Les banques n'ont plus le monopole des prêts accordés aux PME. Ainsi, dès 2013, des plate-formes de crowdlending remettent au goût du jour le bon de caisse, un titre de créance créé en 1937et tombé en désuétude, afin de permettre à des particuliers, mais également à des institutionnels, de prêter directement de l'argent à des PME, en bénéficiant d'un cadre réglementaire souple, celui des « minibons ». C'est ce titre de créance qu'a choisi le gouvernement pour expérimenter la technologie blockchain.

Qu’est-ce que la blockchain ? [1]

La « blockchain » est une technologie qui peut se résumer en décrivant ses deux principales fonctions :
- Elle permet de garantir la validité d’une opération de cession entre deux investisseurs sans recourir à un tiers à l’opération (une banque par exemple) qui serait chargé d’effectuer ce contrôle ;
- Elle enregistre, tout au long de la vie d’un titre, chacune des opérations de cession dont il a fait l’objet, dans un « bloc » qui vient s’ajouter aux blocs précédents, l’ensemble de ces blocs constituant un registre de l’historique des transactions. Cela permet de retracer de manière très transparente le « cheminement » du titre depuis son émission. Tous les participants à la blockchain ont accès à ce registre, qui est donc « partagé » (ou distribué).

La blockchain, ou plutôt le "dispositif d'enregistrement électronique partagé", fait ainsi son apparition dans le Code Monétaire et Financier.

Créée à l’origine pour gérer les monnaies digitales comme le Bitcoin, la technologie blockchain est actuellement mise en avant, non seulement par les gouvernements, les médias, mais également par les institutions financières.

La blockchain, en tant que technologie de stockage et de transmission d’informations transparente, sécurisée, et fonctionnant sans organe central de contrôle, pourrait faire évoluer considérablement l'architecture centralisée des services financiers actuels.

Banco Santander [2] estime ainsi que l'utilisation de la blockchain couplée à l'Internet of Things permettrait de réduire les coûts de structure des banques de 15 à 20 milliards USD par an. Dans ce contexte, il n'est pas étonnant que les initiatives visant à appliquer la technologie blockchain au secteur financier foisonnent. On estime ainsi que plus d'un milliard de dollars ont été investis dans des start-up blockchain, dont plus de la moitié aux Etats-Unis.

Nous vous proposons ici un aperçu des deux grands modèles de blockchains, des stratégies mises en place par les institutions financières pour appréhender cette technologie, puis nous ferons un focus sur trois applications de la blockchain au monde financier, et enfin nous essaierons d'anticiper les grandes étapes du développement de cette technologie.

Blockchain publique et blockchain privée

On entend par blockchain publique un réseau pair-à-pair (« peer to peer ») libre d'accès, dans lequel les participants peuvent avoir accès à l'intégralité du registre, effectuer des transactions librement et participer à leur validation.

Il existe différents types de blockchains privées, mais on peut les définir par opposition au concept de blockchain publique : l'accès peut être restreint, les informations du registre seulement accessibles par des membres qualifiés, de même que la validation des transactions.

L'analogie qui revient souvent est que la blockchain privée est à la publique ce que l'intranet est à l'internet.

La blockchain du Bitcoin est à ce jour la plus grande base de données décentralisée, anonyme, et publique.

Les acteurs du monde financier ont suivi avec un mélange de scepticisme et de curiosité le développement du Bitcoin, qui propose une alternative radicale aux systèmes de paiement actuels, en rendant possible le transfert de fonds à l'autre bout du monde, à peu de frais, et en quasi temps réel.

Mais ce qu'a réalisé le Bitcoin, le passage d'un fonctionnement centralisé à une organisation décentralisée, peut s'appliquer à bien d'autres activités bancaires. En effet, la grande majorité des titres financiers (actions, obligations, produits dérivés, etc.) existent aujourd'hui de façon purement électronique, leur gestion est centralisée auprès de tiers de confiance, et engendre des coûts de fonctionnement importants.

L'adoption de la technologie blockchain pour gérer la vie de ces titres permettrait d'économiser du temps et de l'argent, en éliminant des systèmes redondants, et en apportant une référence unique à tous les participants du marché.

Cependant, certaines spécificités des blockchains publiques ne sont pas souhaitées par l'industrie.

On pense à l'anonymisation des transactions, à l'impossibilité de modifier une transaction une fois celle-ci validée par les nœuds du réseau, aux problématiques de confidentialité des données, ou encore à la sécurité du réseau.

