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L’inflation non corrigée a augmenté dans le monde entier, en raison de la vigueur persistante des prix de l’alimentation et de l’énergie. Dans les pays avancés, l’inflation hors alimentation et énergie est montée ces derniers mois en dépit du ralentissement de la croissance. Dans les pays émergents, l’inflation non corrigée a augmenté de manière plus marquée, en raison de la croissance vigoureuse de la demande et de la plus grande importance de l’énergie et en particulier de l’alimentation dans les paniers de consommation.
Les marchés des produits de base ont poursuivi leur essor en dépit du ralentissement de l’activité mondiale. La forte demande des pays émergents, qui a représenté une bonne partie de l’augmentation de la consommation des produits de base ces dernières années, est un élément moteur de la hausse des cours, alors que la demande liée aux biocarburants a fait monter les prix des principales cultures vivrières. Par ailleurs, l’offre s’ajuste à la hausse des cours avec retard, notamment pour ce qui est du pétrole, et les stocks sur de nombreux marchés sont tombés à des plus bas à moyen ou à long terme. La récente montée des cours des produits de base semble aussi s’expliquer au moins en partie par des facteurs financiers, les produits de base représentant de plus en plus une autre catégorie d’actifs.
Le choc financier qui s’est produit en août 2007, alors que le marché américain des prêts hypothécaires à risque («subprime») était secoué par le retournement de l’envolée des prix immobiliers, s’est propagé rapidement et de manière imprévisible pour infliger de lourdes pertes aux marchés et aux institutions au coeur du système financier. Il a réduit les liquidités sur le marché interbancaire, a pesé sur les fonds propres de grandes banques et a conduit à une réévaluation des risques sur toute une série d’instruments, comme expliqué plus en détail dans l’édition d’avril 2008 du Global Financial Stability Report. La liquidité reste déficiente en dépit des réactions agressives des principales banques centrales, alors que les craintes concernant les risques de crédit se sont intensifiées et se sont étendues bien au-delà du secteur des prêts hypothécaires à risque. Les cours des actions ont reculé aussi du fait de l’intensification des signes de fléchissement économique, et les marchés d’actions et des changes sont restés volatils.
Ces turbulences financières et la réduction du levier d’endettement qui en résulte touchent les mécanismes de crédit bancaires et non bancaires, et les signes d’un rationnement général du crédit s’accumulent dans les pays avancés — même si l’on ne peut pas encore parler d’une véritable crise du crédit. Les normes d’octroi de prêts bancaires aux États-Unis et en Europe occidentale sont durcies, l’émission de titres structurés est réduite et les marges sur les titres de sociétés sont en forte hausse. Les répercussions sont les plus sérieuses aux États-Unis, où elles contribuent à accentuer la correction du
marché immobilier. En Europe occidentale, les principales retombées se font sentir dans les banques les plus directement exposées aux valeurs mobilières américaines de second rang et sous la forme de perturbations des marchés interbancaires et des marchés des titres structurés.
Les récentes tensions financières touchent aussi les marchés des changes. Le taux de change effectif réel du dollar américain a baissé fortement depuis le milieu de 2007 alors que l’investissement étranger dans les obligations et les actions américaines souffre de la diminution de la confiance dans la liquidité et le rendement de ces actifs, ainsi que de la dégradation des perspectives de croissance et de la baisse des taux aux États-Unis. La dépréciation du dollar a dopé les exportations nettes et a contribué à réduire le déficit des transactions courantes des États-Unis à moins de 5 % du PIB au quatrième trimestre 2007, soit plus de 1½ % du PIB de moins que le record enregistré en 2006. La principale contrepartie de la baisse du dollar américain est une appréciation de l’euro, du yen et d’autres monnaies flottantes telles que le dollar canadien et les monnaies de quelques pays émergents. Cependant, les fluctuations des taux de change ont été moins marquées pour plusieurs pays affichant un excédent élevé des transactions courantes — notamment la Chine et les pays exportateurs de pétrole du Moyen-Orient.
Les effets de contagion directs sur les pays émergents et les pays en développement ont été moins prononcés que lors de turbulences financières antérieures, bien que les entrées de capitaux aient ralenti ces derniers mois et que les émissions aient été modérées. Plusieurs pays qui avaient beaucoup emprunté à l’étranger à court terme ont été davantage touchés. Les répercussions commerciales du ralentissement de l’activité dans les pays avancés ont été limitées jusqu’à présent : elles sont plus manifestes dans les pays qui commercent beaucoup avec les États-Unis. En conséquence, la croissance dans les pays émergents et les pays en développement est restée généralement vigoureuse et équilibrée d’une région à l’autre, alors que l’inflation monte dans de nombreux pays à cause de la bonne tenue des prix de l’alimentation et de l’énergie et de la vigueur de la demande intérieure.
