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N°7 - 15H30
Scénario de marché par Valquant
Valquant a tenu son 235ème petit déjeuner mensuel « Scénario de marché » au Cercle de l’Union Interalliée mardi 7 octobre 2014.
Conformément à sa méthodologie d’analyse systématique de l’actualité, Valquant présente les points-clés pour l’allocation d’actifs « scénario de marché » et le choix de titres « secteurs et titres ».
SCENARIO DE MARCHE
1) Bilan du mois écoulé
Le CAC 40 s’est affaibli : la moyenne mobile 200 jours n’a pas servi de support. Les marchés d’actions sont en baisse : en monnaies locales, la perte est de 3 % environ. Le marché directeur américain subit une simple consolidation.
Le cours de l’€ contre le $ s’accélère : il atteint dorénavant près de 10 % sur les plus hauts de l’année 2014. Les taux souverains des grand pays restent sous pression et les taux des obligations sont stabilisés au plus bas. Les cours du pétrole poursuivent leur baisse, comme ceux des métaux industriels.
2) Analyse critique de l’actualité
L’actualité économique est marquée par l’affaiblissement économique général. Les USA ne sont pas épargnés : en Allemagne, les PMI de Markit tirent la sonnette d’alarme, comme l’indice IFO. L’affaiblissement économique est aussi vrai en Chine : la croissance de la production industrielle a été limitée à 6,9 % au mois d’août 2014.
On note également la baisse du cours du pétrole et des matières premières industrielles.
L’actualité des entreprises est dominée par les IPO du secteur techno (Alibaba, Zalando), et les OPA lancées par les grands groupes notamment allemands (SAP, Merck Kgaa) : ces actions contribuent à une psychologie favorable.
Aux USA, des mesures ont été prises qui devraient empêcher les opérations de « tax reversion » (optimisation fiscale), et exiger que les banques américaines aient suffisamment d’actifs liquides pour répondre à leurs besoins si le marché interbancaire se bloquait. Ces deux mesures menacent les bénéfices futurs des entreprises.
L’actualité politique se distingue par la situation difficile de la France vis-à-vis de la Commission Européenne, et par la posture inquiétante de ses élites politiques.
Au niveau européen, les institutions viennent de se renforcer : Jean-Claude Junker est nommé à la tête de la Commission Européenne, et Donald Tusk, à celle du Conseil Européen.
En Ukraine, la situation semble moins tendue, car M. Poutine a soutenu les propositions faites aux séparatistes par M. Porochenko. En Irak, « l’Union sacrée » de tous les pays contre l’Etat islamique fait baisser le risque de guerre ouverte entre chiites et sunnites.
L’actualité monétaire est marquée par le succès mitigé de la première opération de T-LTRO : les banques n’auraient pas besoin de financements supplémentaires.
L’€ quant à lui présente une baisse très significative (près de 10 % depuis les plus hauts de l’année 2014) qui pourrait contribuer à la relance économique et à la lutte contre la déflation.
L’actualité financière se distingue par la situation de crise économique et financière grave en Argentine : l’inflation dépasse 30 % et le déficit public est attendu à 6 % du PIB. Une crise au Brésil pourrait suivre, car le pays est fragilisé par la baisse du prix des matières premières.
3) Thème du mois : $ et actions européennes : je t’aime, moi non plus…
- L’accélération de la baisse de l’€ contre le $ traduit une défiance vis-à-vis de l’€, de l’Europe, et de son avenir politique et économique. La légère baisse de l’€ dans les réserves de change internationales le montre ;
- Les USA attirent d’un point de vue fondamental, ce qui explique la hausse du dollar, qui par ailleurs devient une monnaie de placement dans les carry trade ;
- Mais nous considérons que la baisse de l’€ renforce la possibilité d’une sortie de l’économie européenne par le haut, courant 2015 ;
- Sa baisse, suivant le régime actuel des marchés financiers, est associée à un stress financier de court terme, mais génère un potentiel important.
4) Conclusion pour l’allocation d’actifs :
Notre position demeure inchangée : nous proposons de sous pondérer les actions si le CAC 40 dépasse 4 400, et de surpondérer s’il descend sous 4 100 points.
SECTEURS ET TITRES EN EUROPE
1) Bilan du mois écoulé :
La santé reste un concept recherché : les secteurs cycliques ont plutôt souffert. Les secteurs défensifs tels que la pharmacie, les télécoms et les utilities ont à l’opposé tiré leur épingle du jeu.
Notre liste européenne est légèrement sur performante en septembre, surtout grâce au rebond de PHILIPS. La liste de titres français a quant à elle sur performé significativement le marché, malgré la baisse de JC Decaux, et grâce à la hausse de Sartorius Stedim.
Les critères associés à la performance du mois de septembre sont autant suiveurs que contrariants…
2) Thème du mois : les valeurs dollar
La sensibilité des profits au niveau et à l’évolution de la parité €/$ dépend de chaque secteur, et du positionnement de chaque entreprise. Parmi les entreprises les plus favorisées à la hausse actuelle et future du dollar, nous recommandons Airbus et Thalès (aéronautique) et STMicroelectronics et Infineon (composants électroniques).
A propos de Valquant :
Valquant est un bureau d’analyses indépendantes et de recherches économiques et financières.
Fort de son expérience et de son expertise (20 ans de pratique), Valquant apporte analyse, conseil et aide aux investisseurs en matière d’allocation d’actifs et de stock picking. Il aide également à la compréhension et à l’interprétation de l’actualité économique, financière et boursière à destination des dirigeants d’entreprises.
Valquant propose un service d’abonnements annuels à destination des investisseurs et des émetteurs.
www.valquant.fr
N°6 - 12H00
Attentisme prudent en ce début d’octobre ?
CHOLET DUPONT - Stratégie d'Investissement de Vincent Guenzi.
L’optimisme déclenché par l’annonce des mesures de la BCE en septembre a cédé la place à un attentisme prudent. Pourtant, les facteurs positifs ne manquent pas et ceci milite encore pour les placements actions. Les risques de baisse nous semblent assez faibles alors que le pessimisme domine. Les risques seront plus importants en 2015, si les marchés américains mettent un terme à leur tendance haussière, c’est à dire quand les actions ne pourront plus résister à la hausse des taux.
L’optimisme déclenché par les mesures annoncées par la BCE en septembre a cédé la place à un attentisme prudent. La persistance des tensions géopolitiques, en Ukraine et en Irak, et les déceptions économiques en Europe ou dans certains pays émergents ont refroidi les ardeurs des investisseurs.
Ceux-ci ne semblent plus s’attendre à des catalyseurs positifs à court terme en cette période de l’année souvent propice à des corrections des marchés actions. Les actions européennes subissent leur désaffection tout comme celles des pays émergents. Quant aux marchés américains, le doute s’immisce dans l’esprit des investisseurs qui craignent un impact négatif de la hausse du dollar et du ralentissement européen sur les résultats des entreprises.
Parallèlement, les divers marchés de dettes privées ou publiques ne progressent plus guère, compte tenu des niveaux très bas des taux d’intérêt.
Avons-nous atteint un point de retournement des marchés ? Nous ne pouvons pas trancher sur cette question si rapidement.
Les facteurs positifs ne manquent pas. Les politiques monétaires restent globalement positives et même celle de la FED n’inquiète plus beaucoup. La croissance américaine affiche un régime très honorable. La baisse de l’Euro devrait ramener quelques dixièmes de croissance à l’Europe. Les analystes européens semblent devenir moins négatifs car les « mauvaises nouvelles » sont déjà intégrées dans leurs prévisions de résultats. Enfin si les valorisations des marchés actions ne sont pas bon marché, elles ne sont pas excessives surtout si on les compare aux obligations. Tout ceci milite encore pour les placements actions.
En revanche, des tendances de moyen terme semblent se mettre progressivement en place, aux Etats-Unis principalement, où les actions de taille moyenne baissent depuis plusieurs mois et où l’évolution des taux longs vient contrarier périodiquement celle des actions.
En zone Euro, une désespérance provenant de l’incapacité politique à générer de la croissance se diffuse. Notre zone a cruellement besoin de la guérison de la France. Les remèdes adoptés par nos voisins plus mal en point leur ont plutôt réussi après une période de vache maigre. Il ne fait aucun doute que si notre Gouvernement s’attaquait aux causes de notre croissance anémique au lieu d’en rejeter la responsabilité à la fatalité, tout le monde lui en serait reconnaissant et l’Allemagne lui apporterait un franc soutien. Cela insufflerait un esprit de renouveau en Europe. Mais les évolutions récentes de la politique française ne laissent pas beaucoup d’espoir.
Les évolutions récentes des marchés intègrent tous ces facteurs négatifs et le pessimisme domine en Europe. C’est pourquoi les risques de baisse à court terme nous semblent assez faibles. Les risques seront plus importants en 2015, si les marchés actions américains mettent un terme à leur tendance haussière, c’est à dire quand ils ne pourront plus résister à la hausse des taux.
Par ailleurs, les obligations ne sont plus sans risque. Que faire des liquidités si l’on vend des actions ? Les racheter après quelques pourcents de baisse, ce qui ralentit ou arrête le mouvement !
Nous espérons que les marchés européens pourront revenir tester rapidement leur plus haut de l’année. Mais le temps passe et la saisonnalité devient moins favorable. Nous conservons néanmoins nos objectifs de hausse (+8% en Europe, +3% aux USA) d’ici la fin de l’année.
Nous maintenons une opinion favorable aux actions des grandes sociétés des pays développés tout en adoptant une position neutre à sous pondérée sur les pays émergents. Les actions américaines restent moins risquées que les actions européennes, ces dernières offrant un potentiel de hausse supérieur mais plus incertain. Les perspectives justifient également de surpondérer à moyen terme l’Asie hors Japon.
Nous avons ajouté à nos secteurs préférés à court terme : l’Assurance, la Technologie, les Banques et les Medias. En revanche, nous avons encore dégradé les secteurs cycliques : Automobile, Pétrole et Gaz, Produits de Base et Construction et Matériaux.
Sur les produits obligataires, nous réduisons encore notre recommandation en sous pondérant les obligations à haut rendement. Nous ne surpondérons plus que les emprunts d’Etat d’Europe du Sud et les obligations convertibles d’entreprises européennes.
Enfin, nous attendrions un petit repli du dollar pour renforcer l’exposition sur cette devise, soit avec des sicav monétaires soit avec des produits de taux, mieux rémunérés qu’en Europe.
N°5 - 11H30
Le réchauffement climatique : course de fond ou contre la montre ?
« Le sommet sur le climat de New-York marque une étape importante dans la lutte contre le réchauffement climatique. Cependant les engagements concrets n’ont pas été à la hauteur des volontés politiques ostensiblement affichées. Il va donc falloir que les gouvernements enclenchent la vitesse supérieure s’ils ne veulent pas rester à la traîne de la société civile. »
Par Charlie Thomas, gérant du fonds Jupiter Global Ecology Growth chez Jupiter Asset Management.
Le 23 septembre dernier s’est tenu le plus important rassemblement de dirigeants mondiaux pour évoquer le changement climatique depuis le Sommet de l’ONU de Copenhague en 2009. Même s’il ne s’agissait pas d’un rendez-vous formel s’inscrivant dans le processus officiel des négociations sur le sujet, le but de cette conférence était la mise en place d’un cadre qui permettrait aux membres de l’ONU d’atteindre l’objectif fixé par les accords de Copenhague, à savoir limiter le réchauffement climatique à 2 degrés Celsius.
Ce sommet marque pour beaucoup une étape importante dans la « Route vers Paris », pour faire un parallèle entre la conférence de l’ONU sur le changement climatique qui doit se tenir à Paris fin 2015 et le Tour de France. En poussant plus loin la métaphore, on peut dire qu’en cyclisme, les coureurs atteignent une cadence idéale: le rythme où la puissance du coureur pour pousser les pédales correspond à la résistance du vélo. L’idéal est que le coureur change de vitesse pour essayer de maintenir cet équilibre afin de s’adapter au terrain. Évidemment, dans la science du climat et la politique il y a beaucoup plus de variables à prendre en compte que dans le cyclisme. Quoiqu’il en soit, même si la volonté politique était très présente lors de ce somment, l’ambition a quant à elle fait défaut et les dirigeants n’ont, semble-t-il, pas enclenché la bonne vitesse pour surmonter les obstacles qui se présenteront inévitablement si l’on veut respecter les accords de Copenhague.