La start-up Ripple, fondée en 2012, a été la première à susciter l'intérêt des grands acteurs de l'industrie financière, rassurés par le fait que ce réseau de paiement ne soit pas ouvert à tous.

A partir de 2015, l'industrie financière dans son ensemble a commencé à voir dans la blockchain le futur des services financiers.

De nombreuses initiatives ont ainsi été lancées par des banques, des bourses, des gestionnaires d'actifs, ou encore des acteurs du post-marché pour valider l'apport de la blockchain dans des activités aussi diverses que le règlement-livraison de titres, la gestion de flux financiers et les opérations sur titres, le trade finance, la gestion d'actifs structurés, ou encore la lutte anti-blanchiment.

On a alors assisté à l'émergence de projets de blockchains privées, créées sur-mesure pour répondre aux attentes de l'industrie financière, basées par exemple sur des méthodes de consensus différentes. On perd ici une caractéristique essentielle de la blockchain : la décentralisation.

Peut-on alors toujours parler de blockchain quand on évoque ces initiatives privées ?

Réponses du secteur financier

Afin d'étudier les promesses de la technologie blockchain, et au-delà de leurs efforts isolés, les grands acteurs des services financiers se sont souvent rassemblés en consortium.

Le consortium R3, du nom de la start-up new yorkaise à son origine, réunit entre autres Barclays, Goldman Sachs, J.P. Morgan, Royal Bank of Canada, mais également la Société Générale, BNPP, ou encore Natixis. Son but est d'établir une sorte de standard de place d'utilisation de la blockchain.

Il est intéressant de noter que ce consortium planche sur des architectures différentes de la blockchain, dans lesquelles l'enregistrement et la validation des transactions ne se ferait plus par tous les nœuds du réseau pair-à-pair, mais seulement par les parties concernées par la transaction. Ce projet baptisé Corda [3] est explicite "we are not building a blockchain".

En France, la CDC a lancé un groupe de travail sur la blockchain, qui réunit AXA, le Crédit Agricole, BNPP, CNP Assurances, le groupe BPCE, et des start-up (Blockchain Solutions, Paymium, Cellabz) pour déterminer des pistes d'application de cette technologie.

Le projet Hyperledger, mené par la fondation Linux, a pour but de créer un standard commun aux différents secteurs de l'économie. Il réunit IBM, qui a fait don de plus de 40 000 lignes de code, Accenture, Fujitsu, Intel, les bourses CME et Deutsche Börse, le consortium R3, et la start-up Digital Asset, sur laquelle nous reviendrons.

Enfin, la start-up Chain a récemment lancé Chain Open Standard : une blockchain privée, open-source, avec entre autres le soutien de Citi, Visa, du Nasdaq, ou encore d'Orange.

Si les contours des projets menés par ces consortiums sont encore flous, intéressons-nous maintenant à trois cas d'usages concrets de la blockchain, appliquée au financement de sociétés non cotées, à la lutte anti-blanchiment, et au règlement-livraison de titres.

Application au financement de sociétés non cotées

Un régime juridique adapté et une règlementation souple sont bien souvent des pré-requis essentiels au développement et à l'adoption de technologies de ruptures.

Comme les obligations réglementaires des sociétés non cotées sont allégées, les institutions financières se sont intéressées de près à l'adoption de la technologie blockchain sur ce secteur de leur activité.

C'est le cas par exemple du Nasdaq, qui fut le premier marché d'actions électronique ouvert dans le monde, et le seul à fonctionner ainsi pendant 15 ans.

Le Nasdaq a dévoilé en novembre 2015 sa solution Linq, développée avec la start-up Chain. Elle doit permettre aux entreprises non cotées d'émettre, de transférer, et de gérer la vie de leurs titres de façon efficace et transparente. Un groupe pilote d'entreprises non cotées a été mis en place pour tester la solution.

Il est encore difficile d'employer le terme blockchain pour la solution Linq. En effet, elle reste aujourd'hui une solution centralisée, car la seule entité autorisée à enregistrer des transactions est le Nasdaq, qui joue le rôle de tiers de confiance. Les techniques de minage pour créer de la confiance dans un réseau distribué ne sont pas utilisées.

Le Nasdaq envisage à terme de passer à un système de blockchain privée, dans laquelle les membres autorisés pourraient enregistrer des transactions. Le groupe, qui possède la bourse de Tallin et son dépositaire central, s'intéresse également à d'autres applications de cette technologie. Il a ainsi annoncé son intention de développer en Estonie un système de vote électronique pour les actionnaires.

