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PartagerCommentaires et chiffres du jour
N°9 - 16H00
Taux de rémunération des dépôts bancaires - France - Août 2014
La Banque de France vous informe de la parution du stat info.
Baisse de la rémunération moyenne des dépôts et placements monétaires
La rémunération moyenne de l'ensemble des dépôts et placements monétaires diminue sensiblement en août (0,62 % après 0,68 % en juillet) sous l'effet notamment de la baisse de 25 points de base de celle du livret A.
Consulter ce Stat Info
N°8 - 15H00
Chi Time: US Rate Hike And The Impact on China
By Chi Lo, Senior Economist, Greater China, BNP Paribas Investment Partners.
Some investors are concerned about the potential of a US interest rate hike wreaking havoc on China’s economy and financial system just when China’s growth momentum is slowing, its property market is entering a correction and the risk of credit default in its shadow banking market is rising. The logic behind such concerns is simple. When the US finally raises interest rates, probably sometime in the second half of 2015, capital will flow out of China. The resultant downward pressure on the renminbi (RMB) would force China to raise interest rates to protect the currency, adding liquidity stress to an already fragile economy that is struggling with the impact of structural reforms.
Such conventional wisdom misses the point, in our view, and the fear should not be exaggerated. It is far from certain that the US Fed will be able to raise rates as early as expected because the US economy is still stuck with a post-balance-sheet recession adjustment, which could keep its growth below potential for longer than most analysts might imagine (1). Even if the Fed does raise rates next year, the ultimate impact on China may be muted. The magnitude of the potential US rate hike will be limited, with the market expecting no more than 50 bps in 2015. Ceteris paribus, that will still leave a large interest rate spread of four percentage points to prevent capital outflow from China.
More importantly, such a rational analysis of capital flows is based on the uncovered interest rate parity (UIRP) theory, which is not applicable to China’s situation. UIRP dictates that home interest rate is equal to foreign interest rate adjusted for expected changes in the exchange rate (i.e. exchange rate risk). For example, if China’s interest rate is higher than the US rate, its interest rate should equal to the US rate plus the expected rate of depreciation of the RMB. Otherwise, arbitrage will take place to push the exchange rate and interest rate to the “equilibrium” levels determined by UIRP.
In other words, UIRP is a no-arbitrage condition representing an equilibrium state under which investors are indifferent to interest rates in two countries. Suppose China’s interest rate is 5.0% and the US’s rate is 0.5% (which is the current spread between one-year Chinese SHIBOR and US LIBOR). Since an investor can earn 450bps more in China, he/she should invest in China and not the US. But if the RMB is expected to depreciate by 4.5% in a year’s time, then the investor would be indifferent between investing in China and the US so that there would be no capital flows from the US to China.
If the RMB was not expected to depreciate, arbitrage activity would make capital flow from the US to China, putting downward pressure on the USD. This would, in turn, prompt the US to raise interest rate to diffuse the depreciation pressure, thus raising market expectation of RMB depreciation to restore the UIRP no-arbitrage condition.
However, UIRP does not apply to China. If it did, the RMB-USD forwards should be trading at a discount to the spot exchange rate (see Chart 1). In fact, RMB forwards both in the offshore (CNH) and onshore markets have almost always traded at a premium until recently. This is because a critical condition for the UIRP forces to work is free capital flows, which China does not yet allow. So arbitrage cannot take place.
This situation will change as China opens its capital account in the longer-term. The fact that RMB forwards have traded sometimes at a discount to the spot rate recently is a reflection of China’s gradual capital account opening, which is also a step towards deeper RMB internationalisation and a floating exchange regime (2). But in the short-term, very limited capital mobility will likely mute the impact of a US rate hike on China.
Last but not least, capital flows to China depends on investors’ sentiment which will continue to improve, in our view. Technically, there is reason to be positive on Chinese stocks. The onshore A-share market may be close to breaking out of its four-year correction/consolidation and transitioning to a medium-term uptrend. After dropping for more than four years between 2001 and 2005, the Shanghai Composite shot up in the following two years before dropping again during the 2007-08 global financial crisis. It then entered another period of protracted decline for more than four years between July 2009 and late 2013. The two periods of correction resemble each other not only in their time span but also in their consolidation pattern.
This positive technical signal is supported by economic fundamentals. China is the largest country in the world to have the most significant amount of economic restructuring unfolding. Growth is bottoming out, systemic risk and inflation are under control and macroeconomic policy is striking a balance between growth and structural reforms. If these trends are sustained, capital inflows to China may even overwhelm the negative impact of a US rate hike on its economy.
(1) For example, see “The Greater Depression”, J. Bradford DeLong, Project Syndicate, August 28, 2014, and “The Stall-Speed Syndrome”, Stephen S. Roach, Project Syndicate, August 27, 2014.
(2) See also “Chi Time: The Endgame for the RMB”, 6 August 2014.
N°7 - 14H45
L’inévitable retour de bâton pour la Russie
Une note de Christopher Dembik, Économiste chez Saxo Banque.
L’imposition d’un contrôle sur les capitaux en Russie semble être la moins mauvaise solution pour le pays afin de contrôler les flux sortants dont le volume ne cesse d’augmenter depuis le début d’année, en relation avec la dégradation de la situation géopolitique en Europe de l’Est. C’est une mesure d’urgence afin d’éviter un cycle long de récession.
Les nombreux exemples historiques nous enseignent que pour réussir la mise en place de telles barrières aux échanges, il faut agir rapidement et éviter à tout prix les fuites. Exactement le contraire de ce que fait la Russie. En brandissant cette épée de Damoclès sur les investisseurs, il est fort probable que la fuite des capitaux atteigne des niveaux sans précédent dans les heures et les jours à venir. Le Kremlin aurait eu tout intérêt à ne pas tergiverser et à imposer ces restrictions en l’espace d’une nuit le week-end pour éviter la panique des marchés.
Il faut que ces contrôles soient maintenus suffisamment longtemps pour faire oublier l’épisode ukrainien mais pas trop, au risque sinon d’étouffer l’économie russe et l’appareil productif qui sont extrêmement dépendants des IDE entrants.
Le principal défi n’est toutefois pas celui qu’on croit. Si on s’intéresse aux cas de l’Islande et de Malte, il n’existe pas de démarche idéale pour lever les contrôles. On peut toutefois souligner la nécessité de le faire avec doigté, progressivement et en dévoilant un calendrier précis afin de restaurer la confiance des investisseurs. Idéalement, avec l’aide du FMI. Autrement, toute l’économie peut s’écrouler si cette étape cruciale est mal gérée.
Il sera impératif aussi que la Russie fasse entre-temps des efforts substantiels pour améliorer le climat dans les affaires. Le pays pointe à la 92ème place dans le classement Ease of Doing Business de la Banque Mondiale en 2013, derrière le Kosovo et l’Albanie. C’est tout dire !
Saxo Banque (France)
www.saxobanque.fr
N°6 - 14H00
Le projet de loi de finances pour 2015
Le Gouvernement a présenté ce matin en Conseil des ministres le projet de loi de finances pour 2015, ainsi que le projet de loi de programmation des finances publiques (PJLPFP) pour la période 2014-2019. Le présent flash analyse le scénario macroéconomique et la trajectoire de finances publiques associée.
1. Un scénario macroéconomique plus prudent dans un contexte de fortes incertitudes
Dévoilé dans ses grandes lignes le 10 septembre dernier à l’occasion de la conférence de presse du ministre des Finances, le nouveau scénario macroéconomique est nettement plus dégradé que celui du programme de stabilité présenté en avril dernier. La croissance économique fait ainsi l’objet d’une révision importante pour l’ensemble de la période de programmation (après + 1,0 % en 2014 et + 1,7 % en 2015, elle devait atteindre + 2,25 % dès 2016). La croissance potentielle, soit la production qu’une économie est capable de soutenir durablement sans générer de tensions sur les prix, est également révisée de façon notable. De la même façon, le ralentissement marqué de l’inflation a conduit le Gouvernement à abaisser sa prévision. Enfin, la masse salariale privée, principale assiette des cotisations sociales, ralentirait dès cette année.
2. Une trajectoire financière qui dérive à nouveau, un endettement proche de 100 %
Votée en fin d’année 2012, la première loi de programmation (LPFP) présentait la trajectoire de redressement des comptes publics à l’horizon 2017. Compte tenu des premiers résultats de l’année en cours et de la révision du cadrage macroéconomique, le Gouvernement présente une nouvelle trajectoire dans le deuxième projet de loi de programmation de la législature.
Le premier constat qui s’impose est celui de l’échec : d’un objectif de déficit à 3 % du PIB en 2013, on est passé à la même cible en 2015 puis en 2017. La stagnation du déficit prévue entre 2013 et 2015 marque un coup d’arrêt à l’amélioration progressive des comptes depuis 2011 et conduit à s’interroger sur la stratégie poursuivie, à la fois en termes de prélèvements obligatoires et de dépenses publiques. Le solde structurel, devenu l’indicateur suivi au niveau européen depuis l’adoption du TSCG (Traité sur la stabilité, la coordination et la gouvernance) tend à stagner (voir annexe) et ne retrouverait l’équilibre qu’en 2019. De ce fait, la dette publique poursuivrait sa hausse et frôlerait les 100 % du PIB en 2016.
