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Les marchés ne doivent pas craindre le prochain relèvement de taux


Selon Lukas Daalder, directeur de la multi-gestion chez Robeco, les marchés ne doivent pas craindre la perspective du premier relèvement de taux en presque une décennie.




Points clés :
- Le premier relèvement de taux de la Fed depuis 2006 pourrait avoir lieu au troisième trimestre
- Les données indiquent que les hausses de taux ne sont pas obligatoirement défavorables aux actions et aux obligations
- Toute hausse serait due à un raffermissement de l'économie

Le mois dernier, la Réserve fédérale américaine (Fed) a précisé les critères du premier relèvement de son taux directeur pour l'emprunt depuis 2006. En conséquence de cette annonce, de nombreux investisseurs prévoient qu'il aura lieu au troisième trimestre. Celle-ci est basée sur le fait qu'il y a de plus en plus de signes positifs que la plus grande économie du monde est en croissance tandis que l'inflation reste faible.
En théorie, un relèvement de taux est néfaste pour les actions, étant donné que ceci fait augmenter les coûts d'emprunt des entreprises, tout en réduisant le pouvoir d'achat des consommateurs. Théoriquement, ceci serait également défavorable aux performances des obligations, car cela se traduirait par une hausse des rendements obligataires et par une chute des cours des obligations, qui évoluent à l'inverse des taux.
Certains stratégistes prévoient par conséquent la fin immédiate des rallyes du marché haussier des actions et des obligations qui ont généré de solides performances pendant plusieurs années. Toutefois, cela n'est pas forcément le cas.

Inutile de paniquer

Lukas Daalder affirme que si les investisseurs s'étaient attendus à ce que les marchés paniquent à l'annonce selon laquelle la Fed serait sur le point de relever son taux directeur pour la première fois en neuf ans, ils auraient fait une erreur.
De solides données en matière de croissance, un renforcement du marché du travail ou une hausse de l'inflation provoquera un relèvement anticipé des taux, et pourrait de ce fait être considéré comme une mauvaise nouvelle à l'avenir pour les marchés financiers. Mais est-ce la seule façon de voir les choses ? Un relèvement de taux est-il vraiment si négatif pour les marchés financiers ?
Pour répondre à cette question, les investisseurs devraient examiner ce qui motive un relèvement de taux, puis analyser les données pour savoir ce qui s'est produit par le passé. Selon lui, les données historiques remontant aux années 70 et 80 montrent que les actions ont commencé par vaciller et sont ensuite revenues à la normale, tandis que les rendements des obligations d'État n'ont pas augmenté comme prévu et que l'impact sur le marché du crédit a été négligeable.

« Les actions ont commencé par vaciller et sont ensuite revenues à la normale »

Est-ce qu'un relèvement de taux est une mauvaise nouvelle ?

« Des taux d'intérêt plus élevés ont en théorie pour effet de ralentir une économie. Les consommateurs épargneraient plus et dépenseraient moins. Les entreprises pourraient être obligées de renoncer à des projets d'investissement et de réduire leur endettement, tandis que les États pourraient être confrontés à des coûts de financement plus élevés, ce qui entrainerait des coupes budgétaires. »
Il indique par ailleurs que les actions pourraient être affectées par des perspectives de bénéfices plus faibles, qu'une potentielle augmentation des défauts pourrait peser sur les obligations d'entreprise et que les matières premières pourraient afficher un repli en conséquence d'une baisse de la demande finale. Selon lui, des taux plus élevés peuvent entraîner une hausse des rendements obligataires et de ce fait des performances plus faibles dans les premiers temps.

Si cela est valable en théorie, en réalité cela peut toutefois être un peu plus compliqué.
Premièrement, les taux ne sont pas relevés sans raison. En principe, des taux plus élevés sont un signe de contexte économique positif, indiquant une forte demande, de meilleures perspectives de bénéfices et un sentiment globalement positif.

Le sentiment étant un moteur majeur sur les marchés financiers, un relèvement de taux ne doit pas obligatoirement être considéré comme quelque chose de si négatif. Cela dépendra en grande partie des circonstances dans lesquelles le relèvement de taux aura lieu et des prévisions futures.
La trajectoire de relèvement de taux modéré prévue. Source : Bloomberg, Robeco
La trajectoire de relèvement de taux modéré prévue. Source : Bloomberg, Robeco

Les résultats obtenus par le passé

D'après Lukas Daalder, les données provenant des principaux marchés des États-Unis, de l'Allemagne, du Japon et du Royaume-Uni ne confirment pas la théorie selon laquelle un relèvement de taux serait négatif. Les recherches menées par son équipe ont permis d'identifier 29 cycles de relèvement de taux depuis 1971 puis d'analyser l'évolution des prix des actifs dans la période de 90 jours précédant le premier relèvement de taux ainsi que dans les 200 jours qui ont suivi.