En Australie, il est intéressant de noter que le Sydney Stock Exchange [4] s'intéresse lui aussi aux applications de la blockchain pour la gestion des titres des entreprises non cotées. Mais avec une approche différente : ici, c'est un projet de blockchain publique, à la manière de celle du Bitcoin, qui est en développement avec l'appui de Bit Trade Labs.

Lutte anti-blanchiment

L'Office des Nations Unies contre la drogue et le crime estime le volume du blanchiment d'argent sale à 1600 milliards d'euros en 2009, l'équivalent de la dette publique française à ce moment-là.

Malgré les procédures de lutte anti-blanchiment mises en place par les régulateurs et appliquées par les institutions financières, on estime que moins d'1% des fraudes sont détectées [5].

L'utilisation d'une blockchain, une base de données distribuée, partagée par les institutions financières et les cellules de lutte anti-blanchiment du monde entier, dédiée à l'enregistrement des transactions bancaires permettrait d'augmenter l'efficacité des systèmes actuels de lutte anti-blanchiment, de rationaliser les dépenses de conformité, mais également de simplifier ces procédures.

En France, la procédure de lutte anti-blanchiment s'appuie sur trois grands piliers : la connaissance du client à l'ouverture d'un compte (procédure KYC - Know Your Customer), le suivi des opérations douteuses, et la déclaration de soupçon à TRACFIN.

Lors de l'entrée en relation avec un client, le KYC est une procédure manuelle et complexe, qui consiste, en matière de lutte anti-blanchiment, à vérifier l'identité du client, identifier le bénéficiaire effectif de la relation d’affaires, contrôler l'origine des capitaux, et à s'assurer de l'absence d'indice de blanchiment (utilisation de comptes multiples, implication de sociétés off-shore, etc.).

Des systèmes automatisés suivent les transactions des clients existants, et font remonter des alertes en cas de doute. Ces alertes quotidiennes sont analysées manuellement par les équipes conformité. Cependant, ces alertes sont souvent dues à la mauvaise qualité des informations sur ces transactions (déclarations incomplètes, etc). 99,9% des alertes ne correspondent pas une fraude.

Ces procédures sont coûteuses (10 milliards de dollars estimés en 2014 [5] ), peu efficaces, et se soldent donc également par des amendes conséquentes en cas d’anomalie.

Les institutions financières pourraient simplifier et rationaliser ces procédures le plus souvent isolées en partageant la connaissance qu'elles ont de leurs clients dans une blockchain.

Une codification précise des champs à remplir pour permettre qu'une transaction soit acceptée et validée par les institutions financières permettrait par exemple de réduire considérablement le nombre d'alertes, et d'améliorer ainsi le pourcentage d'opérations frauduleuses détectées.

Comme pour le règlement-livraison, l'avènement d'une gestion décentralisée de la lutte anti-blanchiment est tributaire d'un cadre légal adapté et harmonisé à l’échelle internationale pour une plus grande efficacité, et d'une adoption généralisée par les institutions financières et les cellules de lutte anti-blanchiment.

Application au post-marché : cas du règlement-livraison de titres

La très grande majorité des titres financiers (actions, obligations, etc.) est aujourd'hui dématérialisée. La possession d'un titre se traduit simplement par une inscription en compte.

Lorsqu'une entreprise émet un titre pour se financer, un dépositaire central (Central Securities Depository ou CSD) est en charge de l'enregistrement de l'intégralité des titres qui composent cette émission, et doit vérifier que le montant total de l'émission est égal à la somme des avoirs détenus par ses participants, essentiellement des établissements financiers.

Ces établissements financiers possédant un compte ouvert auprès du CSD sont :
- soit des banques agissant pour compte propre
- soit des teneurs de compte-conservateurs (custodians), ayant ouvert des comptes-titres dans leurs livres au nom de détenteurs finaux. Entre autres missions, les teneurs de compte conservateurs vont comptabiliser les opérations effectuées par leurs clients, informer les détenteurs des évènements impactant la vie des titres, gérer la fiscalité des produits financiers perçus par les clients,…

Lors d'un achat ou d'une vente de titres, la circulation de ceux-ci se fait par un simple jeu d'écritures entre participants et dépositaire central.

