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Retour rapide des vieux démons et risques de déception au T2


Et le scepticisme revient. Après l’embellie provoquée par les décisions du dernier sommet européen, la semaine dernière a apporté quelques éléments qui contribuent à clarifier ce qui pourrait se passer au cours du deuxième semestre de 2012.




Retour rapide des vieux démons et risques de déception au T2
Si ces décisions politiques encore assez floues ont pu faire illusion quelques jours, la réalité économique reprend ses droits et diverses informations, notamment en provenance des Etats-Unis, sont moins favorables. De façon surprenante, la seule classe d’actifs qui aurait du mieux se comporter en bourse est le secteur bancaire puisque c’est le seul grand bénéficiaire des décisions prises. Or cette semaine, le secteur financier a retrouvé une grande volatilité, ce qui semble témoigner du scepticisme des investisseurs. Aussi après le biais haussier que nous venons de connaître, une certaine prudence doit être maintenue et finalement il est probable que nous restions au cours des prochains mois dans des évolutions de cours assez peu prononcées.

Le Président de la BCE apporte son soutien aux décisions prises. Revenons d’abord sur la situation européenne, Conformément aux attentes du consensus, la BCE a réduit de 25 bp sa gamme de taux directeurs, qui sont désormais à un nouveau plancher historique. Le président de la BCE a félicité les dirigeants européens des décisions prises au dernier sommet, en insistant sur la responsabilité que représentait pour eux la mise en œuvre complète de ces décisions. Le taux principal passe à 0.75%, le taux de rémunération des dépôts des banques à zéro. Les effets positifs à attendre concernent le coût global du refinancement bancaire dans le cadre des procédures standards (LTRO) et non-standards (ELA). En revanche, aucune annonce spécifique n’a été faite concernant de nouvelles injections de liquidités à long terme. D’une certaine façon, le président de la BCE a salué les avancées même timides des dirigeants européens. Il semble ainsi se satisfaire des décisions prises sur le « pacte fiscal » et aussi sur le « pacte de croissance » et retient également l’existence d’une feuille de route pour l’avenir de la zone euro. Ne soyons néanmoins pas dupes de ces décisions car le plus dur va être de mettre de la substance sur les principes généraux (une plus grande intégration financière, budgétaire et économique). Il reste désormais à passer de l’intention aux actes. Le président de la BCE n’a pas manqué de souligner que le capital politique des dirigeants européens était ici en jeu.

A nouveau, certains pays du Nord ne veulent plus financer le Sud. La mise en œuvre des conclusions des sommets européens est souvent leur point faible, chacun ayant tendance à juger l’accord au gré de ses contraintes domestiques. On constate à nouveau un manque de cohérence de la gouvernance européenne, qui tend à ternir l'optimisme sur la mise en place rapide et efficace du Mécanisme Européen de Stabilité (MES) et des conclusions du sommet européen. La Finlande hausse le ton sur la mise en place du MES, en mettant en jeu sa participation à la zone euro si ses demandes de garanties supplémentaires n'étaient pas entendues. La ministre des finances a en effet déclaré que son pays pourrait quitter la zone euro plutôt que d'accepter une mutualisation des dettes et des risques. Un autre responsable politique a indiqué que le MES ne pourrait pas refinancer directement les banques espagnoles avant mi 2013 et la mise en place du mécanisme de régulation bancaire. Dans l'intervalle, le Fonds Européen de Stabilité Financière devrait passer par le Frob (fonds public de restructuration espagnol), une situation qui viendrait alourdir l'endettement de l'Espagne et la contraindrait à revoir sa copie et à peut-être passer de nouvelles coupes budgétaires afin de s'aligner à la procédure du « semestre européen ». Ceci serait très malvenu alors que le pays connaît déjà la récession. Bref, une certaine dangereuse cacophonie semble revenir.