3. 2015 : 21Md€ d’économies par rapport au tendanciel et une stabilité globale des prélèvements
2015 sera la première année de déclinaison du programme d’économies de 50Md€ par rapport à la progression « tendancielle » des dépenses annoncé en janvier par le Président de la République : le Gouvernement a prévu 21Md€ d’économies qui contribueront à freiner la dépense publique, mais non à la diminuer (elle progresserait de 14Md€). Le taux de dépenses publiques reculerait d’environ 2 points de PIB entre 2014 et 2017. Par type de dépenses, la ventilation est la suivante : 9,6Md€ sur la protection sociale, 7,7Md€ sur les dépenses de l’Etat et de ses opérateurs, 3,7Md€ sur les collectivités locales. En matière sociale (qui représente 70 % de l’écart de dépenses publiques avec la moyenne européenne), au-delà des économies résultant de réformes déjà engagées (retraites de base et complémentaires, assurance-chômage, politique familiale), le Gouvernement prévoit près de 4,5Md€ de nouvelles économies : 3,2Md€ sur les dépenses d’assurance-maladie1, 700M€ sur la politique familiale (dont la division par trois de la « prime de naissance » à compter du deuxième enfant pour un rendement de 250M€) et 500M€ sur les dépenses de gestion des organismes de protection sociale. Pour l’Etat et ses opérateurs, la modération de la dépense passera par 2,4Md€ d’économies sur les dépenses d’intervention de l’Etat, 2,1Md€ sur les dépenses de l’appareil productif (achats, dématérialisation…), 1,9Md€ sur les concours aux agences et 1,4Md€ sur la masse salariale (poursuite du « gel » du point d’indice de la fonction publique). Enfin, les 3,7Md€ prévus sur les collectivités locales concernent les dotations versées par l’Etat et ne se traduiront par une baisse de la dépense publique au niveau agrégé que si la réduction des dotations n’est pas compensée par une hausse de la fiscalité locale. S’agissant des recettes, le taux de prélèvements obligatoires se stabiliserait sous l’effet des différentes mesures déjà votées et/ou annoncées sur les entreprises (environ 12Md€ en totalisant le CICE et les mesures du « pacte » ayant un effet en 2015) et les ménages (par ex. le nouveau dispositif de réduction du nombre de contribuables à l’impôt sur le revenu).
***
Dans un environnement macroéconomique européen marqué par une forte incertitude sur l’évolution future de l’activité et un risque prolongé de très faible inflation, le cadrage prudent retenu par le gouvernement s’imposait afin de limiter les risques de nouveau dérapage à un horizon proche, même s’il ne peut être totalement écarté. L’abaissement de l’hypothèse de croissance potentielle est à la fois raisonnable et inquiétant, car il tend à valider l’idée d’une perte sèche de production depuis la Grande récession, à la fois en niveau et en évolution. Dans ce contexte, la politique budgétaire est contrainte. Toutefois, invoquer le contexte conjoncturel pour expliquer l’échec de la trajectoire est abusif : la faible crédibilité budgétaire de la France n’est pas récente, tout comme sa difficulté à opérer des choix clairs en matière de dépenses publiques dès lors que le levier des prélèvements semble épuisé.
D’un point de vue stratégique, la stagnation du déficit impose plusieurs remises en cause :
1) dépasser le raisonnement « tendanciel », dont les limites sont évidentes en période de faible inflation, via un objectif plus large de maîtrise de la dépense en valeur et une meilleure « gouvernance » de celle-ci ;
2) organiser un processus rationnel de réforme de l’action publique avec la présentation d’un menu d’options en amont, une discussion puis des décisions en aval qui garantissent une baisse dans la durée de la dépense ;
3) être plus exigeant dans l’étude de l’affaiblissement des assiettes taxables. Avec les nécessaires réformes « structurelles » en cours (pacte de responsabilité, projet de loi sur la croissance), ces remises en cause favoriseraient des discussions constructives avec les partenaires européens, dont l’interrogation actuelle est légitime.
(1) Dont 1,2Md€ sur la « pertinence et le bon usage des soins », 1,1Md€ sur les produits de santé et 520M€ sur l’hôpital. Au total, l’ONDAM devrait progresser de 2,1 %, soit environ 4Md€ supplémentaires.
FLASH ECO du 1er octobre 2014.
« Analyse à caractère économique ne constituant pas une prise de position. Liste complète disponible sur www.afep.com »
N°5 - 11H30
Une autre crise mondiale pourrait être imminente
NB : voici le rapport intégral (PDF en anglais de 125 pages)
Un rapport de haut niveau (1) publié avant la réunion du Fonds monétaire international de la semaine prochaine (2) met en garde contre le risque d'une autre crise mondiale due à la dette record et au ralentissement de la croissance.
Une «combinaison toxique» de la dette record et du ralentissement de la croissance suggère que l'économie mondiale pourrait se diriger vers une autre crise d’après le Geneva Report (n°16) publié cette semaine.
Le 16e rapport annuel Geneva Report, commandée par le Centre international d'études monétaires et bancaires (International Centre for Monetary and Banking Studies) et écrit par un panel d'économistes chevronnés, dont trois anciens banquiers centraux, prédit que les taux d'intérêt à travers le monde devront rester faibles pour un temps "très, très long" afin de permettre aux ménages, aux entreprises et aux gouvernements de rembourser leurs dettes et ainsi d’éviter un nouvel accident.
Ce rapport en forme d’avertissement, avant la réunion annuelle du Fonds monétaire international à Washington, arrive au beau milieu d'une préoccupation croissante basée sur le fait que la faible reprise mondiale coïncide avec la possibilité que la Réserve fédérale américaine commence à relever les taux d'intérêt d'ici un an.
L'une des principales contributions du Geneva Report est de préciser l'augmentation continue de la dette à un moment de savoir où en sont le désendettement de l'économie mondiale et la réduction du fardeau de la dette. Bien que le fardeau de la dette du secteur financier ait diminué, en particulier aux États-Unis, et que l'endettement des ménages ait cessé d'augmenter en proportion du revenu dans les économies avancées, le rapport précise que la hausse rapide de la dette du secteur public dans les pays riches va se poursuivre et que la dette privée dans les marchés émergents va faire de même, en particulier en Chine.
Le rapport met en garde contre une «haute combinaison toxique de l’augmentation de la dette mondiale et du ralentissement du PIB nominal (Produit Intérieur Brut), tirée par le ralentissement de la croissance réelle et la baisse de l'inflation". Ainsi la charge totale de la dette mondiale, privée et publique, a augmenté de 160% du revenu national en 2001, à près de 200% après la crise qui a frappé en 2009 et à 215% en 2013.
"Contrairement à des croyances largement répandues, le monde n'a pas encore commencé à se désendetter et la dette globale par rapport au PIB est encore en croissance, brisant de nouveaux sommets», a précisé le rapport.
Luigi Buttiglione, l'un des auteurs du rapport et responsable de la stratégie globale de Hedge Funds Brevan Howard, a déclaré: «Au cours de ma carrière, j'ai vu beaucoup de pays qui affichaient une économie dite miraculeuse (l’Italie dans les années 1960, le Japon, les tigres asiatiques, l'Irlande, l'Espagne et maintenant peut-être la Chine) et ils ont tous sombrés après une accumulation de la dette ".
Les auteurs du rapport prévoient que les taux d'intérêt vont demeurer inférieurs aux attentes du marché, car la hausse de la dette signifie que les emprunteurs seraient incapables de supporter des hausses de taux plus rapides. Pour éviter une accumulation encore plus rapide de la dette si les coûts d'emprunt sont faibles, les auteurs s'attendent en outre à ce que les autorités à travers le monde utilisent des mesures plus directes pour freiner l'emprunt.
Les auteurs du rapport expriment être préoccupés par les économies où les dettes sont élevés et où la croissance a ralenti avec persistance, comme la périphérie de la zone euro en Europe du Sud et en Chine, où les taux de croissance ont chuté de deux chiffres à 7,5 pour cent.
Bien que les auteurs notent que la valeur des actifs ait tendance à augmenter parallèlement à la croissance de la dette, de sorte que les bilans ne paraissent pas particulièrement tendus, ils craignent que les prix des actifs soient soumis à un cercle vicieux "la prochaine étape de la crise mondiale de l'effet de levier" où une inversion des prix des actifs impose un resserrement du crédit, mettant la pression à la baisse sur les prix des actifs.
(1)
Désendettement ? Qu'est-ce que le désendettement ? Geneva Report n°16 sur l'économie mondiale
http://www.cepr.org/active/publications/books_reports/viewreport.php?cvno=P257
(2)
https://www.imf.org/external/am/2014/index.htm
Article rédigé par la rédaction de Finyear d’après le rapport "Geneva Report" et un article du "Financial Times".