Le ressort des pays émergents et des pays en développement s’explique par leur intégration croissante dans l’économie mondiale et le caractère diversifié de l’envolée actuelle des cours des produits de base, qui a dopé davantage que lors d’expansions antérieures les exportations, l’investissement direct étranger et l’investissement intérieur dans les pays qui exportent ces produits. Comme expliqué au chapitre 5, les pays exportateurs de produits de base ont pu diversifier leurs secteurs exportateurs, notamment en accroissant les exportations de biens manufacturés, et la part des échanges parmi les pays émergents et les pays en développement eux-mêmes a augmenté. Le renforcement des cadres d’action macroéconomiques et l’amélioration des institutions ont été des facteurs importants à cet égard. En conséquence, la croissance de ces pays dépend moins du cycle conjoncturel des pays avancés, bien que les effets de contagion n’aient certainement pas été éliminés.
Perspectives et risques
La croissance mondiale devrait ralentir à 3,7 % en 2008, soit ½ point de moins que prévu dans la mise à jour de janvier des Perspectives et 1¼ de point de moins qu’en 2007. Elle devrait rester plus ou moins inchangée en 2009. La divergence entre les pays avancés et les pays émergents devrait persister, la croissance dans les pays avancés tombant bien en deçà du potentiel. L’économie américaine devrait connaître une légère récession en 2008, en raison des effets de synergie entre les cycles de l’immobilier et des marchés financiers, avant de se redresser modestement en 2009 alors que les institutions financières résolvent lentement leurs problèmes de bilans. En Europe occidentale, la croissance tombera aussi bien en deçà de son potentiel, sous l’effet des répercussions commerciales, des tensions financières et du retournement du cycle immobilier dans certains pays. Par contre, la croissance dans les pays émergents et les pays en développement fléchira modérément, mais restera vigoureuse en 2008 et en 2009. Le ralentissement s’explique par les efforts déployés pour éviter la surchauffe dans certains pays, ainsi que par la contagion commerciale et financière et une modération des cours des produits de base.
Les prévisions de croissance mondiale à court terme continuent d’avoir plus de chances d’être révisées à la baisse qu’à la hausse. Les services du FMI évaluent aujourd’hui à 25 % la probabilité d’un ralentissement de la croissance mondiale à 3 % ou moins en 2008 et en 2009, ce qui équivaudrait à une récession mondiale. Le plus grand risque tient aux événements en cours sur les marchés financiers et particulièrement à la possibilité que les pertes considérables sur les crédits structurés liés au marché américain des prêts hypothécaires à risque et à d’autres secteurs affectent sérieusement les bilans dans le système financier et transforment le resserrement actuel du crédit en une véritable crise du crédit.
L’interaction entre les chocs financiers et la demande intérieure, en particulier par le biais du marché immobilier, demeure un sujet de préoccupation pour les États-Unis et dans une moindre mesure pour l’Europe occidentale et les autres pays avancés. Par contre, la demande intérieure pourrait être plus vigoureuse que prévu dans les pays émergents, mais ces pays restent vulnérables à la contagion commerciale et financière. Par ailleurs, les risques liés aux tensions inflationnistes ont augmenté, du fait de l’envolée des cours sur les marchés tendus des produits de base et de l’orientation à la hausse de l’inflation hors alimentation et énergie.
Enjeux
Les pays du monde entier font face à divers problèmes qui changent rapidement, et, si les circonstances varient d’un pays à l’autre, il sera essentiel, dans un monde de plus en plus multipolaire, de s’attaquer à ces problèmes de manière globale, en tenant compte pleinement des interactions entre les pays. Dans les pays avancés, il est urgent de faire face aux remous sur les marchés financiers et de réagir au risque de ralentissement de la croissance, mais il convient de tenir compte aussi des risques d’inflation et de considérations à plus long terme. Dans de nombreux pays émergents et pays en développement, il reste important de veiller à ce que la croissance vigoureuse actuelle n’entraîne pas une montée de l’inflation et ne crée pas des sources de vulnérabilité, mais ces pays devront être prêts à réagir à un ralentissement de la croissance ou à un durcissement des conditions de financement si la conjoncture extérieure se détériore brutalement.
Pays avancés
Dans les pays avancés, les autorités monétaires doivent trouver un juste équilibre entre atténuer les risques de ralentissement de la croissance et éviter une montée de l’inflation. Aux États-Unis, l’augmentation des risques de révision à la baisse de la croissance, au milieu de l’incertitude considérable qui entoure l’ampleur, la durée et les répercussions des turbulences financières et de la détérioration de l’emploi, justifie les fortes baisses des taux d’intérêt décidées récemment par la Réserve fédérale et la poursuite de l’assouplissement monétaire jusqu’à ce que l’économie se soit raffermie.
