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L’ego menace le private equity


Le pivate equity a changé. Il est temps pour les opérateurs d’en prendre acte et de gérer les questions personnelles pour le bien de la branche.



Cyril Demaria
Cyril Demaria
Pour la première fois dans la brève histoire du private equity moderne, le nombre de gérants s’est contracté de 4180 à 4130 en 2010, d’après Preqin. Pour la première fois également, depuis 2007 le private equity s’est trouvé quasiment sans interruption sous le feu de la critique, que ce soit en Allemagne, au Royaume-Uni (taxation) ou aux Etats-Unis (taxation et élections présidentielles).

Pendant ce temps, le balancier réglementaire, qui avait agi en sa faveur des années 1970 aux années 2000, a changé sa course. La dernière salve combine des réglementations nationales (Volcker Rule, Dodd-Franck Act, FATCA), régionales (AIFMD, Directive Solvabilité II) et internationales (Accords de Bâle II et III). D’autres pourraient intervenir, en matière de ratios prudentiels des caisses de retraites par exemple. La simultanéité et l’ampleur de ces événements indiquent que le private equity a atteint l’âge adulte.

Pourtant, les gérants de fonds ne semblent pas l’avoir compris. Ce pourrait être parce que leur ego est en jeu. Ce même ego fut une des sources de succès du secteur: les réseaux et personnalités ont attiré des opportunités d’investissement de qualité, à l’époque négociées de gré à gré.

De bonnes performances ont créé un cercle vertueux. Les opérateurs ont capitalisé sur le savoir-faire accumulé pour aider les sociétés de portefeuille. Sur des cessions de sociétés de même type fortement profitables pour renforcer leur réputation. Les réputations ont continué à attirer un solide flux d’affaires, et ainsi de suite.

Cet ego qui fut l’instrument du succès est devenu aujourd’hui un fardeau considérable.

Il est à l’origine des difficultés à gérer les successions au sein des sociétés de gestion. De fait, l’afflux de ces dernières sur les marchés actions (Blackstone, Carlyle, Appolo, Oaktree…) est largement lié au besoin s de fixer un prix sur leurs titres et gérer à terme la transmission des sociétés de gestion. Par ailleurs, les gérants ont largement prouvé leur incapacité, surtout aux Etats-Unis, à agir de concert, de manière claire et au service de leur industrie. Le lobbying y montre sa plus mauvaise image, basée sur des études (notamment du PEGCC) à l’objectivité contestable et sur une «novlangue » d’entreprise orwellienne. La philanthropie cosmétique que les gérants pratiquent n’aide pas à changer leur image de professionnels cupides, négligents et essentiellement néfastes pour la société dans son ensemble. Des comportements et déclarations inacceptables, à l’image de Stephen Schwarzman comparant l’idée d’une taxation du carried interest à l’invasion de la Pologne par l’Allemagne en 1939, n’a pas amélioré leur réputation.

Pour redresser la barre, la première étape serait pour les gérants de reconnaître le fait qu’ils furent les surfeurs chanceux d’une vague historique du private equity: au bon endroit et au bon moment.

Ce ne sont ni des génies, ni - pour certains d’entre eux - des êtres humains particulièrement admirables. Le déclin des rendements des marchés cotés, combiné à la soudaine possibilité réglementaire pour les investisseurs institutionnels à investir dans les actifs alternatifs, a conduit à des changements majeurs dans l’allocation d’actifs. Le résultat fut une croissance d’environ 10 milliards de dollars sous gestion au début des années 1990 à plus de 1700 milliards en 2010 d’après Preqin et Goldman Sachs. Cette progression a désormais atteint un plateau.

Il est temps pour les gérants en private equity de reconnaître que le monde a changé. Le succès du secteur est lié à une forme spécifique de gouvernance d’entreprise (notamment analysée par Michael Jensen en 1989). Ce savoir-faire est maîtrisé et fait largement partie du domaine public. Les gérants doivent désormais faire des concessions sur le traitement fiscal de leurs revenus, et ajuster leurs structures de rémunération (que ce soit les frais de gestion ou le carried interest) au fait que le private equity n’est plus une activité de niche mais une classe d’actifs à part entière.

Une source majeure de changement pour l’instant occultée est la division entre, d’une part, les gérants de fonds de gros/mega LBO (comme The Blackstone Group), qui sont de fait les nouvelles merchant banks du XXIe siècle et qui devraient être traitées comme telles au plan fiscal et réglementaire (notamment dans la gestion des conflits d’intérêts); et, d’autre part, le petit et moyen LBO, le capital-développement, le capital-risque, le capital-retournement, et les fournisseurs de dette mezzanine qui sont de fait les opérateurs de private equity au sens propre de l’expression.

Ces derniers doivent revenir aux valeurs originales du secteur où ils opèrent, que ce soit de la manière dont ils conduisent leurs affaires, dans leurs engagements envers les entrepreneurs et leurs équipes, et dans leur éthique (modestie, vision à long terme, opérations de gré à gré et respect de la parole donnée). Ces valeurs ont alimenté les réseaux de contacts des gérants de private equity (qui sont de fait leur actif principal), et donc leur aptitude à acheter et vendre des sociétés de portefeuille.

Pour faire face aux nouvelles conditions d’exercice du métier, les gérants doivent innover à nouveau, gérer des fonds plus modestes et prendre des risques pour la structure de leur rémunération. Ils doivent aussi mettre leur patrimoine derrière leur discours: leur fortune ne devrait ainsi pas servir à une glorification de leurs ego sous des dehors philanthropiques, mais être investie dans les fonds qu’ils gèrent dans des proportions très significatives (bien au-delà du 1% habituel de la taille des fonds qu’ils gèrent).

En d’autres termes, les gérants de fonds de private equity devraient redevenir des citoyens comme les autres, payant des taxes, générant de la valeur pour la société dans son ensemble et partageant une part significative des risques avec leurs investisseurs et les entrepreneurs.

Ceci est la rançon de l’accès au statut de classe d’actifs à part entière du private equity.

Cyril Demaria
Passionné par la finance et l’innovation technologique, Cyril a développé une philosophie « hands on », comme analyste dans un fonds de capital-risque transatlantique à San Francisco et à Paris, puis grâce à ses expériences opérationnelles et en tant que fondateur de
Corporate Development Consulting , un cabinet de conseil en private equity. Il a contribué au développement de plusieurs jeunes pousses (Internet, télécommunications et logiciel). Cyril fut portfolio manager au sein du fonds de fonds d'un groupe d'assurance français, et est actuellement associate dans un fonds de fonds basé à Zürich.

Diplômé de l’Institut d’Etudes Politiques de Lyon, d’Etudes Approfondies (DEA) en Géopolitique, d’Etudes Supérieures Spécialisées (DESS) en Droit Européen des Affaires, et d’HEC (spécialisation Entrepreneurs). Cyril est l'auteur de
Développement durable et finance (Maxima, 2004), le premier livre en français analysant le processus d'investissement selon des critères de développement durable. Il est aussi l'auteur de Introduction au private equity (Banque Editeur, 2006), et de "Profession business angel" (Banque Editeur, 2008).
 
Cyril Demaria
+41.79.813.86.49

Vendredi 20 Juillet 2012
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