Ban Ki-Moon, qui a organisé ce sommet, a ostensiblement cherché à obtenir deux promesses : un plan strict de réduction des émissions de CO2 et un soutien financier. Il a obtenu très peu sur le premier point, un peu plus sur le second. Il y a malgré tout eu quelques surprises positives de la part des gouvernements. La plus concrète a été l’engagement de la France à verser 1 milliard de dollars au Fonds vert pour aider les pays en voie de développement à lutter contre le changement climatique. Les Etats-Unis et la Chine se sont également engagés à apporter leur soutien à un accord sur le climat, mais sans détails concrets. Le Vice-Premier Ministre chinois Zhang Gaoli a toutefois annoncé que les émissions de son pays atteindraient un pic aux environs de 2020. Enfin l’Union Européenne, les Etats-Unis et le Canada se sont mutuellement engagés à réduire de moitié la déforestation d’ici 2020 et à la stopper complètement d’ici 2030.
Le plus encourageant a cependant été l’implication croissante dont ont fait preuve les entreprises. Quelques uns des plus importants producteurs d’huile de palme se sont engagés à mettre fin à leur exploitation forestière d’ici 2030 et à reconstituer des zones importantes de forêt. Pour joindre le geste à la parole, le Rockefeller Brothers Fund (886 millions de dollars) a annoncé qu’il sortirait de ses investissements dans le charbon, le pétrole et le gaz naturel. Ce geste est d’autant plus emblématique que la fortune des Rockefeller s’est bâtie sur le pétrole et qu’il vient au moment où le Fonds Souverain Norvégien réfléchi à sortir des énergies fossiles. Selon nous, il est devenu de plus en plus clair que les entreprises et les individus n’attendent plus la mise en place d’un cadre politique généralisé pour reconnaître que le changement climatique est un enjeu des plus importants et leurs actions commencent à éclipser les politiques gouvernementales.
Du point de vue de la gestion de notre portefeuille, nous continuons à considérer ces négociations avec une certaine prudence. La frénésie qui a marqué les préparatifs du sommet de Copenhague nous a montré à quel point l’optimisme des marchés pouvait les déconnecter de la réalité. Heureusement, les marchés apprennent de leurs erreurs passées. Nous continuons donc de nous concentrer sur des entreprises proposant des solutions environnementales avec des fondamentaux solides, et dont les produits et services ont le potentiel pour concurrencer les offres classiques.
N°4 - 11H15
Les marchés relèguent l’incertitude à l’arrière-plan
Ci-dessous le dernier Marketscope d'ING Investment Management.
La volonté du président de la BCE de faire “tout ce qui sera nécessaire” stimule l’appétit des investisseurs pour le risque et devrait soutenir la confiance des entreprises et des consommateurs européens.
Les marchés ont été confrontés à une volatilité accrue depuis l’été. Cette dernière était surtout imputable à la hausse des incertitudes. Au cours de ces dernières semaines, les investisseurs se sont montrés plutôt nerveux à propos de l’issue de la réunion de la Fed et du referendum sur l’indépendance écossaise. Ces deux sources d’inquiétude ont désormais été reléguées à l’arrière-plan, du moins temporairement. La spéculation sur la politique des taux de la Fed devrait néanmoins refaire surface dans un futur proche, tandis que le débat sur l’éventuelle sécession de régions pourrait être ravivé dans d’autres pays. La situation en Ukraine s’est calmée grâce à un cessez-le-feu, mais les relations entre la Russie et l’Occident se sont substantiellement détériorées. Les craintes relatives à la Chine ont refait surface au cours de ces dernières semaines car, après un rebond temporaire, de nombreux indicateurs économiques ont déçu en août.
Le Dow Jones et le S&P500 se situent cependant à des sommets historiques, la confiance des investisseurs à l’égard des actions est à son niveau le plus élevé de l’année, les flux de capitaux vers les fonds d’actions augmentent et les investisseurs professionnels surpondèrent désormais communément les actions. Les nouvelles sont donc positives, bien qu’il convienne de noter que ceci pourrait aussi témoigner d’une confiance excessive. En ce qui concerne les actions, nous privilégions les États-Unis (et le Japon), mais au niveau des obligations, nous préférons l’Europe aux États-Unis en raison de la politique monétaire souple de la BCE et de ses dernières mesures qui soutiennent surtout les obligations d’État périphériques et les ABS, mais aussi les obligations d’entreprises.
1. Économie : les banques centrales continuent à stimuler
- La BCE surprend les marchés par de nouvelles mesures
- La Réserve fédérale ne donne pas d’indication sur sa politique future
- Les États-Unis jouent un rôle dominant dans le soutien de la croissance mondiale
- Le ralentissement de la croissance économique chinoise se poursuit
La BCE surprend les marchés par un nouvel assouplissement
Ces dernières semaines, les banques centrales ont à nouveau été au centre de l’attention. En réaction à la détérioration de la reprise économique, au déclin de l’inflation et, surtout, au repli des attentes inflationnistes, la BCE a annoncé un programme de rachat d’actifs (assouplissement quantitatif) le 4 septembre. En octobre, la banque centrale commencera à racheter des ABS (asset backed securities) et des covered bonds. Ceci, combiné aux mesures annoncées en juin et à une issue favorable de l’examen de la qualité des actifs et des tests de résistance, devrait entraîner une nette diminution du coût de financement des banques et du secteur privé non financier. L’accès au crédit devrait également être facilité. Et bien qu’il y ait une chance que ceci ne se produise pas, nous pensons toujours que la BCE finira par acheter aussi des obligations d’État.
Pour l’Europe, les récentes mesures de la BCE sont les bienvenues eu égard aux tensions avec la Russie et à la détérioration des indicateurs économiques au cours de ces derniers mois. En dehors du repli des taux, l’euro se déprécie également, ce qui devrait stimuler les sociétés exportatrices et l’inflation. Et, espérons-le, la détermination de la BCE à soutenir l’économie de la zone euro devrait également entraîner un redressement de la confiance des consommateurs et des entreprises.
La Fed attend une nette amélioration de l’emploi et de l’inflation
Alors que la BCE est clairement en mode d’assouplissement monétaire, de l’autre côté de l’Atlantique, la Fed se dirige lentement mais sûrement vers la sortie de ce type de politique. La banque centrale américaine va mettre fin à son programme de rachat d’obligations en octobre. La grande interrogation porte sur le premier relèvement des taux. De nombreux analystes s’attendaient à ce que la présidente de la Fed, Janet Yellen, donne des indications lors de la réunion du 17 septembre. Elle n’a cependant rien révélé et a continué à parler de “temps considérable” pour indiquer combien de temps s’écoulera entre la fin du programme de rachat et le premier relèvement des taux.
Selon la Fed, l’activité économique affiche une croissance modérée et les conditions se sont encore améliorées quelque peu sur le marché du travail. La banque centrale a néanmoins souligné que les indicateurs suggèrent toujours une “sous-utilisation significative de la main-d’œuvre”. La Fed a aussi rappelé que l’inflation restait inférieure à l’objectif à long terme de 2%.
L’inflation a en effet été inférieure aux attentes : en août, elle s’est établie à 1,7% en glissement annuel, contre 2% en juillet. Le repli est partiellement imputable à une baisse des prix énergétiques de 2,6% par rapport à juillet. Néanmoins, l’inflation sous-jacente (sans les prix volatils de l’alimentation et de l’énergie) est également redescendue de 1,9% à 1,7%.
Sur le marché du travail, les créations d’emplois ont été plus faibles que prévu tant en juillet qu’en août. La croissance salariale ne parvient pas à se redresser non plus, de sorte que la plupart des membres de la Fed ne sont pas convaincus que la consommation des ménages sera soutenue par des hausses salariales.
Les principaux indicateurs avancés continuent cependant à suggérer une croissance économique supérieure à la moyenne aux États-Unis. L’indice ISM de l’industrie manufacturière, le principal indicateur de la confiance des entreprises, s’est établi à 59 en août, ce qui correspond à une croissance économique de 5% sur une base annuelle. L’indice ISM du secteur des services a même atteint 59,6.
Nous sommes dès lors toujours d’avis que les États-Unis joueront un rôle dominant dans la poursuite de la reprise économique mondiale plus tard dans l’année.
Le ralentissement de la croissance chinoise persiste
Après une embellie pendant plusieurs mois, les indicateurs récents suggèrent que la croissance de l’économie chinoise ralentit à nouveau. Les importations de la Chine se sont contractées de 2% en août et le déclin de la demande chinoise a également entraîné une baisse des exportations dans les marchés émergents les plus exposés à la Chine. En outre, la croissance des investissements en actifs fixes a continué à se replier : la moyenne à trois mois se situe à son niveau le plus faible depuis des décennies. La croissance des investissements en infrastructure demeure intacte, mais l’industrie manufacturière et l’immobilier constituent clairement les maillons faibles. En août, la croissance de la production industrielle est retombée de 9% à 7%, soit le niveau le plus bas depuis la crise financière de 2008. La banque centrale a adopté quelques nouvelles mesures visant à procurer des liquidités supplémentaires au système financier, mais n’a (pour l’instant) pas introduit de mesures de stimulation de la croissance. La croissance chinoise devrait selon nous continuer à décélérer, ce qui pèsera sur la croissance de l’ensemble des marchés émergents.
2. Actions : les signaux sont toujours au vert
- Deux sources d’incertitude reléguées à l’arrière-plan
- Confiance élevée des investisseurs à l’égard des actions
- Vue un peu plus positive pour les actions européennes
- Les banques de la zone euro profitent des mesures de la BCE
Volatilité accrue sur les marchés d’actions
Les marchés d’actions ont été plutôt nerveux au cours de ces dernières semaines. La combinaison de l’incertitude à propos de la direction de la politique de la Réserve fédérale, de l’incertitude relative à l’issue du referendum sur l’indépendance écossaise et d’indicateurs économiques décevants en Chine a entraîné une hausse de la volatilité. Nous avons déjà assisté à plusieurs périodes de volatilité accrue cette année, mais, cette fois, les cours des obligations d’État se sont aussi repliés – et les taux ont dès lors augmenté. Ceci était surtout imputable au fait que les marchés s’attendaient à ce que la Fed donne davantage d’indications sur le timing du premier relèvement des taux. Or, elle ne l’a pas fait le 17 septembre. Lorsque les Écossais ont voté contre l’éclatement du Royaume-Uni un jour plus tard, il y a eu un soulagement palpable sur les marchés financiers.
La dynamique des marchés incite à la prudence
Il existe cependant plusieurs raisons incitant à une certaine prudence. Ces raisons sont essentiellement liées au comportement des marchés. On observe une part relativement élevée d’actions au sein des portefeuilles des investisseurs (institutionnels), une accélération des flux de capitaux vers les fonds d’actions et un degré élevé d’optimisme parmi les investisseurs (privés). Pour nous, ces signaux constituent des indicateurs contrariens qui suggèrent une certaine prudence. Dans ce type de contexte, un seul catalyseur est suffisant pour provoquer une correction. Il est toutefois important de noter que les nouvelles positives concernant la Fed et l’Écosse impliquent que deux catalyseurs majeurs ont (pour l’instant) disparu.
Accélération attendue de la croissance mondiale
Par ailleurs, notre scénario central d’une accélération modérée de la croissance économique mondiale demeure intact. Les États-Unis joueront un rôle dominant à cet égard, tandis que le Japon pourrait être à l’origine de surprises positives et que l’Europe et la Chine affichent plutôt des risques baissiers. Il est en outre important de noter que les bénéfices des entreprises augmentent enfin à nouveau – bien qu’il existe des différences régionales – et qu’en dehors des marchés émergents, le marché du travail se redresse. L’inflation et la croissance salariale demeurent faibles, ce qui permet aux banques centrales d’un peu partout dans le monde de poursuivre une politique monétaire souple.