Dans la zone euro, si l’inflation actuelle est excessivement élevée, il est prévu qu’elle retombe au-dessous de 2 % en 2009, les perspectives de croissance étant de plus en plus négatives. En conséquence, la Banque centrale européenne peut se permettre d’assouplir sa politique monétaire. Au Japon, il est justifié de maintenir les taux d’intérêt inchangés, bien qu’il soit possible, de manière limitée, de réduire les taux d’intérêt, qui sont déjà bas, si les perspectives de croissance se détérioraient substantiellement.
Au-delà de ces préoccupations immédiates, l’évolution récente sur les marchés financiers a alimenté le débat concernant la prise en compte par les banques centrales des prix des actifs lorsqu’elles décident de l’orientation de leur politique monétaire. Le chapitre 3 examine les liens entre les cycles immobiliers et la politique monétaire. Il conclut que l’expérience récente semble montrer qu’il est justifié d’accorder une plus grande importance aux variations des prix immobiliers dans les décisions de politique monétaire, surtout dans les économies ayant un marché hypothécaire plus développé où les effets d’«accélérateur financier» sont devenus plus prononcés. Cela pourrait se faire dans le cadre d’une stratégie de gestion du risque en «navigant à contre-courant» lorsque les prix de l’immobilier varient rapidement ou s’écartent des fourchettes habituelles, bien qu’il ne soit ni possible ni souhaitable que la politique monétaire adopte des objectifs spécifiques en matière de prix immobiliers.
La politique budgétaire peut jouer un rôle stabilisateur utile dans les pays avancés en cas de ralentissement de l’activité économique, mais elle ne peut compromettre le rééquilibrage budgétaire à moyen terme. En premier lieu, il y a des stabilisateurs automatiques qui devraient offrir un soutien budgétaire en temps voulu, sans compromettre les progrès vers les objectifs à moyen terme. En outre, une relance discrétionnaire supplémentaire se justifie peut-être dans certains pays, étant donné que la vigueur des forces récessionnistes est préoccupante et que les turbulences financières ont peut-être
affaibli le mécanisme normal de transmission de la politique monétaire, mais une telle relance doit être engagée en temps opportun, et être bien ciblée et rapide. Aux États-Unis, où les stabilisateurs automatiques sont assez faibles, la loi adoptée récemment pour relancer l’économie semble pleinement justifiée, et il faudra peut-être trouver les moyens d’accorder une aide publique supplémentaire pour les marchés immobiliers et financiers. Dans la zone euro, les stabilisateurs automatiques sont plus importants et il faut les laisser opérer pleinement autour d’une trajectoire de déficit budgétaire qui est compatible avec des progrès continus vers les objectifs à moyen terme. Les pays dont les objectifs à moyen terme sont en bonne voie d’être atteints peuvent prendre des mesures de relance discrétionnaires supplémentaires si nécessaire. Cependant, dans d’autres pays, les possibilités de laisser opérer les stabilisateurs automatiques pleinement pourraient être limitées par le niveau élevé de la dette publique et des plans d’ajustement qui sont insuffisants pour assurer la viabilité à moyen terme. Au Japon, il est prévu que la dette publique nette reste très élevée en dépit du récent rééquilibrage. En cas de ralentissement économique, on pourrait laisser opérer les stabilisateurs automatiques, mais leur effet sur la demande intérieure serait limité, et il y aurait peu de marge de manoeuvre pour prendre d’autres mesures discrétionnaires.
Les pouvoirs publics doivent continuer de faire face énergiquement aux turbulences financières pour éviter une véritable crise de confiance ou une crise du crédit. Il est prioritaire de rétablir la confiance dans les contreparties, de renforcer les fonds propres et la situation financière des institutions et d’atténuer les tensions sur les liquidités, comme il est noté plus en détail dans l’édition d’avril 2008 du Global Financial Stability Report. D’autres mesures à l’appui du marché immobilier américain, y compris l’utilisation éventuelle du bilan du secteur public, pourraient réduire l’incertitude quant à
l’évolution du système financier, mais il s’agit de veiller à éviter de créer un risque moral excessif. À plus long terme, il faudra améliorer la réglementation des marchés hypothécaires, promouvoir l’indépendance des agences de notation, élargir le périmètre de contrôle, renforcer le cadre de coopération en matière de contrôle et améliorer les mécanismes de résolution des crises.
