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Céder une entreprise en difficulté


Céder une entreprise en « retournement » ne s’improvise pas. S’il s’avère que la nature et la gravité des difficultés sont variables (l’entreprise peut être en état de cessation des paiements, sous perfusion de son actionnaire, …), la réussite de la cession d’une entreprise en « situation spéciale » repose toujours sur les mêmes fondamentaux : affronter la réalité le plus rapidement possible et utiliser le temps et la trésorerie disponible pour préparer la transaction dans les meilleures conditions. Nous avons constaté, au cours de nos différentes missions, les best practices suivantes :




Céder une entreprise en difficulté
Déchiffrer l’état d’esprit des parties
Avant de s’attacher aux modalités de la cession, il convient avant tout de bien appréhender l’état d’esprit des différentes parties prenantes.

Le dirigeant-salarié
Nous constatons que le dirigeant-salarié est souvent dans le déni. La tête dans le guidon, celui-ci tarde à prendre conscience de la gravité de la situation et son discours démontrant un retournement imminent est bien huilé. Les difficultés viennent rarement d’un coup, et il a déjà fait face à de nombreuses tensions ; à l’image du joueur de casino qui, s’étant sorti par le haut d’un mauvais pari, prend de plus en plus de risques, le dirigeant qui a déjà surmonté des difficultés va être persuadé qu’il peut à nouveau retourner la situation. Persuadé, il sera d’autant plus persuasif !

Le dirigeant-actionnaire
La paralysie est encore plus forte pour le dirigeant-actionnaire. Sa réussite a souvent reposé sur une certaine prise de risques et son tempérament d’entrepreneur est peu compatible avec un comportement rationnel lorsque qu’une cession in bonis est encore envisageable. On voit ainsi des actionnaires-créateurs qui préfèrent négocier des moratoires et rembourser des dettes sur de nombreuses années, sans augmenter pour autant la valeur de leur patrimoine, plutôt que de céder, même à bas prix, tant qu’il est encore temps. Pour beaucoup, accepter de vendre avant l’irréparable revient à s’exposer aux critiques, mettre fin à un statut social, réduire un train de vie et, dans le cas d’entreprises familiales, se séparer du pilier qui unit des proches.

L’actionnaire industriel
Lorsque l’entreprise fait partie d’un groupe, le comportement des actionnaires n’est pas nécessairement plus rationnel. Prenons l’exemple de cette petite filiale : au départ, le siège estimait qu’il valait mieux chercher des axes d’amélioration plutôt que céder en position de faiblesse et s’exposer aux critiques du marché. Comme il s’agissait d’une petite entité, peu de moyens ont été alloués pour assurer le retournement et la filiale a été noyée dans la masse pour ne plus en faire mention dans les rapports annuels. Certains groupes préfèrent ainsi supporter des filiales déficitaires pendant des années, quitte à réduire progressivement l’activité jusqu’à la fermeture, pour ne pas s’exposer à une publicité négative, car céder requiert d’accepter de communiquer.

L’actionnaire financier
Les actionnaires financiers sont souvent mal informés mais, eux aussi, peuvent cultiver un état de déni. Par exemple, un directeur de participation d’un fonds d’investissements va préférer occulter les difficultés de la société qu’il a « poussée » en comité quelques années ou mois auparavant. Pour éviter ce comportement, certains fonds d’investissements séparent les fonctions d’origination des missions de suivi des participations. Ce mode de fonctionnement est pourtant peu retenu en France.

L’acquéreur potentiel
Gardons enfin à l’esprit que l’acquéreur est souvent un professionnel averti à la recherche d’une raison pour ne pas faire un deal plutôt qu’une raison de le faire. Il est attiré par le prix décoté mais l’asymétrie au niveau de l’information disponible et le manque de temps pour faire les diligences sont tels qu’il ne connaitra pas les risques exacts qu’il devra assumer. Le cédant doit donc soigner sa communication, car toutes les approximations et zones d’ombre au cours du processus seront autant de raisons pour lesquelles l’acquéreur ne fera pas la transaction.