Voici le schéma simplifié d'un achat / vente d’actions sur un marché organisé :

Le donneur d'ordre (ex : gérant d’actifs) transmet un ordre d'achat/vente à un négociateur membre du marché, qui le présente sur le marché. Le marché exécute l'ordre et en retourne l'exécution vers le négociateur qui en informe le donneur d'ordre. Ce dernier envoie une instruction à son teneur de compte-conservateur pour qu’il se charge du règlement/livraison de la transaction face au négociateur.

Le marché transmet également la confirmation de l'exécution de l'ordre à la chambre de compensation, qui agira en tant que contrepartie centrale : le donneur d’ordre qui achète les titres et le membre de marché auquel il a recours ne connaissent pas le donneur d’ordre qui vend les titres et le membre de marché ayant transmis l’ordre de vente.

La chambre de compensation nettera les opérations exécutées par code valeur, par date et par membre (sachant que les négociateurs peuvent ne pas adhérer à la chambre de compensation et faire appel à des sous-traitants).

On rentre alors dans le processus de règlement-livraison :
- entre la chambre de compensation et ses membres
- entre les membres de la chambre de compensation et les teneurs de compte-conservateurs ou dépositaires d’OPCVM.

A noter que la date de règlement/livraison entre intermédiaires financiers intervient généralement 2 jours ouvrés après l'exécution de l'ordre.

Ce système, qui fonctionne aujourd'hui de façon efficace, présente néanmoins quelques limites :
- risque opérationnel : chaque transaction implique des acteurs multiples, qui enregistrent les détails de la transaction dans leurs propres systèmes, ce qui peut introduire des erreurs et entraîner le recours à une intervention manuelle
- risque de règlement/livraison (ex : détection tardive de la défaillance du vendeur, par exemple une banque de marché)
- la conduite du changement (ex : processus, systèmes) est longue et coûteuse

La technologie blockchain pourrait modifier le traitement des opérations de marché en permettant leur gestion de bout en bout, du passage de l’ordre au règlement/livraison, sans rupture de charge.

En effet, on peut imaginer une blockchain dont les nœuds rassemblent les donneurs d'ordres, les courtiers, le marché, les teneurs de compte conservateurs, le dépositaire central, etc. Les détails de chaque transaction pourraient être partagés et confirmés directement par tous ces acteurs par un smart contract.

Ceci permettrait de réduire considérablement les risques opérationnels et les risques de règlement-livraison.

On pourrait même penser à une blockchain qui réunirait directement les acheteurs et vendeurs d'un marché, sans autre intermédiaire, dont les règles de fonctionnement, applicables à tous, seraient codées dans le système.

Certains imaginent même que le dénouement puisse intervenir en temps réel, aussitôt après l’exécution de l’ordre, sans intervention de la chambre de compensation, le dénouement s’effectuant directement entre les teneurs de compte-conservateurs respectifs des acheteurs et vendeurs. Cela n’est pas sans poser de problème de volumétrie au niveau du nombre d’instructions injectées dans les systèmes de règlement/livraison, ou en cas de défaillance de l’une des contreparties (ex : suspens titres).

Cependant les obstacles à l'avènement d'un système de règlement-livraison décentralisé demeurent nombreux : tout d'abord bénéficier d'un cadre légal qui lui permette d'exister. Comme tout standard de place, un tel système nécessite d'être adopté par la majorité des intervenants, et la migration des systèmes actuels vers un système blockchain s'annonce délicate. Enfin, se pose là aussi la question de la capacité d'une infrastructure blockchain à absorber des millions de transactions quotidiennes.

En janvier 2016, la plus grande bourse australienne, l'Australian Stock Exchange (ASX), a annoncé qu'elle travaillait au remplacement de son système de compensation et de règlement-livraison actions CHESS, avec la start-up Digital Asset, par une blockchain privée.

ASX estime la réduction de coût engendrée entre 2,5 et 3,2 milliards d'euros pour les utilisateurs finaux (participants, bourses, teneurs de compte conservateurs, prestataires d'information financière, etc). Cette réduction de coûts proviendrait d'un côté de la baisse des coûts de back office et de conformité, mais aussi de la baisse du risque (donc du capital qui lui est alloué) grâce à des délais de règlement-livraison plus courts.

De son côté, le dépositaire central américain DTCC (Depository Trust & Clearing Corporation) vient également d'annoncer qu'il s'est lui aussi associé à Digital Asset pour développer un PoC de blockchain privée appliquée à la conservation, au règlement-livraison, et à la gestion du collatéral dans le cadre du marché de la pension livrée. Le but annoncé est de réduire le montant des charges en capital que les banques doivent provisionner sur ce marché.

So, what's next ?