Enfin, la confiance des entreprises est clairement orientée à la hausse. Aux États-Unis, cela est notamment reflété par les niveaux élevés des indices ISM (voir page 2). Les sociétés affichent des bilans très solides et si l’on combine ceci avec les prévisions bénéficiaires positives et les conditions de crédit favorables, cela a un effet positif sur l’activité des entreprises. Les sociétés rachètent un grand nombre de leurs propres actions, augmentent leurs dividendes et réalisent des acquisitions (de plus en plus financées par des actions).
Vue un peu plus positive à l’égard des actions européennes
Les dernières mesures de la BCE nous ont incités à accroître notre position en actions européennes, lesquelles sont par conséquent passées d’une sous-pondération à une position neutre. L’un des effets (de l’anticipation) des mesures est une dépréciation significative de l’euro vis-à-vis du dollar. Ceci devrait se répercuter progressivement sur les attentes bénéficiaires de la zone euro, qui étaient retombées à des niveaux très faibles.
Les taux d’intérêt restent aussi faibles, les prix énergétiques ont baissé et, en dépit des sanctions infligées par l’Europe à la Russie, on pourrait assister à un apaisement plus permanent des tensions géopolitiques en Ukraine. Ces facteurs pourraient entraîner une accélération de la reprise cyclique dans la zone euro en 2015. En ce qui concerne les pays individuels, nous pensons que l’Allemagne pourrait en profiter eu égard à l’importance de ses exportations et à une poursuite de la reprise de son économie domestique. Nous conservons dès lors une surpondération de l’Allemagne au sein de notre portefeuille.
La raison pour laquelle nous n’augmentons pas plus le poids de l’Europe est que les mesures de la BCE ne sont pas suffisantes à elles seules. D’autres mesures sont nécessaires sur le plan budgétaire et en matière de réformes structurelles. Ces dernières sont vitales dans des pays comme l’Italie et la France.
Amélioration pour les banques de la zone euro
Les banques de la zone euro pourraient être les grandes bénéficiaires des mesures de la BCE. Leur coût de financement devrait diminuer, tandis que des effets de portage pourraient contribuer à améliorer leur rentabilité (les banques peuvent utiliser les liquidités bon marché de la BCE pour acheter des obligations d’État des pays périphériques de la zone euro). Le programme de rachat d’ABS de la BCE créera une plus grande marge au niveau du bilan, de sorte qu’il y aura davantage de possibilités pour les prêts bancaires. Il est cependant probable que les banques resteront prudentes dans leur octroi de crédit jusqu’à ce que les résultats des tests de résistance et de l’examen de la qualité des actifs aient été annoncés (fin octobre). Le redressement de la demande de crédit dépend pour sa part de la confiance des consommateurs et des entreprises.
3. Obligations : la quête de rendement se poursuit
- Légère hausse du taux obligataire allemand à 10 ans dans le sillage de son homologue américain
- Le différentiel entre les taux allemands et américains continue à s’élargir
- Préférence pour les obligations européennes plutôt qu’américaines
- Les obligations périphériques de la zone euro et les ABS profitent des mesures de la BCE
Légère hausse du taux allemand dans le sillage de son homologue américain
Une tendance remarquable sur les marchés obligataires est l’élargissement du différentiel entre les taux des obligations d’État américaines et allemandes à 10 ans. Il est également singulier que ce différentiel s’élargisse tant lorsque les taux baissent que lorsqu’ils augmentent. Le graphique montre que la corrélation entre les deux taux est relativement élevée : lorsque le taux américain augmente, le taux allemand augmente aussi et vice versa.
Le différentiel entre les taux américains et allemands continue à s’élargir
Ceci explique aussi pourquoi le taux allemand a augmenté légèrement au cours de ces dernières semaines, alors que plusieurs arguments plaidaient pour une baisse ou le maintien d’un faible niveau : faiblesse persistante de l’inflation dans la zone euro, détérioration des données économiques et BCE continuant à abaisser les taux et introduisant de nouvelles mesures d’assouplissement quantitatif, y compris l’attente d’un rachat d’obligations d’État par la banque centrale dans un futur pas trop éloigné.
Les taux américains ont augmenté avant la réunion de la Fed. Nombre d’analystes spéculaient sur un changement de rhétorique à propos du timing du premier relèvement des taux. Bien que la Fed n’ait rien changé, nous pensons que la spéculation à propos de relèvements des taux persistera, notamment parce que les indicateurs économiques américains devraient selon nous rester solides. Ces tendances contribuent aux pressions haussières persistantes (mais modérées) qui s’exercent sur les taux américains.
Les taux obligataires allemands pourraient aussi augmenter quelque peu dans le sillage des taux américains, mais nous nous attendons à ce que la hausse reste très limitée eu égard aux arguments susmentionnés. Nous restons dès lors neutres à l’égard des obligations d’État allemandes.
En ce qui concerne le différentiel entre les taux allemands et américains, nous pensons qu’il pourrait encore s’élargir en raison surtout des différences en matière de politique monétaire et de tendances macroéconomiques entre les deux régions.
Préférence pour les obligations européennes plutôt qu’américaines
Les différences croissantes au niveau des (perspectives des) politiques monétaires et des performances économiques des États-Unis et de la zone euro nous ont incités à préférer les obligations risquées de la zone euro à celles des États-Unis. Nous sommes dès lors surpondérés en obligations d’État des pays périphériques de la zone euro et en ABS européens. Ces deux classes d’actifs profitent de l’annonce des dernières mesures de la BCE. Nous sommes neutres à l’égard des obligations d’entreprises investment grade et des obligations à haut rendement mondiales, mais au sein de chaque catégorie, nous préférons les obligations européennes aux obligations américaines.
La quête de rendement se poursuit et les obligations périphériques de la zone euro en profitent
L’attente de nouvelles mesures de la BCE par les marchés a donné une nouvelle impulsion à la quête de rendement au cours des mois écoulés. Alors que le rendement de l’obligation allemande à 10 ans est redescendu sous 1%, les rendements des obligations d’État des pays périphériques de la zone euro sont retombés à des niveaux que personne n’aurait osé imaginer il y a deux ans. Nous restons positifs à l’égard des obligations d’État des pays périphériques de la zone euro grâce à la demande des banques de la zone euro (périphérique) et à la quête de rendement persistante des investisseurs, encore renforcée par le nouvel assouplisse-ment de la politique de la BCE. Étant donné que la reprise économique devrait selon nous se poursuivre – après un accès de faiblesse temporaire –, le climat économique devrait également s’améliorer dans les pays périphériques.
4. Valeurs immobilières : position neutre
Les valeurs immobilières, qui sont logiquement convoitées par les investisseurs en quête de rendement, ont mieux performé que les autres classes d’actifs depuis le début de l’année. Elles combinent un rendement du dividende attrayant et une option sur un élargissement de la reprise économique. Les valeurs immobilières ont profité de la baisse des taux à 10 ans, mais sont aussi sensibles aux relèvements des taux. La volatilité pourrait par conséquent augmenter si les spéculations à propos d’un relèvement des taux américains devaient augmenter. Une hausse graduelle des taux en raison de la poursuite de la reprise économique ne doit cependant pas nécessairement être négative. Nous avons dès lors une position neutre en valeurs immobilières.
5. Matières premières : position neutre
Nous avons une position neutre en matières premières. L’amélioration de la demande mondiale est positive, mais les matières premières sont vulnérables face à un déclin de la demande chinoise. La récente détérioration des indicateurs économiques en Chine est dès lors négative. Les risques géopolitiques demeurent omniprésents, mais n’ont jusqu’à présent pas eu d’impact haussier significatif sur les prix. Les incertitudes liées à la croissance économique et au système financier en Chine constituent le principal risque pour les matières premières.
N°3 - 9H45
UBS daily roundup - Busy doing nothing
Paul Donovan daily briefing.
• The reserve Bank of Australia left policy unchanged, as was widely expected, though the statement did acknowledge a concern about slower growth from China (meaning slower growth in demand for things China buys from Australia).
• Bank of Japan governor Kuroda went to the Diet to say he liked a weaker yen and would do more on policy if needed. The Bank of Japan then did nothing on policy. The extraordinary Diet session is well underway – Abenomics highlights include the cutting edge reform of removing telegraph poles.
• German industrial production likely to attract some attention after the weakening of the German PMI sentiment measure last week (beware the volatility of sentiment measures). UK industrial production is also scheduled.
• The chorus line of Fed speakers continues, with today hosting a noted dove and a sort of dove (Kocherlakota and Dudley) in the wake of noted hawk George yesterday (he was hawkish in his comments). Consumer credit is also scheduled.
www.ubs.com/investmentbank
N°2 - 9H30
Les marchés indécis et prudents avant le lancement de la saison des résultats
Marchés actions
Sur les marchés actions, les principales bourses à travers le monde ont terminé en ordre dispersé hier après avoir débuté la journée dans le vert, poursuivant la tendance amorcée Vendredi dernier suite au bon rapport sur l’Emploi aux Etats-Unis. Ainsi alors que les places européennes ont affiché une légère progression, Wall Street a clôturé en territoire négatif, les investisseurs se montrant en effet prudents avant le début de la saison des résultats. Le Nasdaq a ainsi perdu 0.57% à 4 454.80 points, tout comme le Dow Jones et le S&P500 qui reculent de respectivement 0.10% et 0.16% à 16 991.91 points et 1 964.82 points. Les investisseurs seront particulièrement attentifs aux résultats des entreprises internationales dans la mesure où le dollar s’est fortement apprécié face à ses principales devises de contreparties. Cette hausse du billet vert pourrait donc pénaliser les entreprises exportatrices notamment. Suite à la nouvelle baisse du chômage aux Etats-Unis qui, rappelons-le, est passé sous la barre des 6% à 5.9% pour la première fois depuis le début de la crise financière en Juillet 2008, les investisseurs scruteront avec attention les minutes du FOMC mercredi pour tenter d’anticiper la future hausse des taux de la FED.
A noter également qu’outre Atlantique, de nouvelles fusions-acquisitions sont à venir notamment du côté de la chaîne hôtelière Hilton ou de Chevron.
Du côté de leurs consœurs européennes, le CAC 40 et le Dax se sont adjugés 0.11% et 0.15% à 4 286.52 points et à 9 209.51 points. Le Footsie a progressé de 0.55% à 6 563.65 points.
Il y a quelques dizaines de minutes, la Bourse de Tokyo a fini en léger repli en cédant 0.67% à 15 783.83 points pour cette deuxième séance de la semaine. Haruhiko Kuroda, gouverneur de la BoJ a annoncé que la faiblesse du Yen face au billet vert avait un effet positif sur l’économie de son pays, particulièrement pour les valeurs exportatrices. Néanmoins, les investisseurs se sont montrés inquiets alors que la BoJ a revu à la baisse ses estimations sur la production industrielle. Le gouverneur de la BoJ a également précisé que le BoJ ne comptait pas à l’heure actuelle mettre en place de nouveau moyen de soutien à l’économie. Rappelons également que les marchés en Chine ne rouvrent que demain à cause de la fête nationale.
Les principales bourses européennes sont attendues en léger repli ce matin à l’ouverture dans le sillage de Wall Street hier. Le CAC 40 pourrait reculer de 0.05%, tandis que le Dax pourrait concéder 0.3% et le Footsie 0.22%. A l’instar d’hier, la journée devrait être calme avant le lancement de la saison des résultats faute de catalyseurs majeures.
Forex
Sur le marché des devises, la monnaie unique regagne un peu de terrain face au dollar en ce début de semaine. Après les bons chiffres de l'emploi parus aux États-Unis vendredi dernier, (248.000 emplois créés en septembre contre 180.000 en août) et un taux de chômage aux États-Unis qui a reculé de façon inattendue en septembre à 5,9%, son plus bas niveau en six ans, la devise européenne avait dégringolé et restait toujours sous pression à propos des inquiétudes persistantes sur l'économie de la zone euro.
