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Études empiriques juridiques: (encore) les agences de notation


Lors du colloque sur les études empiriques juridiques, j'ai eu le plaisir de commenter une étude très intéressante sur les agences de notation, intitulée Did Subjectivity Play a Role in CDO Credit Ratings ? par John Griffin et Dragon Tang.



Stéphane Rousseau
Stéphane Rousseau
Voici le résumé :
Analyzing 916 CDOs issued from January 1997 to December 2007, we find that direct outputs from a rating agency model are more straightforward and accurate than actual ratings assigned to CDOs. Actual sizes of AAA rated tranches are on average 12.1% larger than implied by the rating agency model. These adjustments to the rating agency model are difficult to explain by possible determinants but exhibit a clear pattern of low model-implied AAA CDOs receiving larger adjustments. CDOs with larger adjustments experience worse subsequent performance. Moreover, prior to April 1, 2007, 91.2% of AAA rated notes only comply with the credit rating agency’s own AA default rate standard. Had the credit rating agency followed its model and default standards AAA rated tranches would on average have been rated BBB, resulting in a 20.1% lower valuation.

Cette étude nous fournit des résultats mettant en exergue l'effet potentiel des conflits d'intérêts sur la notation. En effet, ils indiquent que pour les collateral debt obligations (CDOs), les agences procédaient à des ajustements pour "amener" ces titres au niveau AAA. Or, aucune variable ne permet d'expliquer ces ajustements (assurance, liquidité, expérience...). Est-ce parce que la seule explication était que c'était lucratif de bonifier les notes ?
Comme je l'ai souligné dans mon texte sur les agences, le marché des produits structurés était particulier et exacerbait les conflits d'intérêts des agences. Est-ce que l'on voit avec cette étude ? D'autant plus qu'après le 1er avril 2007, tous les ajustements ont disparu (i.e. à partir de la déconfiture sur le marché). Seul élément que j'aurais souhaité voir, une exploration plus spécifique des facteurs pouvant lier ces ajustements aux conflits d'intérets, tels que l'identité des preneurs fermes.

Lien :
http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1364933

Stéphane Rousseau
Professeur à la Faculté de droit de l'Université de Montréal et titulaire de la Chaire en droit des affaires et du commerce international
droit-des-affaires.blogspot.com

Mercredi 25 Novembre 2009
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