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Finyear Eco | 13 mars 2015 (n°10 - 16H30) | Les banques seront les grandes bénéficiaires de la décision de la banque centrale russe


Économie, marchés, actions, devises, matières premières. Chaque jour, votre quotidien Finyear vous offre (investisseurs et conseillers professionnels) des commentaires et des chiffres.




Commentaires et chiffres du jour

Finyear Eco | 13 mars 2015 (n°10 - 16H30) | Les banques seront les grandes bénéficiaires de la décision de la banque centrale russe
N°10 - 16H30

Les banques seront les grandes bénéficiaires de la décision de la banque centrale russe

La Banque centrale de Russie (BCR) a réduit aujourd’hui son taux directeur de 1%, invoquant comme raison principale le ralentissement économique du pays.

Cette réduction était attendue par le marché, la BCR ayant toujours considéré son niveau de taux élevé comme provisoire. Les banques seront les grandes bénéficiaires de cette décision, étant donné que la BCR représente une source de financement pour nombre d’entre elles.

De plus, cette décision devrait également avoir un impact positif sur l’ensemble de l’économie, même si le nouveau taux (14%) reste encore trop élevé. Finalement, l’une des rares institutions à pâtir de cette baisse de taux pourrait bien être la Bourse de Moscou, dans la mesure où les produits d’intérêts sur les soldes de trésorerie au jour le jour (overnight) constituent une source importante de ses revenus. La modération de l’inflation – celle-ci devrait ainsi revenir autour de 9% d’ici à un an selon les prévisions de la BCR – devrait permettre à la Banque centrale de réduire encore son taux.

Ce commentaire est signé Pavel Laberko, Gérant Actions russes chez UBP.

Groupe Union Bancaire Privée
www.ubp.com


N°9 - 16H00

Tout, tout de suite

La lettre d’Eric Galiègue – Valquant.

Le marché va vite, très vite. La baisse de l’ € est devenue stupéfiante. C’est la variable clé, celle qui permet de tout comprendre, la seule variable qui importe finalement pour mesurer le succès du Quantitative Easing de la BCE. Nous avons probablement commis l’erreur de ne pas l’intégrer d’une manière plus centrale dans les règles de notre méthodologie d’allocation par scénario ; une des manières de le faire serait d’intégrer directement dans les objectifs de cours du CAC 40, le taux de change de l’ €. La mise en œuvre effective des rachats d’actifs au rythme de 2 milliards par jour, et l’accélération de la baisse de notre monnaie vis-à-vis du dollar, à 1,05 cette semaine, ont des conséquences importantes :

1/ Elle entérine l’entrée en territoire négatif de nombreux taux souverains en zone €

Le taux du Bund allemand à 10 ans est ainsi brutalement passé à 0,2 %. Habituellement, une monnaie faible affiche des taux élevés pour attirer les capitaux, et les monnaies dites fortes, affichent des taux bas. Ces règles-là ne fonctionnent pas dans le régime actuel, qui est dominé par l’activisme des banques centrales. Ainsi, la faiblesse de la devise ne signifie pas la hausse des taux.

2/ En détournant les investisseurs de l’investissement en obligations d’Etat, elle leur « force la main » pour qu’ils se portent vers les actifs plus risqués

En effet, quel investisseur non bancaire qui définit librement ses décisions, pourrait acheter du papier à 5 ans qui ne rapporte tout simplement, rien en revenu, et surtout porte un risque de perte en capital ?

Face à cette réalité, l’investisseur sensé a en fait deux solutions :
- soit il fait ce que la Banque Centrale l’incite à faire : il prend du risque et investit dans ce qui rapporte un peu (les obligations privées) et dans ce qui peut rapporter beaucoup, surtout en capital (les actions) ;
- soit il reste liquide, il n’investit pas, puisque le coût d’opportunité est nul, comme l’inflation. Rester cash ne coute rien sauf si… les taux deviennent négatifs sur les dépôts des investisseurs et des particuliers. On n’en est pas encore là, mais il est certain que cet univers de taux nul peut conduire aussi à l’inaction de l’investisseur, plutôt qu’à l’action... C’est pour cela, en partie, que nous avons choisi le scénario « tout ou rien » : « tout » si les investisseurs passent à l’action, « rien » s’ils restent inactifs…

3/ La baisse de l’ € porte le niveau de notre monnaie dans une zone de sous-évaluation

L’approche de la valeur externe de la monnaie par la méthode des parités de pouvoir d’achat, montre que l’€ est sous-évalué de plus de 10% (la PPA de l’€ est estimée à 1,2 $ environ…). Au-delà de la dynamique de dépréciation du moment, l’entrée dans un état de sous-évaluation a des conséquences importantes. Comme le Président de la République l’a rappelé cette semaine, les entreprises bénéficient bien sûr d’un avantage concurrentiel évident, par rapport à l’année dernière. Elle favorise la conquête de parts de marché et elle crée des effets de conversion comptables importants.

4/ La sous-évaluation de l’€ doit normalement doper la croissance, et plus certainement encore, augmenter les ratios d’évaluation des actions

Les travaux économétriques le démontrent depuis longtemps : un € sous-évalué augmente les PER plus certainement que des taux bas. La compilation des données depuis 20 ans permet d’associer un PER du CAC 40 de 19 pour un taux de change l’€ de 0,95 à 1,05 $...

La dynamique des flux est très puissante. Elle passe en accéléré un film que la sphère réelle n’a pas le temps de comprendre. Nous sommes dans nos recommandations d’allocation à contre tendance car l’€ baisse beaucoup plus vite que nous ne l’anticipions. Nous redoutons un retour de flamme sur les marchés, car ce que promet l’€ ne sera pas visible dans la sphère réelle aussi vite que ne disent les cours de Bourse actuels.

