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La Fed et le marché…


Lettre hebdo du 18 décembre 2015.



Eric Galiègue
Eric Galiègue
La Fed a donc augmenté ses taux. Cette décision était tellement attendue et anticipée qu’elle est considérée comme un non évènement. Est-ce vraiment le cas ? Nous ne le croyons pas. Le « coup de chapeau » du marché des actions le jour de la nouvelle est pathétique : nous considérons que la Fed est en train de perdre son biais «accommodant ». C’est la conséquence logique de la fin de l’hyper liquidité, et d’un processus de hausse des taux qui doit se concrétiser par une baisse de la liquidité. La Fed pourrait devenir l’ennemie des marchés, alors qu’elle était son amie depuis de nombreuses années.

En effet, ce qui nous semble important, outre l’unanimité de la décision prise par le conseil de la Fed, c’est l’évolution des anticipations de taux faites par les membres votants. Dans le cadre d’une volonté de transparence, le Federal Open Market Comity publie à chaque réunion les « dots », anticipations faites par ses membres sur les taux futurs de la Banque Centrale américaine. Par rapport à la réunion de septembre, il faut noter la plus grande concentration des anticipations (le consensus augmente) et la hausse du point modal (qui rassemble le plus de votes), à 1,4 % environ pour la fin 2016. Le même point qui ressort des anticipations du marché est de 0,9 % environ.

En d’autres termes, le marché ne pense pas la même chose que la Fed au sujet des taux dans un an : il y a donc un risque de surprise négative sur le front des taux monétaires, que la Fed va progressivement remonter tout au long de l’année prochaine…

Ensuite, la situation du marché du crédit Outre Atlantique est devenue très inquiétante. Il ne s’agit plus ici d’anticipations sur la source de monnaie banque centrale, mais bien de la réalité de ce marché du crédit qui finance, rappelons-le, très majoritairement l’économie américaine. Le segment le plus spéculatif de ce marché, le segment « High Yield », est en crise.

Deux fonds à liquidité quotidienne (The « Focused Credit Fund » géré par Third Avenue, et un fond géré par Stone Lion Capital) ont décidé de ne plus rembourser leurs investisseurs sur une base quotidienne, en raison de la très faible liquidité des actifs détenus. On sait que proposer le remboursement chaque jour de la valeur liquidative des fonds est un argument commercial très efficace, mais que cela devient un défi très compliqué dès qu’il faut tenir la promesse, surtout lorsque les fonds détiennent des obligations notées parfois CCC, très peu cotées, et parfois pas du tout…
Ce défaut sur le remboursement des fonds n’est pas sans rappeler le même phénomène qui s’est produit en août 2007 sur 3 fonds monétaires français, qui avait dû suspendre leurs remboursements. La raison à l’époque était l’impossibilité de valoriser les parts de titrisations américaines de subprime…
Ce parallèle est, à ce stade, probablement excessif, et envisager le blocage systémique du marché interbancaire en raison du défaut de 2 fonds US de petite taille (quelques centaines de millions de $) est très peu probable. En tous cas, ce phénomène nourrit la hausse des taux d’entreprise aux USA, qui est en œuvre depuis plus d’un an, comme nous l’avons souligné à plusieurs reprises.
Cette hausse des spreads montre bien que, sans être forcément les prémices d’une crise systémique, le cycle de l’aversion au risque est bien en train de s’inverser rapidement. Comme le marché du crédit est un bon indicateur avancé de la tendance sur les marchés d’actions, et comme la Fed va continuer progressivement à augmenter les taux, dans l’objectif final de restreindre la liquidité, ces derniers évènement nous confortent dans notre message de grande prudence. Nous confirmons notre recommandation de ne pas être investi, ou au minimum possible, sur les actions.

Spec : La trêve des confiseurs approche, elle devrait permettre une stabilisation à court terme.

Investisseurs : Nous sous-pondérons au maximum les actions.

Tendances sur les taux et les devises : L’€ est stabilisé autour de 1,08 contre $. Les taux européens …..

Tendances récentes sur les matières premières : Le cours du pétrole continue sa descente aux enfers, sur l’autorisation d’exportation accordée aux producteurs américains. Il est passé sous 36 $, pour le WTI

Eric Galiègue
VALQUANT

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