L'utilisation de la technologie blockchain appliquée à la finance présente de nombreuses promesses, l'enregistrement sécurisé de la propriété de titres financiers, l'amélioration du reporting et de la supervision par une plus grande transparence et le partage d'informations, le traitement plus rapide des opérations de règlement-livraison, ou encore la réduction du risque de contrepartie.

Cependant, de nombreuses questions restent en suspens.

On a récemment assisté à une vive controverse qui a divisé la communauté Bitcoin, le débat "Scalability VS Decentralization". En effet, la blockchain du Bitcoin ne peut aujourd'hui valider que 7 transactions par seconde au maximum, quand des réseaux de paiement centralisés comme Visa peuvent en valider jusqu'à 40 000.

Ce débat oppose les tenants d'une augmentation de la taille des blocs afin que la blockchain puisse devenir une alternative crédible aux systèmes centralisés existant, à ceux qui craignent qu'une telle évolution entraîne une concentration excessive du système sur les seuls nœuds possédant la capacité de calcul suffisante pour valider une quantité de transactions plus importante.

Des réflexions sont en cours pour éviter la saturation du réseau sans risque de centralisation excessif. On suivra avec un intérêt particulier la solution Lightning Network qui permettrait de valider plusieurs centaines de milliers de transactions par seconde sans nuire à la décentralisation de la blockchain.

Par ailleurs, des questions juridiques se posent dans le cas d'une blockchain publique, complètement décentralisée. Par exemple en cas de mauvaise exécution automatique d'un smart contract, vers qui se tourner pour obtenir réparation ? C'est une des questions soulevées par l'expérience DAO [6], un fonds d'investissement décentralisé qui vient de réaliser la plus grosse levée de fonds par crowdfunding de l'histoire.

Un cadre réglementaire souple est également nécessaire pour accompagner cet écosystème naissant. Singapour se présente ainsi comme un laboratoire pour FinTech, permettant aux jeunes pousses de s'épanouir hors des contraintes réglementaires.

Pour ce qui est du standard de place qui l'emportera, le débat entre tenants d'une technologie blockchain publique et privée reste ouvert.

Pour reprendre les vues de Vitalik Buterin [7], le fondateur d'Ethereum, sur le sujet : "Dans certains cas, une blockchain publique est plus adaptée, dans d'autres l'introduction d'un certain degré de protection est nécessaire.".

Les avantages qu'offrent les blockchains privées sont le fait que ses membres peuvent adapter ses règles de fonctionnement à leurs usages, le coût d'enregistrement plus faible des transactions, et la sécurité face à une attaque intrusive du réseau. Mais ce faisant, on réintroduit un ou des tiers de confiance, et on perd un aspect essentiel de la blockchain : la décentralisation.

Au-delà de ces questions, l'adoption généralisée par la communauté financière de la blockchain ne se fera pas en un jour.

Nous en sommes au stade des PoC (Proof of Concept). Les grands groupes paient pour voir, en investissant dans des start-up ou se réunissent en consortium. Nous attendons la mise en œuvre d'applications de niche pertinentes pour l'industrie financière dans les deux prochaines années. La mise en place d'un standard de place, commun à l'industrie, devrait permettre l'adoption généralisée de la technologie blockchain dans un délai de trois à cinq ans.

Par ailleurs, nous pensons que de nouveaux cas d'usages, que l'on ne peut pas encore imaginer faute de standard de place, vont émerger avec la naissance et la consolidation de l'écosystème blockchain.

Côme JEAN JARRY et Romain ROUPHAEL, fondateurs de BELEM, start-up explorant les applications de la technologie "blockchain".
@comejeanjarry et @romainrouphael
Un grand remerciement à Valérie PASQUET, expert post-marché chez First Finance, pour sa relecture attentive.

Références :
[1] Questions/réponses sur l’ordonnance du 28 avril 2016 sur les bons de caisse et les minibons : http://www.tresor.economie.gouv.fr/13778_modernisation-du-regime-des-bons-de-caisse
[2] Banco Santander - The FinTech 2.0 paper : rebooting financial services
[3] http://r3cev.com/blog/2016/4/4/introducing-r3-corda-a-distributed-ledger-designed-for-financial-services
[4] https://www.cryptocoinsnews.com/sydney-stock-exchange-building-public-blockchain-system/
[5] Goldman Sachs Equity Research - Blockchain, Putting Theory into Practice,
[6] https://daohub.org/
[7] https://blog.ethereum.org/2015/08/07/on-public-and-private-blockchains/

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