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Finyear Eco - 20 octobre 2014 (n°8 - 15H00) | La correction des marchés crée des opportunités


Économie, marchés, actions, devises, matières premières. Votre quotidien Finyear vous offre tout au long de la journée, des commentaires et des chiffres. A la suite vous trouverez également un tableau de bord financier avec cotations, indices et taux mis à jour en temps réel. Finyear Eco est exclusivement réservé aux investisseurs et aux conseillers financiers professionnels et n’est pas destiné aux particuliers.




Commentaires et chiffres du jour

Finyear Eco - 20 octobre 2014 (n°8 - 15H00) | La correction des marchés crée des opportunités
N°8 - 15H00

La correction des marchés crée des opportunités

Par Rory Bateman, Responsable de la gestion Actions européennes Schroders.

– Les pressions baissières sur l'activité économique n'ont pas été suffisamment importantes pour justifier l’ampleur d’un tel décrochage sur les marchés d’actions
– Plusieurs facteurs négatifs ayant influencé le sentiment des marchés durant le mouvement de correction, par nature temporaires, ont de fait créé des opportunités pour les investisseurs de long terme
– Rien ne montre que le risque de déflation a augmenté. Les indicateurs avancés demeurent positifs et les anticipations d’inflation n’ont guère évolué
– Pour les sociétés cotées, les coûts des matières premières ont sensiblement baissé dans de nombreux secteurs d'activité

La volatilité s'est considérablement intensifiée ces dernières semaines en raison de l'impact de plusieurs facteurs qui ont particulièrement pesé sur le sentiment des investisseurs. Les actions européennes ont cédé près de 15 % depuis la mi-septembre et cette correction nous semble être source d'opportunités d'achat.

Les dernières statistiques économiques relatives à la zone euro ont été nettement inférieures aux attentes et le risque de récession s'est accru. Toutefois, les pressions baissières sur l'activité économique n'ont pas été suffisamment importantes pour justifier l’ampleur d’un tel décrochage sur les marchés d’actions. Cela tend à indiquer qu’une multitude d’autres facteurs ont une incidence disproportionnée, ce qui offre selon nous un point d'entrée intéressant aux investisseurs en quête d'opportunités.

Si l'on s'intéresse aux fondamentaux économiques en Europe, le risque que l'inflation, toujours aussi faible, entraîne une véritable situation déflationniste n'est pas nouveau. Selon nous, rien ne montre que le risque de déflation a augmenté. Bien que les prévisions de PIB du consensus aient légèrement diminué, les indicateurs avancés demeurent positifs et les anticipations d'inflation n'ont guère évolué. Mario Draghi, le président de la Banque centrale européenne, a annoncé diverses mesures pour assouplir les conditions de crédit dans la zone euro mais elles n'ont pas encore été entièrement mises en oeuvre, en raison notamment de l'examen de la qualité des actifs (AQR) et des stress tests bancaires. Les résultats de cet examen de la santé de banques seront connus très bientôt, ce qui devrait encourager les banques à prêter et à poursuivre leurs activités quotidiennes, plutôt que de s'inquiéter de la situation de leurs fonds propres.

En outre, si les forces déflationnistes s'accentuent très fortement, il est fort probable qu'un plan d'assouplissement quantitatif soit déployé en Europe. L'importance de ce plan pour les actions européennes doit être envisagée avec le recul de l'expérience américaine. L'indice S&P500 a connu une très forte progression lors du déploiement des trois plans d'assouplissement quantitatif de la Fed. Immédiatement après le premier et le deuxième, l'indice S&P avait subi de plein fouet le retrait de liquidité et avait fortement décroché. C'est précisément ce que nous observons aujourd'hui avec la suspension du troisième plan intervenue au début du mois d'octobre.

Naturellement, d'autres facteurs pèsent actuellement sur le sentiment des marchés. Il est encore impossible d'évaluer l'impact du virus Ebola, mais l'histoire montre que les marchés ont généralement tendance à réagir très vite à ce type de situation. Les gouvernements prennent des mesures pour répondre à la tragédie humaine et cette réponse s'intensifie lorsque la menace d'une déstabilisation mondiale fait son apparition. Il ne sert à rien de comparer la gravité de la situation actuelle avec les épidémies et les pandémies du passé, mais les dernières informations tendent à montrer que le virus peut être endigué si une réponse mondiale est mise en place.

Autre motif d'inquiétude, la chute de 25 % du prix du pétrole. Les dynamiques d'offre et de demande sont en cause. Le ralentissement simultané des économies européenne et chinoise entraîne inévitablement une baisse de la demande en barils. L'évolution structurelle des États-Unis vers l'autosuffisance énergétique aura à coup sûr des répercussions sur un secteur longtemps dominé par un cartel. L'OPEP a décidé d'étouffer les producteurs américains de pétrole de schiste pour assurer la pérennité du cartel. Pour les sociétés cotées, ces coûts des matières premières ont sensiblement baissé dans de nombreux secteurs d'activité. Pour le secteur du voyage par exemple, dans un environnement normal, la rentabilité devrait être nettement améliorée par la baisse des prix du pétrole ; mais la crainte d'un effondrement de la demande en voyage en raison de la propagation du virus Ebola a détourné les investisseurs de ce secteur.

Ces derniers mois, le secteur pharmaceutique a été rasséréné par les avantages induits par le phénomène de "tax-inversion" sur les opérations de fusion-acquisition aux Etats-Unis. Le retrait probable de l'offre de AbbVie pour racheter Shire montre à quel point les autorités américaines sont réticentes à l'idée d'autoriser les entreprises du pays à réaliser de telles opérations justifiées uniquement par des économies d'impôts. Les répercussions de la position américaine en la matière sont temporaires et certains cours de bourse finiront inévitablement par s'ajuster.