Conclusions d'investissement :
Investisseurs : Nous sous pondérons au maximum les actions dans les allocations
Spéculateurs : Après quelques petites secousses, le Cac40 poursuit sa hausse vers 5142 points, sommets de juin 2008.


N°8 - 15H00

Les marchés européens restent bien orientés, l'euro poursuit sa dégringolade

Marchés actions :

Faute de catalyseurs et évoluant proches de leurs plus hauts niveaux, les principales places à travers le monde sont proches de clôturer cette semaine en ordre dispersé. Ainsi alors que le Dax devrait pouvoir enchainer une neuvième semaine consécutive de gain, tout comme le CAC 40 avec une sixième semaine consécutive en territoire positif, le Footsie devrait régresser pour la troisième semaine consécutive. Wall Street est plus à la peine en raison notamment du bon rapport sur l’emploi aux Etats-Unis qui a intensifié les spéculations sur une prochaine hausse des taux de la part de la FED. En effet, selon les chiffres officiels, le taux de chômage a baissé pour s’établir désormais à 5.5% tandis que le nombre de créations de postes non agricoles est sorti à 295 000 contre 240 000 attendu. Les spéculations sur la hausse des taux par la FED vont continuer à peser sur les marchés actions si les chiffres américains continuent d’attester d’une solide reprise économique.

En dépit du faible nombre d’indicateurs majeurs, les investisseurs s’attendaient à pouvoir suivre l’évolution du dossier grec. En effet, le président de l’Eurogroupe, Jeroen Dijsselbloem, a pressé la Grèce de proposer des mesures adaptées pour obtenir un financement nécessaire. Même si les discussions autour de ces réformes doivent se poursuivre à Bruxelles, Jeroen Dijsselbloem a précisé que des experts allaient être envoyés à Athènes pour faire un « état des lieux » de la situation économique grecque et des finances publiques. Ces experts sont mal vus par le nouveau gouvernement car ils représentent la Troïka. Rappelons que le nouveau gouvernement d’Alexis Tzipras avait jusqu’à fin Avril pour proposer des mesures en échange du nouveau financement international. Les discussions devaient reprendre dès Mercredi. Le président de l’Eurogroupe a réaffirmé la position forte des pays membres, à savoir aucun déblocage des fonds anticipés avant la mise en œuvre de ces réformes espérées. Le premier plan d’ébauche envoyé par la Grèce vendredi dernier a été jugé de « simple point de départ » par les pays membres, qui attendent dorénavant plus de détails et de précisions sur ces dites mesures. Toutefois, aucune avancée majeure n’a pu être observée sur ce dossier.

Le reste de la semaine a été très pauvre en publications macroéconomiques, les indices passant pas des phases de consolidations. Les places américaines souffrent des inquiétudes sur l’envolée du dollar depuis quelques mois, qui pourrait peser fortement sur les résultats des entreprises exportatrices tout particulièrement. A l’inverse, les entreprises européennes devraient profiter de ce regain de compétitivité au cours des prochains trimestres face à leurs consœurs américaines. Les premiers résultats se font notamment sentir au cours des différentes publications trimestrielles européennes. De plus, la perspective de voir la FED remonter ses taux prochainement contribuent à cette pression maintenue sur Wall Street.

La semaine prochaine sera également pauvre en publications, néanmoins il y aura le FOMC mercredi. La pression sera donc toujours présente sur Wall Street.

Forex :

L’évolution des paires de devises a été importante cette semaine en particulier sur la paire phare du marché des devises, l’euro face au dollar américain.

En effet, l’évolution du cours de l’EUR/USD a été mouvementée cette semaine, suite à divers événements ayant eu lieu.
Tout d’abord, la monnaie unique européenne a été fortement impactée par le bon rapport mensuel sur l’emploi aux Etats-Unis publié vendredi dernier dans lequel, l’économie a présenté un chômage en baisse à 5.5%, contre 5.6% attendu, un niveau qui n’avait pas été atteint depuis Juillet 2008. Par ailleurs, le taux d’emploi dans le secteur non agricole a fortement augmenté : 288 000 nouvelles créations d’emplois sur le mois de Février contre 229 000 attendues par le consensus des analystes. Par ailleurs, l'euro restait impacté par le lancement du QE de la BCE. Le différentiel de taux entre l'Europe et les Etats-Unis avec des rendements obligataires en nette baisse côté Zone Euro pesait sur la monnaie unique. L’institution européenne a pour intention de racheter des actifs pour 60 milliards d’euros par mois afin d’atteindre 1 100 milliards d’euros d’ici à septembre 2016, avec pour objectif de remonter sur une inflation proche des 2% , à 1.8% environ. L’euro a également pâti de la réunion de l’Eurogroupe sur le cas grec puisqu’aucune mesure ni réforme concrètes n’ont été annoncées pour le moment afin de trouver une solution sur le financement du pays.
Le cours de la parité est passé d’un plus haut lundi à 1.0908$ à un plus bas à 1.0494$ atteint hier, perdant 2.54% depuis lundi à l’ouverture. L’EUR/USD évolue dans un range relativement serré depuis la fin de la semaine, entre 1.07$ et 1.05$, des niveaux de mars 2003.

Sur les autres paires de devises, le dollar australien a été soutenu hier par un rapport mensuel sur l’emploi plutôt positif. Le pays compte 6.3% de chômeurs, un niveau resté inchangé par rapport au consensus mais meilleur que le mois précédent à 6.4%. Par ailleurs, le taux d’emploi a augmenté de 15 600 nouveaux emplois contre 15 000 le mois dernier. Ces bons chiffres ont porté le dollar australien qui a atteint face au dollar américain un plus haut cette semaine à 0.7738$ en début de semaine puis les 0.7730$ lors du rapport sur l’emploi. La tendance reste néanmoins baissière sur la parité AUD/USD, les investisseurs étant davantage acheteurs de dollar américain que de dollar australien.