Ne pas déguiser la mariée
Lorsque la décision d’engager un processus de cession est prise, la tentation des actionnaires et des dirigeants est donc de vouloir, volontairement ou involontairement, « déguiser » la mariée plutôt que d’assumer son état réel. La première tentation est de fournir des prévisions irréalistes : les thématiques manquent souvent d’originalité et tournent autour de variantes du « c’est une pépite dont on s’est peu occupé, mais un nouvel actionnaire pourra en faire quelque chose d’extraordinaire » ou « le gros du travail de retournement a déjà été fait, le retour à l’équilibre est éminent » ou encore « c’est un trou d’air, de nouveaux contrats arrivent ». La deuxième tentation est de cacher les squelettes dans les placards : les actionnaires et les dirigeants peuvent être tentés d’occulter une grosse échéance à court terme, un changement des conditions d’achat auprès des fournisseurs ou des contrats clients arrivant en période de renouvellement.

Cette stratégie peut fonctionner pour obtenir un délai supplémentaire auprès d’un partenaire financier ou renouveler un contrat avec un fournisseur alors que l’un et l’autre, s’ils étaient informés de la réalité des difficultés, refuseraient de traiter avec l’entreprise. Alors, pourquoi cela ne pourrait-il pas être le cas pour une cession ? Tout d’abord, c’est sous-estimer la rigueur de la majorité des acheteurs intervenants dans ce type de situation ; c’est aussi mal comprendre leur psychologie, car la découverte d’une information caché (même bénigne) a un impact très négatif, pouvant conduire à la rupture des négociations.

Pour autant, il ne faut pas croire que tous les dirigeants et actionnaires sont fourbes. Ceux-ci cherchent surtout à s’auto-persuader qu’une issue positive est encore envisageable. Ainsi, lorsque nous intervenons auprès de sociétés sous-performantes, notre rôle est aussi d’aider à appréhender la situation de manière réaliste. Ceci ne se fait pas du jour au lendemain malgré la fuite continue de cash. Dans ce cas de figure, nous suggérons souvent de mener en parallèle une recherche de financements et d’acquéreurs. Ainsi, lorsque les actionnaires et dirigeants prennent pleinement conscience de l’état de difficultés, les discussions avec des acquéreurs ont déjà été amorcées, sans avoir le couteau sous la gorge ; mener les recherches de manière séquentielle serait autant de perte de temps et donc du cash en moins pour préparer la cession et négocier avec le repreneur.

Préparer le terrain
Céder une entreprise en difficulté nécessite un travail de préparation important pour maximiser les chances de succès de l’opération, tant pour le vendeur que pour l’acheteur. La gestion rigoureuse de la trésorerie ainsi que la communication d’informations fiables et d’un business plan crédible conditionnent, en grande partie, la cession dans de bonnes conditions.

Stabilisation de la situation
Disposer du temps suffisant et de la confiance de l’environnement de l’entreprise est clés pour mener à bien ce type de transaction : il convient de porter une attention toute particulière aux problématiques liées à la trésorerie afin non seulement de rassurer les créanciers et d’éviter toute crise de liquidité durant le processus de cession mais aussi de préserver la valeur du fonds de commerce et les chances de succès du retournement. Ceci repose également sur un plan de communication externe efficace pour prévenir une éventuelle panique des partenaires et, le cas échéant, la mise en œuvre de mesures de réduction de coûts à court terme, la recherche de financements spécifiques ou la réalisation d’actifs non stratégiques pour améliorer le niveau des liquidités.

Fiabilisation des informations communiquées
Parallèlement, réaliser un diagnostic objectif de la situation sera un atout dans les négociations et fiabiliser les informations qui seront communiquées (données financières, indicateurs d’activité, …) s’avèrera souvent payant. L’acquéreur potentiel évoluera ainsi davantage en confiance ; il pourra accélérer son processus de décision et proposer un projet sérieux car reposant sur des données fiables, tel cet acheteur qui a pu formuler une offre de reprise en près de vingt jours sur une société qui perdait pourtant 400k€ par mois (10% du chiffre d’affaires). Il disposait des éléments nécessaires pour mener son analyse et les quelques travaux de due diligence ont démontré l’exactitude des informations fournies par le vendeur.