Nous ne voulons pas dire que l'horizon est complètement dégagé, simplement que plusieurs facteurs négatifs ayant influencé le sentiment des marchés durant le mouvement de correction sont par nature temporaires, ce qui peut créer des opportunités pour les investisseurs de long terme.

Nous considérons que le temps est venu pour l'Allemagne d'entrer en scène. Mario Draghi, le président de la BCE, déploie depuis quelque temps tous les outils à sa disposition pour assurer une relance monétaire (opérations de refinancement à long terme, achats d'ABS et probablement plan d'assouplissement quantitatif). Il a néanmoins précisé à plusieurs reprises qu'à elle seule la politique monétaire ne pouvait pas garantir une reprise économique soutenue en Europe sans la contribution des États capables de prendre des mesures budgétaires appropriées. L'insistance de l'Allemagne en matière d'équilibre budgétaire est très louable mais la locomotive économique européenne ne doit ignorer ni le cycle économique ni son rôle d'État membre clé de la zone euro. Nous pensons que la reprise en Europe sera lente et chaotique. L'Allemagne doit intervenir pour assurer la viabilité de cette reprise et assumer la responsabilité de la survive de la zone toute entière.


N°7 - 13H00

Tests de résistance bancaire : une formalité pour le secteur qui cache des lacunes

Une note de Christopher Dembik, Economiste, Saxo Banque.

Les tests de résistance ne sont pas paroles d’Évangile, c’est avant tout un exercice ayant pour but de restaurer la confiance. Ils ne donnent qu’un point de référence au marché en se basant sur des critères qu’on peut tout à fait contester.

Les résultats des tests de résistance qui seront révélés ce dimanche ne devraient être qu’une simple formalité pour le secteur bancaire européen avant la mise en place du Mécanisme de Surveillance Unique (MSU) le 4 novembre prochain. Sur les 131 banques visées en Europe, une très faible minorité devrait être contrainte à soulever davantage de capital dans les prochaines semaines. Aucune surprise notable en perspective.

Notre scénario de base n’est pas celui d’un lundi noir pour l’ensemble du secteur dans la foulée de la publication des tests. Les banques ayant échoué n’éviteront bien-sûr pas une sanction du marché. On ne peut toutefois pas complètement exclure un phénomène de panique en partie irraisonnée intervenant alors que la volatilité est au plus haut depuis 2012 et que les investisseurs font preuve d’un comportement très erratique, ce qui serait le pire des scénarios.

L’état du secteur bancaire européen est déjà largement connu. Les grandes banques, en particulier en France, sont en bonne santé tandis que les banques de taille intermédiaire restent fragiles, en particulier les banques des pays du Sud et les banques régionales allemandes dont les difficultés sont de notoriété publique. Le deleveraging s’est poursuivi mais le processus de consolidation en Espagne ou encore en Italie n’est pas complètement terminé et il pourrait s’accompagner, dans bien des cas, de licenciements afin de réduire davantage les excès de capacité.

Les tests de résistance ne sont pas paroles d’Evangile, c’est avant tout un exercice ayant pour but de restaurer la confiance. Ils ne donnent qu’un point de référence au marché en se basant sur des critères qu’on peut tout à fait contester. On peut d’ailleurs souligner que les résultats ont toutes les chances d’être au moins partiellement biaisés. En effet, récemment, plusieurs pays du Sud de l’Europe (Espagne, Grèce, Italie et Portugal) ont adopté des législations afin d’améliorer artificiellement la situation financière de leur secteur bancaire pour se conforter aux exigences réglementaires de Bâle III. Ces législations ont permis de conserver les actifs d’impôt différé (DTA), qui peuvent être utilisés pour réduire la charge fiscale d’exercices à venir, au capital des banques. Seul problème, en cas de difficulté ou de choc systémique, elles n’ont pas accès immédiatement à ces fonds. On voit déjà les limites des tests de résistance et l’ingéniosité mise en œuvre par certains gouvernements pour les contourner.

On aurait également tort de croire que, les tests de résistance maintenant terminés, la croissance du crédit va s’étoffer substantiellement dans la zone euro. Au cours des deux dernières années, le processus de renforcement des fonds propres a été l’excuse la plus couramment expliquée pour justifier l’atonie du crédit dans l’Union. Le diagnostic a été, en fait, mal posé. Il n’y a pas fondamentalement un problème d’offre de crédit mais plutôt de demande de crédit. C’est notamment particulièrement le cas en France comme le révèlent les enquêtes mensuelles de la Banque de France. L’explication réside dans l’absence de perspective de croissance suffisamment positive pour inciter à investir et donc à emprunter. Il ne faut pas s’attendre à un changement notable dans les trimestres à venir à ce niveau.

A maints égards, les tests de résistance sont présentés comme le baromètre ultime pour connaître la santé du secteur bancaire européen mais ils comportent de sérieuses lacunes qui devraient inciter les investisseurs à la prudence lors de leur publication. Ils sont toutefois suffisants pour accentuer un mouvement de panique en cas de poursuite de la correction des marchés. Ils tombent au plus mal moment pour la zone euro et la BCE.


N°6 - 12H00

Le pessimisme à son paroxysme

La semaine dernière a été particulièrement mouvementée. L’indice VIX a enregistré un pic supérieur à 30 en intraday, bien inférieur aux niveaux atteints au cours de la crise financière, mais en forte progression après son niveau légèrement inférieur à 12, atteint à peine quatre semaines plus tôt.