Par ailleurs, sur la paire USD/CAD, l’évolution est aussi haussière cette semaine à +1.06%, le dollar américain surperformant l’ensemble de ses principales contreparties. Le rapport mensuel sur l’emploi au Canada devrait faire varier cette parité. Sont attendus à 13h30 : le chiffre du taux de chômage en hausse d’un point de base à 6.7% contre 6.6% attendu par le consensus et le chiffre du taux d’emploi en baisse de 5 000, donc des chiffres plutôt négatifs qui pourraient accentuer la tendance haussière du début de semaine. La parité évoluait en milieu de journée aux alentours des 1.2753$.

Matières premières :

Au chapitre des matières premières, les contrats à terme sur le pétrole brut évoluent toujours en baisse ne parvenant pas à regagner le terrain perdu cette semaine en raison de la vigueur du dollar et des inquiétudes persistantes à l'égard de l'offre excessive de pétrole.

Le contrat avril sur le Brent s’échangeait en baisse de 25 centimes ce matin à $56.83 alors que le contrat avait déjà perdu 46 centimes. Le contrat sur le WTI lui augmentait légèrement de 5 centimes après avoir décroché de $1.12 la session précédente. Le contrat de référence du marché pétrolier américain est tombé jeudi à un point bas en six semaines alors que le contrat Brent de Londres évolue lui aussi dans la partie basse de sa fourchette de fluctuation.
Le contrat avril sur le Brent est passé en dessous des $57 sur le renforcement du dollar qui a largement pesé sur tous les produits cotés en dollar. Les prix du pétrole ont d’abord été soutenus par un léger rebond de l’euro puis le dollar s’est renforcé de nouveau en fin de matinée, ce qui a fait replonger le baril. La prime entre les deux contrats avait grimpé à un plus haut de $10 en raison de la grève qui avait affecté les raffineries américaines. Les analystes visent un retour à $4 si la grève se terminait rapidement.

Du côté des facteurs haussiers, les investisseurs suivent également de près l’évolution de la situation en Libye. Des militants islamistes ont revendiqué la responsabilité d’une attaque à la bombe dans la capitale libyenne alors que la production de champs pétroliers se reprend.

On notera que les stocks ont augmenté plus que prévu cette semaine même si l’augmentation est moindre par rapport à la semaine dernière. Les fortes baisses du nombre de puits de forage aux Etats-Unis ont été un facteur clé de la remontée des prix. Le WTI en avait profité pour remonter sur les $53. En février la production hors de l’OPEP est estimée avoir augmenté encore de 270 000 barils par jour, largement encouragée par la production américaine. Au dernier décompte, les stocks de brut américains s’élèvent à un niveau record de 468 millions de barils d’après l’AIE.

Sur les métaux précieux, l’or reste sur ses plus bas. L’once a perdu 4.9% au cours des neuf derniers jours. Tous les métaux précieux sont largement impactés par l’appréciation fulgurante du dollar. L’once se reprenait légèrement de 0.2% ce matin à $1156.05 à Londres. Le métal est en baisse de 1% cette semaine. Les volumes sur les contrats à terme à New York étaient de 28% inférieurs à la moyenne des 100 jours. L’once d’argent a diminué de 0.3% à $15.5612. Le platinium est la lanterne rouge cette semaine avec une baisse de 3.4% sur un plus bas de $1113.75 hier. L’indice de base des prix à la production était en baisse de 0.5% sur le mois de février ce qui faisait légèrement rebondir les métaux.

Saxo Banque France


N°7 - 13H00

Les excédents allemands, problème et solution pour l'Europe ?

Les excédents allemands sont régulièrement critiqués par ses partenaires. Comment les expliquer ? Sont-ils à la fois le problème et la solution pour l’Europe ? Le présent flash se penche sur ces questions.

1. Une « politique des excédents » pour contrer le « déficit démographique » ?
En tant que première puissance économique et démographique de l’Union européenne, l’Allemagne occupe une place centrale de l’économie mondiale. Ce rôle historique a été conforté au cours de la dernière décennie par des résultats macroéconomiques probants : nette baisse du chômage, dynamisme de la croissance tirée par le commerce extérieur, réduction des déficits publics permettant un début de reflux de la dette publique... Pour certains observateurs, ces résultats ont été obtenus à un coût social élevé avec une baisse du pouvoir d’achat réel pendant plusieurs années et une progression de la pauvreté laborieuse, en lien avec le développement des contrats mini et midi-jobs. Les ajustements réalisés sur le marché du travail via les différentes réformes « Hartz » se sont accompagnés d’une politique globale en faveur de l’offre qui a notablement accru l’épargne publique et privée. En 2013, la balance courante était ainsi excédentaire de 6,7 % du PIB et les comptes publics légèrement positifs (+ 0,1 % du PIB). Souvent critiquée par ses partenaires européens et internationaux, cette « politique des excédents » est parfois interprétée comme le reflet d’une préférence nationale pour l’épargne, voire d’un comportement ouvertement « mercantiliste ». Discutables, ces critiques semblent ignorer un facteur fondamental du débat économique et social outre-Rhin : la démographie. En effet, le pays vit depuis plusieurs années une relative stagnation démographique et un vieillissement croissant de sa population qui devrait s’accélérer d’ici à la fin du 21e siècle. Ainsi, d’après les projections de la Commission européenne, la part des 65 ans et plus par rapport à la population active (15 à 64 ans) passerait de 32 % en 2014 à 54 % en 2035 puis à 60 % à l’horizon 2080 contre une moyenne européenne à, respectivement, 28 %, 43 % et 51 %.