N°4 - 9H45
Good Morning Finyear Readers!
European shares are starting the new month on a positive note this morning trading higher despite weaker markets overnight in Asia and the US.
Main focus this morning will be on the release of manufacturing PMI data for individual Euro-zone countries and the Euro-zone as whole with a further decline expected reflecting the fragile state of the Euro economies.
Later in the day all eyes will be on the ADP employment change figure out of the US, with US Non-farm payrolls having grown much slower than expected in August traders are looking out for signs if a new trend is about to be established indicating lower job growth in the months ahead or if August has rather been a one-off.
Overall many traders are sitting currently on the side-lines awaiting the monthly ECB meeting tomorrow, also tensions are remaining high in Hong Kong with protester showing not letting up. Technicals remain neutral to negative in the short-term with traders looking to sell rallies and to buy dips.
Markus Huber | Senior Sales-Trader/Senior Analyst
Peregrine & Black
www.peregrineblack.com
N°3 - 9H15
Actions européennes : un contexte favorable aux valeurs très exposées à l’international
Le différentiel de cycle économique et monétaire entre les États-Unis et la Zone Euro est aujourd’hui un catalyseur important pour l’orientation des marchés actions. Dans un contexte où les profits des entreprises ne progressent plus au même rythme de part et d’autre de l’Atlantique, et compte tenu de politiques monétaires divergentes, Quilvest Gestion croit à la thématique « Euro/Dollar ».
Dylan Baron, Gérant Actions chez Quilvest Gestion, constate : « la normalisation des niveaux de valorisation et des primes de risque s’est réalisée en Europe. Désormais proche de 15,7x les résultats à 12 mois, le PER de l’indice Stoxx 600 atteint un niveau supérieur à sa moyenne historique ». Ce mouvement de revalorisation n’a pas été supporté par la croissance des bénéfices des sociétés européennes, qui globalement s’est avérée décevante au cours des dernières années. Même si une inflexion des révisions baissières est observée en Europe depuis quelques semaines, le découplage des profits européens et américains reste important. « L’écart de progression des profits est historique entre les sociétés U.S. et leurs homologues du Vieux Continent, les marges nettes des entreprises américaines sont deux fois plus élevées. Ce constat est significatif, d’autant que la poursuite de la reprise des marchés européens est étroitement conditionnée au redressement des résultats d’entreprises ».
Dans ces conditions, il est très intéressant de jouer les valeurs boursières bénéficiant d’un effet devise positif sur le plan comptable ou profitant d’un regain de compétitivité permis par l’affaiblissement de l’euro. Il s’agit de sélectionner des sociétés européennes réalisant une part importante de leur activité libellée en dollar US, et celles qui exportent, en produisant ou s’approvisionnant essentiellement en Europe. « Les forces monétaires à l’œuvre sont favorables à une dépréciation mécanique de l’euro par rapport au dollar US, dans les mois à venir. La politique de plus en plus accommodante de la BCE, qui va déployer un programme inédit de rachats d’actifs titrisés, a pour objectif de peser durablement sur le cours de l’euro pour redonner de la compétitivité aux entreprises de l’union monétaire. Parallèlement, le cycle de resserrement monétaire aux Etats-Unis joue en faveur du renchérissement du dollar. Par conséquent, nous anticipons un objectif de 1,20 pour la paire EUR/USD d’ici le début de l’année 2015 ».
En termes de stock-picking, cela revient à identifier quelques valeurs issues de secteurs particulièrement sensibles aux variations Euro/Dollar. « C’est le cas dans la production de semi-conducteurs, dans le secteur de la santé ou dans l’agroalimentaire, en particulier pour les producteurs de boissons. Ces trois secteurs surperforment significativement l’indice Stoxx 600 depuis le printemps », note Dylan Baron.
Dans le cadre du fonds Quilvest European Equities, l’équipe de gestion a ainsi renforcé l’exposition au titre ABInBev, premier brasseur mondial dont 88% des ventes sont réalisées hors zone euro et 37% en Amérique du Nord. Dans le secteur de la santé, la valeur Fresenius Medical Care reste attractive. Le leader mondial des produits de dialyse réalise 66% de ses ventes en Amérique du Nord. « Ces deux cas d’investissement sont vraiment représentatifs de valeurs soutenues par l’effet devise. D’autres, comme Airbus, Zodiac Aerospace ou encore Swatch, sont davantage soutenues par une logique de regain de compétitivité » précise Dylan Baron. « Zodiac Aerospace, qui réalise une partie de sa production en Europe et dont la majeure partie des ventes est réalisée en dollar ou en devises corrélées au dollar,devrait profiter pleinement de l’affaiblissement de l’Euro. On peut également mener un raisonnement analogue avec les valeurs helvétiques : tant que la Banque Nationale Suisse continue de défendre un cours plancher avec l’Euro, sa devise continuera de se déprécier contre le dollar tout comme contre d’autres devises étrangères, comme le Yuan par exemple. Ainsi, Swatch pourra tirer parti de sa forte exposition à l’Asie (56% de son chiffre d’affaires) et soutenir ses marges » conclut le gérant.
Quilvest Gestion :
N°2 - 9H00
Des marchés sans direction avant l’enquête ADP, l'euro poursuit sa baisse
Marchés actions
Les marchés américains ont à nouveau fait preuve d’une grande hésitation hier pour terminer la séance en petite baisse. En effet, le Dow Jones perdait 0,17% à 17 042,90 points alors que le Nasdaq lâchait de son côté 0,28% à 4 493,39 points. L’indice élargi S&P 500 reculait quant à lui de 0,28% à 1 972,29 points. La séance a été marquée par des indicateurs macroéconomiques décevants. On notera notamment la baisse surprise du PMI de la région de Chicago ainsi que la baisse de l’indice de confiance des consommateurs américains.
Du côté des valeurs, le secteur de l’énergie a particulièrement souffert hier, alors que le pétrole a perdu plus de 3,5%. On notera également la chute du titre Ford qui a perdu 2,1% à 14,79 dollars après que la société ait annoncé qu’elle ne pourrait atteindre ses objectifs pour 2014. Enfin, Ebay gagnait 7,5% après l’annonce d’une scission avec PayPal.
D’une manière générale, on ressent une certaine indécision du côté des investisseurs. Le spectre de la FED et d’une remontée des taux provoquent des mouvements erratiques après chaque annonce. Par ailleurs, les mouvements de fin de mois et de fin de trimestre peuvent également expliquer cette incertitude, certains investisseurs profitant de la situation pour se repositionner. A l’approche du début de la saison des résultats et avant le rapport sur l’emploi américain vendredi, les investisseurs préfèrent attendre de nouveaux catalyseurs.
Du côté asiatique, le Nikkei termine la séance en baisse de 0,56% à 16 082,25 points. Les places chinoises restaient en revanche fermées pour cause de fête nationale. A noter que les marchés asiatiques enregistrent la plus mauvaise performance trimestrielle depuis 2012. Les spéculations autour de la FED, le ralentissement de la Chine et plus récemment les manifestations à Hong Kong sont autant d’éléments qui pèsent sur la tendance. L'indice PMI chinois qui est ressorti supérieur aux attentes à 51,1 permet, ce matin, d’atténuer le mouvement.
En Europe, les marchés sont attendus en léger repli avant une journée relativement chargée en annonces. Les investisseurs seront notamment attentifs aux PMI manufacturiers en Europe et aux Etats-Unis ainsi qu’à l’enquête ADP américaine. Globalement, c’est l’attentisme qui domine avant la BCE jeudi. L’indice CAC 40 est attendu proche de l’équilibre à l’ouverture. Ce dernier continue d’évoluer dans un range compris entre 4330 et 4430 depuis plusieurs séances maintenant.
Forex
Sur le marché des changes ce matin, le dollar continue son évolution à la hausse face à l’ensemble de ses contreparties. Le billet vert profite en effet d’un contexte de spéculation autour de la remontée des taux d’intérêts américains, à l’heure ou l’économie montre de forts signes d’amélioration. Les cambistes pourront suivre avec attention la publication aujourd’hui de l’ISM Manufacturier et des chiffres de l’emploi américains, attendus à la hausse selon le consensus.
En Europe, le manque de perspective d’amélioration du niveau d’inflation inquiète, et empêche la monnaie unique de s’imposer face à ses principales contreparties. En effet, le taux d’inflation en zone euro pour le mois de septembre est de 0,3%, un plus bas de cinq ans. Il semble donc nécessaire, pour Mario Draghi, de profiter d’un euro faible pour dynamiser les exportations, l’Europe devenant plus compétitive. Selon le consensus, peu de changements sont à prévoir demain lors de la réunion de la Banque Centrale Européenne, favorisant une politique accommodante et un euro faible. Il faudra néanmoins suivre aujourd’hui la publication des PMI Manufacturier en zone euro et dans la plupart de ses principaux pays membre. La paire phare du marché des changes s’échangeait ce matin sans grands mouvements aux alentours des $1,2625 pour un euro, après avoir rebondit sur un plus bas datant de Septembre 2012, à $1,2587.