Le bon du Trésor américain (US) à 10 ans a enregistré son plus fort rebond journalier depuis 2009, avec des rendements qui ont atteint 1,86 %, les partisans d’une correction supérieure à 10 % obtenant en définitive ce qu’ils appelaient de leurs voeux – tout au moins pour ce qui concerne l’indice S&P 500 E-mini futures, en recul de 10,36 % en intraday.

Mais quelles évolutions fondamentales se sont donc produites ?
A notre avis, rien de très consistant. Les Etats-Unis restent sur une solide trajectoire expansionniste, quoique les plus invétérés optimistes soient désormais davantage contraints de justifier leur enthousiasme. En Europe cependant, il convient d’admettre un rappel à l’ordre leur remémorant que le “whatever it takes” (“quoiqu’il nous en coûte”) de Mario Draghi est assorti d’un avertissement : une conditionnalité conforme aux souhaits de l’élite politique de Berlin.

Revenons-en aux faits. Quelle est la cause de la chute des marchés la semaine dernière ?
Fondamentalement, celle-ci semble provenir d’un réajustement des perspectives de la croissance mondiale. Certains chiffres en provenance des Etats-Unis se sont en effet révélés inférieurs aux anticipations, notamment les ventes de détail du mois de septembre et ceux de l’enquête Empire State. Cependant, au niveau international, la publication de perspectives pessimistes par le FMI, la montée des risques géopolitiques et la déception sur le rythme auquel la BCE entend déployer son plan de relance ont contribué à amplifier le malaise général. En creusant un peu plus profondément, au delà des gros titres à sensation, ce mouvement de ventes massif reflète davantage une sur-réaction inspirée par la crainte, envers des catalyseurs peu aptes à susciter un grand enthousiasme.

Les récentes évolutions ne modifient pourtant pas fondamentalement les perspectives haussières aux Etats-Unis, publiées dans notre Strategy Summit Summary de septembre, et quatre facteurs suggèrent que les marchés sont déconnectés des fondamentaux :

Tout d’abord, si toute une série de marchés d’actifs enregistrent un accès de faiblesse, les mouvements sur les cours ont davantage affecté les positions les plus courues. Les mouvements de vente brutaux intervenus sur les actions européennes, le segment du high yield, la dette périphérique et les bons du Trésor américains (US) révèlent un désintérêt pour les positions massivement investies par les acteurs de marché. L’indice VIX lui-même a probablement vu son évolution exacerbée par le dénouement de produits financiers liés à la volatilité, devenus très prisés au cours de ces derniers mois. Nous sommes encouragés dans cette analyse par le fait que les signes avant-coureurs de difficultés sur les marchés financiers lors des crises antérieures – notamment les spreads FRA-OIS, la dette et les actions émergentes, l’AUD, les opérations sur le couple EUR/USD – n’ont pas réagi aussi brutalement.

En second lieu, une nervosité accrue du marché peut avoir contribué à développer un biais de confirmation, en s’abstenant de prendre en considération certains chiffres nettement positifs.
Fait important à relever, jeudi, le chiffre des nouvelles inscriptions au chômage est tombé à son plus bas niveau depuis l’année 2000, battant chaque estimation unique réalisée par Bloomberg (et dépassant la moyenne, de 4 écarts-type). La production industrielle a également été robuste. Pourtant, les contrats futures sur le S&P ont été peu affectés au cours des périodes suivant tout signal haussier.

Troisièmement, notre opinion sur les fondamentaux reste inchangée et nombre d’inquiétudes exprimées par le marché nous semblent excessives. En particulier, la déception suscitée par la publication de certains chiffres (ex : les indices PMI) ne reflète, pour l’essentiel, qu’un léger ajustement par rapport aux niveaux du mois d’août (les plus élevés atteints depuis plusieurs années) et l’indice U.S. Citi Economic Surprise Indicator reste positif, en légère baisse seulement malgré la “chute” perçue dans les chiffres. En effet, comme la Réserve fédérale l’a indiqué dans son « Beige Book » de la semaine dernière : “La publication des chiffres des douze districts de la Réserve fédérale a, dans l’ensemble, fait état d’une croissance économique modeste à modérée, selon un rythme similaire à celui décrit dans le précédent Beige Book.” Si les craintes pesant sur la croissance européenne ne peuvent être écartées aussi rapidement, l’économie américaine (US) dispose d’une robustesse interne et d’une profondeur sans égale, elle n’est donc pas soumise à un scénario d’importation des récessions qui affectent les autres régions.

Enfin, le recul des prix des matières premières, en particulier de l’énergie, renforce la confiance des consommateurs et des entreprises américaines, en supposant qu’il résulte d’un problème d’offre et non de demande. La récente faiblesse des cours du pétrole apparaît très largement comme un phénomène lié à l’offre ; l’Arabie Saoudite, souvent perçue comme le swing producer (producteur de bouclage, garant de la stabilité des cours) de l’OPEC, n’a pas réduit sa production alors que la Lybie augmentait la sienne de 800k bbl/jour et que les Etats-Unis continuaient à accélérer sur le pétrole de schiste. Dans l’ensemble, la baisse de 0,54 USD/gallon (15%) du prix de l’essence sans plomb depuis le mois de juin devrait apporter un soutien à la consommation au cours du troisième trimestre 2014 et au delà ; les contrats futures annoncent même des baisses encore plus fortes, équivalant à des baisses d’impôts pour chaque foyer.

