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JP MORGAN - Bulletin hebdomadaire (01/09/08)


Les actions américaines par rapport aux actions européennes : nous préférons toujours les Etats-Unis. Le Japon -en mal d'inspiration globale.




Les actions américaines par rapport aux actions européennes : nous préférons toujours les États-Unis.
Les statistiques économiques publiées en Europe la semaine dernière rappellent les châteaux de sable : leur construction est inéluctablement submergée par la mer, mais jusqu'au dernier moment, on a l'espoir (vain) que le dernier édifice résiste aux assauts de l'océan. Il en a été ainsi la semaine dernière, le sondage allemand Ifo ayant montré qu'aucune économie en Europe -pas même l’Allemagne -ne pouvait résister face à l'ampleur du ralentissement économique mondial.

L'Ifo a été particulièrement mauvais, ses composantes ayant toutes étébien en-deça des attentes du consensus. La composante relative aux anticipations est même ressortie àson niveau le plus bas depuis février 1993. A l'instar des données publiées par la Commission Européenne vendredi, ce sondage laisse penser que l'économie de la zone Euro est au bord de la récession.L'indicateur avancéde notre équipe devises suggère que la croissance du PIB réel sera probablement comprise entre 0 % et 0,5 % au 2ème semestre 2008.

Tout cela milite en faveur de notre stratégie actions États-Unis/Europe (surpondérer les USA par rapport àl'Europe hors Royaume-Uni), laquelle a été l'une de nos principales convictions stratégiques macro-économiques.
Depuis le début de l'année, si le S&P 500 a baisséde 11 %, l'Euro Stoxx 50 a corrigéquant àlui de 24 %. Il est probablement temps de se demander si cette stratégie États-Unis/Europe n'est pas devenue mature, d'autant que la recherche «sell-side»recommande de plus en plus souvent d'investir sur les actions américaines.

Jusqu'à présent, le momentum macro-économique est toujours largement en faveur des États-Unis -si bien que l'Indicateur de Surprise Économique de Citigroup pour l'Europe est tombéàson plus bas niveau jamais atteint, alors qu'il est simultanément proche de son plus haut aux États-Unis.

Il est néanmoins tentant d'être contrariant et d'anticiper de meilleures statistiques àl'avenir en Europe. En attendant, les attentes des analystes font toujours l'objet de révisions àla baisse. Avec un taux de croissance anticipémoyen de 0,25 % sur un an au 2ème semestre, la croissance pour l'ensemble de l'année tomberait àun niveau proche de 1 %. Si tel est le cas, cela constituerait un sacrérevers pour le consensus de Bloomberg qui tablait sur une croissance de 15 % pour l'année 2008.

Il est probable que seul un changement de politique monétaire soit susceptible de remettre en cause notre stratégie. Il faudrait pour cela une forte diminution de l'inflation, laquelle, sur la base des indices «headline», pourrait bien décélérer en fin d'année. D'après les déclarations de la semaine dernière du Dr Weber, un des gouverneurs de la BCE, celle-ci ne prévoit absolument pas de baisser ses taux d'intérêt à court terme.

Cependant, les mauvaises statistiques de la semaine passée pourraient bien la conduire àbaisser ses taux plus tôt que prévu. Notre équipe devises a mis àjour son indicateur de politique monétaire et montre qu'il y a matière à baisser les taux d'intérêt au sein de la zone Euro.

Cet indicateur s'est avéré pertinent dans le passé en identifiant les périodes de surchauffe et les changements de politique qui s'ensuivaient. Il suggère désormais que des baisses de taux d'intérêt sont tout àfait possibles d'ici la fin de l'année.

Les actions européennes semblent à présent particulièrement survendues par rapport aux autres zones géographiques. Nos indicateurs de valorisation composite montrent que l'Europe est la zone la plus sous-évaluée historiquement, avec un PE glissant de 10,8 et un taux de rendement de 3,9 %. Mais l'Europe n'est pas pour autant excessivement sous-évaluée par rapport aux États-Unis. Elle ne semble donc pour le moment pas suffisamment attrayante, compte tenu des risques considérables qui pèsent encore sur les bénéfices. Nous continuons de privilégier les États-Unis, disposant encore d’assez de temps avant que le cycle de l'inflation ne se retourne et que les risques sur les bénéfices ne se dissipent.

