Les marchés n’ont toujours pas trouvé leur équilibre et les gouvernements du sud de l’Europe observent nerveusement la suite des évènements. Que se passe-t-il? Les programmes de relance ont été établis le week-end du 8 et du 9 mai à Bruxelles. En plus du programme de 80 milliards d’euros déjà accordé pour la Grèce, les pays de l’Union Européenne ont ouvert une ligne de crédit de 500 milliards d’euros pour les pays en difficulté. Le Fonds Monétaire International y a ajouté 280 milliards supplémentaires. La force motrice derrière tout cela est le président français Nicolas Sarkozy qui a conspiré avec les dirigeants des pays du sud de l’Europe. Les banques françaises, beaucoup trop exposées aux obligations des gouvernements du sud de l’Europe, furent les principaux bénéficiaires de ces plans de sauvetage.

Puisque en dehors du plan grec, décidé précédemment, aucune autre mesure n’était à l’ordre du jour de la réunion de Bruxelles, la Chancelière allemande Angela Merkel pensait qu’elle pouvait sans problème se rendre à Moscou pour commémorer la fin de la seconde guerre mondiale - contrairement à Sarkozy qui a décliné l’invitation du Premier ministre russe Vladimir Poutine. La situation s’est compliquée lorsque le chef de la délégation allemande à la réunion de l’UE est tombé malade et dû être transporté à l’hôpital dès son arrivée à Bruxelles. La délégation allemande était donc décapitée.

Proclamant une crise systémique de l’euro, Sarkozy a profité de la situation et prit les allemands par surprise. Il a réclamé d’énormes sommes d’argent et, selon le Premier ministre espagnol José Luis Zapatero, a menacé de sortir la France de l’euro et de briser l’axe franco-allemand à moins que l’Allemagne ne relâche les cordons de sa bourse. Après à peine deux jours de négociations, la clause de non renflouement du Traité de Maastricht, qui pour l’Allemagne constituait une des conditions pour abandonner le deutschemark, était défunte. Le «Club Med», ainsi que les Allemands qualifient les pays du sud de l’Europe, avait pris le dessus sur l’Europe.

Même la Banque Centrale Européenne s’y est mise, achetant des obligations de pays surendettés en utilisant une faille du Traité de Maastricht et ignorant les représentants allemands de la Banque. La maison Europe a tremblé. Le président de l’Allemagne a démissionné peu après l’adoption de ces décisions - certains prétendent qu’il a démissionné à cause des décisions qui ont été adoptées. L’élite politique allemande enrage, et des voix s’élèvent en faveur d’une partition de l’euro en deux zones, celle du nord et celle du sud, et la France serait rattachée à cette dernière.

Je ne partage pas cette vision. L’euro a protégé l’Europe avec succès contre les risques de change, et constitue une étape importante vers l’intégration européenne. De plus, la stabilité apportée par l’axe franco-allemand est indispensable à l’Europe.

Les tensions créées par la témérité de Sarkozy menacent néanmoins la stabilité politique de l’Europe, accentuant l’incertitude des marchés par rapport à ce qu’un plan plus prudent et coordonné aurait impliqué. Les programmes qui ont été conclu ne suffiront pas à rassurer les créanciers, et il y peu de chance que l’Allemagne accepte de s’incliner à nouveau devant Sarkozy au cours des négociations à venir pour prolonger les mesures de sauvetage - du moins tel qu’elles sont conçues aujourd’hui - au-delà de la période de trois ans initialement stipulée. Les arguments avancés pour justifier ce coup sont contestables. Afin de contourner la clause de non-renflouement, Sarkozy et certains autres dirigeants européens ont dramatisé la faiblesse des obligations d’état sud européennes et la hausse correspondante des écarts de taux d’intérêt. En proclamant officiellement une crise systémique de l’euro - lorsqu’en fait ce n’était qu’une réaction fébrile des marchés par rapport aux obligations de certains pays européens - ils pouvaient invoquer l’Article 122 du Traité de l’Union, prévu pour aider les états membres en cas de désastre naturel hors de leur contrôle.

La proclamation d’une crise systémique n’a fait que rajouter de l’huile sur le feu. Les investisseurs ont pris les dirigeants européens au mot, parce que les hommes politiques ont habituellement tendance à minimiser plutôt qu’à surestimer les crises.

L’écart moyen des taux d’intérêt entre les pays protégés par le nouveau plan de sauvetage et L’Allemagne était de 1,08 points le 7 mai dernier, lorsque l’on prétendait que le monde était au bord du gouffre. Puis il semble que les plans de relance aient poussé les écarts vers des valeurs bien plus basses ; mais la lecture des dirigeants européens de la crise gagnant du terrain auprès d’un nombre croissant d’intervenants sur les marchés, l’optimisme s’est évanoui. Dans la semaine qui a précédé le 18 juin, l’écart moyen était remonté à 1,1 point.

A l’évidence, le marché est aujourd’hui aussi fébrile qu’il ne l’était lors de ce fameux week-end de mai. Mais on est loin du démembrement de l’euro. En 1995, peu avant l’annonce de l’euro, les écarts de taux d’intérêts étaient de 2,6 points, plus de deux fois les niveaux actuels. L’euro était tout simplement à l’abri du danger lorsque les dirigeants européens ont pris la décision de le sauver, et il n’est pas plus en danger aujourd’hui. Les marchés sont juste en train de tendre vers un nouvel équilibre avec des écarts de taux d’intérêt supérieurs, qui reflètent le risque de défaut plus élevé de certains pays européens - un peu comme à l’époque d’avant l’euro, mais en moins extrême. Il n’y rien de mal à cela. L’ajustement des marchés prendra fin lorsque des écarts de taux appropriés seront trouvés. Toutes tentatives politiques d’arrêter prématurément ce processus sont vouées à l’échec. Il n’y a aucune raison de céder à la panique, et toutes les raisons de garder son calme et d’attendre qu’un nouvel équilibre s’impose.

Les écarts de taux d’intérêt entre les titres sûrs et les titres à risque sont naturels au fonctionnement des marchés du crédit. Ils signalent les risques potentiels et obligent les emprunteurs à respecter une discipline budgétaire. C’est exactement ce dont l’Europe a besoin. Le Pacte de croissance et de stabilité, destiné à punir les pays qui ne respectent pas le seuil de déficit de 3% du PIB, était une farce : aucun des pays frondeurs n’a été puni. Heureusement, les marchés de capitaux s’en sont finalement mêlés pour imposer aux gouvernements de dures contraintes budgétaires.

Cette discipline freinera les gigantesques importations de capitaux des pays à la périphérie de l’Europe et mettra fin à la surchauffe créée par la convergence des taux d’intérêt apportée par l’euro. Ces pays traverseront une crise, ce qui réduira leur inflation (les amenant peutêtre jusqu’à une déflation), améliorera leur compétitivité, et réduira leur déficit de compte courant. Inversement, l’Allemagne, ayant souffert d’une déflation relative et d’une crise prolongée avec l’euro, devrait connaître un boom inflationniste qui affaiblira sa compétitivité et ses surplus de compte courant. La Ministre des finances française, Christine Lagarde, qui s’est souvent plainte des déséquilibres commerciaux en Europe, devrait approuver ces réactions des marchés qui ont été involontairement encouragées par son président.

L’Agefi, quotidien de l’Agence économique et financière à Genève
www.agefi.com