Pendant la récession de 2009, les entreprises allemandes ont choisi une stratégie de rétention de la main d’oeuvre grâce à de la flexibilité « interne » et au prix d’un ralentissement de la productivité. Dès à présent, la pénurie de main d’oeuvre qualifiée est citée comme l’une des principales préoccupations des PME allemandes, loin devant les coûts de production et l’accès au financement. C’est à cette aune qu’il faut comprendre la politique de consolidation budgétaire menée depuis le milieu des années 2000 et la réticence depuis à assouplir cette orientation. Cette dernière s’explique, en outre, par l’instauration en 2009 de la « Schuldenbremse » (« frein à l’endettement ») dans la Loi fondamentale allemande, qui stipule que le solde structurel du budget fédéral ne peut excéder - 0,35 % du PIB à compter de 2016.

Il existe aujourd’hui un relatif consensus, tant du point de vue des institutions européennes (1) que des académiques, en faveur d’une politique économique allemande plus orientée vers le soutien à la demande intérieure qui allierait relance budgétaire et progression des rémunérations. Cette thèse s’appuie sur, d’une part, le rôle systémique de l’Allemagne au sein de l’union monétaire et, d’autre part, le sous-investissement public et un processus de « rattrapage » salarial (qui a déjà commencé) après plusieurs années de modération. Sur le premier point, l’argument est celui du déficit de demande agrégée qui résulte de l’ajustement « asymétrique » à l’oeuvre en Europe (les pays en déficit visent l’équilibre/l’excédent mais les pays à l’équilibre/en excédent ne font pas le chemin inverse, d’où un « policy-mix » plutôt restrictif jusqu’à présent). L’excédent de la balance courante allemande, qui représente l’essentiel de l’excédent courant de la zone euro, résulte à la fois d’une forte compétitivité à l’export mais également d’une certaine faiblesse de la demande intérieure. Sur le second point, la Commission européenne note un « sous-investissement significatif » au niveau des municipalités et un retard pris dans la maintenance des infrastructures de transports, pesant sur la croissance présente et future. Selon l’indicateur retenu (2), les « marges » budgétaires en Allemagne seraient comprises entre 0,5 % et 1 % du PIB (soit 15 à 30Md€). Elles pourraient être amplifiées par la poursuite de la chute du taux d’intérêt de l’obligation « Bund » à 10 ans, le « QE » de la BCE pouvant le porter jusqu’à - 0,2 %.

Quel que soit le montant précis de ces « marges », elles ne seront pas illimitées, ce qui nécessitera des choix. Une première option serait d’affecter l’intégralité à un programme d’investissement public de 0,5 % du PIB sur quatre ans : soutenu par une politiqué monétaire expansionniste, le PIB allemand serait alors relevé de 0,75 % d’après le FMI et celui de la zone euro d’environ 0,35 %. D’autres options sont également possibles compte tenu du haut niveau de prélèvement sur les bas revenus et des effets désincitatifs de la fiscalité allemande sur l’emploi des femmes : selon l’OCDE, un « second revenu » accroissant son salaire de 33 % à 67 % du salaire moyen (par ex. hausse du temps travaillé) verrait près de la moitié du gain additionnel prélevé, soit 10 points de plus que la moyenne européenne.

***

L’évolution de l’économie allemande au cours des prochains mois sera cruciale pour déterminer le rythme de l’activité de la zone euro. A cet égard, l’utilisation des marges de manoeuvre disponibles pourrait venir soutenir l’accélération de la demande outre-Rhin et renforcer son potentiel de croissance à moyen terme, ce qui aurait des externalités positives pour les autres pays. Néanmoins, il ne s’agirait en aucun cas d’une solution « miracle ». Par ailleurs, les débats sur la politique économique allemande omettent trop souvent les contraintes intérieures du pays, à commencer par la forte inquiétude relative à l’évolution démographique. « Nous soutenons l’Europe aujourd’hui, mais nous soutiendra-t-elle demain en cas de besoin ? » : telle pourrait être l’interrogation à l’origine des excédents structurels allemands.

(1) Voir le rapport de la Commission européenne sur l’Allemagne publié le 26 février 2015.
(2) Il est intéressant de noter que la règle interne est plus stricte que l’objectif européen.

FLASH ECO
« Analyse à caractère économique ne constituant pas une prise de position. Liste complète disponible sur www.afep.com »


N°6 - 10H00

Sterling at 20 Month Low Against Dollar, Miliband Comments See Centrica Slump

Asian shares put in a mixed performance across the region on Friday but were underpinned by gains on Wall Street, while the Dollar resumed its recent rally after a downward blip on disappointing U.S. retail sales data. U.S. stocks closed up on Thursday, bouncing back from two days of losses, helped by a weaker Dollar and a rally in banking shares. The Dow climbed 258 points to close at 17,894, The S&P500 gained 25 points to close at 2,065.

Against the Yen, the Dollar slipped to 121.34, pulling away from a near eight-year high of 122.04. It also lost ground against the Euro, which popped up to $1.0613, from a 12-year trough of $1.0494. The common currency was still poised to drop more than 2% this week. The Greenback also eased against commodity currencies such as the Australian Dollar, which climbed to around 77 U.S. Cents from a six-year low of $0.7561 set on Wednesday. The Pound plumbed a 20-month low of $1.4850 and was last trading at $1.4871.

U.S. crude edged up about 0.3% to $47.17 a barrel after plunging 2.3% in the previous session, while Brent edged slightly higher to $57.09 after shedding nearly 1%

Opposition and Labour party leader Ed Miliband will reiterate his plans to empower the energy regulator to force utility companies to cut bills in line with falling energy prices if he wins May's general election, according to British media. This caused Centrica to fall to the bottom of the FTSE100 in early trade. The stock is down 2% at 236p per share.

