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Global | Les signes d’une reprise continue sont bien présents


Dans un contexte de lente amélioration de l'économie mondiale, les prévisions relatives aux actions sont prometteuses, du moins pour le moment. Toutefois, nous privilégions les obligations à haut rendement et la dette émergente. Explications de Léon Cornelissen, économiste en chef de Robeco.




Global | Les signes d’une reprise continue sont bien présents
Points clés
- La faiblesse des USA au 4e trimestre 2012 souligne la fragilité actuelle de l'économie mondiale…
- …cependant les signes sous-jacents d’une reprise lente mais continue sont bien présents.
- Notre préférence va aux obligations à haut rendement et à la dette émergente par rapport aux obligations d’États.
- L'enthousiasme pour les crédits s'est modéré.
- L’optimisme du sentiment induit des perspectives correctes pour les actions sur les prochains mois.
- Au sein des actions, l'Amérique du Nord est la région privilégiée : les perspectives des marchés émergents se sont affaiblies.

L'état de l'économie mondiale s'améliore très lentement. Certes, quelques développements négatifs sont survenus récemment. L'étonnante faiblesse de l'économie américaine, qui a enregistré un repli de 0,1 % au quatrième trimestre 2012, en est un exemple.
Elle est un indicateur élevé de la fragilité de l'économie mondiale. De plus, la contraction budgétaire liée au compromis trouvé pour éviter la falaise fiscale freinera la croissance du pays au premier trimestre de cette année.
Mais la situation aux USA n'est pas aussi sombre qu’on pourrait le penser. Nous voyons les signes sous-jacents d’une reprise qui, même si elle est lente, demeure continue. Les dépenses de consommation ont été bonnes. Il en a été de même pour les investissements des entreprises. Les indices manufacturiers ont été plus solides que prévu, le marché du travail continue de s'améliorer et la reprise du marché du logement américain est frappante.
Dans ce contexte, nous maintenons notre avis selon lequel l'économie américaine continue son expansion, même si c’est avec lenteur.

«Même si c’est avec lenteur, l'économie américaine continue son expansion.»
Et les Etats-Unis ne sont pas le seul pays où une progression est enregistrée. Au Japon, le gouvernement exerce une pression sur la banque centrale afin qu’elle redouble ses efforts. Le nouveau premier ministre a annoncé un plan de relance fiscale de 10,3 trillions de yen. Par ailleurs, l'économie japonaise profitera du net affaiblissement de la devise nationale.
La croissance chinoise continue de se raffermir. Même l'économie de la zone euro montre quelques signes encourageants. S'il est vrai que les récents indicateurs prévisionnels pointent toujours vers une contraction, de manière générale ceux-ci font néanmoins l'objet d'une amélioration. Nous notons ainsi le renforcement de l’Allemagne et une stabilisation de l’Italie et de l’Espagne.

La situation macroéconomique mondiale en chiffres

Global | Les signes d’une reprise continue sont bien présents

De plus, le remboursement par les banques européennes de leur financement LTRO atteint 140 milliards d’euros, un montant plus important que prévu. Cela suggère une poursuite de la normalisation du système financier.
Toutefois, en ce qui concerne la zone de la monnaie commune, des difficultés sont toujours présentes. La surperformance continue de l'Allemagne indique de futures tensions, d'autant plus que la situation économique se dégrade actuellement en France. En outre, la fermeté actuelle de l'euro - le perdant de l'actuelle guerre des monnaies - nuira probablement à la croissance de la région.

Opinion positive sur les actions
Mais comment cette situation en légère amélioration se traduit-elle en termes d'allocation d'actifs ? L’équipe de recherche sur les marchés financiers de Robeco est relativement optimiste concernant les actions, même si cela ne s'applique qu'aux prochains mois.
Les actions continuent de bénéficier d'une économie mondiale qui traverse la crise tant bien que mal. En effet, l'indice MSCI AC World a encore augmenté de 2% (en euros) en janvier 2013.
Le sentiment pourrait bien continuer d'être positif pendant quelques mois de plus. Le raisonnement des marchés est le suivant : les mauvaises nouvelles provoqueront un nouvel assouplissement quantitatif, tandis que les bonnes surprises (peu probables) ne toucheront pas les marchés tant que la croissance ne se renforcera pas à un niveau qui fasse grimper l'inflation rapidement.
Cela ouvrirait la voie à la pratique historique qui consiste à « vendre en mai ». Dans ce scénario, le sentiment restera positif jusqu'en avril et ensuite la réalité se fera ressentir. Un scénario plus pessimiste aurait pour conséquence une faible croissance bénéficiaire ou de nouvelles inquiétudes concernant la zone euro après les élections allemandes, par exemple.
Bien que la valorisation ne soit pas un problème, le soutien fondamental pour un rallye plus important est tout simplement inexistant. Nous avons du mal à imaginer que l’argent bon marché suffira à lui seul à faire augmenter les marchés d’actions de 15 % supplémentaires en 2013.

Au sein des actions, l'Amérique du Nord est la région privilégiée
En ce qui concerne les actions, l'équipe privilégie l'Amérique du Nord. Les dépenses de consommation et les investissements font preuve de vigueur ce qui nous a agréablement surpris au cours du quatrième trimestre 2012. Nous ne prévoyons pas que la récente faiblesse du dollar, qui a pesé sur la performance, se poursuive.
Nous sommes neutres sur les marchés émergents. En dépit de bonnes révisions des bénéfices, ils ont connu un moment de faiblesse inattendue en janvier, un mois en principe marqué par une performance correcte. Malgré plusieurs facteurs positifs, leur momentum est décevant. En conséquence, nous ne prévoyons plus de surperformance pour ces marchés.