Pays émergents et pays en développement
Les pays émergents et les pays en développement doivent maîtriser l’inflation tout en ayant conscience des risques de dégradation qui résultent du ralentissement de la croissance dans les pays avancés et de la montée des tensions sur les marchés financiers. Dans certains pays, un nouveau durcissement monétaire sera peut-être nécessaire pour contenir l’inflation. Avec un régime de change flexible, l’appréciation de la monnaie a tendance à fournir un appui utile au resserrement monétaire. Les pays appliquant un taux de change qui est fortement dirigé vis-à-vis du dollar américain ont moins de marge de réaction parce qu’un relèvement des taux d’intérêt pourrait encourager une hausse des entrées de capitaux. La Chine et d’autres pays qui ont diversifié leur économie profiteraient d’un assouplissement de leur régime de change qui dégagerait une plus grande marge de manoeuvre pour la politique monétaire. Pour de nombreux pays exportateurs de pétrole du Moyen-Orient, l’arrimage au dollar américain entrave la politique monétaire, et il sera important que l’accumulation actuelle des dépenses soit modulée de manière à tenir compte de la position conjoncturelle de ces économies et que la priorité soit accordée aux dépenses visant à réduire les goulets d’étranglement de l’offre. Les politiques budgétaires et financières peuvent aussi jouer un rôle utile pour éviter la surchauffe et des problèmes connexes. La maîtrise des dépenses peut contribuer à freiner la demande intérieure, réduire la nécessité d’un resserrement monétaire et atténuer les tensions résultant des entrées de capitaux à court terme. Un contrôle vigilant du secteur financier — en encourageant des normes d’octroi de prêts suffisamment strictes et une solide gestion du risque dans les institutions financières intérieures — peut être bénéfique à la fois en modérant l’effet de la croissance rapide du crédit sur la demande et en réduisant l’accumulation de facteurs de vulnérabilité dans les bilans.
Par ailleurs, les pouvoirs publics de ces pays doivent être prêts à faire face à une conjoncture extérieure plus défavorable, qui pourrait peser sur les résultats commerciaux et les entrées de capitaux. Dans bien des pays, un renforcement du cadre d’action et du bilan du secteur public permettra d’utiliser davantage que par le passé des politiques monétaires et budgétaires anticycliques. En Chine, le rééquilibrage des dernières années offre une grande marge de manoeuvre pour soutenir l’économie par la politique budgétaire, notamment en accélérant le programme d’investissements publics et les réformes pour renforcer les dispositifs de protection sociale, les soins de santé et l’éducation. Dans beaucoup de pays d’Amérique latine, des dispositifs bien établis de ciblage de l’inflation permettront d’assouplir la politique monétaire en cas de fléchissement de l’activité et de diminution des tensions inflationnistes. Ces pays pourraient laisser opérer les stabilisateurs budgétaires automatiques, bien qu’ils ne puissent guère prendre des mesures discrétionnaires de relance budgétaire, étant donné que leur dette publique demeure élevée. Quelques pays émergents ou en développement qui affichent un déficit courant élevé ou sont vulnérables à d’autres égards et qui dépendent des entrées de capitaux devront peut-être durcir
promptement leur politique économique pour préserver la confiance.
Initiatives et actions multilatérales
Une action globale est devenue indispensable face aux problèmes mondiaux. En cas de sérieux ralentissement de l’économie mondiale, il serait envisageable de fournir une aide budgétaire temporaire dans une série de pays qui ont bien assaini leur situation budgétaire au cours des dernières années. Une impulsion budgétaire dans un large groupe de pays qui profiteraient d’une hausse de la demande globale pourrait s’avérer bien plus efficace que des efforts isolés, étant donné les inévitables répercussions internationales d’une augmentation des dépenses dans des économies ouvertes. Il est encore prématuré d’engager une telle action, mais il serait bon que les pays soient prévoyants de manière à pouvoir réagir en temps voulu si un tel soutien s’avère nécessaire.
Il reste important de réduire les risques liés aux déséquilibres courants mondiaux. Il est encourageant de noter que des progrès sont accomplis dans l’application de la stratégie approuvée par le Comité monétaire et financier international et les plans d’action plus détaillés présentés par les participants à la consultation multilatérale sur les déséquilibres mondiaux organisée par le FMI en vue de rééquilibrer la demande intérieure au niveau international, avec l’appui des variations des taux de change réels. Cette feuille de route reste pertinente, mais doit être utilisée de manière souple afin de tenir compte de l’évolution de la conjoncture mondiale. La réduction des obstacles aux échanges reste aussi une priorité importante, mais la lenteur des progrès dans le cycle de Doha est décevante.
L’augmentation des échanges commerciaux a été un facteur important de la bonne tenue récente de l’économie mondiale — et des progrès accomplis récemment dans la lutte contre la pauvreté à l’échelle mondiale — et il reste essentiel de redoubler d’efforts dans ce domaine.
Les engagements pris récemment de mettre en place un cadre d’action conjointe post-Kyoto face aux changements climatiques sont notés avec grand intérêt. Les efforts déployés pour s’adapter à l’accumulation des gaz à effet de serre et pour atténuer celle-ci ont des conséquences macroéconomiques importantes. Celles-ci peuvent être limitées à condition que le plafonnement des émissions repose sur une tarification efficace du carbone qui tient compte des dégâts occasionnés par les émissions. Cette tarification doit être appliquée au niveau international afin de maximiser l’efficience de la réduction des émissions; elle doit être souple afin d’éviter la volatilité et elle doit être équitable afin de ne pas imposer une charge excessive aux pays les moins en mesure de la supporter.