Outre-Manche, la devise britannique a gagné du terrain hier, face à un euro faible, portée par une amélioration du PIB à 0,9% contre 0,8% précédemment. Le cours de l’EURGBP a donc chuté d’une trentaine de pips, pour rallier un plus bas non atteint depuis le mois de Juillet 2012, à £0,7765 pour un euro. Le cross s’échangeait ce matin à £0,7789 pour un euro. Le Cable, quant à lui, a abandonné une trentaine de pips dans la nuit pour finalement observer un retournement de son cours ce matin, cotant à $1,6200 pour une livre. Il faudra suivre aujourd’hui au Royaume-Uni, la publication à 10h du PMI Manufacturier.
En Asie, la devise nippone a touché un nouveau plus bas non atteint depuis Août 2008 face au billet vert, dépassant la barre des 110 yens pour un dollar. La paire s’échangeait à 8h30 aux encablures des 109,82 yens. Le cross EURJPY quant à lui, évolue sans grandes variations autour des 138,60 yens pour un euro. Les chiffres européens prévus aujourd’hui donneront le ton pour un possible retour autours des 138,70 yens.
En Australie, l’Aussie a glissé de 120 pips, pâtissant d’une augmentation plus faible que prévu des ventes au détail. Le cross s’échange ce matin à 1,1508 dollars australien, après avoir touché dans la nuit un plus haut annuel à 1,1538 dollars australien. Les investisseurs pourront suivre avec attention cette nuit la publication de la balance commerciale, afin d’espérer un retour du cours vers les 1,14 dollars australien. Face à la monnaie unique, scénario similaire avec une variation de 137 pips, le cours s’échangeant en ce début de matinée à 1,4515 dollars australien pour un euro.
Matières premières
Le pétrole a terminé la séance d’hier sur sa plus forte baisse depuis 2012 ; une perte sans aucun doute accéléré par la flambée du dollar américain sur les autres devises. Le baril de WTI a perdu $3.41 en séance soit 3.61% à $91.16 le baril. Le Brent à Londres a quant à lui cédé $2.53 pour descendre à $94.67.
Ce matin le contrat WTI novembre reprend de la vigueur en retraçant à la hausse 46 centimes à $91.62. Son homologue, le contrat de la Mer du Nord a gagné 50 centimes pour reprendre les $95 sur l’ICE. Les volumes d’échanges restent autour de la moyenne des 100 jours, signe que la baisse s’est effectuée de pair avec les volumes.
Depuis maintenant le mois de juin les prix du pétrole souffrent de l’abondance de la production au Proche-Orient. Selon divers sources, l’Arabie Saoudite aurait ralenti sa production, réagissant à cette surabondance. L’Etat Islamique poursuit son avancée et n’est plus qu’à quelques kilomètres de la troisième ville Kurde, un point stratégique pour contrôler les « check point » des frontières avec la Turquie.
L’indice de fabrication chinois est resté inchangé pour septembre alors que suivent aujourd’hui à 9h55 les PMI allemands et français et suivront l’indice de fabrication américain avant séance à 14h30. La Chine devrait compter 11% de la demande totale de pétrole pour cette année encore moitié moins que les Etats-Unis qui eux achèteraient pour 21%.
Sur les métaux, l’or dévisse les $1215, point technique important pour se stabiliser ce matin sur les $1207. La situation géopolitique se veut pourtant toujours crispée, avec encore plusieurs centaines de soldats russes en Ukraine d’après l’OTAN.
Saxo Banque (France)
www.saxobanque.fr
N°1 - 8H30
UBS daily roundup - Sentiment smorgasbord
Paul Donovan daily briefing.
• Manufacturing sentiment dominates today. The Euro area is seen with an unenthusiastic sentiment reading, offering a signal of weak growth. Market attention is likely to focus on the French and Italian data, with investors prejudiced in favour of bad news.
• The US ISM manufacturing sentiment number is expected to gain to a robust 59.5. Small differences in the level, when the level is as elevated as this, are not perhaps terribly important – the general picture is of an economic expansion that the Fed needs to react to.
• China's official PMI of manufacturing sentiment came in at 51.1, beating the market consensus by 0.1. Anyone who has so much faith in Chinese official data as to believe that beating expectations by 0.1 matters should perhaps rethink.
• Japan's Tankan survey showed that life is pretty good if you are a large manufacturing company (and probably an exporter). If you are a small business (the bedrock of an economy) or a service sector company (the majority of the economy) then things are not so good.
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Taux de rémunération des dépôts bancaires - France - Août 2014
La Banque de France vous informe de la parution du stat info.
Baisse de la rémunération moyenne des dépôts et placements monétaires
La rémunération moyenne de l'ensemble des dépôts et placements monétaires diminue sensiblement en août (0,62 % après 0,68 % en juillet) sous l'effet notamment de la baisse de 25 points de base de celle du livret A.
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N°8 - 15H00
Chi Time: US Rate Hike And The Impact on China
By Chi Lo, Senior Economist, Greater China, BNP Paribas Investment Partners.
Some investors are concerned about the potential of a US interest rate hike wreaking havoc on China’s economy and financial system just when China’s growth momentum is slowing, its property market is entering a correction and the risk of credit default in its shadow banking market is rising. The logic behind such concerns is simple. When the US finally raises interest rates, probably sometime in the second half of 2015, capital will flow out of China. The resultant downward pressure on the renminbi (RMB) would force China to raise interest rates to protect the currency, adding liquidity stress to an already fragile economy that is struggling with the impact of structural reforms.
Such conventional wisdom misses the point, in our view, and the fear should not be exaggerated. It is far from certain that the US Fed will be able to raise rates as early as expected because the US economy is still stuck with a post-balance-sheet recession adjustment, which could keep its growth below potential for longer than most analysts might imagine (1). Even if the Fed does raise rates next year, the ultimate impact on China may be muted. The magnitude of the potential US rate hike will be limited, with the market expecting no more than 50 bps in 2015. Ceteris paribus, that will still leave a large interest rate spread of four percentage points to prevent capital outflow from China.
More importantly, such a rational analysis of capital flows is based on the uncovered interest rate parity (UIRP) theory, which is not applicable to China’s situation. UIRP dictates that home interest rate is equal to foreign interest rate adjusted for expected changes in the exchange rate (i.e. exchange rate risk). For example, if China’s interest rate is higher than the US rate, its interest rate should equal to the US rate plus the expected rate of depreciation of the RMB. Otherwise, arbitrage will take place to push the exchange rate and interest rate to the “equilibrium” levels determined by UIRP.
In other words, UIRP is a no-arbitrage condition representing an equilibrium state under which investors are indifferent to interest rates in two countries. Suppose China’s interest rate is 5.0% and the US’s rate is 0.5% (which is the current spread between one-year Chinese SHIBOR and US LIBOR). Since an investor can earn 450bps more in China, he/she should invest in China and not the US. But if the RMB is expected to depreciate by 4.5% in a year’s time, then the investor would be indifferent between investing in China and the US so that there would be no capital flows from the US to China.
If the RMB was not expected to depreciate, arbitrage activity would make capital flow from the US to China, putting downward pressure on the USD. This would, in turn, prompt the US to raise interest rate to diffuse the depreciation pressure, thus raising market expectation of RMB depreciation to restore the UIRP no-arbitrage condition.
However, UIRP does not apply to China. If it did, the RMB-USD forwards should be trading at a discount to the spot exchange rate (see Chart 1). In fact, RMB forwards both in the offshore (CNH) and onshore markets have almost always traded at a premium until recently. This is because a critical condition for the UIRP forces to work is free capital flows, which China does not yet allow. So arbitrage cannot take place.
This situation will change as China opens its capital account in the longer-term. The fact that RMB forwards have traded sometimes at a discount to the spot rate recently is a reflection of China’s gradual capital account opening, which is also a step towards deeper RMB internationalisation and a floating exchange regime (2). But in the short-term, very limited capital mobility will likely mute the impact of a US rate hike on China.
Last but not least, capital flows to China depends on investors’ sentiment which will continue to improve, in our view. Technically, there is reason to be positive on Chinese stocks. The onshore A-share market may be close to breaking out of its four-year correction/consolidation and transitioning to a medium-term uptrend. After dropping for more than four years between 2001 and 2005, the Shanghai Composite shot up in the following two years before dropping again during the 2007-08 global financial crisis. It then entered another period of protracted decline for more than four years between July 2009 and late 2013. The two periods of correction resemble each other not only in their time span but also in their consolidation pattern.
This positive technical signal is supported by economic fundamentals. China is the largest country in the world to have the most significant amount of economic restructuring unfolding. Growth is bottoming out, systemic risk and inflation are under control and macroeconomic policy is striking a balance between growth and structural reforms. If these trends are sustained, capital inflows to China may even overwhelm the negative impact of a US rate hike on its economy.
