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Perspectives Obligataires pour le second semestre 2012


La crise souveraine en Europe a généré une appréciation importante des obligations des Etats de bonne qualité. Les taux longs des pays développés ont ainsi atteint des niveaux extrêmement bas alors que ces Etats sont tous confrontés à une dette galopante. Bulle obligataire pour les uns, krak pour les autres. Que peut-on anticiper d’ici la fin d’année ?




Perspectives Obligataires pour le second semestre 2012
Un œil sur le marché américain à court terme
Aux Etats-Unis, le taux 10 ans américain a atteint les 1.45% malgré une dette fédérale avoisinant les 90%. Le support massif de la Banque Centrale Américaine explique pour une grande part la baisse des taux longs. Ainsi en 2011 la FED a absorbé près de la moitié de la dette long terme émise par le Trésor américain. Avec le prolongement de l’opération twist jusqu’à la fin d’année et des données économiques dégradées, nous anticipons le maintien d’une politique extrêmement accommodante. Nous pensons de plus que la devise américaine devrait continuer à s’apprécier notamment contre Euro. La crise de la dette conjuguée à la récession de la zone euro pourrait conduire la devise européenne à 1.20 contre le dollar. Les Etats-Unis offrent à court terme une diversification intéressante pour l’investisseur européen, car la zone euro reste en pleine tourmente.

Zone euro : vers une réponse intelligente et concrète des autorités budgétaires face à la crise ?
Confronté aux risques de sorties et au débat de la mutualisation, les prochains mois resteront agités en Europe. Alors que beaucoup pariaient sur une sortie immédiate de la Grèce, nous pensons que les nouvelles élections législatives de Juin renforcent le scénario d’un statuquo. La Grèce doit trouver un accord pour assouplir ses conditions d’aide et cela avant mi-juillet date à laquelle le gouvernement sera à cours de liquidité. Les conséquences d’une sortie de la Grèce restent incertaines. Si les coûts directs semblent gérables (atteignant près de 4% du PIB européen), les coûts indirects liés à la contagion seraient beaucoup plus incertains. Nul doute qu’une sortie d’un pays constituerait une dangereuse jurisprudence pour la zone Euro. Pour Nicolas Forest, Responsable de la Stratégie des taux d’intérêt, « face à la contagion, nous n’anticipons pas à court terme de mutualisation immédiate de la dette. Malgré la floraison de solutions nouvelles (fonds de rachat de la dette, achat de dettes par l’ESM…) nous pensons que les euro-obligations seront plus une finalité dans la crise qu’une condition de résolution. » Le défi des prochains jours sera cependant d’obtenir une réponse intelligente et concrète des autorités budgétaires à la crise. Une intervention de la BCE ne peut à elle seule régler le vacuum des autorités politiques. Dans ce contexte, nous restons extrêmement vigilants sur les pays périphériques à court terme. Sur le plus long terme, dans le scénario de mutualisation comme dans celui d’implosion, les taux allemands devraient rebondir significativement au-dessus des 2%.

Crédit : favoriser les sociétés non financières
Le marché du crédit reste dominé par la crise des souverains européens et par l’incertitude des solutions conventionnelles ou non conventionnelles qui y sont apportées. Alors que le début d’année fut marqué par un impressionnant « rally » sur la classe d’actifs suite aux opérations de LTRO, les regains de tension sur la dette espagnole, l’impasse politique grecque et l’essoufflement des données macroéconomiques ont tendu les primes de risque du crédit de plus de 50 points de base depuis début avril. « Dans ce contexte, parce qu’elles offrent le meilleur couple rendement-risque (avec près de 3% de rendement) nous recommandons à l’achat les sociétés non financières qui affichent des fondamentaux sains, un profil opérationnel diversifié, un coussin de liquidité confortable et un faible besoin de refinancement à court terme (comme Vale, Vinci, Veolia Environnement) », considère Koen Van de Maele, Responsable de la Gestion Obligataire.

Cette recommandation peut s’étendre à plusieurs sociétés des pays non-core (comme Telefonica, Iberdrola, Enel), présentant des fondamentaux sains et/ou des activités diversifiées, dont l’importante prime de risque se justifie essentiellement par la corrélation avec leur état domestique. Avec un rendement de 3%, le crédit court terme représente également une opportunité d’investissement. Avec un ‘break-even’ moyen de 150 points de base, la protection du crédit 1 à 3 ans en cas d’écartement des primes de risque est confortable. D’autre part, la proportion élevée (90%) de la prime de risque dans le rendement total est un signal positif pour la performance future. Dans ce segment nous recommandons aussi bien les dettes des sociétés non-financières que les dettes bancaires séniors, ces dernières échappant à la nouvelle réglementation de résolution bancaire. Enfin, plusieurs signatures (par exemple Véolia, BNP) présentent près de 2% de rendement supplémentaire pour leur dette émise en dollar par rapport à celle libellée en euro et constituent donc une double opportunité à saisir.

À propos de Dexia Asset Management
Dexia Asset Management est un gestionnaire d’actifs spécialisé dans l'analyse financière, la gestion de fonds et la gestion de mandats institutionnels et privés. En tant que gestionnaire d’actifs de premier plan à l’échelon européen, Dexia Asset Management gère EUR 79.3 milliards (à fin mars 2012) répartis parmi une gamme complète de véhicules d’investissement : gestion traditionnelle, gestion alternative et investissement durable. Dexia Asset Management a des centres de gestion à Bruxelles, Luxembourg, Paris et Sydney et des équipes de vente dans toute l’Europe, au Canada, en Australie et au Moyen Orient.
www.dexia-am.com

Mercredi 27 Juin 2012
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