Synthèse Laurent Leloup / CFO-news
Source FMI
Les marchés des produits de base ont poursuivi leur essor en dépit du ralentissement de l’activité mondiale. La forte demande des pays émergents, qui a représenté une bonne partie de l’augmentation de la consommation des produits de base ces dernières années, est un élément moteur de la hausse des cours, alors que la demande liée aux biocarburants a fait monter les prix des principales cultures vivrières. Par ailleurs, l’offre s’ajuste à la hausse des cours avec retard, notamment pour ce qui est du pétrole, et les stocks sur de nombreux marchés sont tombés à des plus bas à moyen ou à long terme. La récente montée des cours des produits de base semble aussi s’expliquer au moins en partie par des facteurs financiers, les produits de base représentant de plus en plus une autre catégorie d’actifs.
Le choc financier qui s’est produit en août 2007, alors que le marché américain des prêts hypothécaires à risque («subprime») était secoué par le retournement de l’envolée des prix immobiliers, s’est propagé rapidement et de manière imprévisible pour infliger de lourdes pertes aux marchés et aux institutions au coeur du système financier. Il a réduit les liquidités sur le marché interbancaire, a pesé sur les fonds propres de grandes banques et a conduit à une réévaluation des risques sur toute une série d’instruments, comme expliqué plus en détail dans l’édition d’avril 2008 du Global Financial Stability Report. La liquidité reste déficiente en dépit des réactions agressives des principales banques centrales, alors que les craintes concernant les risques de crédit se sont intensifiées et se sont étendues bien au-delà du secteur des prêts hypothécaires à risque. Les cours des actions ont reculé aussi du fait de l’intensification des signes de fléchissement économique, et les marchés d’actions et des changes sont restés volatils.
Ces turbulences financières et la réduction du levier d’endettement qui en résulte touchent les mécanismes de crédit bancaires et non bancaires, et les signes d’un rationnement général du crédit s’accumulent dans les pays avancés — même si l’on ne peut pas encore parler d’une véritable crise du crédit. Les normes d’octroi de prêts bancaires aux États-Unis et en Europe occidentale sont durcies, l’émission de titres structurés est réduite et les marges sur les titres de sociétés sont en forte hausse. Les répercussions sont les plus sérieuses aux États-Unis, où elles contribuent à accentuer la correction du
marché immobilier. En Europe occidentale, les principales retombées se font sentir dans les banques les plus directement exposées aux valeurs mobilières américaines de second rang et sous la forme de perturbations des marchés interbancaires et des marchés des titres structurés.
Les récentes tensions financières touchent aussi les marchés des changes. Le taux de change effectif réel du dollar américain a baissé fortement depuis le milieu de 2007 alors que l’investissement étranger dans les obligations et les actions américaines souffre de la diminution de la confiance dans la liquidité et le rendement de ces actifs, ainsi que de la dégradation des perspectives de croissance et de la baisse des taux aux États-Unis. La dépréciation du dollar a dopé les exportations nettes et a contribué à réduire le déficit des transactions courantes des États-Unis à moins de 5 % du PIB au quatrième trimestre 2007, soit plus de 1½ % du PIB de moins que le record enregistré en 2006. La principale contrepartie de la baisse du dollar américain est une appréciation de l’euro, du yen et d’autres monnaies flottantes telles que le dollar canadien et les monnaies de quelques pays émergents. Cependant, les fluctuations des taux de change ont été moins marquées pour plusieurs pays affichant un excédent élevé des transactions courantes — notamment la Chine et les pays exportateurs de pétrole du Moyen-Orient.
Les effets de contagion directs sur les pays émergents et les pays en développement ont été moins prononcés que lors de turbulences financières antérieures, bien que les entrées de capitaux aient ralenti ces derniers mois et que les émissions aient été modérées. Plusieurs pays qui avaient beaucoup emprunté à l’étranger à court terme ont été davantage touchés. Les répercussions commerciales du ralentissement de l’activité dans les pays avancés ont été limitées jusqu’à présent : elles sont plus manifestes dans les pays qui commercent beaucoup avec les États-Unis. En conséquence, la croissance dans les pays émergents et les pays en développement est restée généralement vigoureuse et équilibrée d’une région à l’autre, alors que l’inflation monte dans de nombreux pays à cause de la bonne tenue des prix de l’alimentation et de l’énergie et de la vigueur de la demande intérieure.
