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Valeurs technologiques : séparer le bon grain de l’ivraie


Après plusieurs années marquées par de solides performances, Stuart O’Gorman, co-gérant du Henderson Horizon Global Technology Fund, revient sur les bonnes et les mauvaises opportunités au sein du secteur des technologies. Le gérant attire l’attention des investisseurs sur le fait que les titres bon marché ne constituent pas toujours de bonnes affaires…




Valeurs technologiques : séparer le bon grain de l’ivraie
De nombreux investisseurs risquent d’être surpris du fait que le secteur des technologies ait affiché de si bons résultats. Grâce au passage aux smartphones, aux ventes en ligne et au cloud computing, les sociétés ont pu bénéficier d’un développement rapide. Les fonds « technologies » ont surpassé les fonds matières premières ou les fonds BRIC, bien plus populaires, et ils ont également surpassé tous les autres secteurs actions sur 5 ans* (exception faite des petites capitalisations US qui, cependant, investissent également dans des petites sociétés technologiques en pleine croissance).

De solides modèles d’entreprise

Dans cet environnement de marché, nous nous concentrons sur les valorisations et recherchons des entreprises sous-évaluées, bénéficiant d’un développement rapide, présentant de solides modèles d’entreprises et de bonnes perspectives de croissance. La valorisation est importante et, depuis plus de 20 ans – plusieurs vies dans le monde des technologies ! -, elle joue un rôle déterminant. Les entreprises disposant de flux de trésorerie solides et bon marché sont celles qui ont généré les meilleurs rendements. Il est donc essentiel de bien déterminer si la société sera capable de générer des profits à long-terme. Lorsque les investisseurs s’emballent sur les perspectives d’une entreprise, ils ont tendance à trop se concentrer sur le produit et pas assez sur la profitabilité et sur le plan d’entreprise à long-terme. Groupon, qui propose des bons de réductions chez des détaillants locaux et dans des restaurants, en est l’exemple et témoigne de l’engouement aveugle des investisseurs qui n’évaluent pas correctement les activités de cette entreprise. Groupon a été créé en 2008 et sa première offre concernait une pizza à moitié prix. Sa clientèle et ses bénéfices ont dans un premier temps fortement progressé.

La préférence va à la valorisation

Cependant, depuis son émission de novembre 2011, le cours de Groupon a chuté de près de 80% et l’entreprise a du mal à maintenir sa croissance. Nous n’avions pas investi sur Groupon et pour plusieurs raisons. Une activité durable a de fortes barrières à l’entrée ce qui signifie que les nouveaux compétiteurs ont du mal à se faire une place sur ce marché – et à réaliser des bénéfices – par rapport aux entreprises qui les ont précédées. Groupon dispose de faibles barrières à l’entrée et ses perspectives de croissance s’assombrissent. Ces entreprises attractives avec de faibles barrières à l’entrée ont généralement tendance à enregistrer une chute de leurs bénéfices avec l’arrivée sur leur marché de nouveaux compétiteurs.

Nous sommes également convaincus qu’il existe de nombreuses entreprises mieux valorisées et plus résistantes. Elles ne sont peut-être pas aussi attractives mais elles permettent de préserver notre monde interconnecté. Ces entreprises, plus monotones, sont là pour durer, comme c’est le cas de Visa, fondée en 1958, et MasterCard, créée en 1966, toutes deux offrants d’excellentes perspectives. Par ailleurs, elles sont fortement investies sur les paiements en ligne et sur des services visant à attirer les nouveaux utilisateurs de cartes de crédit sur les marchés émergents. Les concurrents potentiels auraient du mal à rivaliser avec leurs réseaux et leurs présences au niveau mondial et, par conséquent, leurs barrières à l’entrée sont importantes. L’internet progresse plus rapidement que l’économie et ces deux entreprises ont un duopole sur les systèmes de paiement que les autres entreprises ne réussiront pas à briser.

Amazon bénéficie également de l’engouement pour les ventes en ligne alors que les ventes des commerçants traditionnels continuent de chuter. La société se démarque de ses concurrents grâce à l’étendue de ses opérations. Elle a une vision à long terme et investit en conséquence. Amazon nous rend accros à nos Kindle e-books et au service de films à la demande LOVEFilm ce qui devrait continuer de faire progresser ses ventes pour encore de nombreuses années. Ensuite vient la logistique. Une livraison du jour pour le lendemain nécessite d’avoir à sa disposition des entrepôts, des camions et des chauffeurs efficaces. Au Royaume-Uni, Amazon possède des dépôts de Doncaster à Dunfermline. Ils ne payent pas de mine mais jouent un rôle déterminant dans le succès du détaillant en ligne. Ils sont également très coûteux à construire et peu d’autres sociétés disposent des liquidités suffisantes pour cela.

Valoriser pour la croissance future ?

Les titres bon marché ne constituent des opportunités que si chaque entreprise survit et évolue. HP et Canon ressemblent de plus en plus à des dinosaures. Elles ont par le passé amassé des fortunes en vendant des cartouches pour imprimantes à des prix élevés, elles étaient même prêtes à perdre de l’argent sur leurs imprimantes tout en sachant que leurs clients reviendraient année après année pour s’approvisionner en cartouche. Il semble cependant que la poule aux oeufs d’or soit de plus en plus menacée car nous préférerons largement regarder nos photos et nos documents en ligne plutôt que les imprimer sur du papier couteux.

Les technologies jouent un rôle de plus en plus important dans notre vie quotidienne, aussi bien professionnelle que personnelle. Les valeurs technologiques ont donc réalisé de solides performances au cours des dernières années. Le secteur connaît toutefois un cycle constant de création et de destruction de modèles d’entreprises – tout comme le fax qui a battu la poste en rapidité avant d’être à son tour devancé par les emails. Au vu de la rapidité avec laquelle les choses évoluent, les investisseurs doivent être prudents et ne pas se faire piéger par des entreprises existantes dont les marchés ou les barrières à l’entrée sont en train de s’effondrer ainsi que par des valorisations surestimées attribuées aux nouvelles entreprises.

Stuart O’Gorman est le co-gérant du fonds Henderson Horizon Global Technology qui a pour objectif de sélectionner les meilleures entreprises sur le long-terme, qu’il s’agisse de fabricants de gadgets ou de sociétés plus ordinaires qui permettent au monde de l’internet de continuer d’avancer. Le fonds gère presque 2mds de USD au 31/12/2102 et a progressé de 44.2%** sur cinq ans.

*Données : 30/11/12- Morningstar, nav-nav, en livres sterling, revenus nets réinvestis
** (Données 30/11/12, moyennes sectorielles IMA, calculées par Morningstar, en livres sterling).

A propos de Henderson Global Investors
Fondé en 1934, Henderson Global Investors est un des acteurs majeurs de la gestion d'actifs en Europe et offre une large gamme de produits d'investissement et de services à ses clients institutionnels en Asie, Europe et aux Etats-Unis. Gestionnaire d'actifs indépendant et coté sur les bourses de Sydney et de Londres, Henderson gère environ 81,3 milliards d'Euros d'encours au 30 septembre 2012 et emploie plus de 1060 collaborateurs à travers le monde. Ses équipes de gestion investissent dans les principaux marchés mondiaux et sur toutes les classes d'actifs : actions, obligations, immobilier direct et indirect, capital investissement et Hedge Funds. Henderson se distingue plus particulièrement par sa gestion active ainsi qu'une expertise éprouvée en gestion alternative. Plus d’informations : www.henderson.com

Mercredi 23 Janvier 2013
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