Etablissement d’un business plan crédible
Il convient enfin de préparer un business plan réaliste et de déterminer le besoin de financement total. Le business plan sera d’autant plus crédible qu’il sera bâti à partir d’hypothèses objectives et étayé par des plans d’actions détaillés (rationalisation du portefeuille d’activité, refonte de la stratégie des achats, redimensionnement des moyens de production, …) indiquant les économies attendues ainsi que les coûts et le calendrier de mise en œuvre. Nous sommes ainsi récemment intervenus auprès d’un équipementier automobile pour préparer un plan de restructuration argumenté en vue de céder une filiale sous-performante et non stratégique dans des conditions financières plus favorables et en limitant les risques juridiques.

Encadrer l’opération
L’actionnaire qui cède une activité ou une entreprise en retournement fait face à deux préoccupations majeures : optimiser les conditions financières et limiter les risques juridiques. Eviter les mauvaises surprises suppose ainsi une grande vigilance dans la sélection de l’acheteur et un accompagnement par le vendeur pendant une période de transition.

Sélection de l’acheteur
En cas de défaillance de l’entreprise pendant une période pouvant aller jusqu’à 18 mois après la date de la transaction (« période suspecte »), le Tribunal de Commerce peut venir chercher en responsabilité le cédant s’il juge que celui-ci a été négligeant. Il est donc primordial de porter une grande attention à la qualité du repreneur, à la crédibilité de son projet et aux engagements qu’il prend en contrepartie des efforts du vendeur : sera-t-il en mesure d’assurer le retournement de l’entreprise ? Nombreuses sont ainsi les cessions qui ont échoué faute de projet viable ou de respect de l’engagement du repreneur à apporter les financements convenus … Vendre oui, mais pas à n’importe qui et à n’importe quelle condition !

Accompagnement par le vendeur
Afin de maximiser les chances de succès du retournement, le vendeur est parfois amené à accompagner l’acquéreur après la reprise : prix négatif pour financer le plan de restructuration, garantie d’un niveau de chiffre d’affaires minimum, fourniture de prestations informatiques, … Cette assistance doit cependant rester transitoire pour éviter une dépendance trop forte et limiter le risque de contentieux social, particulièrement délicat dans le cadre d’essaimage de grands groupes. Le vendeur de bonne foi doit également rester vigilant sur les garanties qu’il est prêt à accorder car, même s’il existe des clauses de retour à meilleure fortune, il ne faut pas perdre de vue que les montants à verser au titre des garanties de passif peuvent être très importants, voire supérieurs aux coûts d’une fermeture pure et simple ; ces garanties doivent donc être plafonnées et limitées dans le temps.

Cadre juridique adapté
Afin de sécuriser la transaction, les parties peuvent solliciter l’homologation de l’accord par le Tribunal de Commerce dans le cadre d’une procédure de conciliation. L’entreprise ne doit cependant pas être en état de cessation des paiements depuis plus de 45 jours et l’accord obtenu doit lui permettre de sortir des difficultés. Cette procédure bénéficie tant au vendeur qu’à l’acheteur puisqu’elle accorde une certaine sécurité juridique à l’opération et peut s’accompagner d’efforts de la part des partenaires de l’entreprise (banques, fournisseurs, organismes publics, …). Nous avons ainsi eu récemment recours à cette procédure pour finaliser la vente de la filiale française d’un sous-traitant automobile américain (prix de 1 € et sans garantie de passif) et un moratoire de 24 mois sur l’ensemble des dettes sociales et fiscales.

Céder une entreprise en difficulté nécessite de prendre certaines précautions mais, bien gérée, cette solution est souvent moins coûteuse et moins dommageable en terme d’image qu’une fermeture ou un dépôt de bilan. Encore faut-il prendre la décision de céder au bon moment et respecter certaines règles simples …

Par Guillaume Masseron, Managing Director, Département Restructuring, DUFF & PHELPS
et Alexandre de Gandt, Director, Département Fusions-Acquisitions, DUFF & PHELPS

Lundi 6 Décembre 2010
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