L'euro restait pour sa part sous pression alors que la politique monétaire de la Banque centrale européenne (BCE), toujours très accommodante et assouplie en septembre avec une baisse de taux directeur à un plus bas historique (0,05%), contraste avec celle de la Fed, qui doit se lancer ce mois-ci sur la voie de la normalisation en mettant un terme à ses injections de liquidités. La paire majeure du Forex évolue aux alentours de $1,2623 ce matin.
Outre-Manche, la livre reprend du terrain à la monnaie unique, après les données très décevantes de la production industrielle allemande ce matin à -4% au lieu des -1,5% attendu par les analystes. La paire EURGBP s’échange aux alentours de £0,7844 ce matin. La livre s’apprécie également face au dollar en ce début de semaine, le cable évolue autour de $1,6090. Aujourd’hui, la publication de la production industrielle pour le mois d’août sera suivie de manière attentive par les investisseurs.
Après une forte hausse la semaine dernière, la paire EURCHF se stabilise autour des 1,2124 franc suisse ce matin. La devise helvétique devrait évoluer après les ventes au détail qui paraitront ce matin. Le cross USDCHF a vu une forte baisse hier, du en particulier, aux prises de bénéfices des cambistes sur la paire après une forte semaine de hausse. Ce matin, le billet vert s’échange aux encablures de 0,9598 francs suisse.
Du coté asiatique, le yen a gagné 0,2% face à la devise américaine à 109,21 pour un dollar , après avoir atteint 110,09 yens le 1er octobre. Le Cross USDJPY n’avait plus atteint ces sphères depuis Août 2008. Face à la devise européenne, le yen s’échange aux alentours des 137 yens.
Matières premières
Au chapitre des matières premières, le pétrole tente de se stabiliser après la dernière vague baissière. Dans une semaine moins animée sur le plan macroéconomique, les investisseurs choisissent de reprendre leur souffle. Par ailleurs, le dollar marquait le pas hier ce qui permet de soutenir ce mouvement. Néanmoins, la situation reste fragile pour l’or noir. La surabondance de l’offre et les difficultés économiques en Europe et en Chine devraient maintenir le marché sous pression et ce d’autant plus dans l’attente de la prochaine réunion de l’OPEP, le 27 novembre prochain.
Dans ce contexte, sur le Nymex, le baril Light Sweet Crude évolue autour des 90,2 dollars. De son côté, le Brent de la Mer du Nord s’échange, ce matin, contre 92,6 dollars.
Sur le front des métaux précieux, l’or rebondit au-dessus des 1200 dollars. Le métal jaune profite d’un léger accès de faiblesse du dollar pour reprendre des couleurs. Dans un contexte de spéculation autour des décisions à venir de la FED et face au désinvestissement des investisseurs, la tendance devrait rester fragile. Ce matin, l’once d’or évoluait autour des 1 206 dollars.
Saxo Banque (France)
www.saxobanque.fr
N°1 - 8H30
Perspectives de croissance encore moroses (INSEE)
Au 3e trimestre 2014, l’activité croîtrait modérément en zone euro, les inquiétudes encore fortes autour de la situation géopolitique affectant la confiance des investisseurs.
Le PIB progresserait de 0,2 % aux 3e et 4e trimestres 2014, puis de 0,3 % au 1er trimestre 2015, cette évolution masquant des disparités entre les économies de la zone euro. Cette reprise serait principalement liée à une amélioration graduelle de la demande domestique.
L’investissement privé redémarrerait à l’horizon de la prévision, stimulé par l’amélioration des conditions de financement et la baisse du coût du capital, et après le fort ajustement observé durant la crise financière. La hausse de l’activité de production et la nécessité d’étendre les capacités de production devraient être les principaux facteurs de cette reprise.
Les perspectives de consommation restent également positives, mais modérées, la reprise du marché du travail ne devant être que graduelle.
Sous l’hypothèse d’une stabilisation du baril de pétrole à 97$ et d’un taux de change euro/dollar stable autour de 1,28, l’inflation totale n’augmenterait que marginalement au cours des deux prochains trimestres, restant ainsi significativement sous le seuil de 2 %.
Les aléas baissiers à ce scénario comprennent la reprise effective de l’investissement et une augmentation du taux d’épargne des ménages dans un souci de désendettement.
Une demande extérieure plus faible en provenance des économies émergentes, particulièrement d’Asie et d’Amérique Latine, ainsi qu’un impact plus grand des tensions internationales en Europe de l’Est et au Moyen Orient, pourraient également limiter les exportations et l’investissement.
Léger rebond de la production industrielle
Dans un contexte d’incertitudes géopolitiques croissantes, et après un 2e trimestre décevant en termes d’activité, les récentes enquêtes auprès des consommateurs et des entreprises en zone euro se sont dégradées. Elles restent cependant à un niveau compatible avec une croissance modeste de l’activité. Comme attendu, la production industrielle a rebondi en zone euro en juillet (+1,0 % après –0,3 % en juin et -1,0 % en mai). Les baisses en mai et juin étaient en partie liées à des effets de calendrier, la plupart des pays connaissant des jours de pont potentiels au 2e trimestre 2014. Pour les trois prochains trimestres, la production industrielle renouerait avec une croissance modérément positive (+0,2 % aux 3e et 4e trimestres 2014, +0,3 % au 1er trimestre 2015).
Croissance faible en vue
La croissance du PIB serait faible aux 3e et 4e trimestres 2014 – les tensions géopolitiques conduisant les agents économiques à une position attentiste –, avant d’augmenter légèrement au 1er trimestre 2015. La reprise est cependant caractérisée par des disparités régionales, et serait principalement portée par la croissance en Espagne et en Allemagne.
Après la stagnation observée au 2e trimestre, le PIB croîtrait de 0,2 % aux 3e et 4e trimestres 2014, puis de 0,3 % au 1er trimestre 2015. La croissance du PIB en zone euro s’élèverait alors à 0,8 % en 2014, soit une évolution inférieure à son potentiel.
Compte tenu des niveaux actuels des enquêtes auprès des consommateurs et des entreprises, la croissance de la consommation et de l’investissement ne serait que modeste au 3e trimestre 2014 (+0,1 % et +0,3 % respectivement).
Au cours des deux prochains trimestres, la reprise du marché du travail se poursuivrait, à un rythme cependant trop lent pour permettre une baisse marquée du taux de chômage. Les salaires continuant dans le même temps à croître – particulièrement en termes réels grâce à une inflation modérée –, le pouvoir d’achat des revenus soutiendrait la consommation en zone euro. La croissance de la consommation augmenterait ainsi progressivement, passant à +0,2 % au 4e trimestre 2014 et +0,3 % au 1er trimestre 2015.
Dans un contexte d’amélioration progressive de la demande intérieure, d’une demande extérieure positive, et de hausse du taux d’utilisation des capacités, la croissance de l’investissement augmenterait à l’horizon de la prévision (+0,4 % au 4e trimestre 2014, +0,5 % au 1er trimestre 2015).
Cependant, cette accélération serait principalement imputable à celle de l’investissement en équipement, tandis que les dépenses de construction resteraient un frein.
Hausse marginale de l’inflation
En septembre 2014, l’inflation a atteint +0,3 %, soit une nouvelle baisse après +0,6 % au 2e trimestre. Sous l’hypothèse d’une stabilisation du prix du baril de pétrole à 97 $ et d’un taux de change euro/dollar fluctuant autour de 1,28 au cours des prochains trimestres, l’inflation n’augmenterait que marginalement (+0,3 % au 3e trimestre 2014, +0,5 % au 4e trimestre 2014, +0,6 % au 1er trimestre 2015).
Cette accélération reflèterait partiellement les évolutions des prix de l’énergie et des produits alimentaires, tandis que les pressions domestiques resteraient modérées : dans un contexte de demande faible et de taux de chômage toujours élevé, l’inflation sous-jacente n‘augmenterait pas.
Cette publication trimestrielle est préparée conjointement par l’IFO (institut allemand), l’Insee (institut français) et l’Istat (institut italien).
Les prévisions sont fondées sur un consensus issu de méthodes communes aux trois instituts, à partir de modèles économétriques de séries temporelles utilisant comme indicateurs annexes les enquêtes d’opinion auprès des entreprises produites par les instituts nationaux, Eurostat et la Commission européenne. Notre prévision commune à trois trimestres couvre la production industrielle de la zone euro, le PIB, la consommation, l’investissement, et l’inflation.
Prochaine publication : 12 janvier 2015 | Prochain horizon de prévision : T2 2015
Scénario de marché par Valquant
Valquant a tenu son 235ème petit déjeuner mensuel « Scénario de marché » au Cercle de l’Union Interalliée mardi 7 octobre 2014.
Conformément à sa méthodologie d’analyse systématique de l’actualité, Valquant présente les points-clés pour l’allocation d’actifs « scénario de marché » et le choix de titres « secteurs et titres ».
SCENARIO DE MARCHE
1) Bilan du mois écoulé
Le CAC 40 s’est affaibli : la moyenne mobile 200 jours n’a pas servi de support. Les marchés d’actions sont en baisse : en monnaies locales, la perte est de 3 % environ. Le marché directeur américain subit une simple consolidation.
Le cours de l’€ contre le $ s’accélère : il atteint dorénavant près de 10 % sur les plus hauts de l’année 2014. Les taux souverains des grand pays restent sous pression et les taux des obligations sont stabilisés au plus bas. Les cours du pétrole poursuivent leur baisse, comme ceux des métaux industriels.
2) Analyse critique de l’actualité
L’actualité économique est marquée par l’affaiblissement économique général. Les USA ne sont pas épargnés : en Allemagne, les PMI de Markit tirent la sonnette d’alarme, comme l’indice IFO. L’affaiblissement économique est aussi vrai en Chine : la croissance de la production industrielle a été limitée à 6,9 % au mois d’août 2014.
On note également la baisse du cours du pétrole et des matières premières industrielles.
L’actualité des entreprises est dominée par les IPO du secteur techno (Alibaba, Zalando), et les OPA lancées par les grands groupes notamment allemands (SAP, Merck Kgaa) : ces actions contribuent à une psychologie favorable.
Aux USA, des mesures ont été prises qui devraient empêcher les opérations de « tax reversion » (optimisation fiscale), et exiger que les banques américaines aient suffisamment d’actifs liquides pour répondre à leurs besoins si le marché interbancaire se bloquait. Ces deux mesures menacent les bénéfices futurs des entreprises.
L’actualité politique se distingue par la situation difficile de la France vis-à-vis de la Commission Européenne, et par la posture inquiétante de ses élites politiques.
Au niveau européen, les institutions viennent de se renforcer : Jean-Claude Junker est nommé à la tête de la Commission Européenne, et Donald Tusk, à celle du Conseil Européen.
En Ukraine, la situation semble moins tendue, car M. Poutine a soutenu les propositions faites aux séparatistes par M. Porochenko. En Irak, « l’Union sacrée » de tous les pays contre l’Etat islamique fait baisser le risque de guerre ouverte entre chiites et sunnites.
L’actualité monétaire est marquée par le succès mitigé de la première opération de T-LTRO : les banques n’auraient pas besoin de financements supplémentaires.
L’€ quant à lui présente une baisse très significative (près de 10 % depuis les plus hauts de l’année 2014) qui pourrait contribuer à la relance économique et à la lutte contre la déflation.
L’actualité financière se distingue par la situation de crise économique et financière grave en Argentine : l’inflation dépasse 30 % et le déficit public est attendu à 6 % du PIB. Une crise au Brésil pourrait suivre, car le pays est fragilisé par la baisse du prix des matières premières.
3) Thème du mois : $ et actions européennes : je t’aime, moi non plus…
- L’accélération de la baisse de l’€ contre le $ traduit une défiance vis-à-vis de l’€, de l’Europe, et de son avenir politique et économique. La légère baisse de l’€ dans les réserves de change internationales le montre ;
- Les USA attirent d’un point de vue fondamental, ce qui explique la hausse du dollar, qui par ailleurs devient une monnaie de placement dans les carry trade ;
- Mais nous considérons que la baisse de l’€ renforce la possibilité d’une sortie de l’économie européenne par le haut, courant 2015 ;
- Sa baisse, suivant le régime actuel des marchés financiers, est associée à un stress financier de court terme, mais génère un potentiel important.