(1) For example, see “The Greater Depression”, J. Bradford DeLong, Project Syndicate, August 28, 2014, and “The Stall-Speed Syndrome”, Stephen S. Roach, Project Syndicate, August 27, 2014.
(2) See also “Chi Time: The Endgame for the RMB”, 6 August 2014.
N°7 - 14H45
L’inévitable retour de bâton pour la Russie
Une note de Christopher Dembik, Économiste chez Saxo Banque.
L’imposition d’un contrôle sur les capitaux en Russie semble être la moins mauvaise solution pour le pays afin de contrôler les flux sortants dont le volume ne cesse d’augmenter depuis le début d’année, en relation avec la dégradation de la situation géopolitique en Europe de l’Est. C’est une mesure d’urgence afin d’éviter un cycle long de récession.
Les nombreux exemples historiques nous enseignent que pour réussir la mise en place de telles barrières aux échanges, il faut agir rapidement et éviter à tout prix les fuites. Exactement le contraire de ce que fait la Russie. En brandissant cette épée de Damoclès sur les investisseurs, il est fort probable que la fuite des capitaux atteigne des niveaux sans précédent dans les heures et les jours à venir. Le Kremlin aurait eu tout intérêt à ne pas tergiverser et à imposer ces restrictions en l’espace d’une nuit le week-end pour éviter la panique des marchés.
Il faut que ces contrôles soient maintenus suffisamment longtemps pour faire oublier l’épisode ukrainien mais pas trop, au risque sinon d’étouffer l’économie russe et l’appareil productif qui sont extrêmement dépendants des IDE entrants.
Le principal défi n’est toutefois pas celui qu’on croit. Si on s’intéresse aux cas de l’Islande et de Malte, il n’existe pas de démarche idéale pour lever les contrôles. On peut toutefois souligner la nécessité de le faire avec doigté, progressivement et en dévoilant un calendrier précis afin de restaurer la confiance des investisseurs. Idéalement, avec l’aide du FMI. Autrement, toute l’économie peut s’écrouler si cette étape cruciale est mal gérée.
Il sera impératif aussi que la Russie fasse entre-temps des efforts substantiels pour améliorer le climat dans les affaires. Le pays pointe à la 92ème place dans le classement Ease of Doing Business de la Banque Mondiale en 2013, derrière le Kosovo et l’Albanie. C’est tout dire !
Saxo Banque (France)
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N°6 - 14H00
Le projet de loi de finances pour 2015
Le Gouvernement a présenté ce matin en Conseil des ministres le projet de loi de finances pour 2015, ainsi que le projet de loi de programmation des finances publiques (PJLPFP) pour la période 2014-2019. Le présent flash analyse le scénario macroéconomique et la trajectoire de finances publiques associée.
1. Un scénario macroéconomique plus prudent dans un contexte de fortes incertitudes
Dévoilé dans ses grandes lignes le 10 septembre dernier à l’occasion de la conférence de presse du ministre des Finances, le nouveau scénario macroéconomique est nettement plus dégradé que celui du programme de stabilité présenté en avril dernier. La croissance économique fait ainsi l’objet d’une révision importante pour l’ensemble de la période de programmation (après + 1,0 % en 2014 et + 1,7 % en 2015, elle devait atteindre + 2,25 % dès 2016). La croissance potentielle, soit la production qu’une économie est capable de soutenir durablement sans générer de tensions sur les prix, est également révisée de façon notable. De la même façon, le ralentissement marqué de l’inflation a conduit le Gouvernement à abaisser sa prévision. Enfin, la masse salariale privée, principale assiette des cotisations sociales, ralentirait dès cette année.
2. Une trajectoire financière qui dérive à nouveau, un endettement proche de 100 %
Votée en fin d’année 2012, la première loi de programmation (LPFP) présentait la trajectoire de redressement des comptes publics à l’horizon 2017. Compte tenu des premiers résultats de l’année en cours et de la révision du cadrage macroéconomique, le Gouvernement présente une nouvelle trajectoire dans le deuxième projet de loi de programmation de la législature.
Le premier constat qui s’impose est celui de l’échec : d’un objectif de déficit à 3 % du PIB en 2013, on est passé à la même cible en 2015 puis en 2017. La stagnation du déficit prévue entre 2013 et 2015 marque un coup d’arrêt à l’amélioration progressive des comptes depuis 2011 et conduit à s’interroger sur la stratégie poursuivie, à la fois en termes de prélèvements obligatoires et de dépenses publiques. Le solde structurel, devenu l’indicateur suivi au niveau européen depuis l’adoption du TSCG (Traité sur la stabilité, la coordination et la gouvernance) tend à stagner (voir annexe) et ne retrouverait l’équilibre qu’en 2019. De ce fait, la dette publique poursuivrait sa hausse et frôlerait les 100 % du PIB en 2016.
3. 2015 : 21Md€ d’économies par rapport au tendanciel et une stabilité globale des prélèvements
2015 sera la première année de déclinaison du programme d’économies de 50Md€ par rapport à la progression « tendancielle » des dépenses annoncé en janvier par le Président de la République : le Gouvernement a prévu 21Md€ d’économies qui contribueront à freiner la dépense publique, mais non à la diminuer (elle progresserait de 14Md€). Le taux de dépenses publiques reculerait d’environ 2 points de PIB entre 2014 et 2017. Par type de dépenses, la ventilation est la suivante : 9,6Md€ sur la protection sociale, 7,7Md€ sur les dépenses de l’Etat et de ses opérateurs, 3,7Md€ sur les collectivités locales. En matière sociale (qui représente 70 % de l’écart de dépenses publiques avec la moyenne européenne), au-delà des économies résultant de réformes déjà engagées (retraites de base et complémentaires, assurance-chômage, politique familiale), le Gouvernement prévoit près de 4,5Md€ de nouvelles économies : 3,2Md€ sur les dépenses d’assurance-maladie1, 700M€ sur la politique familiale (dont la division par trois de la « prime de naissance » à compter du deuxième enfant pour un rendement de 250M€) et 500M€ sur les dépenses de gestion des organismes de protection sociale. Pour l’Etat et ses opérateurs, la modération de la dépense passera par 2,4Md€ d’économies sur les dépenses d’intervention de l’Etat, 2,1Md€ sur les dépenses de l’appareil productif (achats, dématérialisation…), 1,9Md€ sur les concours aux agences et 1,4Md€ sur la masse salariale (poursuite du « gel » du point d’indice de la fonction publique). Enfin, les 3,7Md€ prévus sur les collectivités locales concernent les dotations versées par l’Etat et ne se traduiront par une baisse de la dépense publique au niveau agrégé que si la réduction des dotations n’est pas compensée par une hausse de la fiscalité locale. S’agissant des recettes, le taux de prélèvements obligatoires se stabiliserait sous l’effet des différentes mesures déjà votées et/ou annoncées sur les entreprises (environ 12Md€ en totalisant le CICE et les mesures du « pacte » ayant un effet en 2015) et les ménages (par ex. le nouveau dispositif de réduction du nombre de contribuables à l’impôt sur le revenu).
***
Dans un environnement macroéconomique européen marqué par une forte incertitude sur l’évolution future de l’activité et un risque prolongé de très faible inflation, le cadrage prudent retenu par le gouvernement s’imposait afin de limiter les risques de nouveau dérapage à un horizon proche, même s’il ne peut être totalement écarté. L’abaissement de l’hypothèse de croissance potentielle est à la fois raisonnable et inquiétant, car il tend à valider l’idée d’une perte sèche de production depuis la Grande récession, à la fois en niveau et en évolution. Dans ce contexte, la politique budgétaire est contrainte. Toutefois, invoquer le contexte conjoncturel pour expliquer l’échec de la trajectoire est abusif : la faible crédibilité budgétaire de la France n’est pas récente, tout comme sa difficulté à opérer des choix clairs en matière de dépenses publiques dès lors que le levier des prélèvements semble épuisé.
D’un point de vue stratégique, la stagnation du déficit impose plusieurs remises en cause :
1) dépasser le raisonnement « tendanciel », dont les limites sont évidentes en période de faible inflation, via un objectif plus large de maîtrise de la dépense en valeur et une meilleure « gouvernance » de celle-ci ;
2) organiser un processus rationnel de réforme de l’action publique avec la présentation d’un menu d’options en amont, une discussion puis des décisions en aval qui garantissent une baisse dans la durée de la dépense ;
3) être plus exigeant dans l’étude de l’affaiblissement des assiettes taxables. Avec les nécessaires réformes « structurelles » en cours (pacte de responsabilité, projet de loi sur la croissance), ces remises en cause favoriseraient des discussions constructives avec les partenaires européens, dont l’interrogation actuelle est légitime.
(1) Dont 1,2Md€ sur la « pertinence et le bon usage des soins », 1,1Md€ sur les produits de santé et 520M€ sur l’hôpital. Au total, l’ONDAM devrait progresser de 2,1 %, soit environ 4Md€ supplémentaires.
FLASH ECO du 1er octobre 2014.