David Papier
Market Analyst
ETX Capital, One Broadgate, London EC2M 2QS
www.etxcapital.com


N°5 - 9H00

Wall Street rebondit, les marchés européens sur leur lancée

Marchés actions
Les places européennes ont clôturé en ordre dispersé hier, tandis que Wall Street opérait un rebond, profitant notamment d’une baisse du dollar. Le Dow Jones s’est ainsi adjugé 1.47% à 17 895.22 points, le S&P500 1.26% à 2 065.95 points et le Nasdaq 0.89% à 4 893.29 points.

Les places américaines souffrent des inquiétudes sur l’envolée du dollar depuis quelques mois, qui pourrait peser fortement sur les résultats des entreprises exportatrices tout particulièrement. A l’inverse, les entreprises européennes devraient profiter de ce regain de compétitivité au cours des prochains trimestres face à leurs consœurs américaines. Les premiers résultats se font notamment sentir au cours des différentes publications trimestrielles européennes. De plus, la perspective de voir la FED remonter ses taux prochainement contribuent à cette pression maintenue sur Wall Street.

Du côté des places européennes, le CAC 40 a concédé 0.21% à 4 987.33 points, tout comme le Dax qui a clôturé néanmoins proche de la neutralité après avoir reculé de 0.06% à 11 799.39 points. Le Footsie a grappillé 0.59% à 6 761.07 points.

Ce matin, la Bourse de Tokyo a engrangé 1.39% à 19 254.25 points, notamment en raison de l’envolée du titre Fanuc de près de 13%.

Pour cette dernière séance de la semaine, les places européennes sont attendues dans le vert à l’ouverture. Aujourd’hui, les investisseurs s’attarderont sur la publication de l’indice IPP aux Etats-Unis et de l’indice de confiance de l’Université du Michigan.

Forex
La monnaie unique européenne repasse sous le seuil des 1.06$ face au dollar américain et cote aux alentours de 9 heures aux encablures des 1.0587$, soit en baisse de 0.33% depuis l’ouverture. Sur la journée d’hier, la paire phare du marché des devises se négociait au plus haut aux alentours des 1.0685$ et au plus bas, en-dessous des 1.05$ à 1.0494$. Les statistiques mitigées côté US n’ont pas permis à l’euro de remonter la pente. Pourtant les ventes au détail aux Etats-Unis ont fortement baissé à -0.6% contre 0.3% attendu par le consensus d’analystes. Cependant, les demandes d’allocations chômage ont largement baissé à 289 000 nouvelles demandes alors que le consensus tablait sur un nombre de 305 000, le précédent ayant été à 325 000. Cela va de paire avec l’évolution à la baisse du taux de chômage au Etats-Unis à 5.5% contre 5.7% précédemment. Aujourd’hui, la journée sera rythmée par l’indice des prix à la production américain attendu en hausse et de l’indice du Michigan.

Les paires en yen évoluent de manière mitigée ce matin. Le dollar contre le yen s’échange ce matin à 121.37 yens, soit en légère hausse de 0.02% depuis l’ouverture. L’euro perd du terrain face la devise nippone s’échangeant toujours en-dessous du seuil des 130 yens, aux alentours des 128.65 yens, soit + 0.17% à près de 9 heures, la devise nippone se dépréciant à cause notamment de la publication de la production industrielle en baisse à 3.7% contre 4.0% attendu.

Matières premières
Les cours du pétrole rebondissent légèrement ce matin sur les places asiatiques avec des achats à bon compte.

Le baril de « light Sweet Crude » s’échange à 47,20 usd en hausse de 0,32%. L’objectif des 47,34 usd en intraday est dans la tendance des cours. De son côté, le Brent de la mer du nord se négocie sur le 57,35 usd en hausse de 0,12% avec une résistance en ligne de mire à 57,46 usd.

Les fondamentaux du marché restent les mêmes : offre trop abondante et demande mondiale réduite. Sur le plan géopolitique, l’Iran et le conseil de sécurité élargi (5 + Allemagne) tentent de parvenir à un accord sur un texte garantissant la nature civile du programme nucléaire Iranien et la levée de l’embargo économique d’ici à juillet prochain.

Sur le front des métaux précieux, l’once d’or en dollar se reprend ce matin à 1159,40 usd en 0,40% après une baisse de 5,13% en une semaine.

Saxo Banque (France)
www.saxobanque.fr


N°4 - 8H50

UBS daily roundup - Is the US consumer really down?

Paul Donovan daily briefing.

• The release yesterday of weaker US retail sales caused a brief moment of consternation for financial markets – price action and weather being dragged out as reasons. The basic point, however, is that this weakness is not echoed in data elsewhere – either in US data or in the data of exporters to the US.

• Consumer sentiment is due in the US today, and expected to moderate a bit as consumers overreact (as ever) to shifts in the oil price. It is price changes not price levels that seem to motivate sentiment. Producer price inflation should be buoyed by the oil price this month.

• Italy releases final consumer price data, which is expected to be negative again. However this is not deflation, as it represents a relative price decline, and with Euro area growth expected to do better than consensus this year there may be positive inflation surprises too.

• Currency markets will continue to provide some entertainment for other markets, no doubt. Bank of England governor Carney was commenting on the impact of external factors on UK inflation yesterday in a modestly dovish way, though his colleagues at the Bank seem more inclined to view these forces as stimulatory.

www.ubs.com/investmentbank


N°3 - 8H45

A global lesson from Europe

Senior Global Economist, Paul Donovan.

“The Euro area is in crisis” is not the most thrilling way to open an article. The Euro area is seemingly always in crisis. The Euro area crisis resembles an opera by Wagner – very, very long, with lots of wailing and melodrama, generally conducted in German. The perpetual round of emergency summits and last minute deals is something investors have had to get used to.

The current manifestation of the Euro crisis, with tensions between Greece and the creditor nations of the Euro area, is a symptom of a deeper underlying problem in the Euro. The mess that the Euro area is starts with the structural flaws of the monetary union. However these flaws have been exaggerated by the severity of the German crisis today – and the German crisis dwarfs the wrangling over Greek debt terms.