Les deux derniers facteurs (le ralentissement de la croissance européenne et le recul des prix des matières premières) contribuent également à réduire les pressions inflationnistes aux Etats-Unis ; ils permettent à la Réserve fédérale de conserver plus longtemps une tonalité accommodante, malgré une croissance domestique plus forte, et de freiner toute hausse des rendements du segment long de la courbe des taux (cf. : notre article hebdomadaire du 6 octobre). Ce contexte monétaire favorable permet de renforcer le processus de cicatrisation dans des secteurs jusqu’à présent délaissés par la reprise, notamment le logement où la disponibilité du crédit hypothécaire n’a pas suivi le rythme du rebond de l’économie.

En attendant, la plus forte menace pour l’économie américaine pourrait bien résider dans une propagation au secteur de la consommation du récent malaise subi par les marchés financiers. Malgré tous les gros titres à sensation qui ont fleuri dans les médias cette semaine, nous estimons que “l’esprit animal” des consommateurs américains est résistant. Si les ventes de détail du mois de septembre ont légèrement déçu les marchés, la tendance sous-jacente apparaît intacte. Les indices de mesure directe de la confiance ont bien rebondi – l’enquête de l’Université du Michigan de vendredi a propulsé les anticipations antérieures à leur niveau le plus élevé depuis sept ans et l’instrument de mesure à plus haute fréquence de Bloomberg a rebondi à des niveaux similaires au cours de ces deux dernières semaines – ce qui n’est pas une véritable surprise étant donné la robustesse remarquable du marché de l’emploi. Si l’épidémie d’Ebola pourrait avoir une légère influence sur le comportement des consommateurs, les sondages de Gallup indiquent une proportion plus faible d’américains craignant de contracter le virus Ebola (22 %) qu’au cours de la vague de SRAS en 2002-2003 (37 %). En résumé, il est paradoxal que la menace la plus forte qui pèse sur la confiance des consommateurs provienne des marchés eux-mêmes et de l’inclination de la presse financière à jeter l’opprobre sur l’économie américaine.

Quels sont les changements intervenus depuis notre Strategy Summit du mois de septembre ? Principalement les cours, guidés par des facteurs techniques. Nos perspectives fondamentales à court terme restent inchangées : l’économie américaine (US) continue à progresser, grâce au renforcement des conditions de crédit et à l’amélioration de la confiance, facteurs que nous estimons être les principaux moteurs de la croissance mondiale.

L’évolution des cours des actions américaines (US) jeudi et vendredi dernier suggère que les investisseurs ont saisi l’opportunité de points d’entrée plus attractifs sur le marché. A notre avis, les difficultés suscitées par une croissance mondiale inégale et le frein que constitue la hausse du dollar sur les bénéfices sont probablement compensés à moyen terme par l’avantage que présente la baisse des coûts de l’énergie et des coûts de financement. Ces éléments plaident en faveur de notre surpondération sur les grandes capitalisations américaines et nous donnent une opportunité attractive pour renforcer nos positions sur le crédit aux Etats-Unis avec de bons niveaux de spread.

Michael Albrecht & John Bilton

Réflexions diverses :

- Depuis le niveau record de l’indice S&P 500 atteint le 18 septembre, 9 jours de bourse sur 22 ont affiché une hausse ou un recul égal ou supérieur à 1 %. On peut comparer cela à une période de 65 jours sans mouvements supérieurs à 1 % qui s’est terminée sur une variation de -1,2 % le 17 juillet ou à une autre période de 33 jours du 11 août au 24 septembre (la plus longue jamais enregistrée au cours de ces 40 dernières années a duré 97 jours en 1995). Alors que la récente volatilité semble forte, il n’y a eu qu’un seul jour à +/– 2 % depuis le 21 juillet et deux jours comparables depuis le 10 avril. Par comparaison, la fin de la dernière période fortement haussière du marché a enregistré huit jours comparables à +/– 2 % entre le 26 juillet 2007 et le pic du 9 octobre. En analysant tous les instruments de mesure pertinents, nous n’avons pas constaté de volatilité extrême au cours de la semaine dernière (merci à Merrill Lynch).
- Les nouvelles demandes d’allocation de chômage sont “l’indicateur avancé pertinent de ce qui se passe dans l’économie” disait l’ancien président de la Réserve fédérale Alan Greenspan en 2007. Sur la trajectoire actuelle, nous sommes à quelques semaines du niveau le plus faible jamais enregistré depuis 1973.
- Jeudi prochain, le 23 octobre, J.P.Morgan Asset Management va publier son Long-Term Capital Market Return Assumptions annuel pour 2015 – notre évaluation annuelle des perspectives à long terme de toutes les classes d’actifs et des marchés importants – auquel contribuent trois membres de l’équipe GIM-Solutions GMAG Global Strategy Team.

Document produit par l’équipe Global Multi Asset Group de J.P. Morgan Asset Management.
Édité par David Shairp, Stratégiste.


N°5 - 10H10

La correction brutale des marchés actions n’est pas justifiée par les fondamentaux

Par Didier Bouvignies et Philippe Chaumel, Associés gérants, co-responsables de la gestion de Rothschild & Cie Gestion.

Après leur rebond fin août-début septembre, les marchés actions ont subi un recul significatif depuis mi-septembre. Quelle lecture faut-il faire de cette secousse récente ? Tout d’abord elle trouve sa source dans plusieurs phénomènes de natures différentes : le ralentissement économique de l’Allemagne, qui est une surprise mais qui ne remet pas en cause le redressement de la zone euro ; un contexte géopolitique difficile, entre le virus Ebola et les tensions avec la Russie ; une communication de la BCE moins précise qu’attendue lors de sa dernière réunion ; une interprétation négative des dernières statistiques américaines et enfin dernièrement, des incertitudes sur la Grèce, qui semble vouloir sortir de son plan d’aide avant de s’être complètement assurée de sa capacité à se refinancer sur les marchés.