Le Japon en mal d'inspiration globale.
Historiquement, il y a toujours eu un lien étroit entre les actions japonaises et les rendements obligataires américains, tous deux s'étant appréciés conjointement jusque début juin, et ce, depuis le point bas du marchéatteint lors de l'affaire Bear Stearns en début d'année. Les rendements obligataires américains ayant baissé depuis lors, il en a été de même pour les actions japonaises. La question est de savoir ce qui sous-tend cette corrélation. Le Japon a souvent été considéré comme un marchépro-cyclique sensible au cycle de l'activité mondiale. De même, dans la mesure oùles rendements obligataires américains fluctuent en fonction des perspectives de croissance aux États-Unis, on conçoit intuitivement qu'il puisse y avoir un lien entre les actions japonaises et les rendements obligataires américains. Or, le rythme de la croissance mondiale a décéléré, ce qui ne pouvait qu'affecter les actions japonaises.

L'environnement macro-économique domestique japonais n'invite pas non plus à l'enthousiasme. Les données de la semaine dernière ont révéléque l'inflation «headline» s'était nettement appréciée en juillet à 2,3 % sur un an -un plus haut de dix ans -dans le sillage de la hausse des prix de l'énergie (l'indice des prix CPI hors alimentation et énergie ne s'est établi qu'à 0,2 % sur un an). Et si les ventes de détail nominales sont ressorties meilleures qu'attendu à1,9 % sur un an, cela est essentiellement dû aux dépenses d'alimentation et d'énergie. D'ailleurs, les ventes de détail en termes réels ont baisséen réalitéde 0,5 % sur un an. Le marché du travail continue quant à lui de se détériorer, le ratio emploi par demandeur étant tombé à 0,89, ce qui laisse penser que la croissance du salaire réel restera contenue. Les statistiques confirment donc le ralentissement en cours et le fait que l'économie se trouve même au bord de la récession, ce qui a incité le gouvernement à adopter un plan de relance fiscale de 11 700 milliards de yens (soit environ 2% du PIB) la semaine dernière.
Faute de détails, on suppose qu'il devrait au moins en partie aider le consommateur à faire face à la croissance des dépenses discrétionnaires liées à la hausse des prix de l'alimentation et de l'énergie, grâce notamment à une baisse des impôts.

Pour ce qui est de l'investissement, l'analyse suggère qu'avant d'envisager tout retour sur les actions japonaises, il convient d'attendre la reprise de la croissance mondiale et la remontée des rendements obligataires américains. Cependant, malgré le flux continu de mauvaises nouvelles macro-économiques, plusieurs éléments sont encourageants. Le momentum des bénéfices (ratio des révisions àla hausse par rapport aux révisions àla baisse des analystes) au Japon semble avoir trouvé une base et consolider depuis le mois d'avril, contrairement aux autres principales zones géographiques telles que les États-Unis, les Marchés Émergents et l'Asie hors Japon où ce ratio continue de se détériorer.

Les analystes ont déjàsévèrement revu à la baisse leurs prévisions de bénéfices pour les actions Japonaises, ce qui laisse penser que ce processus pourrait tout du moins être plus mature au Japon qu'ailleurs. De surcroît, le Japon est un grand bénéficiaire de la baisse des prix du pétrole, aussi les termes de l'échange pourraient bien cesser de se détériorer. Pour autant, nous restons neutres sur les actions Japonaises, dans l'attente d'une meilleure visibilité sur la croissance mondiale.

Document produit par l’équipe Global Multi Asset Group de JPMorgan Asset Management, rédigé par David Shairp et Rekha Sharma.
Les informations contenues dans ce document ont été puisées à des sources considérées comme fiables. JPMorgan Asset Management ne peut cependant en garantir l’exactitude ou l’exhaustivité. Toutes prévisions ou opinions exprimées nous sont propres à la date d’édition de ce document et sont susceptibles de changer à tout moment sans préavis. Ce document ne constitue pasune recommandation à l’achat ou à la vente d’investissements.

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Mercredi 3 Septembre 2008
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