The German crisis is simple. Germans have been forced to accept far too low a standard of living for far too long. Indeed, the German standard of living has fallen further and further behind its potential for a number of years now. The fact that the entire German economy is living in relative poverty (relative to the standard of living that Germans could enjoy) has compounded the wider problems of the Euro area.

This relative poverty is highly visible. The German current account surplus has risen with the rest of the world and with the rest of the Euro area. In 2001 the German current account was in balance. In 2013 the surplus was 7.5% of GDP. In 2013 the German economy had a standard of living that was 7.5% below that which it could sustainably achieve. Germans are being kept in a state of relative poverty (7.5% is a big number – Germans are essentially failing to enjoy a four weeks income every year).

Popular opinion tends to be uncomfortable with current account surpluses as a cause of crisis. Popular economic perceptions support a sort of macho mercantilism – a desire to gather as much gold as possible into a big heap and sit on top of it. The problem with sitting atop a big heap of gold is that it is rather uncomfortable and it does nothing to enhance living standards.

A current account surplus means a country is spending less than it earns – and therefore has a lower standard of living than its income would permit. There can be reasons why a moderate current account surplus may be desirable. If a country has an ageing population, then the need to live off investment returns in the future may suggest a desire to save today. Alternatively, if debt has been acquired in the past (through current account deficits) it may be desirable to repay some of that debt through current account surpluses. But the basic fact remains; running a current a surplus is a process of self-denial.

The desire to acquire a current account surplus is an anachronism of history – a legacy of the gold standard and the Bretton Woods currency systems. Both of these systems had correction mechanisms for current account imbalances. The problem was that although current account surplus nations were supposed to correct their imbalances, the urgency to correct lay with deficit nations. Surplus nations could continue to acquire surpluses without too much trouble, other than depressing domestic living standards. Deficit nations would soon run out of the gold or US dollars with which to acquire foreign goods. That meant deficits were associated with crises and a forced adjustment (“bad”). Thus, to run a current account surplus was seen as “good”.

The German crisis is lowering the German standard of living and lowering the European standard of living. The Germans are denying themselves the lifestyle that they can afford. At the same time the Germans are forcing other countries in the Euro area to correct deficits.
Some deficit correction may be desirable, but the scale of the German current account position is forcing large scale corrections elsewhere in the Euro area. The corrections are larger than is desirable, and gives the Euro area a negative growth bias that has generated political as well as economic consequences.

There is a lesson for the rest of the world in all of this – perhaps for Asia more than most. Low standards of living are not a good thing. An excessive current account deficit is a bad thing – it implies a dangerous dependence on credit. An excessive current account surplus is worse. An excessive current account surplus implies a deliberate lowering of domestic living standards while simultaneously creating deficit crises elsewhere in the world. A current account surplus should be seen for the dangerous signal of imbalance that it is. It is necessary that politicians understand the true nature of the German crisis if Europe’s interminable Wagnerian drama is ever to come to an end.

Paul Donovan is responsible for formulating and presenting the UBS Investment Research global economic view, drawing on the bank’s world-wide resources. Paul co-authors the Global Economic Perspectives publication with other members of the Global Economics team and writes Global Economic Specials that focus on key topics of interests to investors.
www.ubs.com


N°2 - 8H30

Comment réagir à la hausse des marchés ?

Par Marc Craquelin, directeur de la gestion d'actifs, Financière de l'échiquier.

En début d’année nous évoquions un heureux alignement d’étoiles pour l’Europe, avec trois principaux facteurs encourageants : un regain de pouvoir d’achat grâce à la baisse des cours du pétrole, un recul de l’euro face au dollar favorable aux entreprises exportatrices et une politique de "quantitative easing" agressive de la Banque centrale européenne. Depuis, l’indice Stoxx Europe 600 a pris +16% : que faire à présent ?

« En Bourse, on sous-estime toujours l’ampleur des mouvements. » Ce vieux dicton se traduit pour nous de manière concrète: nous écrêtons une partie de nos positions mais gardons une vision positive sur l’Europe.

Un tour d’horizon macroéconomique pour y voir plus clair

La politique volontariste de la Banque centrale européenne commence à produire des effets tangibles
Lors de sa conférence de presse du 5 mars, Mario Draghi a confirmé la mise en place de mesures de rachat d’actifs et évoqué un point important : la production de crédit est en hausse pour le deuxième mois consécutif. Elle s’accompagne par ailleurs d’une reprise de la consommation.

Le contexte général s’améliore
Pour la première fois depuis 3 ans, les PIB européens sont révisés à la hausse. Les marchés sont encore dans une dynamique de surprise positive, comme l’indique l’indice de surprise économique publié par Citigroup. La pente très forte explique que depuis deux mois les intervenants « courent après le marché ».

Les flux en faveur de l’Europe sont massifs (entre 5 et 6 Mds de dollars par semaine en provenance des Etats-Unis, depuis six semaines)

Les politiques de taux négatifs (par exemple en Suisse ou au Danemark) sont effectives depuis peu et constituent des incitations fortes à l’investissement.

Les publications ont été satisfaisantes en Europe mais l’impact positif des devises est encore devant nous. N’oublions pas qu’en 2014 le cours moyen de l’euro aura été de 1,3285 ! L’essentiel des effets de la baisse de l’euro est donc à venir. La divergence entre les révisons de bénéfices et les indices PMI milite pour une solide inflexion positive des bénéfices par action.

Dans ce contexte macroéconomique qui demeure porteur, ou en sont les niveaux de valorisations ?

Les "price earning ratio" (PER) des indices restent « acceptables » : 16,5 en Europe et 17,5 aux Etats- Unis. Les PER ajustés du cycle passent à 25 aux Etats-Unis contre 13,5 en Europe. La situation est donc raisonnable en Europe mais assurément tendue aux Etats Unis qui, rappelons le, fêtent leur sixième année de hausse consécutive.