Une croissance mondiale qui se maintient

Cette chute des bourses a plus particulièrement affecté la zone euro, qui a ainsi sous-performé, et les valeurs cycliques, dont certaines se sont effondrées. Dans le même temps, les taux d’intérêt « core » ont à nouveau reculé et surtout les prix du pétrole ont perdu 25% en quelques mois, laissant penser à certains observateurs que la conjoncture mondiale était en péril. Faut-il pour autant céder au pessimisme ? Les marchés ont sur-réagi, car le rythme de croissance au niveau mondial se maintient à 2,5-3% et les derniers chiffres de production industrielle Outre-Atlantique ne confirment pas une inflexion de la croissance. En Europe, certaines statistiques, notamment en Allemagne, ont été particulièrement décevantes, mais elles sont en partie liées à des raisons saisonnières et au problème russe. Aussi nous nous attendons à des signaux inverses lorsque les chiffres du quatrième trimestre seront publiés, car Outre-Rhin le chômage reste très bas, les revenus sont en hausse, les créations d’emplois se poursuivent et la situation budgétaire est très saine. Et si la baisse du prix du baril peut apparaître pour certains comme un indicateur de stress, elle n’a pas encore produit ses effets bénéfiques : elle représente en particulier un formidable gain de pouvoir d’achat pour les ménages, notamment américains. De même, la politique monétaire très accommodante annoncée par la BCE n’a pas encore été véritablement mise en œuvre : le deuxième TLTRO, en décembre prochain, sera beaucoup plus massif que le premier, et les rachats d’ABS à venir devraient renforcer encore l’amélioration des conditions de crédit en zone euro constatée ces derniers mois. En outre, la faiblesse de l’euro ne s’est pas encore traduite dans les résultats des entreprises exportatrices. Elle aurait d’ailleurs pu être pénalisante pour les économies européennes, en faisant gonfler la facture énergétique, mais a été plus que compensée par la baisse du prix du pétrole. Enfin, le secteur de la construction, dont les difficultés ont pesé fortement sur la croissance en France et plus récemment en Allemagne, a désormais atteint un point bas.

Des facteurs techniques

La situation macroéconomique, qui justifiait la correction des marchés durant la période 2008-2011, ne peut expliquer l’amplitude des mouvements observés récemment. Des facteurs d’ordre plus technique sont en effet à l’œuvre. Des hedge funds et des comptes propres de banques d’investissement, qui s’étaient portés massivement sur les actions européennes au début de l’année, ont coupé rapidement leurs positions. Ces flux spéculatifs ont convaincu les investisseurs finaux de minimiser leurs risques en réduisant leurs expositions à cette classe d’actifs. Les investisseurs américains en particulier ont subi une double peine, avec la baisse des valeurs européennes conjuguée à celle de l’euro.

En conséquence, le recul des indices européens à leur niveau d’il y a un an, leur permet d’afficher des valorisations attractives, au regard aussi bien des normes historiques que de comparaisons internationales : le price earning ratio (PER) de l’Euro Stoxx 50 s’affiche très raisonnablement à 12,5 fois les bénéfices attendus pour les douze prochains mois, en retrait de 25% par rapport au niveau de 2007. La croissance des bénéfices des entreprises, anticipée par le consensus à 6% en 2014, devrait d’ailleurs être confortée par la faiblesse de l’euro, qui pourrait apporter 4-5% de croissance aux sociétés exportatrices sur le prochain trimestre. La rémunération du risque s’est ainsi sensiblement améliorée, comme en témoigne le niveau du taux de dividende, de l’ordre de 3,5%, à comparer à des taux longs allemands à 0,8%, voire sur le 5 ans, à 0,15% en Allemagne ou 0,35% en France.

Des opportunités, en particulier sur les cycliques

Avec la hausse de la volatilité, la tentation de vendre est forte pour certains investisseurs qui ne peuvent la supporter, mais revenir tardivement sur les actions peut s’avérer douloureux. La reprise des marchés européens depuis 2009 est effectivement laborieuse. Elle continue à se caractériser par des chocs réguliers, comme en 2011, avec les inquiétudes sur la pérennité de la zone euro, puis en juin 2012, avant le rassurant « Whatever it takes... » de Mario Draghi, puis encore en juin 2013, avec l’annonce du « tapering » par la FED. La récente correction boursière crée de nombreuses opportunités, car nous sommes convaincus que la zone euro est bien en train de réduire ses déséquilibres, d’assainir ses finances publiques et se trouve ainsi sur le chemin du redressement. Les périphériques, qui ont amélioré leurs fondamentaux, sont d’ailleurs beaucoup moins sous pression. Dans ce contexte, les valeurs cycliques qui ont été particulièrement affectées par ce retournement de tendance, voient leur attrait renforcé, alors qu’elles poursuivent leurs efforts de restructuration pour améliorer leur levier bénéficiaire opérationnel, même dans un environnement de faible croissance. Pour sa part, le secteur bancaire, qui avait plutôt bien résisté dans le sillage de l’amélioration des périphériques, a corrigé ces derniers jours sous l’effet du retour des inquiétudes au sujet de la Grèce. Cependant, nous sommes convaincus qu’il profitera au cours des prochaines semaines de l’apaisement des interrogations sur sa santé, au vu des résultats de l’AQR (Revue de la qualité des actifs) et des stress tests qui seront publiés par la BCE le 26 octobre. L’ensemble de ces éléments justifie donc notre préférence pour les actions et, plus encore pour les actions européennes.