4) Conclusion pour l’allocation d’actifs :
Notre position demeure inchangée : nous proposons de sous pondérer les actions si le CAC 40 dépasse 4 400, et de surpondérer s’il descend sous 4 100 points.
SECTEURS ET TITRES EN EUROPE
1) Bilan du mois écoulé :
La santé reste un concept recherché : les secteurs cycliques ont plutôt souffert. Les secteurs défensifs tels que la pharmacie, les télécoms et les utilities ont à l’opposé tiré leur épingle du jeu.
Notre liste européenne est légèrement sur performante en septembre, surtout grâce au rebond de PHILIPS. La liste de titres français a quant à elle sur performé significativement le marché, malgré la baisse de JC Decaux, et grâce à la hausse de Sartorius Stedim.
Les critères associés à la performance du mois de septembre sont autant suiveurs que contrariants…
2) Thème du mois : les valeurs dollar
La sensibilité des profits au niveau et à l’évolution de la parité €/$ dépend de chaque secteur, et du positionnement de chaque entreprise. Parmi les entreprises les plus favorisées à la hausse actuelle et future du dollar, nous recommandons Airbus et Thalès (aéronautique) et STMicroelectronics et Infineon (composants électroniques).
A propos de Valquant :
Valquant est un bureau d’analyses indépendantes et de recherches économiques et financières.
Fort de son expérience et de son expertise (20 ans de pratique), Valquant apporte analyse, conseil et aide aux investisseurs en matière d’allocation d’actifs et de stock picking. Il aide également à la compréhension et à l’interprétation de l’actualité économique, financière et boursière à destination des dirigeants d’entreprises.
Valquant propose un service d’abonnements annuels à destination des investisseurs et des émetteurs.
www.valquant.fr
N°6 - 12H00
Attentisme prudent en ce début d’octobre ?
CHOLET DUPONT - Stratégie d'Investissement de Vincent Guenzi.
L’optimisme déclenché par l’annonce des mesures de la BCE en septembre a cédé la place à un attentisme prudent. Pourtant, les facteurs positifs ne manquent pas et ceci milite encore pour les placements actions. Les risques de baisse nous semblent assez faibles alors que le pessimisme domine. Les risques seront plus importants en 2015, si les marchés américains mettent un terme à leur tendance haussière, c’est à dire quand les actions ne pourront plus résister à la hausse des taux.
L’optimisme déclenché par les mesures annoncées par la BCE en septembre a cédé la place à un attentisme prudent. La persistance des tensions géopolitiques, en Ukraine et en Irak, et les déceptions économiques en Europe ou dans certains pays émergents ont refroidi les ardeurs des investisseurs.
Ceux-ci ne semblent plus s’attendre à des catalyseurs positifs à court terme en cette période de l’année souvent propice à des corrections des marchés actions. Les actions européennes subissent leur désaffection tout comme celles des pays émergents. Quant aux marchés américains, le doute s’immisce dans l’esprit des investisseurs qui craignent un impact négatif de la hausse du dollar et du ralentissement européen sur les résultats des entreprises.
Parallèlement, les divers marchés de dettes privées ou publiques ne progressent plus guère, compte tenu des niveaux très bas des taux d’intérêt.
Avons-nous atteint un point de retournement des marchés ? Nous ne pouvons pas trancher sur cette question si rapidement.
Les facteurs positifs ne manquent pas. Les politiques monétaires restent globalement positives et même celle de la FED n’inquiète plus beaucoup. La croissance américaine affiche un régime très honorable. La baisse de l’Euro devrait ramener quelques dixièmes de croissance à l’Europe. Les analystes européens semblent devenir moins négatifs car les « mauvaises nouvelles » sont déjà intégrées dans leurs prévisions de résultats. Enfin si les valorisations des marchés actions ne sont pas bon marché, elles ne sont pas excessives surtout si on les compare aux obligations. Tout ceci milite encore pour les placements actions.
En revanche, des tendances de moyen terme semblent se mettre progressivement en place, aux Etats-Unis principalement, où les actions de taille moyenne baissent depuis plusieurs mois et où l’évolution des taux longs vient contrarier périodiquement celle des actions.
En zone Euro, une désespérance provenant de l’incapacité politique à générer de la croissance se diffuse. Notre zone a cruellement besoin de la guérison de la France. Les remèdes adoptés par nos voisins plus mal en point leur ont plutôt réussi après une période de vache maigre. Il ne fait aucun doute que si notre Gouvernement s’attaquait aux causes de notre croissance anémique au lieu d’en rejeter la responsabilité à la fatalité, tout le monde lui en serait reconnaissant et l’Allemagne lui apporterait un franc soutien. Cela insufflerait un esprit de renouveau en Europe. Mais les évolutions récentes de la politique française ne laissent pas beaucoup d’espoir.
Les évolutions récentes des marchés intègrent tous ces facteurs négatifs et le pessimisme domine en Europe. C’est pourquoi les risques de baisse à court terme nous semblent assez faibles. Les risques seront plus importants en 2015, si les marchés actions américains mettent un terme à leur tendance haussière, c’est à dire quand ils ne pourront plus résister à la hausse des taux.
Par ailleurs, les obligations ne sont plus sans risque. Que faire des liquidités si l’on vend des actions ? Les racheter après quelques pourcents de baisse, ce qui ralentit ou arrête le mouvement !
Nous espérons que les marchés européens pourront revenir tester rapidement leur plus haut de l’année. Mais le temps passe et la saisonnalité devient moins favorable. Nous conservons néanmoins nos objectifs de hausse (+8% en Europe, +3% aux USA) d’ici la fin de l’année.
Nous maintenons une opinion favorable aux actions des grandes sociétés des pays développés tout en adoptant une position neutre à sous pondérée sur les pays émergents. Les actions américaines restent moins risquées que les actions européennes, ces dernières offrant un potentiel de hausse supérieur mais plus incertain. Les perspectives justifient également de surpondérer à moyen terme l’Asie hors Japon.
Nous avons ajouté à nos secteurs préférés à court terme : l’Assurance, la Technologie, les Banques et les Medias. En revanche, nous avons encore dégradé les secteurs cycliques : Automobile, Pétrole et Gaz, Produits de Base et Construction et Matériaux.
Sur les produits obligataires, nous réduisons encore notre recommandation en sous pondérant les obligations à haut rendement. Nous ne surpondérons plus que les emprunts d’Etat d’Europe du Sud et les obligations convertibles d’entreprises européennes.
Enfin, nous attendrions un petit repli du dollar pour renforcer l’exposition sur cette devise, soit avec des sicav monétaires soit avec des produits de taux, mieux rémunérés qu’en Europe.
N°5 - 11H30
Le réchauffement climatique : course de fond ou contre la montre ?
« Le sommet sur le climat de New-York marque une étape importante dans la lutte contre le réchauffement climatique. Cependant les engagements concrets n’ont pas été à la hauteur des volontés politiques ostensiblement affichées. Il va donc falloir que les gouvernements enclenchent la vitesse supérieure s’ils ne veulent pas rester à la traîne de la société civile. »
Par Charlie Thomas, gérant du fonds Jupiter Global Ecology Growth chez Jupiter Asset Management.
Le 23 septembre dernier s’est tenu le plus important rassemblement de dirigeants mondiaux pour évoquer le changement climatique depuis le Sommet de l’ONU de Copenhague en 2009. Même s’il ne s’agissait pas d’un rendez-vous formel s’inscrivant dans le processus officiel des négociations sur le sujet, le but de cette conférence était la mise en place d’un cadre qui permettrait aux membres de l’ONU d’atteindre l’objectif fixé par les accords de Copenhague, à savoir limiter le réchauffement climatique à 2 degrés Celsius.
Ce sommet marque pour beaucoup une étape importante dans la « Route vers Paris », pour faire un parallèle entre la conférence de l’ONU sur le changement climatique qui doit se tenir à Paris fin 2015 et le Tour de France. En poussant plus loin la métaphore, on peut dire qu’en cyclisme, les coureurs atteignent une cadence idéale: le rythme où la puissance du coureur pour pousser les pédales correspond à la résistance du vélo. L’idéal est que le coureur change de vitesse pour essayer de maintenir cet équilibre afin de s’adapter au terrain. Évidemment, dans la science du climat et la politique il y a beaucoup plus de variables à prendre en compte que dans le cyclisme. Quoiqu’il en soit, même si la volonté politique était très présente lors de ce somment, l’ambition a quant à elle fait défaut et les dirigeants n’ont, semble-t-il, pas enclenché la bonne vitesse pour surmonter les obstacles qui se présenteront inévitablement si l’on veut respecter les accords de Copenhague.
Ban Ki-Moon, qui a organisé ce sommet, a ostensiblement cherché à obtenir deux promesses : un plan strict de réduction des émissions de CO2 et un soutien financier. Il a obtenu très peu sur le premier point, un peu plus sur le second. Il y a malgré tout eu quelques surprises positives de la part des gouvernements. La plus concrète a été l’engagement de la France à verser 1 milliard de dollars au Fonds vert pour aider les pays en voie de développement à lutter contre le changement climatique. Les Etats-Unis et la Chine se sont également engagés à apporter leur soutien à un accord sur le climat, mais sans détails concrets. Le Vice-Premier Ministre chinois Zhang Gaoli a toutefois annoncé que les émissions de son pays atteindraient un pic aux environs de 2020. Enfin l’Union Européenne, les Etats-Unis et le Canada se sont mutuellement engagés à réduire de moitié la déforestation d’ici 2020 et à la stopper complètement d’ici 2030.
Le plus encourageant a cependant été l’implication croissante dont ont fait preuve les entreprises. Quelques uns des plus importants producteurs d’huile de palme se sont engagés à mettre fin à leur exploitation forestière d’ici 2030 et à reconstituer des zones importantes de forêt. Pour joindre le geste à la parole, le Rockefeller Brothers Fund (886 millions de dollars) a annoncé qu’il sortirait de ses investissements dans le charbon, le pétrole et le gaz naturel. Ce geste est d’autant plus emblématique que la fortune des Rockefeller s’est bâtie sur le pétrole et qu’il vient au moment où le Fonds Souverain Norvégien réfléchi à sortir des énergies fossiles. Selon nous, il est devenu de plus en plus clair que les entreprises et les individus n’attendent plus la mise en place d’un cadre politique généralisé pour reconnaître que le changement climatique est un enjeu des plus importants et leurs actions commencent à éclipser les politiques gouvernementales.
Du point de vue de la gestion de notre portefeuille, nous continuons à considérer ces négociations avec une certaine prudence. La frénésie qui a marqué les préparatifs du sommet de Copenhague nous a montré à quel point l’optimisme des marchés pouvait les déconnecter de la réalité. Heureusement, les marchés apprennent de leurs erreurs passées. Nous continuons donc de nous concentrer sur des entreprises proposant des solutions environnementales avec des fondamentaux solides, et dont les produits et services ont le potentiel pour concurrencer les offres classiques.
N°4 - 11H15
Les marchés relèguent l’incertitude à l’arrière-plan
Ci-dessous le dernier Marketscope d'ING Investment Management.
La volonté du président de la BCE de faire “tout ce qui sera nécessaire” stimule l’appétit des investisseurs pour le risque et devrait soutenir la confiance des entreprises et des consommateurs européens.
Les marchés ont été confrontés à une volatilité accrue depuis l’été. Cette dernière était surtout imputable à la hausse des incertitudes. Au cours de ces dernières semaines, les investisseurs se sont montrés plutôt nerveux à propos de l’issue de la réunion de la Fed et du referendum sur l’indépendance écossaise. Ces deux sources d’inquiétude ont désormais été reléguées à l’arrière-plan, du moins temporairement. La spéculation sur la politique des taux de la Fed devrait néanmoins refaire surface dans un futur proche, tandis que le débat sur l’éventuelle sécession de régions pourrait être ravivé dans d’autres pays. La situation en Ukraine s’est calmée grâce à un cessez-le-feu, mais les relations entre la Russie et l’Occident se sont substantiellement détériorées. Les craintes relatives à la Chine ont refait surface au cours de ces dernières semaines car, après un rebond temporaire, de nombreux indicateurs économiques ont déçu en août.