Nous restons néanmoins vigilants sur les titres "bond like", dont la génération de liquidités est tellement prévisible que les investisseurs les achètent comme s’il s’agissait d’obligations. - Aux Etats-Unis, PEPSICO est en croissance de chiffre d’affaires nulle depuis 5 ans mais est valorisé 21 fois ses bénéfices. - En Europe, certains secteurs comme la pharmacie entrent également dans cette case et les beaux modèles de croissance ont eu tendance à voir leurs multiples augmenter (L’OREAL est valorisé 30 fois ses bénéfices). Néanmoins, la thématique y est plus récente et les valorisations un peu moins tendues.

Que faisons-nous sur les portefeuilles ? Que surveillons-nous ?

- Le niveau de liquidité de nos fonds est supérieur à celui du début d’année, en particulier pour les produits au profil défensif. La poche actions d’Echiquier Patrimoine est ainsi passée de 22 % en janvier 2015 à 18 % aujourd’hui.

- En ce qui concerne les fonds actions, ce n’est qu’à la fin du premier semestre que nous aurons la confirmation (ou l’infirmation) de notre lecture optimiste de la dynamique de résultats des entreprises. D’ici là, les valeurs cycliques européennes peuvent continuer à s’ajuster à la hausse. Les thèmes forts que nous poussions en début d’année, (l’exposition à la devise américaine et aux grandes valeurs de croissance) ont bien fonctionné. Nous pensons désormais qu’il y a davantage de valeur du côté des titres cycliques et des valeurs moyennes. Echiquier Agressor a ainsi renforcé son exposition à la thématique value/cycle, qui est passée de 30% à 40% du portefeuille.

- Concernant la macroéconomie, les attentes remontent désormais assez vite. L’indicateur de surprise économique ne devrait ainsi pas tarder à s’infléchir, ce qui causera un probable ralentissement du rythme des marchés européens. Il s’agira certainement d’un signal décisif pour accélérer nos allègements. L’autre signal possible risque de nous venir des Etats-Unis, où la hausse des taux courts, maintes fois différée, va finir par se concrétiser. Les taux longs anticiperont ce mouvement avec plus ou moins de violence. Nul doute qu’une remontée sensible du 10 ans américain sera un signal à intégrer pour réduire l’exposition actions.

- Ces alertes étant posées, l’atonie en Europe a tellement duré que nous gardons en tête l’adage boursier de l’introduction : réagissons à la hausse sans toutefois en sous-estimer l’ampleur !

A propos de Financière de l’Echiquier - Créée en 1991, Financière de l’Echiquier est aujourd’hui l’une des premières sociétés de gestion indépendantes en France, avec 8,6 milliards d’euros d’actifs sous gestion et une équipe de 100 collaborateurs. Elle appartient à 100 % à ses dirigeants et à ses salariés. Son métier : la gestion d’épargne et de placements financiers pour le compte de clients particuliers, de conseillers en gestion de patrimoine et d’institutionnels.
www.fin-echiquier.fr


N°1 - 8H00

S&P - Impact des taux d'intérêts négatifs sur les banques européennes

L’étude ci-dessous traite plus particulièrement de l’impact des taux d’intérêt négatifs sur les banques européennes.

- A court terme, cet impact sera modérément négatif sur les marges sur dépôts et pincera davantage les profits. En revanche, la baisse probable des coûts de refinancement de marché bénéficiera particulièrement aux banques des pays périphériques où ces coût sont plus élevés.

- La combinaison inhabituelle de taux d’intérêt négatifs et d’afflux de liquidités apportées par le QE pourrait être bénéfique aux banques si elle écarte le risque de récession profonde et de déflation prolongée en Europe

- Toutefois, à plus long terme, il existe à notre avis un risque croissant de déséquilibres financiers et économiques. En effet, la recherche de rendement sur les marchés financiers ou immobiliers pourrait conduire à la surévaluation de ces actifs. Dès lors, les investisseurs pourraient réagir rapidement à tout revirement de situation. En cas d’inversion des flux de capitaux, la correction pourrait être soudaine et brutale.

- Un signe à surveiller serait une accélération brusque de l’inflation, en particulier en cas de hausse non anticipée des prix du pétrole

Téléchargez l'étude (PDF 8 pages en anglais)

EXTRAIT DU COMMUNIQUE EN ANGLAIS

Negative Interest Rates Bear Risks For European Banks' Earnings Prospects, Says Report

Negative interest rates imposed recently by several Western European central banks, together with ample liquidity from the ECB's quantitative easing measures, could have positive and negative implications for banks' earnings prospects over the next few years, says Standard & Poor's Ratings Services in a report published today: "How Will Europe's Banks Weather Subzero Rates?"

"In the shorter term, the overall impact of negative interest rates will likely be moderately negative for banks because they will further squeeze deposit margins and profits, which may require banks to cut costs more deeply, said Standard & Poor's credit analyst Louise Lundberg. "These pressures would only increase if interest rates stay negative for an extended period."

However, ultra-low rates are likely to reduce wholesale funding costs for banks, since lower government bond yields would help push down market funding costs for banks, the report says. This is likely to particularly benefit banking sectors in the periphery, which have been struggling with relatively higher market funding costs, whereas core eurozone banking sectors and those of Denmark, Sweden, and Switzerland have less to gain.

Several Western European central banks have recently taken the unprecedented step of moving their interest rates into negative territory. The European Central Bank (ECB) and the Danish Nationalbank now have negative deposit rates, and the Swedish Riksbank and the Swiss National Bank have subzero rates for both deposits and lending. The current pairing of negative interest rates and ample liquidity (with support from the ECB's quantitative easing measures) is a novel combination with major implications for commercial banks, and for Europe's entire financial system.

