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Retour confirmé de la titrisation


Les investisseurs seront-ils cette fois-ci plus conscients du fait que la solidité des contreparties leur échappe complètement? Pas si sûr.




Retour confirmé de la titrisation
Etrange, n’est-ce pas, toutes ces signatures bancaires qui sortent de nouvelles émissions? Et qu’elles soient de surcroît foncières ( «covered » – soit adossées à des emprunts hypothécaires) ne fait qu’épaissir le mystère? Nous constations la semaine dernière, qu’au travers d’un endettement en constante expansion à tous les niveaux, l’économie américaine avait repris ses vieilles manies d’avant la crise – ce qui ne semble pas poser de problème aux politiciens. Pas étonnant alors de constater que la titrisation des prêts adossés à des actifs revienne elle aussi à la mode. Leur réapparition a ce charme bien particulier d’un «retour vers le futur». Les investisseurs seront-ils cette foisci, plus conscients du fait que la solidité des actifs leur échappe (notamment pour les prêts hypothécaires et automobile)? Pas sûr, le «bon vieux temps» a ce parfum de nostalgie qui vous enivre tant, qu’il est difficile d’y résister. Si les banques en général n’émettent plus de dettes sans garantie, les événements en Irlande sont à l’origine de nouveaux remous dans le secteur bancaire. La confusion créée par les déclarations de l’actuel ministre des finances et de son probable successeur est double :

- ils menacent de décoter (haircut) la dette bancaire non garantie
- et posent donc la question de savoir quelles sont celles qui revêtent ou non cette garantie. En 2008, le gouvernement irlandais avait déjà ramené les détenteurs d’obligations seniors au même niveau que les déposants, puis en nationalisant les banques en difficulté, il a transféré le fardeau des prêts non-performants de ces mêmes porteurs à l’ensemble de la population irlandaise. Très critiquée sur le principe, cette mesure a fondamentalement été acceptée comme partie intégrante du grand plan de l’UE pour s’assurer que les problèmes des pays périphériques ne nuisent pas à l’union monétaire. Cependant, les garanties n’étaient pas illimitées. Les obligations bancaires irlandaises qui en sont maintenant exclues se négocient bien en dessous du pair. Ces «shenanigans» (ou «manigances » – un terme irlandais s’impose dans le contexte) ne sauraient trouver grâce aux yeux d’autorités européennes qui s’évertuent à protéger la monnaie commune. Au risque de crédit vient s’ajouter un risque politique bien particulier. Nous irions même jusqu’à dire que les autorités ne toléreront pas que le gouvernement irlandais revienne sur sa parole. La BCE opposera son veto à toute tentative visant à contraindre les détenteurs d’obligations seniors à partager le coût du sauvetage. L’Irlande a déjà cédé une grande partie de sa souveraineté au FMI et à Bruxelles. Néanmoins, la confusion est susceptible de régner jusqu’à la prise de pouvoir de son nouveau gouvernement.

Aux Etats-Unis, la Fed elle-même est très sceptique quant à la solidité de la reprise. La perspective d’une hausse des taux d’intérêt semble donc lointaine, postérieure à celle du Royaume-Uni et de la zone euro. La prolongation de l’assouplissement quantitatif au-delà de juin compte bien quelques dissidents au sein de la Fed, mais le seul fait qu’ils se fassent entendre nous inciterait plutôt à la juger vraisemblable.

Les autorités chinoises ont resserré leur politique monétaire en dépit même de taux d’intérêt réels négatifs compte tenu d’une inflation à 5%. Le renminbi s’impose peu à peu et nous attendons de voir l’impact qu’il va avoir sur les prix américains. Il est toujours difficile d’attester de la dilatation d’une bulle en formation, surtout lorsque les données sont aussi manipulées que celles distillées par l’empire du milieu, mais selon nous celle qui caractérise l’immobilier chinois n’est pas loin de l’éclatement. Ce sera l’un des événements économiques déterminants de notre décennie. Les mesures d’austérité au Royaume-Uni se poursuivent avec la fermeture de certains services publics. Pourtant, l’économie affiche des paradoxes étonnants, comme une hausse du prix des logements et des ventes au détail – précisément le mois où la TVA a augmenté !

L’Agefi, quotidien de l’Agence économique et financière à Genève
www.agefi.com

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Mercredi 23 Février 2011
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