Le ressort des pays émergents et des pays en développement s’explique par leur intégration croissante dans l’économie mondiale et le caractère diversifié de l’envolée actuelle des cours des produits de base, qui a dopé davantage que lors d’expansions antérieures les exportations, l’investissement direct étranger et l’investissement intérieur dans les pays qui exportent ces produits. Comme expliqué au chapitre 5, les pays exportateurs de produits de base ont pu diversifier leurs secteurs exportateurs, notamment en accroissant les exportations de biens manufacturés, et la part des échanges parmi les pays émergents et les pays en développement eux-mêmes a augmenté. Le renforcement des cadres d’action macroéconomiques et l’amélioration des institutions ont été des facteurs importants à cet égard. En conséquence, la croissance de ces pays dépend moins du cycle conjoncturel des pays avancés, bien que les effets de contagion n’aient certainement pas été éliminés.
Perspectives et risques
La croissance mondiale devrait ralentir à 3,7 % en 2008, soit ½ point de moins que prévu dans la mise à jour de janvier des Perspectives et 1¼ de point de moins qu’en 2007. Elle devrait rester plus ou moins inchangée en 2009. La divergence entre les pays avancés et les pays émergents devrait persister, la croissance dans les pays avancés tombant bien en deçà du potentiel. L’économie américaine devrait connaître une légère récession en 2008, en raison des effets de synergie entre les cycles de l’immobilier et des marchés financiers, avant de se redresser modestement en 2009 alors que les institutions financières résolvent lentement leurs problèmes de bilans. En Europe occidentale, la croissance tombera aussi bien en deçà de son potentiel, sous l’effet des répercussions commerciales, des tensions financières et du retournement du cycle immobilier dans certains pays. Par contre, la croissance dans les pays émergents et les pays en développement fléchira modérément, mais restera vigoureuse en 2008 et en 2009. Le ralentissement s’explique par les efforts déployés pour éviter la surchauffe dans certains pays, ainsi que par la contagion commerciale et financière et une modération des cours des produits de base.
Les prévisions de croissance mondiale à court terme continuent d’avoir plus de chances d’être révisées à la baisse qu’à la hausse. Les services du FMI évaluent aujourd’hui à 25 % la probabilité d’un ralentissement de la croissance mondiale à 3 % ou moins en 2008 et en 2009, ce qui équivaudrait à une récession mondiale. Le plus grand risque tient aux événements en cours sur les marchés financiers et particulièrement à la possibilité que les pertes considérables sur les crédits structurés liés au marché américain des prêts hypothécaires à risque et à d’autres secteurs affectent sérieusement les bilans dans le système financier et transforment le resserrement actuel du crédit en une véritable crise du crédit.
L’interaction entre les chocs financiers et la demande intérieure, en particulier par le biais du marché immobilier, demeure un sujet de préoccupation pour les États-Unis et dans une moindre mesure pour l’Europe occidentale et les autres pays avancés. Par contre, la demande intérieure pourrait être plus vigoureuse que prévu dans les pays émergents, mais ces pays restent vulnérables à la contagion commerciale et financière. Par ailleurs, les risques liés aux tensions inflationnistes ont augmenté, du fait de l’envolée des cours sur les marchés tendus des produits de base et de l’orientation à la hausse de l’inflation hors alimentation et énergie.
Enjeux
Les pays du monde entier font face à divers problèmes qui changent rapidement, et, si les circonstances varient d’un pays à l’autre, il sera essentiel, dans un monde de plus en plus multipolaire, de s’attaquer à ces problèmes de manière globale, en tenant compte pleinement des interactions entre les pays. Dans les pays avancés, il est urgent de faire face aux remous sur les marchés financiers et de réagir au risque de ralentissement de la croissance, mais il convient de tenir compte aussi des risques d’inflation et de considérations à plus long terme. Dans de nombreux pays émergents et pays en développement, il reste important de veiller à ce que la croissance vigoureuse actuelle n’entraîne pas une montée de l’inflation et ne crée pas des sources de vulnérabilité, mais ces pays devront être prêts à réagir à un ralentissement de la croissance ou à un durcissement des conditions de financement si la conjoncture extérieure se détériore brutalement.
Pays avancés
Dans les pays avancés, les autorités monétaires doivent trouver un juste équilibre entre atténuer les risques de ralentissement de la croissance et éviter une montée de l’inflation. Aux États-Unis, l’augmentation des risques de révision à la baisse de la croissance, au milieu de l’incertitude considérable qui entoure l’ampleur, la durée et les répercussions des turbulences financières et de la détérioration de l’emploi, justifie les fortes baisses des taux d’intérêt décidées récemment par la Réserve fédérale et la poursuite de l’assouplissement monétaire jusqu’à ce que l’économie se soit raffermie.
Dans la zone euro, si l’inflation actuelle est excessivement élevée, il est prévu qu’elle retombe au-dessous de 2 % en 2009, les perspectives de croissance étant de plus en plus négatives. En conséquence, la Banque centrale européenne peut se permettre d’assouplir sa politique monétaire. Au Japon, il est justifié de maintenir les taux d’intérêt inchangés, bien qu’il soit possible, de manière limitée, de réduire les taux d’intérêt, qui sont déjà bas, si les perspectives de croissance se détérioraient substantiellement.