"These unconventional economic measures could be positive for banks by helping prevent a period of outright recession and prolonged deflation in the region, which is an important positive for banks, said Ms. Lundberg. "Nevertheless, the search for yield is set to intensify, further fueling the bond, equity, and potentially real estate markets, increasing overall risks in the financial system over the longer term."

At some point, the liquidity flows arising from QE will need to unwind. And the potentially large overvaluations of equity and real estate at that time will likely cause investors to react quickly to any signs of a policy reversal. One potential development to monitor would be a sudden acceleration of inflation, for instance after a higher-than-expected rise in oil prices. And other unforeseen triggers, including geopolitical events, could also result in a rapid reversal of investor flows. As such, we see a clear and growing risk that economic and financial imbalances are building--and that the correction could be sudden and sharp, the report concludes.

Standard & Poor’s Ratings Services
www.standardandpoors.com

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TAUX D'INTERET LEGAL

L'ordonnance du 20 août 2014 (n°2014-947) a introduit deux taux différents, l'un s'appliquant aux créanciers personnes physiques n'agissant pas pour des besoins professionnels, l'autre "pour tous les autres cas".

Le gouvernement a également instauré un calcul semestriel du taux légal calculé "en fonction du taux directeur de la Banque centrale européenne sur les opérations principales de refinancement et des taux pratiqués par les établissements de crédit et les sociétés de financement".

Comme prévu par l'article 2 de l'ordonnance du 20 août 2014, les deux nouveaux taux ont été fixés par arrêté pour leur entrée en vigueur dès le 1er janvier 2015.

L'arrêté du 23 décembre 2014 publié au JO le 27 décembre 2014 indique ainsi que :
"Pour le premier semestre 2015, le taux de l'intérêt légal est fixé :
1° Pour les créances des personnes physiques n'agissant pas pour des besoins professionnels : à 4,06% ;
2° Pour tous les autres cas : à 0,93%."


Rappelons que :
- En 2014, il était de 0,04%
- En 2013, il était de 0,04%
- En 2012, il était de 0,71%
- En 2011, il était de 0,38%
- En 2010, il était de 0,65%
- En 2009, il était de 3,79%
- En 2008, il était de 3,99%
- En 2007, il était de 2,95 %

Lisez notre article "Taux d'intérêt légal et taux interbancaires (définitions et historiques)" en suivant ce lien


TAUX INTERBANCAIRES

Taux quotidiens (Mise à jour quotidienne, tableau fourni par la Banque de France)
+
Moyennes mensuelles (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)
* Moyennes calculées avec le nombre de jours calendaires du mois





Notes :

- Euro Overnight Index Average (EONIA) : taux calculé par la BCE et diffusé par la FBE (Fédération Bancaire de l'Union Européenne). Il résulte de la moyenne pondérée de toutes les transactions au jour le jour de prêts non garantis réalisées par les banques retenues pour le calcul de l'euribor.

- Euro Interbank Offered Rate (EURIBOR) : taux interbancaire offert entre banques de meilleures signatures pour la rémunération de dépôts dans la zone euro. Il est calculé en effectuant une moyenne quotidienne des taux prêteurs sur 13 échéances communiqués par un échantillon de 57 établissements bancaires les plus actifs de la zone Euro. Il est calculé sur la base de 360 jours et est diffusé à 11h le matin si au moins 50% des établissements constituant l'échantillon ont effectivement fourni une contribution. La moyenne est effectuée après élimination des 15% de cotation extrêmes (le nombre éliminé est toujours arrondi) et exprimée avec trois décimales.

Tableaux et historiques des TAUX D'INTERET DU MARCHE INTERBANCAIRE DE LA ZONE EURO édités par la Banque de France

Taux de référence des bons du Trésor et OAT

Taux quotidiens (Mise à jour quotidienne, tableau fourni par la Banque de France)
+
Moyennes mensuelles (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)
* Moyennes calculées avec le nombre de jours calendaires du mois

Tableaux et historiques des taux de référence des bons du Trésor et OAT édités par la Banque de France




INDICES OBLIGATAIRES

Indices Quotidiens TEC-N (Mise à jour quotidienne, tableau fourni par la Banque de France)

Description : L’indice quotidien CNO-TEC n, Taux de l’Echéance Constante n ans, pour n variant de 1 à 30, est le taux de rendement actuariel d’une valeur du Trésor fictive dont la durée de vie serait à chaque instant égale à n années.

Ce taux est obtenu par interpolation linéaire entre les taux de rendement actuariels annuels des 2 valeurs du Trésor qui encadrent au plus proche la maturité n.

Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.


Indices Hebdomadaires (Mise à jour hebdomadaire, tableau fourni par la Banque de France)

Notice : (description et calcul)
THO : Taux hebdomadaire du marché primaire des émissions à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
THE : Taux hebdomadaire des emprunts d'Etat ayant une échéance de plus de 7 ans (TEC 10 +0,05%)
FELT : Rendement secondaire des emprunts d'Etat à plus de 7 ans (TEC 10 +0,05%)
FECT : Rendement secondaire des emprunts d'Etat entre 3 et 7 ans (TEC 5 +0,05%)
PRLT : Rendement secondaire des emprunts du secteur privé à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
PUCT : Rendement secondaire des emprunts du secteur public de 3 à 7 ans (TEC 5 +0,25%)
PULT : Rendement secondaire des emprunts du secteur public à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)

Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.


Indices mensuels (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)

Description :
TMO : Moyenne arithmétique des THO du mois
TMB : Moyenne arithmétique des THB du mois ( THB = Taux Hebdomadaire d'adjudication des Bons du trésor à 13 semaines)
TME : Moyenne arithmétique des THE du mois

Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.

Tableaux et historiques des INDICES OBLIGATAIRES édités par la Banque de France


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Vendredi 13 Mars 2015
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