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Relative sérénité des marchés face à l’imbroglio italien


Après une hausse de deux mois et demie, les actions ont connu une consolidation en février. Les élections italiennes, à l’issue incertaine, se terminent mal : l’Italie se cherche une majorité et un Gouvernement. Cependant, après quelques jours d’hésitation, les marchés ne semblent plus s’offusquer de cette situation. Ils semblent même prêts à reprendre le chemin de la hausse ignorant les préoccupations qui demeurent mais qui sont en fait mineures face à l’environnement monétaire et économique favorable qui prévaut.




Aux Etats-Unis, des dissensions sont réapparues au sein de la FED à propos de l’arrêt de l’assouplissement monétaire quantitatif. Mais Ben Bernanke a vite confirmé la poursuite de cette politique aussi longtemps que nécessaire, tout en signalant la vigilance de la FED sur le sujet. Ceci a rassuré les investisseurs inquiets. En revanche, les discussions entre Républicains et Démocrates ont échoué et les coupes automatiques dans les dépenses publiques sont tombées : 85 milliards $ de suppressions, soit un impact sur le PIB américain de moins de 0,5%. Les marchés ne s’en sont guère émus mais rappelons que la véritable échéance sur le plafond de la dette et les réductions budgétaires fixée au 19 mai, peut être repoussée à nouveau.

En Europe, le blocage politique italien n’est pas sans rappeler la situation grecque de 2011. Gouvernement d’union nationale ou nouvelles élections, nous ne le saurons que dans quelques semaines d’incertitudes supplémentaires. Si la situation financière italienne parait saine (déficit budgétaire inférieur à 3%, absence de déficit primaire) c’est le poids de la dette (130% du PIB) qui inquiète. La crainte de l’arrêt des réformes aurait pu provoquer une envolée des taux et rendre son coût insupportable. Ceci ne s’est pas produit. C’est grâce aux achats d’emprunts d’Etat des banques italiennes. Les investisseurs considèrent également que le pays n’aura pas d’autre choix que de respecter ses engagements. La propagation du risque italien en Europe a été ainsi évitée.

La France pourra-t-elle se soustraire à ses obligations ? L’abandon de l’objectif de réduction du déficit à 3% en 2013 n’a pas déclenché les foudres de Bruxelles. D’autres pays négocient aussi des aménagements (Pays-Bas, Portugal, Irlande). La doctrine européenne sur l’austérité s’est bien assouplie. Mais l’agenda européen impose à chaque pays d’informer Bruxelles de ses projets de budgets. La France ne pourra plus se dérober en 2014.

A Chypre, le candidat de la droite, favorable à l’Europe, a remporté les élections présidentielles. Les négociations pour renflouer le secteur bancaire peuvent donc s’ouvrir. Le dossier est complexe mais l’Europe ne laissera pas la situation s’enliser.

A côté de ces incertitudes d’ordre politique, les perspectives économiques semblent plus stables, aux Etats-Unis, en Europe du Nord et en Allemagne. Le redressement des pays émergents reste acquis, même s’il semble marquer le pas en Chine ou au Brésil. L’Europe du Sud reste en récession mais le parapluie de la BCE rassure les investisseurs.

Les marchés nous ont réservé une bonne surprise. Leur réaction, face à des risques qui étaient identifiés, a été très mesurée et limitée. Les actions italiennes et les banques européennes ont payé le plus lourd tribut lors des séances mouvementées que nous avons connues.

Mais les tendances de fond demeurent. La trajectoire de la croissance mondiale ne dévie pas. Elle est toujours favorable aux sociétés qui en bénéficient. Dès lors, il n’est pas étonnant que nos secteurs préférés à moyen terme aient connu un beau rattrapage dans cette période d’incertitude très localisée.

Il est important de noter que les marchés obligataires sont restés également été sereins. La hausse des taux italiens n’a pas engendré de catastrophes. Mieux, les investisseurs ont rapidement profité des occasions d’achat sur les obligations privées.

Tout ceci confirme la persistance de l’environnement favorable à la prise de risque, tant dans les actions que dans les produits obligataires.