Le Dow Jones et le S&P500 se situent cependant à des sommets historiques, la confiance des investisseurs à l’égard des actions est à son niveau le plus élevé de l’année, les flux de capitaux vers les fonds d’actions augmentent et les investisseurs professionnels surpondèrent désormais communément les actions. Les nouvelles sont donc positives, bien qu’il convienne de noter que ceci pourrait aussi témoigner d’une confiance excessive. En ce qui concerne les actions, nous privilégions les États-Unis (et le Japon), mais au niveau des obligations, nous préférons l’Europe aux États-Unis en raison de la politique monétaire souple de la BCE et de ses dernières mesures qui soutiennent surtout les obligations d’État périphériques et les ABS, mais aussi les obligations d’entreprises.
1. Économie : les banques centrales continuent à stimuler
- La BCE surprend les marchés par de nouvelles mesures
- La Réserve fédérale ne donne pas d’indication sur sa politique future
- Les États-Unis jouent un rôle dominant dans le soutien de la croissance mondiale
- Le ralentissement de la croissance économique chinoise se poursuit
La BCE surprend les marchés par un nouvel assouplissement
Ces dernières semaines, les banques centrales ont à nouveau été au centre de l’attention. En réaction à la détérioration de la reprise économique, au déclin de l’inflation et, surtout, au repli des attentes inflationnistes, la BCE a annoncé un programme de rachat d’actifs (assouplissement quantitatif) le 4 septembre. En octobre, la banque centrale commencera à racheter des ABS (asset backed securities) et des covered bonds. Ceci, combiné aux mesures annoncées en juin et à une issue favorable de l’examen de la qualité des actifs et des tests de résistance, devrait entraîner une nette diminution du coût de financement des banques et du secteur privé non financier. L’accès au crédit devrait également être facilité. Et bien qu’il y ait une chance que ceci ne se produise pas, nous pensons toujours que la BCE finira par acheter aussi des obligations d’État.
Pour l’Europe, les récentes mesures de la BCE sont les bienvenues eu égard aux tensions avec la Russie et à la détérioration des indicateurs économiques au cours de ces derniers mois. En dehors du repli des taux, l’euro se déprécie également, ce qui devrait stimuler les sociétés exportatrices et l’inflation. Et, espérons-le, la détermination de la BCE à soutenir l’économie de la zone euro devrait également entraîner un redressement de la confiance des consommateurs et des entreprises.
La Fed attend une nette amélioration de l’emploi et de l’inflation
Alors que la BCE est clairement en mode d’assouplissement monétaire, de l’autre côté de l’Atlantique, la Fed se dirige lentement mais sûrement vers la sortie de ce type de politique. La banque centrale américaine va mettre fin à son programme de rachat d’obligations en octobre. La grande interrogation porte sur le premier relèvement des taux. De nombreux analystes s’attendaient à ce que la présidente de la Fed, Janet Yellen, donne des indications lors de la réunion du 17 septembre. Elle n’a cependant rien révélé et a continué à parler de “temps considérable” pour indiquer combien de temps s’écoulera entre la fin du programme de rachat et le premier relèvement des taux.
Selon la Fed, l’activité économique affiche une croissance modérée et les conditions se sont encore améliorées quelque peu sur le marché du travail. La banque centrale a néanmoins souligné que les indicateurs suggèrent toujours une “sous-utilisation significative de la main-d’œuvre”. La Fed a aussi rappelé que l’inflation restait inférieure à l’objectif à long terme de 2%.
L’inflation a en effet été inférieure aux attentes : en août, elle s’est établie à 1,7% en glissement annuel, contre 2% en juillet. Le repli est partiellement imputable à une baisse des prix énergétiques de 2,6% par rapport à juillet. Néanmoins, l’inflation sous-jacente (sans les prix volatils de l’alimentation et de l’énergie) est également redescendue de 1,9% à 1,7%.
Sur le marché du travail, les créations d’emplois ont été plus faibles que prévu tant en juillet qu’en août. La croissance salariale ne parvient pas à se redresser non plus, de sorte que la plupart des membres de la Fed ne sont pas convaincus que la consommation des ménages sera soutenue par des hausses salariales.
Les principaux indicateurs avancés continuent cependant à suggérer une croissance économique supérieure à la moyenne aux États-Unis. L’indice ISM de l’industrie manufacturière, le principal indicateur de la confiance des entreprises, s’est établi à 59 en août, ce qui correspond à une croissance économique de 5% sur une base annuelle. L’indice ISM du secteur des services a même atteint 59,6.
Nous sommes dès lors toujours d’avis que les États-Unis joueront un rôle dominant dans la poursuite de la reprise économique mondiale plus tard dans l’année.
Le ralentissement de la croissance chinoise persiste
Après une embellie pendant plusieurs mois, les indicateurs récents suggèrent que la croissance de l’économie chinoise ralentit à nouveau. Les importations de la Chine se sont contractées de 2% en août et le déclin de la demande chinoise a également entraîné une baisse des exportations dans les marchés émergents les plus exposés à la Chine. En outre, la croissance des investissements en actifs fixes a continué à se replier : la moyenne à trois mois se situe à son niveau le plus faible depuis des décennies. La croissance des investissements en infrastructure demeure intacte, mais l’industrie manufacturière et l’immobilier constituent clairement les maillons faibles. En août, la croissance de la production industrielle est retombée de 9% à 7%, soit le niveau le plus bas depuis la crise financière de 2008. La banque centrale a adopté quelques nouvelles mesures visant à procurer des liquidités supplémentaires au système financier, mais n’a (pour l’instant) pas introduit de mesures de stimulation de la croissance. La croissance chinoise devrait selon nous continuer à décélérer, ce qui pèsera sur la croissance de l’ensemble des marchés émergents.
2. Actions : les signaux sont toujours au vert
- Deux sources d’incertitude reléguées à l’arrière-plan
- Confiance élevée des investisseurs à l’égard des actions
- Vue un peu plus positive pour les actions européennes
- Les banques de la zone euro profitent des mesures de la BCE
Volatilité accrue sur les marchés d’actions
Les marchés d’actions ont été plutôt nerveux au cours de ces dernières semaines. La combinaison de l’incertitude à propos de la direction de la politique de la Réserve fédérale, de l’incertitude relative à l’issue du referendum sur l’indépendance écossaise et d’indicateurs économiques décevants en Chine a entraîné une hausse de la volatilité. Nous avons déjà assisté à plusieurs périodes de volatilité accrue cette année, mais, cette fois, les cours des obligations d’État se sont aussi repliés – et les taux ont dès lors augmenté. Ceci était surtout imputable au fait que les marchés s’attendaient à ce que la Fed donne davantage d’indications sur le timing du premier relèvement des taux. Or, elle ne l’a pas fait le 17 septembre. Lorsque les Écossais ont voté contre l’éclatement du Royaume-Uni un jour plus tard, il y a eu un soulagement palpable sur les marchés financiers.
La dynamique des marchés incite à la prudence
Il existe cependant plusieurs raisons incitant à une certaine prudence. Ces raisons sont essentiellement liées au comportement des marchés. On observe une part relativement élevée d’actions au sein des portefeuilles des investisseurs (institutionnels), une accélération des flux de capitaux vers les fonds d’actions et un degré élevé d’optimisme parmi les investisseurs (privés). Pour nous, ces signaux constituent des indicateurs contrariens qui suggèrent une certaine prudence. Dans ce type de contexte, un seul catalyseur est suffisant pour provoquer une correction. Il est toutefois important de noter que les nouvelles positives concernant la Fed et l’Écosse impliquent que deux catalyseurs majeurs ont (pour l’instant) disparu.
Accélération attendue de la croissance mondiale
Par ailleurs, notre scénario central d’une accélération modérée de la croissance économique mondiale demeure intact. Les États-Unis joueront un rôle dominant à cet égard, tandis que le Japon pourrait être à l’origine de surprises positives et que l’Europe et la Chine affichent plutôt des risques baissiers. Il est en outre important de noter que les bénéfices des entreprises augmentent enfin à nouveau – bien qu’il existe des différences régionales – et qu’en dehors des marchés émergents, le marché du travail se redresse. L’inflation et la croissance salariale demeurent faibles, ce qui permet aux banques centrales d’un peu partout dans le monde de poursuivre une politique monétaire souple.
Enfin, la confiance des entreprises est clairement orientée à la hausse. Aux États-Unis, cela est notamment reflété par les niveaux élevés des indices ISM (voir page 2). Les sociétés affichent des bilans très solides et si l’on combine ceci avec les prévisions bénéficiaires positives et les conditions de crédit favorables, cela a un effet positif sur l’activité des entreprises. Les sociétés rachètent un grand nombre de leurs propres actions, augmentent leurs dividendes et réalisent des acquisitions (de plus en plus financées par des actions).
Vue un peu plus positive à l’égard des actions européennes
Les dernières mesures de la BCE nous ont incités à accroître notre position en actions européennes, lesquelles sont par conséquent passées d’une sous-pondération à une position neutre. L’un des effets (de l’anticipation) des mesures est une dépréciation significative de l’euro vis-à-vis du dollar. Ceci devrait se répercuter progressivement sur les attentes bénéficiaires de la zone euro, qui étaient retombées à des niveaux très faibles.
Les taux d’intérêt restent aussi faibles, les prix énergétiques ont baissé et, en dépit des sanctions infligées par l’Europe à la Russie, on pourrait assister à un apaisement plus permanent des tensions géopolitiques en Ukraine. Ces facteurs pourraient entraîner une accélération de la reprise cyclique dans la zone euro en 2015. En ce qui concerne les pays individuels, nous pensons que l’Allemagne pourrait en profiter eu égard à l’importance de ses exportations et à une poursuite de la reprise de son économie domestique. Nous conservons dès lors une surpondération de l’Allemagne au sein de notre portefeuille.
La raison pour laquelle nous n’augmentons pas plus le poids de l’Europe est que les mesures de la BCE ne sont pas suffisantes à elles seules. D’autres mesures sont nécessaires sur le plan budgétaire et en matière de réformes structurelles. Ces dernières sont vitales dans des pays comme l’Italie et la France.
Amélioration pour les banques de la zone euro
Les banques de la zone euro pourraient être les grandes bénéficiaires des mesures de la BCE. Leur coût de financement devrait diminuer, tandis que des effets de portage pourraient contribuer à améliorer leur rentabilité (les banques peuvent utiliser les liquidités bon marché de la BCE pour acheter des obligations d’État des pays périphériques de la zone euro). Le programme de rachat d’ABS de la BCE créera une plus grande marge au niveau du bilan, de sorte qu’il y aura davantage de possibilités pour les prêts bancaires. Il est cependant probable que les banques resteront prudentes dans leur octroi de crédit jusqu’à ce que les résultats des tests de résistance et de l’examen de la qualité des actifs aient été annoncés (fin octobre). Le redressement de la demande de crédit dépend pour sa part de la confiance des consommateurs et des entreprises.
3. Obligations : la quête de rendement se poursuit
- Légère hausse du taux obligataire allemand à 10 ans dans le sillage de son homologue américain
- Le différentiel entre les taux allemands et américains continue à s’élargir
- Préférence pour les obligations européennes plutôt qu’américaines
- Les obligations périphériques de la zone euro et les ABS profitent des mesures de la BCE
Légère hausse du taux allemand dans le sillage de son homologue américain
Une tendance remarquable sur les marchés obligataires est l’élargissement du différentiel entre les taux des obligations d’État américaines et allemandes à 10 ans. Il est également singulier que ce différentiel s’élargisse tant lorsque les taux baissent que lorsqu’ils augmentent. Le graphique montre que la corrélation entre les deux taux est relativement élevée : lorsque le taux américain augmente, le taux allemand augmente aussi et vice versa.