« Analyse à caractère économique ne constituant pas une prise de position. Liste complète disponible sur www.afep.com »
N°5 - 11H30
Une autre crise mondiale pourrait être imminente
NB : voici le rapport intégral (PDF en anglais de 125 pages)
Un rapport de haut niveau (1) publié avant la réunion du Fonds monétaire international de la semaine prochaine (2) met en garde contre le risque d'une autre crise mondiale due à la dette record et au ralentissement de la croissance.
Une «combinaison toxique» de la dette record et du ralentissement de la croissance suggère que l'économie mondiale pourrait se diriger vers une autre crise d’après le Geneva Report (n°16) publié cette semaine.
Le 16e rapport annuel Geneva Report, commandée par le Centre international d'études monétaires et bancaires (International Centre for Monetary and Banking Studies) et écrit par un panel d'économistes chevronnés, dont trois anciens banquiers centraux, prédit que les taux d'intérêt à travers le monde devront rester faibles pour un temps "très, très long" afin de permettre aux ménages, aux entreprises et aux gouvernements de rembourser leurs dettes et ainsi d’éviter un nouvel accident.
Ce rapport en forme d’avertissement, avant la réunion annuelle du Fonds monétaire international à Washington, arrive au beau milieu d'une préoccupation croissante basée sur le fait que la faible reprise mondiale coïncide avec la possibilité que la Réserve fédérale américaine commence à relever les taux d'intérêt d'ici un an.
L'une des principales contributions du Geneva Report est de préciser l'augmentation continue de la dette à un moment de savoir où en sont le désendettement de l'économie mondiale et la réduction du fardeau de la dette. Bien que le fardeau de la dette du secteur financier ait diminué, en particulier aux États-Unis, et que l'endettement des ménages ait cessé d'augmenter en proportion du revenu dans les économies avancées, le rapport précise que la hausse rapide de la dette du secteur public dans les pays riches va se poursuivre et que la dette privée dans les marchés émergents va faire de même, en particulier en Chine.
Le rapport met en garde contre une «haute combinaison toxique de l’augmentation de la dette mondiale et du ralentissement du PIB nominal (Produit Intérieur Brut), tirée par le ralentissement de la croissance réelle et la baisse de l'inflation". Ainsi la charge totale de la dette mondiale, privée et publique, a augmenté de 160% du revenu national en 2001, à près de 200% après la crise qui a frappé en 2009 et à 215% en 2013.
"Contrairement à des croyances largement répandues, le monde n'a pas encore commencé à se désendetter et la dette globale par rapport au PIB est encore en croissance, brisant de nouveaux sommets», a précisé le rapport.
Luigi Buttiglione, l'un des auteurs du rapport et responsable de la stratégie globale de Hedge Funds Brevan Howard, a déclaré: «Au cours de ma carrière, j'ai vu beaucoup de pays qui affichaient une économie dite miraculeuse (l’Italie dans les années 1960, le Japon, les tigres asiatiques, l'Irlande, l'Espagne et maintenant peut-être la Chine) et ils ont tous sombrés après une accumulation de la dette ".
Les auteurs du rapport prévoient que les taux d'intérêt vont demeurer inférieurs aux attentes du marché, car la hausse de la dette signifie que les emprunteurs seraient incapables de supporter des hausses de taux plus rapides. Pour éviter une accumulation encore plus rapide de la dette si les coûts d'emprunt sont faibles, les auteurs s'attendent en outre à ce que les autorités à travers le monde utilisent des mesures plus directes pour freiner l'emprunt.
Les auteurs du rapport expriment être préoccupés par les économies où les dettes sont élevés et où la croissance a ralenti avec persistance, comme la périphérie de la zone euro en Europe du Sud et en Chine, où les taux de croissance ont chuté de deux chiffres à 7,5 pour cent.
Bien que les auteurs notent que la valeur des actifs ait tendance à augmenter parallèlement à la croissance de la dette, de sorte que les bilans ne paraissent pas particulièrement tendus, ils craignent que les prix des actifs soient soumis à un cercle vicieux "la prochaine étape de la crise mondiale de l'effet de levier" où une inversion des prix des actifs impose un resserrement du crédit, mettant la pression à la baisse sur les prix des actifs.
(1)
Désendettement ? Qu'est-ce que le désendettement ? Geneva Report n°16 sur l'économie mondiale
http://www.cepr.org/active/publications/books_reports/viewreport.php?cvno=P257
(2)
https://www.imf.org/external/am/2014/index.htm
Article rédigé par la rédaction de Finyear d’après le rapport "Geneva Report" et un article du "Financial Times".
N°4 - 9H45
Good Morning Finyear Readers!
European shares are starting the new month on a positive note this morning trading higher despite weaker markets overnight in Asia and the US.
Main focus this morning will be on the release of manufacturing PMI data for individual Euro-zone countries and the Euro-zone as whole with a further decline expected reflecting the fragile state of the Euro economies.
Later in the day all eyes will be on the ADP employment change figure out of the US, with US Non-farm payrolls having grown much slower than expected in August traders are looking out for signs if a new trend is about to be established indicating lower job growth in the months ahead or if August has rather been a one-off.
Overall many traders are sitting currently on the side-lines awaiting the monthly ECB meeting tomorrow, also tensions are remaining high in Hong Kong with protester showing not letting up. Technicals remain neutral to negative in the short-term with traders looking to sell rallies and to buy dips.
Markus Huber | Senior Sales-Trader/Senior Analyst
Peregrine & Black
www.peregrineblack.com
N°3 - 9H15
Actions européennes : un contexte favorable aux valeurs très exposées à l’international
Le différentiel de cycle économique et monétaire entre les États-Unis et la Zone Euro est aujourd’hui un catalyseur important pour l’orientation des marchés actions. Dans un contexte où les profits des entreprises ne progressent plus au même rythme de part et d’autre de l’Atlantique, et compte tenu de politiques monétaires divergentes, Quilvest Gestion croit à la thématique « Euro/Dollar ».
Dylan Baron, Gérant Actions chez Quilvest Gestion, constate : « la normalisation des niveaux de valorisation et des primes de risque s’est réalisée en Europe. Désormais proche de 15,7x les résultats à 12 mois, le PER de l’indice Stoxx 600 atteint un niveau supérieur à sa moyenne historique ». Ce mouvement de revalorisation n’a pas été supporté par la croissance des bénéfices des sociétés européennes, qui globalement s’est avérée décevante au cours des dernières années. Même si une inflexion des révisions baissières est observée en Europe depuis quelques semaines, le découplage des profits européens et américains reste important. « L’écart de progression des profits est historique entre les sociétés U.S. et leurs homologues du Vieux Continent, les marges nettes des entreprises américaines sont deux fois plus élevées. Ce constat est significatif, d’autant que la poursuite de la reprise des marchés européens est étroitement conditionnée au redressement des résultats d’entreprises ».
Dans ces conditions, il est très intéressant de jouer les valeurs boursières bénéficiant d’un effet devise positif sur le plan comptable ou profitant d’un regain de compétitivité permis par l’affaiblissement de l’euro. Il s’agit de sélectionner des sociétés européennes réalisant une part importante de leur activité libellée en dollar US, et celles qui exportent, en produisant ou s’approvisionnant essentiellement en Europe. « Les forces monétaires à l’œuvre sont favorables à une dépréciation mécanique de l’euro par rapport au dollar US, dans les mois à venir. La politique de plus en plus accommodante de la BCE, qui va déployer un programme inédit de rachats d’actifs titrisés, a pour objectif de peser durablement sur le cours de l’euro pour redonner de la compétitivité aux entreprises de l’union monétaire. Parallèlement, le cycle de resserrement monétaire aux Etats-Unis joue en faveur du renchérissement du dollar. Par conséquent, nous anticipons un objectif de 1,20 pour la paire EUR/USD d’ici le début de l’année 2015 ».
En termes de stock-picking, cela revient à identifier quelques valeurs issues de secteurs particulièrement sensibles aux variations Euro/Dollar. « C’est le cas dans la production de semi-conducteurs, dans le secteur de la santé ou dans l’agroalimentaire, en particulier pour les producteurs de boissons. Ces trois secteurs surperforment significativement l’indice Stoxx 600 depuis le printemps », note Dylan Baron.
Dans le cadre du fonds Quilvest European Equities, l’équipe de gestion a ainsi renforcé l’exposition au titre ABInBev, premier brasseur mondial dont 88% des ventes sont réalisées hors zone euro et 37% en Amérique du Nord. Dans le secteur de la santé, la valeur Fresenius Medical Care reste attractive. Le leader mondial des produits de dialyse réalise 66% de ses ventes en Amérique du Nord. « Ces deux cas d’investissement sont vraiment représentatifs de valeurs soutenues par l’effet devise. D’autres, comme Airbus, Zodiac Aerospace ou encore Swatch, sont davantage soutenues par une logique de regain de compétitivité » précise Dylan Baron. « Zodiac Aerospace, qui réalise une partie de sa production en Europe et dont la majeure partie des ventes est réalisée en dollar ou en devises corrélées au dollar,devrait profiter pleinement de l’affaiblissement de l’Euro. On peut également mener un raisonnement analogue avec les valeurs helvétiques : tant que la Banque Nationale Suisse continue de défendre un cours plancher avec l’Euro, sa devise continuera de se déprécier contre le dollar tout comme contre d’autres devises étrangères, comme le Yuan par exemple. Ainsi, Swatch pourra tirer parti de sa forte exposition à l’Asie (56% de son chiffre d’affaires) et soutenir ses marges » conclut le gérant.