Groupe Rothschild & Cie Gestion


N°4 - 10H00

Good Morning Finyear Readers!

European shares are starting out the new trading week little changed to slightly lower this morning with shares seeing a bit of profit taking early on, mirroring US market who started running out of steam late Friday evening ahead of the weekend.
Overall not much has changed and the main topic remains economic growth concerns especially within the Euro-zone, however many consider last week’s sharp market reaction to mediocre US economic data somewhat overdone as investors remaining confident that current weakness in the Euro-zone and China will only have a limited impact on the US economy.
Sentiment is currently neutral, after last week’s hefty swings many are expecting a fairly active week again with plenty of data scheduled for release.
While it might very well be that we have seen the lows last week for now it wouldn’t come as much of a surprise if there would be more profit taking after Thursday’s and Friday’s huge short squeeze.
Also with markets having hit major resistance to the upside on Friday, some traders are speculating that markets might need to come back a bit more first before ‘fresh’ buyers come in once again to push markets higher.

Markus Huber | Senior Sales-Trader/Senior Analyst
Peregrine & Black
www.peregrineblack.com


N°3 - 9H45

Le comportement des marchés : Retour de l’inquiétude

Point marché Lazard Frères Gestion - Matthieu Grouès, directeur des gestions, stratégie et allocation d’actifs Julien-Pierre Nouen, stratégiste-économiste.

Les inquiétudes ont fait place à la panique sur les marchés financiers.

La folle journée de mercredi :
- Mercredi après-midi, en l’espace d’un peu plus d’une heure, le rendement des T-notes (obligations du Trésor américain à 10 ans) est ainsi passé de 2,15% à moins de 1,90% avant de rattraper une partie de la baisse. Ce mouvement très violent sur un des actifs les plus liquides a sans doute ébranlé la confiance des investisseurs anglo-saxons. Par ailleurs, l’abandon de la fusion Abbvie-Shire a causé des débouclements importants de la part de fonds spéculatifs qui ont pu amener ceux-ci à vendre d’autres positions. Les inquiétudes quant à une éventuelle sortie de la Grèce de son plan d’aide sans nouveau soutien des autres pays de la zone euro ont également pesé. Enfin, une rumeur démentie par la suite sur une contagion au virus Ebola à Barcelone a accentué la baisse.
- La journée de mercredi a ainsi été caractérisée par des volumes très importants sur l’ensemble des classes d’actifs et s’est soldée par un repli important des actions de la zone euro.

Stabilisation jeudi :
- Jeudi matin, la panique s’est poursuivie : dans ce contexte délicat, l’émission de dette publique espagnole a été difficile, ce qui a pesé sur les actifs des pays du sud de la zone euro, et à 12h00, l’indice Euro Stoxx était en baisse de 5,8% par rapport à la clôture du vendredi 10 octobre, le bund allemand offrant un rendement de 0,72% contre 0,89%.

Aux Etats-Unis, à ce moment, le S&P 500 devait ouvrir en baisse de 1,6% par rapport à la veille.
- Jeudi après-midi, après la publication de statistiques rassurantes aux Etats-Unis, les marchés se sont redressés, limitant les pertes à 0,6% sur l’Euro Stoxx, mais la baisse de l’indice atteint tout de même 12,3% depuis les points hauts de septembre.
Après avoir touché un point haut à 2,4% dans la foulée de l’émission, le rendement des obligations à dix ans du trésor espagnol est revenu à 2,2%.

Perspectives macroéconomiques : toujours solides
- Aux Etats-Unis, les ventes au détail ont baissé de 0,3% en septembre mais après trois mois plutôt forts. Par ailleurs, les inscriptions hebdomadaires au chômage sont au plus bas depuis quatorze ans et la production industrielle a progressé de 1,0% sur le mois.
- Du côté de la zone euro, l’estimation finale de l’inflation a été publiée et amène une révision en hausse de l’inflation sous-jacente de +0,7% à +0,8%. Les immatriculations sont en hausse de 6,4% au mois de septembre sur 12 mois.
- En Chine, les chiffres du commerce extérieur étaient plutôt bien orientés pour le mois de septembre tant au niveau des exportations, qu’au niveau des importations.

Notre analyse des fondamentaux économiques est inchangée.

La croissance américaine est bien orientée et va le rester, ce qui amènera la Réserve Fédérale à remonter ses taux dans le courant de l’année prochaine.
Dans la zone euro, la baisse de l’euro, dont nous pensons qu’elle va se poursuivre, devrait soutenir la croissance.

Globalement, la baisse du prix du pétrole est une excellente nouvelle pour l’économie mondiale : la baisse entamée cet été réduit la facture énergétique de près de 1,1% de PIB, ce qui est de nature à soutenir la consommation dans les pays développés comme dans les pays émergents. Aux Etats-Unis, les prix à la pompe ont baissé de près de 14,0%. La faiblesse de l’inflation un peu partout dans le monde nous semble être surtout la conséquence de la baisse des prix des matières premières, et constitue donc une bonne déflation qui rend du pouvoir d’achat aux ménages.

Valorisation des marchés et résultats

Les publications de résultats du T3 peuvent être encore décevantes. Ce risque semble déjà intégré par le marché, les valeurs cycliques ayant fortement baissé.
Avec la baisse du marché, le niveau de valorisation s’est ajusté et l’indice Euro Stoxx traite sur un PE de 12,7. Un niveau qui était celui de l’été 2013 et qui se situe en dessous de la moyenne historique des vingt-cinq dernières années qui est à 13,6. Le Price to book se situe à 1,6 contre une moyenne historique à 2,0.