Les actions européennes et de la région pacifique restent évitées
L'équipe conserve une opinion « plutôt négative » à l’égard de l’Europe, en raison du risque persistant de déceptions économiques, ainsi que des risques politiques. La région reste actuellement caractérisée par un nombre considérable de révisions à la baisse des bénéfices.
Les perspectives pour le Pacifique se sont améliorées, notamment en raison de la pression exercée par le gouvernement japonais sur la Banque du Japon. Il a pour but de relancer l'économie et de stimuler les exportations par le biais d'un yen affaibli. L'équipe conserve néanmoins son avis négatif sur cette région. À l'heure actuelle, la dépréciation du yen et la forte performance des actions japonaises s'annulent à peu près mutuellement. Nous demeurons prudents, car il reste encore à voir si l'économie fera cette fois réellement l'objet d'une amélioration.

Le haut rendement est privilégié…
Bien que les actions aient un certain potentiel à court terme, elles ne constituent pas les actifs de prédilection de l'équipe de Robeco. Elle privilégie en effet les obligations à haut rendement et la dette des marchés émergents.
Pourquoi ? Les spreads du haut rendement - qui ont chuté de 5,0 % à 4,75 % en janvier - peuvent continuer à se replier. Après tout, le haut rendement offre encore des rendements réels nettement supérieurs à zéro. Les taux de défaut devraient par ailleurs rester faibles. Sur le marché américain des obligations à haut rendement, il n'était que de 1,9 % en 2012, par exemple.

…au même titre que la dette émergente...
En ce qui concerne la dette des marchés émergents, un nouveau resserrement des spreads est probable, compte tenu des fondamentaux sains et des politiques anticycliques mises en place. Bien entendu, la récente performance a été faible et de nombreuses devises locales se sont dépréciées par rapport à l'euro. L'équipe reste toutefois positive quant à leur capacité de s'apprécier à long terme, grâce aux solides fondamentaux. Les pressions inflationnistes diminuent et la croissance réelle devrait faire l'objet d'une accélération modérée en 2013.

…mais les attraits des crédits investment grade ont nettement diminué
L'équipe reste positive en ce qui concerne les crédits. Mais notre enthousiasme pour cette classe d’actifs s'est nettement modéré. Les spreads ont chuté au cours du second semestre 2012 et semblent avoir des difficultés à se resserrer davantage alors que les taux courants sont très bas. Malgré cela, nous ne prévoyons aucune hausse significative des spreads de crédit ni des rendements des obligations d'États. Nous privilégions de ce fait les crédits investment grade par rapport aux obligations d'États ou aux liquidités.

Opinion négative pour les obligations d'États
Depuis décembre, les rendements des obligations d'États ont enregistré une hausse d'environ 30 à 40 points de base. Mais nous ne pensons pas que cela marque le début d'une évolution majeure des taux d'intérêt. En effet, l'économie mondiale étant sur une trajectoire de croissance inférieure à la tendance, la probabilité que l'inflation se manifeste à court terme est faible et les banques centrales restent du côté des investisseurs institutionnels.
« Notre enthousiasme pour les crédits investment grade s'est nettement modéré »
Ceci étant dit, les obligations d'États sont peu attractives par rapport à l'ensemble des autres classes d'actifs. En raison de la politique monétaire assouplie menée par la banque centrale, nous prévoyons un maintien de la surperformance des actifs plus risqués. Le fait de privilégier le haut rendement, la dette émergente ou les crédits investment grade par rapport aux obligations d'État se traduit donc par un positionnement du portefeuille offrant une certaine protection contre des hausses modérées des rendements obligataires.

Position neutre pour l'immobilier
Les perspectives pour l'immobilier coté sont neutres. D'un côté, l'appétit pour cette classe d'actifs pourrait bien se maintenir. En janvier, l'immobilier a été affecté par une hausse des rendements obligataires. Toutefois, aucune hausse spectaculaire des rendements n'étant prévue, nous ne pensons pas cela devrait continuer à avoir un impact significatif sur la performance de l'immobilier par rapport aux actions. De plus, les prévisions des analystes relatives à la croissance des bénéfices des sociétés d’investissement en immobilier coté (REIT) sont solides (5 %) et ne devraient pas subir les mêmes révisions à la baisse que les actions.
L'augmentation de la valorisation par rapport aux actions constitue la principale préoccupation pour l'immobilier. Si cela n'est pas encore un problème pour les investisseurs, nous surveillons toutefois de près la performance relative car en cas d'affaiblissement, la valorisation pourrait commencer à jouer un rôle.

Position neutre pour les matières premières
L'équipe a une position neutre en ce qui concerne les matières premières. Le pétrole devrait selon nous se négocier sans montrer de réelle tendance, mais les risques sont présents sur la partie supérieure de la fourchette de prix actuelle. Ceci est dû au fait qu'une nouvelle accélération de l'économie américaine et de la Chine pourrait faire augmenter la demande en pétrole dans les prochains mois, alors que les tensions actuelles au Moyen-Orient continueront probablement d'affecter la prime de risque.
Dans un même temps, les prix des métaux industriels restent modérés mais pourraient augmenter à une vitesse plus rapide en prévision d'un rebond de l'économie américaine en même temps que celui de la Chine.

Vendredi 15 Mars 2013
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