Quotidien finance innovation, innovation financière journal
Financial Year with Finyear
 
 
 
 


              

Synthèse de l’année 2008 : Une année à garder dans les annales


Ralph Goldsticker, Directeur Exécutif - Recherche, Mellon Capital Management




Les événements de l’année passée ont rendu les données de nos modèles bien plus volatiles que la normale, mais ils ont également été à la source de nombreuses opportunités. Nous pouvons décrire les événements de l’an passé comme comportant trois thèmes majeurs dont on a pu observer les prémices en 2007 et qui sont devenus plus prononcés en 2008. Parmi ceux-ci figurent notamment une vive remontée de l’aversion au risque des investisseurs, un ralentissement économique et la réduction des niveaux d’effet de levier.

La remontée de l’aversion au risque
Nous avons assisté, tout au long de l’année, à une remontée de l’aversion au risque des investisseurs sur l’ensemble des catégories d’actifs. On peut d’ailleurs aisément l’observer au travers de la baisse des ratios cours/bénéfices des actions, de l’élargissement des spreads des obligations d’entreprise et de la plupart des mesures du sentiment des investisseurs bien supérieures aux niveaux habituels. Les cycles de l’aversion au risque font partie intégrante des marchés financiers. Cette fois-ci toutefois, le cycle est plus profond et plus long que d’ordinaire. Suite aux répercussions de la crise du marché sub-prime et de l’effondrement des cours, les investisseurs se sont montrés plus averses au risque que la normale au début de l’année 2008. Et au fur et à mesure que l’année s’est écoulée, la situation n’a fait qu’empirer et les craintes des investisseurs se sont accentuées. Certaines ressemblances entre la situation actuelle aux Etats-Unis et celle du Japon à la fin des années 80, marquée par une bulle immobilière et l’émergence d’une contraction du crédit, ont suscité de vives craintes de voir les Etats-Unis rencontrer la même situation qu’au Japon et ainsi « perdre une décennie ». Les faillites de Northern Rock au Royaume-Uni et de Bear Stearns aux Etats-Unis ont été symptomatiques des problèmes et ces événements n’ont également pas manqué d’aggraver la contraction du crédit. C’est la faillite de Lehman Brothers qui a véritablement mis le feu aux poudres et provoqué une crise du crédit à l’échelle planétaire. Toutefois, les mesures fiscales et monétaires qui ont par la suite été prises au niveau mondial, les injections de liquidités dans les systèmes bancaires et les autres initiatives politiques ont permis un début d’amélioration sur les marchés du crédit. Tout en ne minimisant pas les risques de l’environnement actuel, nous anticipons un vif et durable rebond des marchés boursiers mondiaux dès lors que les investisseurs commenceront à ne plus se focaliser exclusivement sur les mauvaises nouvelles.

La réduction des niveaux d’effet de levier
Le second thème est celui de la réduction des effets de levier des investisseurs et des entreprises sous la forme de ventes massives d’actions et d’autres actifs risqués, entraînant par là-même une chute de leurs cours. Il y a eu plusieurs raisons à cette réduction des niveaux d’effet de levier. L’accroissement de la volatilité des actifs a conduit les investisseurs à réduire leur effet de levier afin de conserver les niveaux de risque souhaités. Les médiocres performances des hedge funds, et d’autres fonds d’investissement, les ont contraints à alléger leurs positions afin de diminuer leur niveau de risque. Enfin, la contraction du crédit a forcé certains investisseurs à devoir simplement réduire leur effet de levier en raison de leur incapacité à garantir les emprunts requis pour financer leurs positions. Toutefois, cette réduction des niveaux d’effet de levier va se poursuivre. Mais, une fois ce cycle arrivé à son terme, la pression infligée aux prix des actifs devrait s’alléger, leur permettant de retrouver le chemin de la hausse et, par là-même, leur juste valeur.