En conclusion

L’ampleur des volumes, la très forte corrélation entre les actifs laissent envisager un mouvement en grande partie technique.
Nous sommes donc confiants dans la reprise économique et dans les marchés actions et privilégions les actions européennes.


N°2 - 9H00

Les marchés tentent de poursuivre leur embellie

Marchés actions
Sur les marchés actions, la dernière séance de la semaine dernière a vu les principaux indices mondiaux terminer en forte hausse dans un élan euphorique après les fortes chutes des jours précédents. Alors que les investisseurs n’auront que peu d’indicateurs macroéconomiques cette semaine, ils pourront en revanche se tourner vers la suite de la saison des résultats avec de nouveaux poids lourds de la côte.

Le Dow Jones a progressé de 1.63% Vendredi dernier pour clôturer cette semaine à 16 380.41 points, le S&P500 affiche un gain de 1.29% à 1 886.76 points et le Nasdaq de 0.97% à 4 258.44 points. Leurs consœurs européennes ont effectué des rebonds encore plus importants un peu plus tôt dans la journée de Vendredi, le CAC progressant notamment de 2.92% à 4 033.18 points, le Dax 3.12% à 8 850.27 points et le Footsie 1.85% à 6 310.29 points.

En dépit du fort rebond observé Vendredi, la majorité des indices mondiaux restent sur un repli hebdomadaire à l’exception du Dax qui affiche une progression de 0.7% sur la semaine. Les investisseurs se sont montrés et restent inquiets face à la conjoncture économique mondiale et à son évolution, alors que l’Europe peine à se relancer et voit son moteur, l’Allemagne montrer des signes d’essoufflement. Les investisseurs appréhendent également l’évolution de l’épidémie Ebola qui se propage.

Il y a quelques dizaines de minutes, la Bourse de Tokyo s’est envolé de 3.98% pour atteindre 15 111.23 points, soutenue à nouveau par les valeurs exportatrices qui profitent de la faiblesse du Yen face au billet vert et dans le sillage de Wall Street.

Aujourd’hui, nous pourront suivre notamment la publication des comptes trimestriels d’Apple, d’IBM et de Texas Instruments. Les principales bourses européennes sont attendues en progression ce matin à l’ouverture d’après les dernières indications disponibles.

Forex
Sur le marché des devises, la semaine à venir s’annonce riche en annonces. Sur le vieux continent, les principaux dirigeants européens secoués par le retour soudain de la dette, vont se réunir pour des entretiens à Bruxelles cette semaine alors que la confiance des investisseurs dans la zone euro est toujours au plus bas.

La zone euro n'est pas encore sortie d’affaire, la France et l'Italie sont encore à essayer de desserrer le règlement financier qui a contribué à maintenir la monnaie forte. Ainsi le ministre français des Finances Michel Sapin et ministre de l'Economie Emmanuel Macron sont attendus à Berlin ce lundi, pour des entretiens avec leurs homologues allemands avant le sommet .

Les dirigeants discuteront également de la politique énergétique , y compris un litige de gaz naturel avec la Russie sur le conflit en Ukraine, et la menace croissante du virus Ebola .

Dans ce contexte, la paire majeure du Forex, l’EURUSD s’échange aux alentours des 1,2750 dollar ce lundi.

Outre-Manche, la paire EURGBP s’échange autour de 0,7920 livre ce matin, sans grand changement depuis la fin de semaine dernière. Le cable GBPUSD oscille autour des 1,6085 dollar en ce début de semaine.

Du côté asiatique, le yen s'est affaibli pour la troisième journée face au dollar. La monnaie nippone a chuté par rapport à l'ensemble de ses 16 principaux homologues après que le journal Nikkei a déclaré que le Fonds d'investissement de retraite du gouvernement de $ 1,2 trillion va augmenter sa cible d'obligations étrangères et d'actions à environ 30%.

Le yen a reculé de 0,4% à 107,26 pour un dollar ce matin, après avoir glissé de 0,9% au cours des deux jours précédents. La monnaie du Japon a chuté de 0,3% à 136,83 pour un euro .

Matières premières
Au chapitre des matières premières, le pétrole se stabilisait après avoir encore connu des baisses importantes la semaine dernière. Les dernières données macroéconomiques américaines et le rebond des indices en fin de semaine dernière ont soutenu le mouvement. D’une manière générale, beaucoup estime que la baisse a été trop rapide et une légère accalmie ne paraît donc pas illogique. Pour rappel, les investisseurs s’inquiètent d’une surabondance de l’offre dans un contexte économique morose. La tendance devrait rester fragile surtout dans l’attente d’une réponse des pays de l’OPEP qui ne semblent pas s’affoler pour le moment de cette situation.

Dans ce contexte, sur le Nymex, le baril Light Sweet Crude évolue autour des 83 dollars. De son côté, le Brent de la Mer du Nord s’échange, ce matin, contre 86,2 dollars.

Sur le front des métaux précieux, l’or a bénéficié la semaine dernière d’une semaine agitée sur les indices avec une forte hausse de l’aversion au risque pour reprendre de la hauteur. Les craintes sur l’économie mondiale pourraient retarder le resserrement monétaire de la FED ce qui est bénéfique pour l’or. Ce matin, l’once d’or se traitait autour des 1 240 dollars.