Le différentiel entre les taux américains et allemands continue à s’élargir
Ceci explique aussi pourquoi le taux allemand a augmenté légèrement au cours de ces dernières semaines, alors que plusieurs arguments plaidaient pour une baisse ou le maintien d’un faible niveau : faiblesse persistante de l’inflation dans la zone euro, détérioration des données économiques et BCE continuant à abaisser les taux et introduisant de nouvelles mesures d’assouplissement quantitatif, y compris l’attente d’un rachat d’obligations d’État par la banque centrale dans un futur pas trop éloigné.
Les taux américains ont augmenté avant la réunion de la Fed. Nombre d’analystes spéculaient sur un changement de rhétorique à propos du timing du premier relèvement des taux. Bien que la Fed n’ait rien changé, nous pensons que la spéculation à propos de relèvements des taux persistera, notamment parce que les indicateurs économiques américains devraient selon nous rester solides. Ces tendances contribuent aux pressions haussières persistantes (mais modérées) qui s’exercent sur les taux américains.
Les taux obligataires allemands pourraient aussi augmenter quelque peu dans le sillage des taux américains, mais nous nous attendons à ce que la hausse reste très limitée eu égard aux arguments susmentionnés. Nous restons dès lors neutres à l’égard des obligations d’État allemandes.
En ce qui concerne le différentiel entre les taux allemands et américains, nous pensons qu’il pourrait encore s’élargir en raison surtout des différences en matière de politique monétaire et de tendances macroéconomiques entre les deux régions.
Préférence pour les obligations européennes plutôt qu’américaines
Les différences croissantes au niveau des (perspectives des) politiques monétaires et des performances économiques des États-Unis et de la zone euro nous ont incités à préférer les obligations risquées de la zone euro à celles des États-Unis. Nous sommes dès lors surpondérés en obligations d’État des pays périphériques de la zone euro et en ABS européens. Ces deux classes d’actifs profitent de l’annonce des dernières mesures de la BCE. Nous sommes neutres à l’égard des obligations d’entreprises investment grade et des obligations à haut rendement mondiales, mais au sein de chaque catégorie, nous préférons les obligations européennes aux obligations américaines.
La quête de rendement se poursuit et les obligations périphériques de la zone euro en profitent
L’attente de nouvelles mesures de la BCE par les marchés a donné une nouvelle impulsion à la quête de rendement au cours des mois écoulés. Alors que le rendement de l’obligation allemande à 10 ans est redescendu sous 1%, les rendements des obligations d’État des pays périphériques de la zone euro sont retombés à des niveaux que personne n’aurait osé imaginer il y a deux ans. Nous restons positifs à l’égard des obligations d’État des pays périphériques de la zone euro grâce à la demande des banques de la zone euro (périphérique) et à la quête de rendement persistante des investisseurs, encore renforcée par le nouvel assouplisse-ment de la politique de la BCE. Étant donné que la reprise économique devrait selon nous se poursuivre – après un accès de faiblesse temporaire –, le climat économique devrait également s’améliorer dans les pays périphériques.
4. Valeurs immobilières : position neutre
Les valeurs immobilières, qui sont logiquement convoitées par les investisseurs en quête de rendement, ont mieux performé que les autres classes d’actifs depuis le début de l’année. Elles combinent un rendement du dividende attrayant et une option sur un élargissement de la reprise économique. Les valeurs immobilières ont profité de la baisse des taux à 10 ans, mais sont aussi sensibles aux relèvements des taux. La volatilité pourrait par conséquent augmenter si les spéculations à propos d’un relèvement des taux américains devaient augmenter. Une hausse graduelle des taux en raison de la poursuite de la reprise économique ne doit cependant pas nécessairement être négative. Nous avons dès lors une position neutre en valeurs immobilières.
5. Matières premières : position neutre
Nous avons une position neutre en matières premières. L’amélioration de la demande mondiale est positive, mais les matières premières sont vulnérables face à un déclin de la demande chinoise. La récente détérioration des indicateurs économiques en Chine est dès lors négative. Les risques géopolitiques demeurent omniprésents, mais n’ont jusqu’à présent pas eu d’impact haussier significatif sur les prix. Les incertitudes liées à la croissance économique et au système financier en Chine constituent le principal risque pour les matières premières.
N°3 - 9H45
UBS daily roundup - Busy doing nothing
Paul Donovan daily briefing.
• The reserve Bank of Australia left policy unchanged, as was widely expected, though the statement did acknowledge a concern about slower growth from China (meaning slower growth in demand for things China buys from Australia).
• Bank of Japan governor Kuroda went to the Diet to say he liked a weaker yen and would do more on policy if needed. The Bank of Japan then did nothing on policy. The extraordinary Diet session is well underway – Abenomics highlights include the cutting edge reform of removing telegraph poles.
• German industrial production likely to attract some attention after the weakening of the German PMI sentiment measure last week (beware the volatility of sentiment measures). UK industrial production is also scheduled.
• The chorus line of Fed speakers continues, with today hosting a noted dove and a sort of dove (Kocherlakota and Dudley) in the wake of noted hawk George yesterday (he was hawkish in his comments). Consumer credit is also scheduled.
www.ubs.com/investmentbank
N°2 - 9H30
Les marchés indécis et prudents avant le lancement de la saison des résultats
Marchés actions
Sur les marchés actions, les principales bourses à travers le monde ont terminé en ordre dispersé hier après avoir débuté la journée dans le vert, poursuivant la tendance amorcée Vendredi dernier suite au bon rapport sur l’Emploi aux Etats-Unis. Ainsi alors que les places européennes ont affiché une légère progression, Wall Street a clôturé en territoire négatif, les investisseurs se montrant en effet prudents avant le début de la saison des résultats. Le Nasdaq a ainsi perdu 0.57% à 4 454.80 points, tout comme le Dow Jones et le S&P500 qui reculent de respectivement 0.10% et 0.16% à 16 991.91 points et 1 964.82 points. Les investisseurs seront particulièrement attentifs aux résultats des entreprises internationales dans la mesure où le dollar s’est fortement apprécié face à ses principales devises de contreparties. Cette hausse du billet vert pourrait donc pénaliser les entreprises exportatrices notamment. Suite à la nouvelle baisse du chômage aux Etats-Unis qui, rappelons-le, est passé sous la barre des 6% à 5.9% pour la première fois depuis le début de la crise financière en Juillet 2008, les investisseurs scruteront avec attention les minutes du FOMC mercredi pour tenter d’anticiper la future hausse des taux de la FED.
A noter également qu’outre Atlantique, de nouvelles fusions-acquisitions sont à venir notamment du côté de la chaîne hôtelière Hilton ou de Chevron.
Du côté de leurs consœurs européennes, le CAC 40 et le Dax se sont adjugés 0.11% et 0.15% à 4 286.52 points et à 9 209.51 points. Le Footsie a progressé de 0.55% à 6 563.65 points.
Il y a quelques dizaines de minutes, la Bourse de Tokyo a fini en léger repli en cédant 0.67% à 15 783.83 points pour cette deuxième séance de la semaine. Haruhiko Kuroda, gouverneur de la BoJ a annoncé que la faiblesse du Yen face au billet vert avait un effet positif sur l’économie de son pays, particulièrement pour les valeurs exportatrices. Néanmoins, les investisseurs se sont montrés inquiets alors que la BoJ a revu à la baisse ses estimations sur la production industrielle. Le gouverneur de la BoJ a également précisé que le BoJ ne comptait pas à l’heure actuelle mettre en place de nouveau moyen de soutien à l’économie. Rappelons également que les marchés en Chine ne rouvrent que demain à cause de la fête nationale.
Les principales bourses européennes sont attendues en léger repli ce matin à l’ouverture dans le sillage de Wall Street hier. Le CAC 40 pourrait reculer de 0.05%, tandis que le Dax pourrait concéder 0.3% et le Footsie 0.22%. A l’instar d’hier, la journée devrait être calme avant le lancement de la saison des résultats faute de catalyseurs majeures.
Forex
Sur le marché des devises, la monnaie unique regagne un peu de terrain face au dollar en ce début de semaine. Après les bons chiffres de l'emploi parus aux États-Unis vendredi dernier, (248.000 emplois créés en septembre contre 180.000 en août) et un taux de chômage aux États-Unis qui a reculé de façon inattendue en septembre à 5,9%, son plus bas niveau en six ans, la devise européenne avait dégringolé et restait toujours sous pression à propos des inquiétudes persistantes sur l'économie de la zone euro.
L'euro restait pour sa part sous pression alors que la politique monétaire de la Banque centrale européenne (BCE), toujours très accommodante et assouplie en septembre avec une baisse de taux directeur à un plus bas historique (0,05%), contraste avec celle de la Fed, qui doit se lancer ce mois-ci sur la voie de la normalisation en mettant un terme à ses injections de liquidités. La paire majeure du Forex évolue aux alentours de $1,2623 ce matin.
Outre-Manche, la livre reprend du terrain à la monnaie unique, après les données très décevantes de la production industrielle allemande ce matin à -4% au lieu des -1,5% attendu par les analystes. La paire EURGBP s’échange aux alentours de £0,7844 ce matin. La livre s’apprécie également face au dollar en ce début de semaine, le cable évolue autour de $1,6090. Aujourd’hui, la publication de la production industrielle pour le mois d’août sera suivie de manière attentive par les investisseurs.
Après une forte hausse la semaine dernière, la paire EURCHF se stabilise autour des 1,2124 franc suisse ce matin. La devise helvétique devrait évoluer après les ventes au détail qui paraitront ce matin. Le cross USDCHF a vu une forte baisse hier, du en particulier, aux prises de bénéfices des cambistes sur la paire après une forte semaine de hausse. Ce matin, le billet vert s’échange aux encablures de 0,9598 francs suisse.
Du coté asiatique, le yen a gagné 0,2% face à la devise américaine à 109,21 pour un dollar , après avoir atteint 110,09 yens le 1er octobre. Le Cross USDJPY n’avait plus atteint ces sphères depuis Août 2008. Face à la devise européenne, le yen s’échange aux alentours des 137 yens.
Matières premières
Au chapitre des matières premières, le pétrole tente de se stabiliser après la dernière vague baissière. Dans une semaine moins animée sur le plan macroéconomique, les investisseurs choisissent de reprendre leur souffle. Par ailleurs, le dollar marquait le pas hier ce qui permet de soutenir ce mouvement. Néanmoins, la situation reste fragile pour l’or noir. La surabondance de l’offre et les difficultés économiques en Europe et en Chine devraient maintenir le marché sous pression et ce d’autant plus dans l’attente de la prochaine réunion de l’OPEP, le 27 novembre prochain.
Dans ce contexte, sur le Nymex, le baril Light Sweet Crude évolue autour des 90,2 dollars. De son côté, le Brent de la Mer du Nord s’échange, ce matin, contre 92,6 dollars.
Sur le front des métaux précieux, l’or rebondit au-dessus des 1200 dollars. Le métal jaune profite d’un léger accès de faiblesse du dollar pour reprendre des couleurs. Dans un contexte de spéculation autour des décisions à venir de la FED et face au désinvestissement des investisseurs, la tendance devrait rester fragile. Ce matin, l’once d’or évoluait autour des 1 206 dollars.
Saxo Banque (France)
www.saxobanque.fr
N°1 - 8H30
Perspectives de croissance encore moroses (INSEE)
Au 3e trimestre 2014, l’activité croîtrait modérément en zone euro, les inquiétudes encore fortes autour de la situation géopolitique affectant la confiance des investisseurs.
Le PIB progresserait de 0,2 % aux 3e et 4e trimestres 2014, puis de 0,3 % au 1er trimestre 2015, cette évolution masquant des disparités entre les économies de la zone euro. Cette reprise serait principalement liée à une amélioration graduelle de la demande domestique.
L’investissement privé redémarrerait à l’horizon de la prévision, stimulé par l’amélioration des conditions de financement et la baisse du coût du capital, et après le fort ajustement observé durant la crise financière. La hausse de l’activité de production et la nécessité d’étendre les capacités de production devraient être les principaux facteurs de cette reprise.