Quilvest Gestion :
N°2 - 9H00
Des marchés sans direction avant l’enquête ADP, l'euro poursuit sa baisse
Marchés actions
Les marchés américains ont à nouveau fait preuve d’une grande hésitation hier pour terminer la séance en petite baisse. En effet, le Dow Jones perdait 0,17% à 17 042,90 points alors que le Nasdaq lâchait de son côté 0,28% à 4 493,39 points. L’indice élargi S&P 500 reculait quant à lui de 0,28% à 1 972,29 points. La séance a été marquée par des indicateurs macroéconomiques décevants. On notera notamment la baisse surprise du PMI de la région de Chicago ainsi que la baisse de l’indice de confiance des consommateurs américains.
Du côté des valeurs, le secteur de l’énergie a particulièrement souffert hier, alors que le pétrole a perdu plus de 3,5%. On notera également la chute du titre Ford qui a perdu 2,1% à 14,79 dollars après que la société ait annoncé qu’elle ne pourrait atteindre ses objectifs pour 2014. Enfin, Ebay gagnait 7,5% après l’annonce d’une scission avec PayPal.
D’une manière générale, on ressent une certaine indécision du côté des investisseurs. Le spectre de la FED et d’une remontée des taux provoquent des mouvements erratiques après chaque annonce. Par ailleurs, les mouvements de fin de mois et de fin de trimestre peuvent également expliquer cette incertitude, certains investisseurs profitant de la situation pour se repositionner. A l’approche du début de la saison des résultats et avant le rapport sur l’emploi américain vendredi, les investisseurs préfèrent attendre de nouveaux catalyseurs.
Du côté asiatique, le Nikkei termine la séance en baisse de 0,56% à 16 082,25 points. Les places chinoises restaient en revanche fermées pour cause de fête nationale. A noter que les marchés asiatiques enregistrent la plus mauvaise performance trimestrielle depuis 2012. Les spéculations autour de la FED, le ralentissement de la Chine et plus récemment les manifestations à Hong Kong sont autant d’éléments qui pèsent sur la tendance. L'indice PMI chinois qui est ressorti supérieur aux attentes à 51,1 permet, ce matin, d’atténuer le mouvement.
En Europe, les marchés sont attendus en léger repli avant une journée relativement chargée en annonces. Les investisseurs seront notamment attentifs aux PMI manufacturiers en Europe et aux Etats-Unis ainsi qu’à l’enquête ADP américaine. Globalement, c’est l’attentisme qui domine avant la BCE jeudi. L’indice CAC 40 est attendu proche de l’équilibre à l’ouverture. Ce dernier continue d’évoluer dans un range compris entre 4330 et 4430 depuis plusieurs séances maintenant.
Forex
Sur le marché des changes ce matin, le dollar continue son évolution à la hausse face à l’ensemble de ses contreparties. Le billet vert profite en effet d’un contexte de spéculation autour de la remontée des taux d’intérêts américains, à l’heure ou l’économie montre de forts signes d’amélioration. Les cambistes pourront suivre avec attention la publication aujourd’hui de l’ISM Manufacturier et des chiffres de l’emploi américains, attendus à la hausse selon le consensus.
En Europe, le manque de perspective d’amélioration du niveau d’inflation inquiète, et empêche la monnaie unique de s’imposer face à ses principales contreparties. En effet, le taux d’inflation en zone euro pour le mois de septembre est de 0,3%, un plus bas de cinq ans. Il semble donc nécessaire, pour Mario Draghi, de profiter d’un euro faible pour dynamiser les exportations, l’Europe devenant plus compétitive. Selon le consensus, peu de changements sont à prévoir demain lors de la réunion de la Banque Centrale Européenne, favorisant une politique accommodante et un euro faible. Il faudra néanmoins suivre aujourd’hui la publication des PMI Manufacturier en zone euro et dans la plupart de ses principaux pays membre. La paire phare du marché des changes s’échangeait ce matin sans grands mouvements aux alentours des $1,2625 pour un euro, après avoir rebondit sur un plus bas datant de Septembre 2012, à $1,2587.
Outre-Manche, la devise britannique a gagné du terrain hier, face à un euro faible, portée par une amélioration du PIB à 0,9% contre 0,8% précédemment. Le cours de l’EURGBP a donc chuté d’une trentaine de pips, pour rallier un plus bas non atteint depuis le mois de Juillet 2012, à £0,7765 pour un euro. Le cross s’échangeait ce matin à £0,7789 pour un euro. Le Cable, quant à lui, a abandonné une trentaine de pips dans la nuit pour finalement observer un retournement de son cours ce matin, cotant à $1,6200 pour une livre. Il faudra suivre aujourd’hui au Royaume-Uni, la publication à 10h du PMI Manufacturier.
En Asie, la devise nippone a touché un nouveau plus bas non atteint depuis Août 2008 face au billet vert, dépassant la barre des 110 yens pour un dollar. La paire s’échangeait à 8h30 aux encablures des 109,82 yens. Le cross EURJPY quant à lui, évolue sans grandes variations autour des 138,60 yens pour un euro. Les chiffres européens prévus aujourd’hui donneront le ton pour un possible retour autours des 138,70 yens.
En Australie, l’Aussie a glissé de 120 pips, pâtissant d’une augmentation plus faible que prévu des ventes au détail. Le cross s’échange ce matin à 1,1508 dollars australien, après avoir touché dans la nuit un plus haut annuel à 1,1538 dollars australien. Les investisseurs pourront suivre avec attention cette nuit la publication de la balance commerciale, afin d’espérer un retour du cours vers les 1,14 dollars australien. Face à la monnaie unique, scénario similaire avec une variation de 137 pips, le cours s’échangeant en ce début de matinée à 1,4515 dollars australien pour un euro.
Matières premières
Le pétrole a terminé la séance d’hier sur sa plus forte baisse depuis 2012 ; une perte sans aucun doute accéléré par la flambée du dollar américain sur les autres devises. Le baril de WTI a perdu $3.41 en séance soit 3.61% à $91.16 le baril. Le Brent à Londres a quant à lui cédé $2.53 pour descendre à $94.67.
Ce matin le contrat WTI novembre reprend de la vigueur en retraçant à la hausse 46 centimes à $91.62. Son homologue, le contrat de la Mer du Nord a gagné 50 centimes pour reprendre les $95 sur l’ICE. Les volumes d’échanges restent autour de la moyenne des 100 jours, signe que la baisse s’est effectuée de pair avec les volumes.
Depuis maintenant le mois de juin les prix du pétrole souffrent de l’abondance de la production au Proche-Orient. Selon divers sources, l’Arabie Saoudite aurait ralenti sa production, réagissant à cette surabondance. L’Etat Islamique poursuit son avancée et n’est plus qu’à quelques kilomètres de la troisième ville Kurde, un point stratégique pour contrôler les « check point » des frontières avec la Turquie.
L’indice de fabrication chinois est resté inchangé pour septembre alors que suivent aujourd’hui à 9h55 les PMI allemands et français et suivront l’indice de fabrication américain avant séance à 14h30. La Chine devrait compter 11% de la demande totale de pétrole pour cette année encore moitié moins que les Etats-Unis qui eux achèteraient pour 21%.
Sur les métaux, l’or dévisse les $1215, point technique important pour se stabiliser ce matin sur les $1207. La situation géopolitique se veut pourtant toujours crispée, avec encore plusieurs centaines de soldats russes en Ukraine d’après l’OTAN.
Saxo Banque (France)
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N°1 - 8H30
UBS daily roundup - Sentiment smorgasbord
Paul Donovan daily briefing.
• Manufacturing sentiment dominates today. The Euro area is seen with an unenthusiastic sentiment reading, offering a signal of weak growth. Market attention is likely to focus on the French and Italian data, with investors prejudiced in favour of bad news.
• The US ISM manufacturing sentiment number is expected to gain to a robust 59.5. Small differences in the level, when the level is as elevated as this, are not perhaps terribly important – the general picture is of an economic expansion that the Fed needs to react to.
• China's official PMI of manufacturing sentiment came in at 51.1, beating the market consensus by 0.1. Anyone who has so much faith in Chinese official data as to believe that beating expectations by 0.1 matters should perhaps rethink.
• Japan's Tankan survey showed that life is pretty good if you are a large manufacturing company (and probably an exporter). If you are a small business (the bedrock of an economy) or a service sector company (the majority of the economy) then things are not so good.