Saxo Banque (France)
www.saxobanque.fr


N°1 - 8H30

Quand les marchés financiers décompresseront

Ce qui se passe sur les marchés financiers n’est toujours pas normal, même s’ils commencent à baisser. Nous le savons, mais faisons comme si de rien n’était. Voilà des mois que la reprise économique est en cours aux États-Unis, pas ailleurs. La croissance va vers 2 % cette année, 3 % l’an prochain. L’inflation est à 2 % et les taux courts restent bloqués à 0 %. Pourquoi ? Parce que la Banque fédérale américaine fait tout pour « tenir » ses taux courts aussi bas et longtemps que possible. En sus, elle compresse « psychologiquement » les taux longs, après la « compression financière » par l’achat direct de bons du trésor (le quantitative easing).

Si les choses étaient « normales » aux États-Unis, les taux courts seraient vers 2 %, les longs vers 4 %. Les dirigeants de la Fed annoncent d’ailleurs qu’ils vont le faire, mais les marchés n’écoutent pas. L’an prochain les taux courts iront vers 1 %, 2 % en 2015, en attendant plus en 2016. Les marchés financiers, encore sensibles aux vieux discours de Janet Yellen, la Présidente de la Fed soucieuse des chômeurs de longue durée, rêvent qu’elle continuera à freiner la hausse des taux...

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Corporate Finance : commentaires du jour

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TAUX D'INTERET LEGAL

Le taux d'intérêt légal 2014 reste inchangé par rapport à 2013. Il demeure fixé à 0,04%.
Par Décret n° 2014-98 du 4 février 2014 (J.O. du 6 février) le taux de l'intérêt légal est fixé à 0,04 % pour l'année 2014.

Rappelons que :
- En 2013, il était de 0,04%
- En 2012, il était de 0,71%
- En 2011, il était de 0,38%
- En 2010, il était de 0,65%
- En 2009, il était de 3,79%
- En 2008, il était de 3,99%
- En 2007, il était de 2,95 %

Lisez notre article "Taux d'intérêt légal et taux interbancaires (définitions et historiques)" en suivant ce lien


TAUX INTERBANCAIRES

Taux quotidiens (Mise à jour quotidienne, tableau fourni par la Banque de France)
+
Moyennes mensuelles (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)
* Moyennes calculées avec le nombre de jours calendaires du mois





Notes :

- Euro Overnight Index Average (EONIA) : taux calculé par la BCE et diffusé par la FBE (Fédération Bancaire de l'Union Européenne). Il résulte de la moyenne pondérée de toutes les transactions au jour le jour de prêts non garantis réalisées par les banques retenues pour le calcul de l'euribor.

- Euro Interbank Offered Rate (EURIBOR) : taux interbancaire offert entre banques de meilleures signatures pour la rémunération de dépôts dans la zone euro. Il est calculé en effectuant une moyenne quotidienne des taux prêteurs sur 13 échéances communiqués par un échantillon de 57 établissements bancaires les plus actifs de la zone Euro. Il est calculé sur la base de 360 jours et est diffusé à 11h le matin si au moins 50% des établissements constituant l'échantillon ont effectivement fourni une contribution. La moyenne est effectuée après élimination des 15% de cotation extrêmes (le nombre éliminé est toujours arrondi) et exprimée avec trois décimales.

Tableaux et historiques des TAUX D'INTERET DU MARCHE INTERBANCAIRE DE LA ZONE EURO édités par la Banque de France

Taux de référence des bons du Trésor et OAT

Taux quotidiens (Mise à jour quotidienne, tableau fourni par la Banque de France)
+
Moyennes mensuelles (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)
* Moyennes calculées avec le nombre de jours calendaires du mois

Tableaux et historiques des taux de référence des bons du Trésor et OAT édités par la Banque de France




INDICES OBLIGATAIRES

Indices Quotidiens TEC-N (Mise à jour quotidienne, tableau fourni par la Banque de France)

Description : L’indice quotidien CNO-TEC n, Taux de l’Echéance Constante n ans, pour n variant de 1 à 30, est le taux de rendement actuariel d’une valeur du Trésor fictive dont la durée de vie serait à chaque instant égale à n années.

Ce taux est obtenu par interpolation linéaire entre les taux de rendement actuariels annuels des 2 valeurs du Trésor qui encadrent au plus proche la maturité n.

Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.


Indices Hebdomadaires (Mise à jour hebdomadaire, tableau fourni par la Banque de France)

Notice : (description et calcul)
THO : Taux hebdomadaire du marché primaire des émissions à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
THE : Taux hebdomadaire des emprunts d'Etat ayant une échéance de plus de 7 ans (TEC 10 +0,05%)
FELT : Rendement secondaire des emprunts d'Etat à plus de 7 ans (TEC 10 +0,05%)
FECT : Rendement secondaire des emprunts d'Etat entre 3 et 7 ans (TEC 5 +0,05%)
PRLT : Rendement secondaire des emprunts du secteur privé à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)
PUCT : Rendement secondaire des emprunts du secteur public de 3 à 7 ans (TEC 5 +0,25%)
PULT : Rendement secondaire des emprunts du secteur public à plus de 7 ans (TEC 10 +0,25%)

Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.


Indices mensuels (Mise à jour mensuelle, tableau fourni par la Banque de France)

Description :
TMO : Moyenne arithmétique des THO du mois
TMB : Moyenne arithmétique des THB du mois ( THB = Taux Hebdomadaire d'adjudication des Bons du trésor à 13 semaines)
TME : Moyenne arithmétique des THE du mois

Les historiques, réunis en un seul fichier, sont accessibles ici sur le site de la Banque de France.

Tableaux et historiques des INDICES OBLIGATAIRES édités par la Banque de France


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Lundi 20 Octobre 2014
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