Le ralentissement économique
Nombreux s’accordent pour dire que le début du ralentissement de l’économie l’année dernière est le résultat de la crise des sub-primes et de la baisse des prix immobiliers. Le ralentissement s’est accéléré cette année et, si l’on en croit le consensus, nous serions aux prises avec une récession mondiale. Celle-ci a pour résultat de réduire les bénéfices des entreprises et, ce faisant, de faire chuter les cours des actions. Toutefois, les cours se sont effondrés à des niveaux bien supérieurs à ceux justifiés par la diminution des bénéfices. Lorsque l’on examine la relation entre les cours des actions et les bénéfices futurs des entreprises, il apparaît que les investisseurs intègrent une récession profonde et prolongée. A l’inverse, les prévisions des économistes tablent sur une récession allant de modérée à profonde, mais sans pour autant être jugée hors du commun. Le graphique illustre l’impact de la récession sur les bénéfices anticipés et la façon dont les investisseurs réagissent excessivement à ces mêmes nouvelles. Il compare les changements dans les prévisions de bénéfices des analystes depuis le début de l’année 2008 à l’évolution des cours des ctions. On peut ainsi clairement voir que les événements de cette année ont conduit les analystes à revoir à la baisse leurs prévisions de bénéfices de près de 15 % pour l’exercice fiscal 2008 et de 12 % pour celui de 2009. Dans le même temps, les cours des actions au niveau mondial ont chuté de près de 40 %. Si le ralentissement s’avère conforme aux anticipations des économistes et des analystes, les marchés d’actions mondiaux devraient alors regagner une grande partie du terrain perdu cette année à la faveur d’investisseurs intégrant des prévisions plus réalistes dans leurs décisions d’investissement.

Surpondérer les actions
Effrayés par les récents événements, les investisseurs se trouvent enfermés dans un cycle alliant pessimisme et aversion excessive au risque. Cependant, l’expérience passée nous enseigne que ces cycles ne sont pas éternels et, une fois terminés, les marchés d’actions réagissent très rapidement. Les cours des actions se sont bien plus effondrés que les prévisions de bénéfices, les politiques des gouvernements conduisent à une amélioration sur le front de la contraction du crédit, les politiques budgétaires et monétaires empêcheront la récession d’être trop grave et prolongée et le cycle de réduction des niveaux d’effet de levier va finir par prendre fin … autant de facteurs qui viennent un peu plus étayer notre optimisme. Nous ne savons pas quand chacun de ces facteurs se fera sentir, mais nous savons, en revanche, qu’attendre des nouvelles économiques réjouissantes avant de privilégier les actions ne constitue guère une stratégie payante. Historiquement, les marchés d’actions ont précédé le cycle économique de cinq à six mois. Et le passé a prouvé que les périodes de grande peur constituaient les meilleures pour acheter des actions et les moins bonnes pour acheter des obligations.

Souspondérer le dollar américain
Le dollar s’est récemment apprécié, soutenu par un certain nombre de facteurs temporaires comme notamment un mouvement de « repli vers la qualité », la réduction des effets de levier et le rapatriement d’actifs par des investisseurs et des entreprises outre-Atlantique. Toutefois, une fois que les craintes actuelles se seront atténuées et que cesseront les cycles de réduction des niveaux d’effet de levier et de rapatriement, le dollar retombera à un niveau plus conforme aux fondamentaux. Au nombre des facteurs négatifs, citons notamment des taux d’intérêt inférieurs à la moyenne aux Etats-Unis et un important déficit du compte courant qui devraient perdurer un certain temps encore. Peu nombreux sont ceux à-mêmes de prévoir quand ces cycles atteindront leurs niveaux planchers, ainsi patienter jusqu’au point d’inflexion du cycle et attendre des signes qu’ils ont bel bien changé pour le meilleur est une stratégie qui n’a que peu de chances de s’avérer payante.

www.bnymellonam.com

Vendredi 9 Janvier 2009
Notez




Nouveau commentaire :
Twitter

Your email address will not be published. Required fields are marked *
Votre adresse de messagerie ne sera pas publiée. Les champs obligatoires sont indiqués avec *



Recevez la newsletter quotidienne


évènements


Lettres métiers


Livres Blancs