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Les valeurs de « retournement », le thème boursier de l’année


À l’occasion de son évènement Esprit Partenaires, qui a réuni près de deux-cent cinquante investisseurs professionnels et partenaires, l’équipe de gestion de Rothschild & Cie Gestion a présenté sa stratégie d’investissement pour 2014.




Pour Didier Bouvignies et Philippe Chaumel, tous deux Associés-gérants et Co-Responsables de la Gestion, les sources de performance boursière ne devraient pas se tarir en 2014. Le rééquilibrage de la croissance économique va continuer à alimenter un important mouvement de convergence entre les classes d’actifs, particulièrement favorable à l’appréciation des actions de la zone euro.

Le cycle de revalorisation devrait être soutenu par l’amélioration de la croissance bénéficiaire des entreprises

Sur les marchés actions européens, les primes de risque sont encore particulièrement élevées et le redressement des PER, qui a fortement contribué au rally l’année dernière, n’est pas terminé. « L’indice EuroStoxx accuse encore une sous performance de plus de 40% par rapport au S&P 500, depuis 2008, ce qui offre une belle marge de progression. A la différence de l’année dernière, le cycle de revalorisation devrait désormais être soutenu par un regain de la croissance bénéficiaire des entreprises de la zone euro » affirme Didier Bouvignies.

Pour capter le potentiel de rebond des actifs boursiers européens, les investisseurs devront se montrer sélectifs dans leur allocation, non seulement d’un point de vue géographique mais aussi sectoriel. « La reconvergence des actifs va profiter aux actions des pays européens dits périphériques. Excessivement affecté par le ‘risque pays’ et des spreads de taux défavorables ces dernières années, le marché italien reste par exemple très décoté » ajoute-t-il.

Quant au profil des titres, le thème des « valeurs de retournement » continuera de procurer les meilleures opportunités d’investissement. Ce parti pris en termes de stock-picking a pour conséquence la surpondération de certains secteurs comme la banque, l’assurance, la construction, ou l’automobile, où nombre de sociétés sont aujourd’hui mal valorisées et en train d’initier une phase de rattrapage. « Il y a beaucoup d’exemples de redressement des fondamentaux microéconomiques dans ces secteurs. Cette amélioration due aux efforts de restructuration ou de réajustement des métiers, de réduction des coûts et de reconstitution des trésoreries devrait être de mieux en mieux ‘pricée’ par les marchés » explique Didier Bouvignies.

Certaines valeurs bancaires en sont de bons exemples. Alors que le secteur doit relever le défi d’une mutation structurelle, incontournable pour s’adapter aux exigences réglementaires de Bâle III, les établissements n’ont d’autre choix que de repenser leur business-model et de rationaliser leurs coûts pour renforcer leurs fonds propres. « Dans ce contexte d’assainissement de leur bilan, les banques européennes ont, dans leur ensemble, rarement été aussi peu risquées qu’aujourd’hui. En France, les titres BNP Paribas et Société Générale sont valorisés à respectivement à 0,95 fois et 0,75 fois leurs fonds propres tangibles, un niveau modeste puisqu’ils sont déjà en ligne avec les normes de Bâle III. On peut raisonnablement s’attendre à ce que le ROE de ces banques s’établisse entre 11 et 15%, ce qui se traduirait par une valorisation significativement supérieure à leurs fonds propres tangibles » estime Philippe Chaumel.

D’autres valeurs sont attractives, comme l’italienne Intesa Sanpaolo qui bénéficie de l’apaisement des risques sur les taux d’intérêt italiens et d’un levier opérationnel important, grâce à la baisse des provisions pour risques. En revanche, les grandes banques espagnoles (BBVA et Banco Santander) sont à sous-pondérer. Ces établissements dont la valorisation est supérieure aux fonds propres, sont comparativement plus chers que leurs homologues européens. « Ces valeurs nous semblent un peu plus risquées, en raison de leur exposition aux marchés émergents d’Amérique latine. Nous leur préférons les banques régionales espagnoles, dont les cours sont meilleur marché » nuance Philippe Chaumel.

Des facteurs de risque relativement contenus

Néanmoins, quelques facteurs d’incertitude sont à considérer. Parmi les scénarios redoutés par les investisseurs en 2014, celui de tensions inflationnistes aux Etats-Unis, ou au contraire, déflationnistes en Europe, d’un krach obligataire ou encore d’une bulle de valorisation sur les actifs risqués. Didier Bouvignies et Philippe Chaumel, estiment que ces facteurs de risque ne généreront pas d’impact majeur sur les marchés.

Même si la majorité des indicateurs avancés témoignent du retour d’une croissance soutenue outre-Atlantique, estimée autour de 2,8% pour cette année, le risque de surchauffe inflationniste reste relativement modéré. Aux Etats-Unis, les indices ISM et PMI sont en territoire d’expansion significative depuis le printemps dernier. La faiblesse des taux d’intérêt soutient le redémarrage de la consommation des ménages, une composante importante de la croissance économique et d’une éventuelle poussée inflationniste. « Toutefois, le risque d’inflation sera contenu en raison du freinage fiscal américain, qui devrait encore peser à hauteur de 0,8% sur la croissance du pays en 2014, mais aussi d’un taux de participation à l’emploi modeste. Au même niveau que dans les années 70, c’est-à-dire encore inférieur à 59%, ce taux offre une réserve de capital de production qui écarte l’hypothèse de tensions trop fortes sur les prix » affirme Didier Bouvignies.

En Europe, le constat d’un redressement progressif des fondamentaux économiques, en particulier dans les pays dits périphériques, nuance l’hypothèse d’un contexte purement déflationniste. « Alors que les politiques d’austérité budgétaire brident un peu moins la croissance qu’il y a quelques trimestres, l’Espagne ou le Portugal profitent d’un regain de compétitivité pour améliorer leurs exportations, aujourd’hui supérieures de respectivement 30% et 20% par rapport à ce qu’elles étaient en 2008. Les entreprises espagnoles sont en train de restaurer significativement leur rentabilité. Cela contribue à soutenir la stabilité des prix en zone euro » analyse Philippe Chaumel.

Quant aux risques de déstabilisation des actifs, la hausse des taux obligataires aux Etats-Unis observée en 2013 reflète une phase de normalisation. « Au moment où la Réserve Fédérale resserre sa politique monétaire, en raison d’une reprise économique qui s’accélère et gagne en autonomie, ce renchérissement du coût de l’argent semble légitime » conclut Philippe Chaumel.

À propos de Rothschild & Cie Gestion
Avec 24 milliards d’euros d’encours, Rothschild & Cie Gestion se situe parmi les grands noms de la gestion dite de conviction en France et en Europe. La société dispose d’expertises en gestion classique se concentrant sur les actions européennes, les obligations crédit et convertibles et la gestion diversifiée flexible. Parallèlement, Rothschild & Cie Gestion a développé, via sa filiale Rothschild HDF Investment Solutions, une offre de solutions d’investissement en architecture ouverte. Rothschild HDF Investment Solutions assemble, de manière innovante, optimale et en contrôlant les risques, des expertises internes et externes sélectionnées et suivies avec rigueur.

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Lundi 3 Février 2014
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