Au-delà de ces préoccupations immédiates, l’évolution récente sur les marchés financiers a alimenté le débat concernant la prise en compte par les banques centrales des prix des actifs lorsqu’elles décident de l’orientation de leur politique monétaire. Le chapitre 3 examine les liens entre les cycles immobiliers et la politique monétaire. Il conclut que l’expérience récente semble montrer qu’il est justifié d’accorder une plus grande importance aux variations des prix immobiliers dans les décisions de politique monétaire, surtout dans les économies ayant un marché hypothécaire plus développé où les effets d’«accélérateur financier» sont devenus plus prononcés. Cela pourrait se faire dans le cadre d’une stratégie de gestion du risque en «navigant à contre-courant» lorsque les prix de l’immobilier varient rapidement ou s’écartent des fourchettes habituelles, bien qu’il ne soit ni possible ni souhaitable que la politique monétaire adopte des objectifs spécifiques en matière de prix immobiliers.
La politique budgétaire peut jouer un rôle stabilisateur utile dans les pays avancés en cas de ralentissement de l’activité économique, mais elle ne peut compromettre le rééquilibrage budgétaire à moyen terme. En premier lieu, il y a des stabilisateurs automatiques qui devraient offrir un soutien budgétaire en temps voulu, sans compromettre les progrès vers les objectifs à moyen terme. En outre, une relance discrétionnaire supplémentaire se justifie peut-être dans certains pays, étant donné que la vigueur des forces récessionnistes est préoccupante et que les turbulences financières ont peut-être
affaibli le mécanisme normal de transmission de la politique monétaire, mais une telle relance doit être engagée en temps opportun, et être bien ciblée et rapide. Aux États-Unis, où les stabilisateurs automatiques sont assez faibles, la loi adoptée récemment pour relancer l’économie semble pleinement justifiée, et il faudra peut-être trouver les moyens d’accorder une aide publique supplémentaire pour les marchés immobiliers et financiers. Dans la zone euro, les stabilisateurs automatiques sont plus importants et il faut les laisser opérer pleinement autour d’une trajectoire de déficit budgétaire qui est compatible avec des progrès continus vers les objectifs à moyen terme. Les pays dont les objectifs à moyen terme sont en bonne voie d’être atteints peuvent prendre des mesures de relance discrétionnaires supplémentaires si nécessaire. Cependant, dans d’autres pays, les possibilités de laisser opérer les stabilisateurs automatiques pleinement pourraient être limitées par le niveau élevé de la dette publique et des plans d’ajustement qui sont insuffisants pour assurer la viabilité à moyen terme. Au Japon, il est prévu que la dette publique nette reste très élevée en dépit du récent rééquilibrage. En cas de ralentissement économique, on pourrait laisser opérer les stabilisateurs automatiques, mais leur effet sur la demande intérieure serait limité, et il y aurait peu de marge de manoeuvre pour prendre d’autres mesures discrétionnaires.
Les pouvoirs publics doivent continuer de faire face énergiquement aux turbulences financières pour éviter une véritable crise de confiance ou une crise du crédit. Il est prioritaire de rétablir la confiance dans les contreparties, de renforcer les fonds propres et la situation financière des institutions et d’atténuer les tensions sur les liquidités, comme il est noté plus en détail dans l’édition d’avril 2008 du Global Financial Stability Report. D’autres mesures à l’appui du marché immobilier américain, y compris l’utilisation éventuelle du bilan du secteur public, pourraient réduire l’incertitude quant à
l’évolution du système financier, mais il s’agit de veiller à éviter de créer un risque moral excessif. À plus long terme, il faudra améliorer la réglementation des marchés hypothécaires, promouvoir l’indépendance des agences de notation, élargir le périmètre de contrôle, renforcer le cadre de coopération en matière de contrôle et améliorer les mécanismes de résolution des crises.