En moyenne, les actions ont chuté pendant les deux premiers mois du cycle de relèvement de taux, mais elles ont ensuite repris leur tendance haussière. Dans les années 70, les cycles de relèvement de taux ont été bien plus néfastes que ceux des dernières périodes, notamment pour les cycles visant à réduire l'inflation due à des chocs liés à l'offre. Toutefois, sauf pendant la crise de l'euro lors de laquelle les actions ont chuté de 30 % à la suite d'une hausse des taux en 2011, la performance moyenne du marché actions dans les 200 jours suivant le premier relèvement de taux dans les années 80 jusqu'à maintenant s'est élevée à 5 %. Ceci semblerait donc indiquer que les relèvements de taux ne sont pas toujours aussi néfastes pour la performance des actions.

En ce qui concerne les obligations, les performances ont été plus contrastées, bien que les données examinées soient plus limitées. L'analyse a porté sur les données quotidiennes pour les obligations américaines à 10 ans remontant à 1971, mais sur des périodes plus tardives pour l'Allemagne (1989), le Japon (1987) et le Royaume-Uni (1989). Alors qu'en moyenne, les rendements ont effectivement augmenté dans la période suivant le premier relèvement de taux, les performances ont fait l'objet d'une grande disparité entre les différentes régions. Dans le cas du Royaume-Uni et de l'Allemagne, aucune conclusion précise n'a pu être tirée. Pour le Japon, les relèvements de taux ont en général plus eu tendance à faire diminuer les rendements qu'à les faire augmenter. Il est intéressant de noter que les États-Unis ont été l'une des grandes exceptions à la règle, puisque les rendements y ont en général effectivement augmenté dans les 200 jours qui ont suivi le premier relèvement de taux.

En ce qui concerne les crédits, les données sont plus limitées et ne remontent qu'à 1986. Elles portent sur les rendements des obligations d'entreprises américaines notées BAA par Moody's. À première vue, sur six cycles de taux, les rendements des crédits ont effectivement augmenté pendant la période précédant le premier relèvement de taux et jusqu'à 60 jours après celui-ci. Néanmoins, le niveau général de l'évolution était quasiment négligeable, avec une hausse moyenne du rendement représentant au total 40 points de base. Étant donné que sur l'ensemble de l'échantillon examiné, les rendements ont en moyenne été de 7,7 % et que l'évolution des bons du Trésor américain sous-jacents à au total été de 55 points de base sur la même période, cela signifie que les spreads ont en réalité diminué au cours de cette période.

« Le niveau général de l'évolution était quasiment négligeable »

D'après Lukas Daalder, trois autres éléments doivent également être pris en compte en ce qui concerne les relèvements de taux : quelles prévisions ont déjà été intégrées ; l'heureux scénario selon lequel les banques centrales annoncent actuellement tout à l'avance ; et le fait qu'aucune hausse de taux ne se ressemble.

Selon lui, cela revient à dire que tant que le relèvement de taux est en ligne avec l'évolution intégrée dans la courbe à terme, l'impact sur les obligations à plus longue échéance devrait être minime.
Le fait que de nos jours, la Fed annonce même qu'elle cessera d'utiliser un mot particulier dans un communiqué de presse, dans le but de ne pas trop perturber les marchés, indique clairement que la politique monétaire est bien plus prévisible que par le passé, du temps de Volcker ou de Greenspan.

En outre, aucun relèvement de taux ne se ressemble. Un relèvement de taux à partir d'un niveau de 5 % en réaction à une envolée soudaine de l'inflation est une situation totalement différente de celle d'un relèvement de taux de 25 points de base à partir du très faible niveau actuel des taux. Il peut donc s'avérer négatif de trop vouloir se focaliser sur les taux d'intérêt. L'évolution future de la position de la Fed en matière d'obligations pourrait en effet être un facteur bien plus important à surveiller.

La présente publication a pour but de fournir aux investisseurs des informations générales sur les capacités spécifiques de Robeco, mais ne constitue en aucun cas un conseil ou une recommandation d'achat ou de vente de certains titres ou produits

www.robeco.fr

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TAUX D'INTERET LEGAL

L'ordonnance du 20 août 2014 (n°2014-947) a introduit deux taux différents, l'un s'appliquant aux créanciers personnes physiques n'agissant pas pour des besoins professionnels, l'autre "pour tous les autres cas".