Les perspectives de consommation restent également positives, mais modérées, la reprise du marché du travail ne devant être que graduelle.
Sous l’hypothèse d’une stabilisation du baril de pétrole à 97$ et d’un taux de change euro/dollar stable autour de 1,28, l’inflation totale n’augmenterait que marginalement au cours des deux prochains trimestres, restant ainsi significativement sous le seuil de 2 %.
Les aléas baissiers à ce scénario comprennent la reprise effective de l’investissement et une augmentation du taux d’épargne des ménages dans un souci de désendettement.
Une demande extérieure plus faible en provenance des économies émergentes, particulièrement d’Asie et d’Amérique Latine, ainsi qu’un impact plus grand des tensions internationales en Europe de l’Est et au Moyen Orient, pourraient également limiter les exportations et l’investissement.
Léger rebond de la production industrielle
Dans un contexte d’incertitudes géopolitiques croissantes, et après un 2e trimestre décevant en termes d’activité, les récentes enquêtes auprès des consommateurs et des entreprises en zone euro se sont dégradées. Elles restent cependant à un niveau compatible avec une croissance modeste de l’activité. Comme attendu, la production industrielle a rebondi en zone euro en juillet (+1,0 % après –0,3 % en juin et -1,0 % en mai). Les baisses en mai et juin étaient en partie liées à des effets de calendrier, la plupart des pays connaissant des jours de pont potentiels au 2e trimestre 2014. Pour les trois prochains trimestres, la production industrielle renouerait avec une croissance modérément positive (+0,2 % aux 3e et 4e trimestres 2014, +0,3 % au 1er trimestre 2015).
Croissance faible en vue
La croissance du PIB serait faible aux 3e et 4e trimestres 2014 – les tensions géopolitiques conduisant les agents économiques à une position attentiste –, avant d’augmenter légèrement au 1er trimestre 2015. La reprise est cependant caractérisée par des disparités régionales, et serait principalement portée par la croissance en Espagne et en Allemagne.
Après la stagnation observée au 2e trimestre, le PIB croîtrait de 0,2 % aux 3e et 4e trimestres 2014, puis de 0,3 % au 1er trimestre 2015. La croissance du PIB en zone euro s’élèverait alors à 0,8 % en 2014, soit une évolution inférieure à son potentiel.
Compte tenu des niveaux actuels des enquêtes auprès des consommateurs et des entreprises, la croissance de la consommation et de l’investissement ne serait que modeste au 3e trimestre 2014 (+0,1 % et +0,3 % respectivement).
Au cours des deux prochains trimestres, la reprise du marché du travail se poursuivrait, à un rythme cependant trop lent pour permettre une baisse marquée du taux de chômage. Les salaires continuant dans le même temps à croître – particulièrement en termes réels grâce à une inflation modérée –, le pouvoir d’achat des revenus soutiendrait la consommation en zone euro. La croissance de la consommation augmenterait ainsi progressivement, passant à +0,2 % au 4e trimestre 2014 et +0,3 % au 1er trimestre 2015.
Dans un contexte d’amélioration progressive de la demande intérieure, d’une demande extérieure positive, et de hausse du taux d’utilisation des capacités, la croissance de l’investissement augmenterait à l’horizon de la prévision (+0,4 % au 4e trimestre 2014, +0,5 % au 1er trimestre 2015).
Cependant, cette accélération serait principalement imputable à celle de l’investissement en équipement, tandis que les dépenses de construction resteraient un frein.
Hausse marginale de l’inflation
En septembre 2014, l’inflation a atteint +0,3 %, soit une nouvelle baisse après +0,6 % au 2e trimestre. Sous l’hypothèse d’une stabilisation du prix du baril de pétrole à 97 $ et d’un taux de change euro/dollar fluctuant autour de 1,28 au cours des prochains trimestres, l’inflation n’augmenterait que marginalement (+0,3 % au 3e trimestre 2014, +0,5 % au 4e trimestre 2014, +0,6 % au 1er trimestre 2015).
Cette accélération reflèterait partiellement les évolutions des prix de l’énergie et des produits alimentaires, tandis que les pressions domestiques resteraient modérées : dans un contexte de demande faible et de taux de chômage toujours élevé, l’inflation sous-jacente n‘augmenterait pas.
Cette publication trimestrielle est préparée conjointement par l’IFO (institut allemand), l’Insee (institut français) et l’Istat (institut italien).
Les prévisions sont fondées sur un consensus issu de méthodes communes aux trois instituts, à partir de modèles économétriques de séries temporelles utilisant comme indicateurs annexes les enquêtes d’opinion auprès des entreprises produites par les instituts nationaux, Eurostat et la Commission européenne. Notre prévision commune à trois trimestres couvre la production industrielle de la zone euro, le PIB, la consommation, l’investissement, et l’inflation.
Prochaine publication : 12 janvier 2015 | Prochain horizon de prévision : T2 2015
Corporate Finance : commentaires du jour
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TAUX D'INTERET LEGAL
Le taux d'intérêt légal 2014 reste inchangé par rapport à 2013. Il demeure fixé à 0,04%.
Par Décret n° 2014-98 du 4 février 2014 (J.O. du 6 février) le taux de l'intérêt légal est fixé à 0,04 % pour l'année 2014.
Rappelons que :
- En 2013, il était de 0,04%
- En 2012, il était de 0,71%
- En 2011, il était de 0,38%
- En 2010, il était de 0,65%
- En 2009, il était de 3,79%
- En 2008, il était de 3,99%
- En 2007, il était de 2,95 %
Lisez notre article "Taux d'intérêt légal et taux interbancaires (définitions et historiques)" en suivant ce lien
Par Décret n° 2014-98 du 4 février 2014 (J.O. du 6 février) le taux de l'intérêt légal est fixé à 0,04 % pour l'année 2014.
Rappelons que :
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- En 2012, il était de 0,71%
- En 2011, il était de 0,38%
- En 2010, il était de 0,65%
- En 2009, il était de 3,79%
- En 2008, il était de 3,99%
- En 2007, il était de 2,95 %
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TAUX INTERBANCAIRES
Taux quotidiens (Mise à jour quotidienne, tableau fourni par la Banque de France)
+
Moyennes mensuelles (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)
* Moyennes calculées avec le nombre de jours calendaires du mois
+
Moyennes mensuelles (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)
* Moyennes calculées avec le nombre de jours calendaires du mois
Notes :
- Euro Overnight Index Average (EONIA) : taux calculé par la BCE et diffusé par la FBE (Fédération Bancaire de l'Union Européenne). Il résulte de la moyenne pondérée de toutes les transactions au jour le jour de prêts non garantis réalisées par les banques retenues pour le calcul de l'euribor.
- Euro Interbank Offered Rate (EURIBOR) : taux interbancaire offert entre banques de meilleures signatures pour la rémunération de dépôts dans la zone euro. Il est calculé en effectuant une moyenne quotidienne des taux prêteurs sur 13 échéances communiqués par un échantillon de 57 établissements bancaires les plus actifs de la zone Euro. Il est calculé sur la base de 360 jours et est diffusé à 11h le matin si au moins 50% des établissements constituant l'échantillon ont effectivement fourni une contribution. La moyenne est effectuée après élimination des 15% de cotation extrêmes (le nombre éliminé est toujours arrondi) et exprimée avec trois décimales.
Tableaux et historiques des TAUX D'INTERET DU MARCHE INTERBANCAIRE DE LA ZONE EURO édités par la Banque de France
- Euro Overnight Index Average (EONIA) : taux calculé par la BCE et diffusé par la FBE (Fédération Bancaire de l'Union Européenne). Il résulte de la moyenne pondérée de toutes les transactions au jour le jour de prêts non garantis réalisées par les banques retenues pour le calcul de l'euribor.
- Euro Interbank Offered Rate (EURIBOR) : taux interbancaire offert entre banques de meilleures signatures pour la rémunération de dépôts dans la zone euro. Il est calculé en effectuant une moyenne quotidienne des taux prêteurs sur 13 échéances communiqués par un échantillon de 57 établissements bancaires les plus actifs de la zone Euro. Il est calculé sur la base de 360 jours et est diffusé à 11h le matin si au moins 50% des établissements constituant l'échantillon ont effectivement fourni une contribution. La moyenne est effectuée après élimination des 15% de cotation extrêmes (le nombre éliminé est toujours arrondi) et exprimée avec trois décimales.
Tableaux et historiques des TAUX D'INTERET DU MARCHE INTERBANCAIRE DE LA ZONE EURO édités par la Banque de France
Taux de référence des bons du Trésor et OAT
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Tableaux et historiques des taux de référence des bons du Trésor et OAT édités par la Banque de France
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Moyennes mensuelles (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)
* Moyennes calculées avec le nombre de jours calendaires du mois
Tableaux et historiques des taux de référence des bons du Trésor et OAT édités par la Banque de France
INDICES OBLIGATAIRES
Indices Quotidiens TEC-N (Mise à jour quotidienne, tableau fourni par la Banque de France)
Description : L’indice quotidien CNO-TEC n, Taux de l’Echéance Constante n ans, pour n variant de 1 à 30, est le taux de rendement actuariel d’une valeur du Trésor fictive dont la durée de vie serait à chaque instant égale à n années.
Ce taux est obtenu par interpolation linéaire entre les taux de rendement actuariels annuels des 2 valeurs du Trésor qui encadrent au plus proche la maturité n.
Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.
Description : L’indice quotidien CNO-TEC n, Taux de l’Echéance Constante n ans, pour n variant de 1 à 30, est le taux de rendement actuariel d’une valeur du Trésor fictive dont la durée de vie serait à chaque instant égale à n années.
Ce taux est obtenu par interpolation linéaire entre les taux de rendement actuariels annuels des 2 valeurs du Trésor qui encadrent au plus proche la maturité n.
Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.
Indices Hebdomadaires (Mise à jour hebdomadaire, tableau fourni par la Banque de France)
Notice : (description et calcul)
THO : Taux hebdomadaire du marché primaire des émissions à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
THE : Taux hebdomadaire des emprunts d'Etat ayant une échéance de plus de 7 ans (TEC 10 +0,05%)
FELT : Rendement secondaire des emprunts d'Etat à plus de 7 ans (TEC 10 +0,05%)
FECT : Rendement secondaire des emprunts d'Etat entre 3 et 7 ans (TEC 5 +0,05%)
PRLT : Rendement secondaire des emprunts du secteur privé à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
PUCT : Rendement secondaire des emprunts du secteur public de 3 à 7 ans (TEC 5 +0,25%)
PULT : Rendement secondaire des emprunts du secteur public à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.
Notice : (description et calcul)
THO : Taux hebdomadaire du marché primaire des émissions à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
THE : Taux hebdomadaire des emprunts d'Etat ayant une échéance de plus de 7 ans (TEC 10 +0,05%)
FELT : Rendement secondaire des emprunts d'Etat à plus de 7 ans (TEC 10 +0,05%)
FECT : Rendement secondaire des emprunts d'Etat entre 3 et 7 ans (TEC 5 +0,05%)
PRLT : Rendement secondaire des emprunts du secteur privé à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
PUCT : Rendement secondaire des emprunts du secteur public de 3 à 7 ans (TEC 5 +0,25%)
PULT : Rendement secondaire des emprunts du secteur public à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.
Indices mensuels (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)
Description :
TMO : Moyenne arithmétique des THO du mois
TMB : Moyenne arithmétique des THB du mois ( THB = Taux Hebdomadaire d'adjudication des Bons du trésor à 13 semaines)
TME : Moyenne arithmétique des THE du mois
Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.
Tableaux et historiques des INDICES OBLIGATAIRES édités par la Banque de France
Description :
TMO : Moyenne arithmétique des THO du mois
TMB : Moyenne arithmétique des THB du mois ( THB = Taux Hebdomadaire d'adjudication des Bons du trésor à 13 semaines)
TME : Moyenne arithmétique des THE du mois
Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.
Tableaux et historiques des INDICES OBLIGATAIRES édités par la Banque de France
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Tous les efforts ont été fournis afin de s’assurer de la justesse de l’information délivrée mais aucune assurance ou garantie ne peut être donnée.
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