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Lundi 24 Mai 2021

Vers une baisse des marges des entreprises


Lettre du 21 mai 2021 rédigée par Eric Galiègue - VALQUANT.



Eric Galiègue
Eric Galiègue
Le soleil est au beau fixe sur les marchés d’actions. C’est clairement le scénario de l’hyperliquidité qui l’emporte depuis début novembre. La hausse de 15% du cours des actions européennes depuis le début de l’année est justifiée par la conjonction historique d’une forte reprise économique avec une politique monétaire très expansionniste. Les banques centrales ouvrent les vannes de la liquidité (équivalent à 6% du PIB en rythme annuel) comme en pleine récession, alors que l’économie est en pleine croissance (10% en rythme annuel au USA actuellement). Les marchés ne vivront une telle conjonction favorable avant très longtemps. Et elle n’a jamais été observée depuis probablement la période de la reconstruction des années 50. Notre biais prudent depuis le mois de mars est « habituel ».
Cette prudence se heurte à la capacité du marché à se réjouir de l’instant sans penser au lendemain. C’est une des grands paradoxes des marchés d’actions, et le dilemme permanent du gérant de portefeuille. Même si le contexte de marché est très favorable pour encore probablement quelques semaines ou quelques mois, il nous semble que le risque d’une correction de 10 à 15% est élevé dans les 3 à 6 prochains mois, avant donc la fin de l’année. Cette correction de remettra pas forcément en cause la tendance haussière, puisque cette phase corrective amènerait le CAC 40 à retrouver tout simplement sa moyenne mobile, dont il est éloigné aujourd’hui de 18%. L’élément clé selon nous demeure l’évolution des anticipations de bénéfice. Depuis un an, le CAC 40 a progressé de 40%, et les bénéfices prospectifs de 36%. Il est effectivement paradoxal d’alerter sur ce sujet au moment ou les révisions des analystes sont parmi les plus favorables que l’on ait observées depuis très longtemps. Nous les avons relevées dans nos chroniques précédentes, : elles profitent aux banques, aux pétrolières, aux sociétés industrielles très cycliques, mais aussi au secteur du luxe et aux GAFAM américaines. Pourtant, plusieurs éléments nous inquiètent quand au futur des marges des 50 entreprises les plus importantes de l’indice Euro Stoxx, que les analystes voient progresser de 9,8% en 2021, à 11,5% pour 2023, un plus haut historique.
Le premier motif d’inquiétude est la hausse du prix des matières premières. C’est un grand classique, auquel sont plus particulièrement sensibles les entreprises européennes. Le cycle du prix des matières première aurait atteint un point bas aux pires moments de la crise de 2020. L’effondrement des cours du pétrole, jusqu‘à devenir négatif sur les contrats futurs aux USA, constitue le pont d’orgue de cette évolution. Les cours des matières premières venaient d’un plus haut cyclique atteint en 2008-2010, et la baisse des cours avait son duré 10 à 12 ans, une période « habituelle ». En un peu plus d’un an, les prix de la plupart de matières premières énergétiques et industrielles ont doublé, voir triplé, et se trouvent désormais proche des plus haut du cycle précédent. En gros, le cycle de 10 ans s’est déroulé en 14 mois. C’est aussi un effet de l’hyperliquidité, mais cela va bien sur impacter les entreprises consommatrices de ces matières premières. Classiquement, elles ne pourront pas répercuter la totalité de cette hausse de couts dans les prix de vente, parce que l’environnement concurrentiel est toujours très difficile. Le « pincement » des marges est inévitable.
Le deuxième poste de cout qui pourrait augmenter significativement et peser sur les marges, ce sont les frais de personnel. Les salaires ont en effet en train de s’apprécier. Mac Donald ’s annonce une hausse de 10% des salaires aux USA, et planifie une hausse de 35% d’ici 2024. Le leader mondial du hamburger n’arrive pas à recruter aux conditions salariales actuelles. C’est le cas de tous les secteurs des « métiers de bouche », mais aussi de nombreux autres secteurs comme le bâtiment, aux USA et en Europe. Il est vrai que de ce point de vue-là les organisations syndicales dénoncent un gel qui pourrait laisser place à une période de plus grande générosité…Si on ajoute à ces deux éléments majeurs de la formation des résultats, la hausse planifiée du taux d’imposition des bénéfices des entreprises aux USA, on comprend que les marges sont menacées.


Investisseurs : 6000 points est actuellement le niveau au-delà duquel nous recommandons de sous pondérer les actions au maximum.
Tendance sur les marchés de taux et de devises : Les taux des obligations sont stables, à 1,63% aux USA hier soir. Le taux de l’OAT France à 10 ans vaut +0,27%, le taux du Bund est quasiment inchangé sur la semaine, à -0,11%.
Tendances récentes sur les matières premières : Le cours du pétrole et des principales matière premières industrielles a reflué de 3% environ cette semaine.

Eric GALIEGUE
Analyste financier indépendant,

Président de VALQUANT EXPERTYSE SAS
Membre de l'AFITE
Enregistré à l' ORIAS sous le N° 11059738

7 rue Greffulhe
75 008 PARIS
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