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Corporate Finance : commentaires du jour
L'actu Corporate Finance par FinActu:
- Improveeze boucle sa première levée de fonds auprès de plusieurs business angels et de fonds d’investissements 30/09/2014
- Omnes Capital entre au capital de la société Heidrich aux côtés du repreneur François Sabaté 30/09/2014
- update software rejoint Aurea 30/09/2014
- Costockage lève 250,000 € auprès de business angels 30/09/2014
- Publicis Groupe annonce l’acquisition d’Ambito5 30/09/2014
- Qualium Investissement cède la Foir’Fouille et devient actionnaire minoritaire dans le nouveau tour de table 30/09/2014
- Largillière Finance pilote la fusion des agences de communication AREP et Exigences 29/09/2014
- Bittle boucle un tour de table de 1,1 M€ 29/09/2014
- 61% of institutional investors have rejected private equity fund offerings on the basis of fund terms 29/09/2014
- Etude Preqin: 2014 sees record levels of venture capital investment throughout Asia 29/09/2014
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- Improveeze boucle sa première levée de fonds auprès de plusieurs business angels et de fonds d’investissements 30/09/2014
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- 61% of institutional investors have rejected private equity fund offerings on the basis of fund terms 29/09/2014
- Etude Preqin: 2014 sees record levels of venture capital investment throughout Asia 29/09/2014
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TAUX D'INTERET LEGAL
Le taux d'intérêt légal 2014 reste inchangé par rapport à 2013. Il demeure fixé à 0,04%.
Par Décret n° 2014-98 du 4 février 2014 (J.O. du 6 février) le taux de l'intérêt légal est fixé à 0,04 % pour l'année 2014.
Rappelons que :
- En 2013, il était de 0,04%
- En 2012, il était de 0,71%
- En 2011, il était de 0,38%
- En 2010, il était de 0,65%
- En 2009, il était de 3,79%
- En 2008, il était de 3,99%
- En 2007, il était de 2,95 %
Lisez notre article "Taux d'intérêt légal et taux interbancaires (définitions et historiques)" en suivant ce lien
Par Décret n° 2014-98 du 4 février 2014 (J.O. du 6 février) le taux de l'intérêt légal est fixé à 0,04 % pour l'année 2014.
Rappelons que :
- En 2013, il était de 0,04%
- En 2012, il était de 0,71%
- En 2011, il était de 0,38%
- En 2010, il était de 0,65%
- En 2009, il était de 3,79%
- En 2008, il était de 3,99%
- En 2007, il était de 2,95 %
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TAUX INTERBANCAIRES
Taux quotidiens (Mise à jour quotidienne, tableau fourni par la Banque de France)
+
Moyennes mensuelles (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)
* Moyennes calculées avec le nombre de jours calendaires du mois
+
Moyennes mensuelles (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)
* Moyennes calculées avec le nombre de jours calendaires du mois
Notes :
- Euro Overnight Index Average (EONIA) : taux calculé par la BCE et diffusé par la FBE (Fédération Bancaire de l'Union Européenne). Il résulte de la moyenne pondérée de toutes les transactions au jour le jour de prêts non garantis réalisées par les banques retenues pour le calcul de l'euribor.
- Euro Interbank Offered Rate (EURIBOR) : taux interbancaire offert entre banques de meilleures signatures pour la rémunération de dépôts dans la zone euro. Il est calculé en effectuant une moyenne quotidienne des taux prêteurs sur 13 échéances communiqués par un échantillon de 57 établissements bancaires les plus actifs de la zone Euro. Il est calculé sur la base de 360 jours et est diffusé à 11h le matin si au moins 50% des établissements constituant l'échantillon ont effectivement fourni une contribution. La moyenne est effectuée après élimination des 15% de cotation extrêmes (le nombre éliminé est toujours arrondi) et exprimée avec trois décimales.
Tableaux et historiques des TAUX D'INTERET DU MARCHE INTERBANCAIRE DE LA ZONE EURO édités par la Banque de France
- Euro Overnight Index Average (EONIA) : taux calculé par la BCE et diffusé par la FBE (Fédération Bancaire de l'Union Européenne). Il résulte de la moyenne pondérée de toutes les transactions au jour le jour de prêts non garantis réalisées par les banques retenues pour le calcul de l'euribor.
- Euro Interbank Offered Rate (EURIBOR) : taux interbancaire offert entre banques de meilleures signatures pour la rémunération de dépôts dans la zone euro. Il est calculé en effectuant une moyenne quotidienne des taux prêteurs sur 13 échéances communiqués par un échantillon de 57 établissements bancaires les plus actifs de la zone Euro. Il est calculé sur la base de 360 jours et est diffusé à 11h le matin si au moins 50% des établissements constituant l'échantillon ont effectivement fourni une contribution. La moyenne est effectuée après élimination des 15% de cotation extrêmes (le nombre éliminé est toujours arrondi) et exprimée avec trois décimales.
Tableaux et historiques des TAUX D'INTERET DU MARCHE INTERBANCAIRE DE LA ZONE EURO édités par la Banque de France
Taux de référence des bons du Trésor et OAT
Taux quotidiens (Mise à jour quotidienne, tableau fourni par la Banque de France)
+
Moyennes mensuelles (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)
* Moyennes calculées avec le nombre de jours calendaires du mois
Tableaux et historiques des taux de référence des bons du Trésor et OAT édités par la Banque de France
+
Moyennes mensuelles (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)
* Moyennes calculées avec le nombre de jours calendaires du mois
Tableaux et historiques des taux de référence des bons du Trésor et OAT édités par la Banque de France
INDICES OBLIGATAIRES
Indices Quotidiens TEC-N (Mise à jour quotidienne, tableau fourni par la Banque de France)
Description : L’indice quotidien CNO-TEC n, Taux de l’Echéance Constante n ans, pour n variant de 1 à 30, est le taux de rendement actuariel d’une valeur du Trésor fictive dont la durée de vie serait à chaque instant égale à n années.
Ce taux est obtenu par interpolation linéaire entre les taux de rendement actuariels annuels des 2 valeurs du Trésor qui encadrent au plus proche la maturité n.
Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.
Description : L’indice quotidien CNO-TEC n, Taux de l’Echéance Constante n ans, pour n variant de 1 à 30, est le taux de rendement actuariel d’une valeur du Trésor fictive dont la durée de vie serait à chaque instant égale à n années.
Ce taux est obtenu par interpolation linéaire entre les taux de rendement actuariels annuels des 2 valeurs du Trésor qui encadrent au plus proche la maturité n.
Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.
Indices Hebdomadaires (Mise à jour hebdomadaire, tableau fourni par la Banque de France)
Notice : (description et calcul)
THO : Taux hebdomadaire du marché primaire des émissions à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
THE : Taux hebdomadaire des emprunts d'Etat ayant une échéance de plus de 7 ans (TEC 10 +0,05%)
FELT : Rendement secondaire des emprunts d'Etat à plus de 7 ans (TEC 10 +0,05%)
FECT : Rendement secondaire des emprunts d'Etat entre 3 et 7 ans (TEC 5 +0,05%)
PRLT : Rendement secondaire des emprunts du secteur privé à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
PUCT : Rendement secondaire des emprunts du secteur public de 3 à 7 ans (TEC 5 +0,25%)
PULT : Rendement secondaire des emprunts du secteur public à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.
Notice : (description et calcul)
THO : Taux hebdomadaire du marché primaire des émissions à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
THE : Taux hebdomadaire des emprunts d'Etat ayant une échéance de plus de 7 ans (TEC 10 +0,05%)
FELT : Rendement secondaire des emprunts d'Etat à plus de 7 ans (TEC 10 +0,05%)
FECT : Rendement secondaire des emprunts d'Etat entre 3 et 7 ans (TEC 5 +0,05%)
PRLT : Rendement secondaire des emprunts du secteur privé à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
PUCT : Rendement secondaire des emprunts du secteur public de 3 à 7 ans (TEC 5 +0,25%)
PULT : Rendement secondaire des emprunts du secteur public à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.
Indices mensuels (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)
Description :
TMO : Moyenne arithmétique des THO du mois
TMB : Moyenne arithmétique des THB du mois ( THB = Taux Hebdomadaire d'adjudication des Bons du trésor à 13 semaines)
TME : Moyenne arithmétique des THE du mois
Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.
Tableaux et historiques des INDICES OBLIGATAIRES édités par la Banque de France
Description :
TMO : Moyenne arithmétique des THO du mois
TMB : Moyenne arithmétique des THB du mois ( THB = Taux Hebdomadaire d'adjudication des Bons du trésor à 13 semaines)
TME : Moyenne arithmétique des THE du mois
Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.
Tableaux et historiques des INDICES OBLIGATAIRES édités par la Banque de France
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Les commentaires et avis d'experts figurant dans cette série d'articles publiés par Finyear sont émis à titre d’information et ne doivent pas être considérés comme un conseil d’investissement.
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Tous les efforts ont été fournis afin de s’assurer de la justesse de l’information délivrée mais aucune assurance ou garantie ne peut être donnée.
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