« Don’t fight the FED » dit l’adage boursier américain. Nous avons en ce moment l’illustration du phénomène. Les taux monétaires et obligataires, très faibles et inférieurs à l’inflation, forcent les investisseurs à continuer la rotation de leurs actifs vers les actions. Ceci donne de la stabilité à la hausse des marchés actions, du moins tant que les perspectives économiques restent inchangées.

Ce message peut paraître euphorique ou incongru si l’on regarde la situation économique française et dans les pays d’Europe du Sud. Comment les actions peuvent-elles monter en période de récession et de hausse des impôts ?

C’est juste. Il suffit de regarder les cours des sociétés à faible croissance et trop dépendantes de nos marchés domestiques (les Télécommunications et autres EDF...) Fort heureusement, de nombreuses valeurs ne sont pas dans ce cas : des sociétés de toute taille, domestiques mais en forte croissance (de type Iliad) ou très internationales dans leurs débouchés. Leurs parcours sont éloquents. De plus, leur rendement atteint ou dépasse souvent celui des emprunts d’Etat.

A ce titre, les messages de prudence à moyen terme délivrés sur les obligations sont de plus en plus fréquents. En absolu et face à l’inflation, dans les prochaines années, les performances obligataires seront certainement plus mauvaises, voire négatives. Cela pourrait entretenir à l’avenir un flux régulier de réallocations vers les actions.

A plus court terme, la consolidation de février semble toucher à sa fin et a offert quelques opportunités d’achat aux investisseurs courageux.

Les incertitudes italiennes et américaines n’ont pas totalement disparu et, en cas de psychodrame italien, il serait étonnant que les actions européennes ne soient pas chahutées. Mais ces mouvements de marchés sont toujours délicats à négocier ou à anticiper.

Nous préférons réaffirmer notre confiance à moyen terme et inciter les investisseurs, chroniquement sous investis, à profiter des phases de corrections.

Nous maintenons nos objectifs pour les indices, Nous reconnaissons avoir été tentés de les abaisser modestement pour juin mais, au vu du déroulement du mois de février, les marchés pourraient au contraire atteindre plus rapidement nos objectifs annuels. L’avenir nous le dira.

Notre allocation d’actifs est globalement inchangée, toujours favorable aux actions européennes, asiatiques et américaines. L’Euro a baissé face au dollar. S’il n’enfonce pas le palier de 1,30 face au dollar, une remontée vers 1,38/1,40 est possible.

Concernant les secteurs, pour le moyen terme, nous surpondérons des secteurs à bonne visibilité qui constituent nos fonds de portefeuille: Alimentation & Boissons, Biens de Consommation non cycliques, Santé, Tourisme & Loisirs, Biens et Services Industriels, Chimie, Technologie et Services Financiers auxquels nous ajoutons les Media et la Distribution dont nous relevons les notes. En contrepartie, nous avons abaissé celles des secteurs Produits de Base et Pétrole & Gaz.

Nous n’avons pas modifié nos notes à Court Terme. Pour des investissements plus performants mais un peu plus volatils, nous surpondérons les Banques, l’Automobile, l’Industrie, la Construction et les Matériaux.

Nous ne prévoyons toujours pas de forte hausse des taux allemands, français ou américains. Mais, les événements italiens ont permis aux taux allemands de baisser significativement. Aux niveaux actuels, les dettes AAA nous semblent peu attractives.

Parmi les produits de taux, nous gardons notre préférence pour les obligations à haut rendement, les obligations convertibles. Les emprunts des Etats périphériques européens de durée courte sont toujours intéressants à moyen terme mais la situation politique nous amène à faire preuve d’attentisme à court terme sur les emprunts italiens.

Les tendances de l’or et des matières premières qui ne sont plus positives à long terme, sont mêmes négatives à court terme. Nous abaissons donc notre note Court terme à sous pondérer.

CHOLET DUPONT
Stratégie d'investissement Vincent Guenzi - Mars 2013

Lundi 18 Mars 2013
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