum. Comme nous l’avons établi dans une étude précédente, une telle baisse permettrait à la marge nette de revenir à sa « norme de long terme », établie sur les 25 dernières années. Selon les mesures du PER que nous avons réalisées relativement au taux d’intérêt de l’OAT 10 ans, que nous avons fixé à 2,7%, l’évaluation du CAC 40 serait de 5 650, un niveau peu différent de ce qu’il vaut actuellement.

La drôle de guerre des analystes peut encore durer quelques semaines, mais il nous semble maintenant très probable que la deuxième phase du marché baissier va commencer. La guerre des communiqués d’entreprise et des alertes sur bénéfice ou chiffre d’affaires va bientôt faire rage… et les cours du CAC 40, baisser en deçà de son évaluation de 5 650.



Recommandation investisseurs : nous sommes toujours en forte sous-pondération des actions pour un CAC 40 supérieur à 5 650 points.

Tendance sur les marchés de taux et de devises : Les taux des obligations d’État restent très fermes, au-delà de 2,7% pour la France et de 3,8% pour les USA. L’euro est stable contre le $.

Tendances récentes sur les matières premières : Le cours du pétrole a rebondi sur l’annonce de la baisse de production de 2 mbj de l’OPEP, mais se sont stabilisés dans une fourchette 85 - 95 $

Eric GALIEGUE
Analyste financier indépendant,

Président de VALQUANT EXPERTYSE SAS
Membre de l'AFITE
Enregistré à l' ORIAS sous le N° 11059738

7 rue Greffulhe
75 008 PARIS
01 42 93 23 68
06 82 84 78 61
eric.galiegue@valquant.fr


www.valquant.fr




Vendredi 14 Octobre 2022




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