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Lundi 22 Mars 2021

Le meilleur des mondes


Lettre du 19 mars 2021 rédigée par Eric Galiègue - VALQUANT.



Nous avons déjà titré notre commentaire hebdomadaire en reprenant le titre du fameux roman d’Aldous Uxley, et pourtant nous ne résistons pas à la tentation de l’évoquer à nouveau. Publié en 1932, ce roman est d’une incroyable clairvoyance sur l’évolution de notre société. Uxley, comme Orwell, décrit une société devenue totalement artificielle, ou la liberté a disparu. Notre propos n’est pas de commenter ce monument de la littérature américaine d’anticipation, mais de présenter le Meilleur des Mondes vécu par Wall Street actuellement. Le Grand Prêtre Powell a décrit dans son homélie de cette semaine le Meilleur des Mondes pour Wall Street. Il faudra conserver, encadrer et exposer le tableau des nouvelles hypothèses retenues par la Banque Centrale américaine pour les prochaines années. Nous l’avons repris dans notre chronique de l’analyse critique de l’actualité, et il est véritablement stupéfiant. On y voit que :

1/ La Fed a rehaussé fortement son anticipation de croissance pour 2021 et plus marginalement pour 2022. Elle est relevée respectivement de 4,2% à 6,5% et de 3,2% à 3,3%. Pour l’année en cours, il y a naturellement un rattrapage après la baisse de l’année 2020. Mais il faut rappeler que cette baisse a été limitée finalement à 3,5%, ce qui signifie que la progression de 2021 sera près de deux fois plus importante que la baisse de 2021. Au-delà, en 2023, le PIB est attendu en hausse de plus de 2%, et légèrement en deçà de ce niveau au-delà (1,8%).

2/ Elle anticipe désormais un taux de chômage de 4,5% en 2021, au lieu de 5% en décembre dernier, et une convergence vers un taux de 3,5% en 2023…alors que le taux de chômage de long terme (« long run ») est anticipé à 4%. Cela signifie que dès 2022, le taux de chômage sera inférieur à sa norme de long terme, ce que l’on peut considérer comme un indice de tension.

3/ Les hypothèses d’inflation ont été rehaussées de 0,4% pour 2021 et de 0,1% pour les deux années suivantes. Elle reste limitée à plus ou moins 2%. Étonnamment, la Fed n’a pas d’anticipation de long terme sur l’inflation.

4/ Jusque 2023, la Fed laisserait son taux de base inchangé à 0,1% (« Projected appropiate policy path »), et indique un taux de long terme de 2,5%.

Face à de telles données, Wall Street se retrouve vraiment dans le Meilleur des Mondes, comme peut être jamais elle l’a vécu. Les dernières incantations du Grand Prêtre Powell invoquent une inflation transitoire, et une croissance minimale (volume et prix), de 8,9% cette année et de 5,3% l’année prochaine …Surtout, il continue a alimenter la création monétaire en revalidant les mesures d’exception prises il y a un an, lorsque le PIB chutait et que le risque de crise financière était majeur : l’achat mensuel sur le marché financier de 120 Mds$ d’actifs, soit 1 440 Mds en rythme annuel, soit encore 7% environ du PIB. Par ailleurs, il « garantit » que les taux monétaires de la Fed ne seront pas relevés avant la fin 2023. Ce cocktail justifie tous les excès de Wall Street. On le voit d’ailleurs avec les valorisations actuelles du Nasdaq et des Fintech. Le Marché saura-t-il défier le Grand Prêtre ? Oui, en tous cas sur le marché obligataire. En effet, même si l’on veut croire en un retour à la normale en 2023, le « taux naturel » des obligations selon l’économiste des années 20 Wicksell, doit être égal au taux de croissance en volume augmenté de la variation des prix. Si la croissance naturelle de l’économie américaine est de 1,8%, et son inflation de l’ordre de 2%, le taux naturel des obligations devrait être de l’ordre de 3,5 - 4%. Ce taux n’a pas été pratiqué depuis les premières interventions non conventionnelles de la Fed, au cours de la crise de 2008.

Cela semble bien démontrer que les taux obligataires pratiqués depuis plus de 10 ans sont bien artificiels, et ne correspondent pas au taux naturel. C’est bien le défi que les marchés ont lancé au Grand Prêtre Powell : comment les taux obligataires peuvent-ils doubler sans créer une chute du cours des actifs dans la sphère financière et ensuite une récession dans la sphère réelle ? La Fed se retrouve face à un paradoxe majeur : si son action est efficace, elle conduit automatiquement à un doublement des taux obligataires…ce qui peut provoquer une crise financière et économique majeure. Le passage de 1,7% à 3,8% des taux d’une obligation à 10 ans induit une perte de 20%. Si elle est subie sur 18 mois, elle peut ne pas être trop mal vécue. Si elle est subie sur 6 mois, cela peut virer au cauchemar…

Investisseurs : 5 850 points est actuellement le niveau au-delà duquel nous recommandons de sous pondérer les actions. Une hausse vers 6 150 puis 6 300 points comme ultime sommet du cycle actuel est néanmoins possible à court terme.

Tendance sur les marchés de taux et de devises : Le taux des obligations du trésor américain a touché un nouveau plus haut, au-delà de 1,7%. Le taux de l’OAT 10 ans se rapproche de 0.

Tendances récentes sur les matières premières : Le cours du pétrole Brent consolide sa hausse des dernières semaines ; le cours des matières premières en général demeure très haussier.
Eric Galiègue
Eric Galiègue

Eric GALIEGUE
Analyste financier indépendant,

Président de VALQUANT EXPERTYSE SAS
Membre de l'AFITE
Enregistré à l' ORIAS sous le N° 11059738

7 rue Greffulhe
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