Le gouvernement a également instauré un calcul semestriel du taux légal calculé "en fonction du taux directeur de la Banque centrale européenne sur les opérations principales de refinancement et des taux pratiqués par les établissements de crédit et les sociétés de financement".

Comme prévu par l'article 2 de l'ordonnance du 20 août 2014, les deux nouveaux taux ont été fixés par arrêté pour leur entrée en vigueur dès le 1er janvier 2015.

L'arrêté du 23 décembre 2014 publié au JO le 27 décembre 2014 indique ainsi que :
"Pour le premier semestre 2015, le taux de l'intérêt légal est fixé :
1° Pour les créances des personnes physiques n'agissant pas pour des besoins professionnels : à 4,06% ;
2° Pour tous les autres cas : à 0,93%."


Rappelons que :
- En 2014, il était de 0,04%
- En 2013, il était de 0,04%
- En 2012, il était de 0,71%
- En 2011, il était de 0,38%
- En 2010, il était de 0,65%
- En 2009, il était de 3,79%
- En 2008, il était de 3,99%
- En 2007, il était de 2,95 %

Lisez notre article "Taux d'intérêt légal et taux interbancaires (définitions et historiques)" en suivant ce lien


TAUX INTERBANCAIRES

Taux quotidiens (Mise à jour quotidienne, tableau fourni par la Banque de France)
+
Moyennes mensuelles (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)
* Moyennes calculées avec le nombre de jours calendaires du mois





Notes :

- Euro Overnight Index Average (EONIA) : taux calculé par la BCE et diffusé par la FBE (Fédération Bancaire de l'Union Européenne). Il résulte de la moyenne pondérée de toutes les transactions au jour le jour de prêts non garantis réalisées par les banques retenues pour le calcul de l'euribor.

- Euro Interbank Offered Rate (EURIBOR) : taux interbancaire offert entre banques de meilleures signatures pour la rémunération de dépôts dans la zone euro. Il est calculé en effectuant une moyenne quotidienne des taux prêteurs sur 13 échéances communiqués par un échantillon de 57 établissements bancaires les plus actifs de la zone Euro. Il est calculé sur la base de 360 jours et est diffusé à 11h le matin si au moins 50% des établissements constituant l'échantillon ont effectivement fourni une contribution. La moyenne est effectuée après élimination des 15% de cotation extrêmes (le nombre éliminé est toujours arrondi) et exprimée avec trois décimales.

Tableaux et historiques des TAUX D'INTERET DU MARCHE INTERBANCAIRE DE LA ZONE EURO édités par la Banque de France

Taux de référence des bons du Trésor et OAT

Taux quotidiens (Mise à jour quotidienne, tableau fourni par la Banque de France)
+
Moyennes mensuelles (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)
* Moyennes calculées avec le nombre de jours calendaires du mois

Tableaux et historiques des taux de référence des bons du Trésor et OAT édités par la Banque de France




INDICES OBLIGATAIRES

Indices Quotidiens TEC-N (Mise à jour quotidienne, tableau fourni par la Banque de France)

Description : L’indice quotidien CNO-TEC n, Taux de l’Echéance Constante n ans, pour n variant de 1 à 30, est le taux de rendement actuariel d’une valeur du Trésor fictive dont la durée de vie serait à chaque instant égale à n années.

Ce taux est obtenu par interpolation linéaire entre les taux de rendement actuariels annuels des 2 valeurs du Trésor qui encadrent au plus proche la maturité n.

Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.


Indices Hebdomadaires (Mise à jour hebdomadaire, tableau fourni par la Banque de France)

Notice : (description et calcul)
THO : Taux hebdomadaire du marché primaire des émissions à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
THE : Taux hebdomadaire des emprunts d'Etat ayant une échéance de plus de 7 ans (TEC 10 +0,05%)
FELT : Rendement secondaire des emprunts d'Etat à plus de 7 ans (TEC 10 +0,05%)
FECT : Rendement secondaire des emprunts d'Etat entre 3 et 7 ans (TEC 5 +0,05%)
PRLT : Rendement secondaire des emprunts du secteur privé à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
PUCT : Rendement secondaire des emprunts du secteur public de 3 à 7 ans (TEC 5 +0,25%)
PULT : Rendement secondaire des emprunts du secteur public à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)

Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.


Indices mensuels (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)

Description :
TMO : Moyenne arithmétique des THO du mois
TMB : Moyenne arithmétique des THB du mois ( THB = Taux Hebdomadaire d'adjudication des Bons du trésor à 13 semaines)
TME : Moyenne arithmétique des THE du mois

Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.

Tableaux et historiques des INDICES OBLIGATAIRES édités par la Banque de France


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Jeudi 7 Mai 2015
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