Pays émergents et pays en développement
Les pays émergents et les pays en développement doivent maîtriser l’inflation tout en ayant conscience des risques de dégradation qui résultent du ralentissement de la croissance dans les pays avancés et de la montée des tensions sur les marchés financiers. Dans certains pays, un nouveau durcissement monétaire sera peut-être nécessaire pour contenir l’inflation. Avec un régime de change flexible, l’appréciation de la monnaie a tendance à fournir un appui utile au resserrement monétaire. Les pays appliquant un taux de change qui est fortement dirigé vis-à-vis du dollar américain ont moins de marge de réaction parce qu’un relèvement des taux d’intérêt pourrait encourager une hausse des entrées de capitaux. La Chine et d’autres pays qui ont diversifié leur économie profiteraient d’un assouplissement de leur régime de change qui dégagerait une plus grande marge de manoeuvre pour la politique monétaire. Pour de nombreux pays exportateurs de pétrole du Moyen-Orient, l’arrimage au dollar américain entrave la politique monétaire, et il sera important que l’accumulation actuelle des dépenses soit modulée de manière à tenir compte de la position conjoncturelle de ces économies et que la priorité soit accordée aux dépenses visant à réduire les goulets d’étranglement de l’offre. Les politiques budgétaires et financières peuvent aussi jouer un rôle utile pour éviter la surchauffe et des problèmes connexes. La maîtrise des dépenses peut contribuer à freiner la demande intérieure, réduire la nécessité d’un resserrement monétaire et atténuer les tensions résultant des entrées de capitaux à court terme. Un contrôle vigilant du secteur financier — en encourageant des normes d’octroi de prêts suffisamment strictes et une solide gestion du risque dans les institutions financières intérieures — peut être bénéfique à la fois en modérant l’effet de la croissance rapide du crédit sur la demande et en réduisant l’accumulation de facteurs de vulnérabilité dans les bilans.
Par ailleurs, les pouvoirs publics de ces pays doivent être prêts à faire face à une conjoncture extérieure plus défavorable, qui pourrait peser sur les résultats commerciaux et les entrées de capitaux. Dans bien des pays, un renforcement du cadre d’action et du bilan du secteur public permettra d’utiliser davantage que par le passé des politiques monétaires et budgétaires anticycliques. En Chine, le rééquilibrage des dernières années offre une grande marge de manoeuvre pour soutenir l’économie par la politique budgétaire, notamment en accélérant le programme d’investissements publics et les réformes pour renforcer les dispositifs de protection sociale, les soins de santé et l’éducation. Dans beaucoup de pays d’Amérique latine, des dispositifs bien établis de ciblage de l’inflation permettront d’assouplir la politique monétaire en cas de fléchissement de l’activité et de diminution des tensions inflationnistes. Ces pays pourraient laisser opérer les stabilisateurs budgétaires automatiques, bien qu’ils ne puissent guère prendre des mesures discrétionnaires de relance budgétaire, étant donné que leur dette publique demeure élevée. Quelques pays émergents ou en développement qui affichent un déficit courant élevé ou sont vulnérables à d’autres égards et qui dépendent des entrées de capitaux devront peut-être durcir
promptement leur politique économique pour préserver la confiance.
Initiatives et actions multilatérales
Une action globale est devenue indispensable face aux problèmes mondiaux. En cas de sérieux ralentissement de l’économie mondiale, il serait envisageable de fournir une aide budgétaire temporaire dans une série de pays qui ont bien assaini leur situation budgétaire au cours des dernières années. Une impulsion budgétaire dans un large groupe de pays qui profiteraient d’une hausse de la demande globale pourrait s’avérer bien plus efficace que des efforts isolés, étant donné les inévitables répercussions internationales d’une augmentation des dépenses dans des économies ouvertes. Il est encore prématuré d’engager une telle action, mais il serait bon que les pays soient prévoyants de manière à pouvoir réagir en temps voulu si un tel soutien s’avère nécessaire.
Il reste important de réduire les risques liés aux déséquilibres courants mondiaux. Il est encourageant de noter que des progrès sont accomplis dans l’application de la stratégie approuvée par le Comité monétaire et financier international et les plans d’action plus détaillés présentés par les participants à la consultation multilatérale sur les déséquilibres mondiaux organisée par le FMI en vue de rééquilibrer la demande intérieure au niveau international, avec l’appui des variations des taux de change réels. Cette feuille de route reste pertinente, mais doit être utilisée de manière souple afin de tenir compte de l’évolution de la conjoncture mondiale. La réduction des obstacles aux échanges reste aussi une priorité importante, mais la lenteur des progrès dans le cycle de Doha est décevante.
L’augmentation des échanges commerciaux a été un facteur important de la bonne tenue récente de l’économie mondiale — et des progrès accomplis récemment dans la lutte contre la pauvreté à l’échelle mondiale — et il reste essentiel de redoubler d’efforts dans ce domaine.
Les engagements pris récemment de mettre en place un cadre d’action conjointe post-Kyoto face aux changements climatiques sont notés avec grand intérêt. Les efforts déployés pour s’adapter à l’accumulation des gaz à effet de serre et pour atténuer celle-ci ont des conséquences macroéconomiques importantes. Celles-ci peuvent être limitées à condition que le plafonnement des émissions repose sur une tarification efficace du carbone qui tient compte des dégâts occasionnés par les émissions. Cette tarification doit être appliquée au niveau international afin de maximiser l’efficience de la réduction des émissions; elle doit être souple afin d’éviter la volatilité et elle doit être équitable afin de ne pas imposer une charge excessive aux pays les moins en mesure de la supporter.
Synthèse Laurent Leloup / CFO-news
Source FMI