La situation de l'Italie et de L'Espagne reste compliquée. Ce lundi, les ministres de la zone euro doivent passer au crible les finances de la Grèce, (celle-ci semble vouloir demander du temps supplémentaire pour assainir ses finances, c’est donc un coût supérieur pour l’Europe), préciser les contours de leur aide à Chypre et surtout s'entendre "au niveau politique" sur le plan de sauvetage des banques espagnoles décidé fin juin. Ainsi, cette incertitude a fait remonter en flèche les taux d'intérêts versés par Rome (6%) et Madrid (7%) pour financer leurs déficits, faisant craindre que l'Italie et l'Espagne ne se retrouvent à leur tour contraints de réclamer un plan de sauvetage à la suite de la Grèce, de l'Irlande et du Portugal. Pour Mario Monti, cette remontée des taux est due notamment à des déclarations "inappropriées" de plusieurs "Etats membres nordiques" qui sapent selon lui la "crédibilité" des actions décidées fin juin.

L'ISM US entre en zone des risques. Du côté des Etats-Unis, la situation n’est guère plus favorable. Les derniers indicateurs en provenance des Etats-Unis sont négatifs. L'ISM manufacturier du mois de juin, avec un passage du PMI en dessous de la barre symbolique des 50 (indicateur de récession), est la plus mauvaise surprise. A court terme, l'activité industrielle se contracte selon les directeurs des achats. Mais la dégradation de la confiance des ménages, les craintes sur les finances publiques aux Etats-Unis, des créations d'emplois moins dynamiques et un recul sévère des exportations américaines en direction de l'Europe sont autant d'éléments négatifs supplémentaires. Le marché risque donc de se concentrer désormais sur quelques questions essentielles : Les Etats-Unis peuvent-ils entrer en récession dans les prochains mois ? La banque centrale peut-elle mettre en place un troisième «Quantitative Easing» dès cet été ?

Par ailleurs, on constate que le comportement des entreprises américaines tend à se modifier suite à la dégradation de l'environnement international. La surprise a donc été forte au second trimestre avec la dégradation de la demande internationale. Si l'Europe n'était pas une surprise, le rebond du dollar (impact négatif sur les comptes des entreprises) et l’amplification du ralentissement en Chine n'ont pas été anticipés par les chefs d’entreprises américains. Les indicateurs négatifs publiés au Brésil ont aussi été un facteur négatif, l'Amérique Latine reste un marché important pour les entreprises américaines. La dégradation de la conjoncture internationale explique, par exemple, la hausse de 23% des stocks chez Nike. Le groupe a clairement déçu sur ses ventes en Europe et aussi en Chine. Toutefois, les groupes du S&P 500 ne sont pas l'ensemble de l'économie américaine et ont un « biais international » important. Apple ne reflète pas la croissance américaine. L’économie américaine est seulement affectée lorsqu’elle produit sur son sol pour exporter en Europe. Les groupes américains comme IBM, Procter & Gamble, Ford… sont affectés via leurs filiales en Europe ou en Asie. Mais, naturellement, l’impact direct sur l’économie est plus modéré. Le taux d'ouverture de l'économie américaine est faible. Le poids des exportations dans le PIB est de « seulement » 13%. Un ralentissement sur 13% sur PIB ne devrait pas induire une contraction trop forte de l’ensemble du PIB.

Les publications du T2 qui arrivent ne devraient pas être très favorables. En conclusion, il faut revenir à une certaine prudence, il existe des « gaps » techniques importants à combler à la baisse et faisons confiance à nos politiques, une nouvelle fois, pour qu’ils contribuent à cette baisse. Un retour du CAC vers les 3000/3100 est probable assez rapidement car nous pensons que la publication du T2 en Europe et aux Etats-Unis va apporter quelques déceptions.

Jean-Noël Vieille
Directeur de la Gestion


HiXANCE ASSET MANAGEMENT SAS – 10 rue Royale 75008 Paris – www.hixance.com

Mercredi 11 Juillet 2012
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