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Quel impact, à court terme, d’une hausse de l’aversion au risque sur les performances des hedge funds ?


Après une période de forte hausse, une résurgence de l’aversion au risque pourrait avoir un impact significatif sur les classes d’actifs risquées (actions, dettes risquées, convertibles...)




La probabilité d’une résurgence de l’aversion au risque demeure assez importante durant le premier semestre 2010. En effet, les problématiques liées aux exit stratégies des banques centrales, à l’arrêt des incitations à la consommation sur les résultats des entreprises - notamment dans le secteur automobile - ou à la robustesse de la croissance des émergents face à une consommation en berne dans les pays développés seront autant de sources d’incertitude pour les marchés. Après une période de forte hausse (autour +6% pour les marchés actions sur les deux derniers mois de 2009), une résurgence de l’aversion au risque pourrait avoir un impact significatif sur les classes d’actifs risquées (actions des pays développés et des émergents, dette risquée, convertibles...).

Notre objectif est ici de quantifier l’impact potentiel d’une hausse de l’aversion au risque sur les performances des différentes stratégies alternatives. Nous considérons trois stress-scenarii, en matérialisant les changements d’aversion au risque par une variation de la volatilité implicite des actions US (l’indice VIX) :
- faible hausse : VIX +5 points
- hausse moyenne : VIX +10 points
- forte hausse : VIX +20 points

La réalisation des stress-tests se décompose en trois étapes :

1 - Traduire les chocs d’aversion au risque sur en termes de performance sur les différentes classes d’actifs. Logiquement, les classes d’actifs risquées (actions, crédit risqué, dette émergente...) sont affectées négativement. A l’opposé, actifs défensifs sont affectés positivement.

2 - Identifier les structures de risque des hedge funds, i.e. quantifier les expositions des hedge funds aux classes d’actifs traditionnelles. Nous décomposons les structures de risque des hedge funds individuels à l’aide d’un modèle multifactoriel dynamique. Les structures de risque moyennes identifiées au 31/12/2010 sont résumées dans les analyses de risque des différentes stratégies (pages 9 à 26).

3 - Répercuter les chocs simulés sur les performances des hedge funds, via leurs structures de risque (tableau 1). Nos résultats montrent que dans un scénario médian (+10 points pour le VIX, -11,2% pour les actions US), le choc de performance se limiterait à -3% en moyenne pour l’industrie des hedge funds, contre -4,7% dans un scénario de stress important (+20 points pour le VIX, -17,1% pour les actions US).
Cette faible élasticité des performances de l’industrie à la dégradation des conditions de marché - contrairement à ce que l’on a pu constater durant la crise de 2007-2008 - s’explique en grande partie par le caractère très défensif des stratégies mises en oeuvre par les gérants. En effet, malgré le récent rebond, les niveaux d’exposition nette et brute estimés sont toujours inférieurs à leur moyenne historique. De plus, les stratégies d’investissement suivies par les gérants d’un même style sont toujours assez dispersées (graphique 2), reflétant l’hétérogénéité des anticipations et des expositions identifiées et impliquant de faibles niveaux moyens d’exposition.
Il est toutefois important de noter que les différentes stratégies seraient impactées différemment par une dégradation des conditions de marché. Les plus négativement affectés seraient les gérants Emerging Markets dont les expositions longues aux actions émergentes restent très significatives. Il en va de même pour les fonds Convertible Arbitrage qui ont sensiblement accru leur exposition aux marchés risqués (segment High Yield des obligations convertibles notamment) pour tirer profit du récent rebond.
A l’inverse, le faible niveau d’exposition nette des gérants Equity Market Neutral limiterait considérablement l’impact d’une hausse de l’aversion au risque. Si les gérants systématiques (CTAs, Managed Futures) sont également faiblement exposés au risque de marché, ils ne constitueraient pas nécessairement un bon hedge contre une remontée très ponctuelle du niveau de risque.
En effet, il leur faudrait une période d’adaptation pour renverser leurs stratégies en position défensive, leur rôle dans un portefeuille alternatif étant globalement de compenser les contre-performances liées aux expositions longues dans un cycle baissier.

Guillaume Monarcha, Orion Financial Partners, le 28 janvier 2010

Source : www.next-finance.com

Expertise complète à télécharger ci-dessous

pdf_orion___alpha_report_no1.pdf pdf_Orion_-_Alpha_Report_no1.pdf  (1.06 Mo)


Dimanche 7 Février 2010
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