Quotidien finance innovation, innovation financière journal
Financial Year with Finyear
 
 
 
 


              

Comment la crise révèle l’attractivité de la dette émergente


Depuis le début d’année, la confiance semble revenir sur les marchés. Les actifs risqués ont globalement bénéficié de cette reprise, et particulièrement les obligations des pays émergents. Mais l’attractivité de cette classe d’actifs ne tient pas qu’au retour de l’appétit pour le risque. La dette émergente s’impose de plus en plus en coeur de portefeuille que ce soit pour des raisons fondamentales ou techniques. Mais toujours avec sélectivité.




LES « 30 GLORIEUSES » DES PAYS EMERGENTS ?

Depuis une vingtaine d’années, l’économie mondiale est témoin d’un mouvement historique de convergence globale entre les économies occidentales et les économies émergentes. Sur la période, la part des pays émergents dans le PIB mondial a doublé et s’établit désormais à près de 50%. La vision dichotomique d’un monde en noir et blanc s’estompe à mesure que les pays « riches » s’enlisent dans la crise.

Le visage des pays émergents présente aujourd’hui des similitudes avec la situation de la France à l’entrée des « 30 Glorieuses ». Côté production, les rythmes de croissance élevés sont nourris par un accès privilégié aux ressources naturelles et un coût du travail très compétitif. Le cadre législatif encore accommodant (temps de travail hebdomadaire maximal, salaire minimum) associé à une population active nombreuse est un des piliers de cette croissance. Progressivement, les transferts de technologie permettent de bâtir un tissu industriel, faisant évoluer des économies initialement concentrées sur des activités à fort capital humain.

Côté demande, l’essor démographique est un autre pilier de la croissance. En 2005, les pays émergents représentaient 22% de la consommation mondiale. Cette part est estimée à 37% en 2015. Elle est caractérisée par une mutation qualitative également : l’urbanisation des populations et l’augmentation de leur pouvoir d’achat entraînent les pays émergents vers un modèle de société de consommation de masse.

Cette forte croissance s’accompagne désormais d’une inflation généralement sous contrôle. Le consensus n’anticipe pas de dérapage des prix de l’alimentation cette année. De plus, les banques centrales peuvent faire usage d’une certaine flexibilité monétaire pour soutenir la croissance si besoin.

DES FONDAMENTAUX BEAUCOUP PLUS SAINS QUE CEUX DES PAYS DEVELOPPES

Alors que les pays développés peinent à sortir du surendettement, au point de vivre sous perfusion des banques centrales, les marchés émergents sont parvenus à développer un modèle de croissance avec un endettement maîtrisé. En moyenne, le ratio dette/ PIB des pays émergents (représentés par l’indice JPM EMBI) s’établit à 40% environ. A titre de comparaison, il représente près de 100% pour la moyenne des pays du G10.

Ces bons fondamentaux se sont traduits par une amélioration constante de la qualité de crédit des pays émergents. Ainsi, les améliorations de notations ont été plus nombreuses que les dégradations depuis 2010. Début mars, la dette émergente présentait une notation moyenne de BBB- (avec perspective positive) avec un spread* de 344 bp. Pour comparaison, l’Italie était notée BBB+ et perspective négative avec un spread de 304 bp.

On constate donc que le prix de la dette émergente est cohérent avec sa notation mais la méthodologie employée par les agences de notation laisse une place modérée à l’évaluation des finances publiques. A l’inverse, elles surpondèrent les risques politiques et géopolitiques, partant du postulat que la gouvernance des pays émergents ne satisfait pas pleinement les exigences démocratiques occidentales (institutions, dispositifs électoral et parlementaire, corruption etc). Ainsi, la dette émergente affiche un meilleur profil de risque de crédit que certains pays développés. Elle offre donc un couple rendement / risque très intéressant.

D’un point de vue technique, la dette émergente bénéficie notamment de deux phénomènes structurels. D’une part, le stock de dette reste très modeste : il ne représente que près de 12% du marché obligataire mondial, alors même que la demande d’investissement connaît une croissance impressionnante. Conjugué à l’amélioration des fondamentaux de ces pays, cet effet de rareté constitue évidemment une source de valeur non négligeable.

D’autre part, la classe d’actifs est beaucoup moins volatile aujourd’hui en raison d’une évolution structurelle de la base d’investisseurs. Elle est plus diversifiée et intègre un nombre croissant d’investisseurs institutionnels, qui participent largement à la stabilisation du marché.

LE DECOUPLAGE, MYTHE OU REALITE ?

Le modèle de croissance des pays émergents repose principalement sur des facteurs endogènes, les préservant ainsi en partie des crises des pays développés. Ainsi, 50% des échanges commerciaux des pays émergents sont réalisés intra-zone. Pourtant, les actions émergentes ont un comportement souvent en ligne avec les actions internationales. Ce qui n’est pas le cas de la dette émergente, qui offre une décorrélation plus prononcée.

Cependant, les pays émergents ne sont pas une zone homogène et il est difficile de parler de découplage en absolu. Au contraire, l’une des spécificités de la dette émergente est que sa performance annuelle est souvent concentrée sur quelques thèmes uniquement. Il faut donc savoir sélectionner les bons titres au bon moment.

Edmond de Rothschild Emerging Bonds est un fonds particulièrement adapté pour exprimer ces convictions. La grande flexibilité d’allocation dont dispose le gérant lui permet à la fois de se concentrer des thématiques importantes et de diversifier les sources de performance. Ainsi, le fonds peut s’exposer alternativement à la dette en devise « dure » ou locale, aux devises émergentes, à des émetteurs souverains, quasi-souverains ou privés, ainsi que sur tout le spectre de notation – de l’Investment Grade au High Yield.

Par exemple, le Venezuela est l’une de nos fortes convictions. Ce pays bénéficie des premières réserves de pétrole mondiales (tous bruts confondus) devant l’Arabie Saoudite. De plus, une transition politique est de plus en plus probable lors des élections d’octobre. Nous avions déjà positionné notre fonds Edmond de Rothschild Emerging Bonds sur ce thème il y a quelques mois.

Une autre illustration est notre exposition sur la Biélorussie et Chypre. Ces deux pays nous permettent d’exprimer indirectement une vue positive sur la Russie tout en bénéficiant de rendements importants – ce que la dette russe n’offre plus. Ainsi, le rendement moyen de la dette chypriote est de 15%. L’approche de Edmond de Rothschild Emerging Bonds a été largement rémunératrice puisqu’à fin mars, le fonds affiche une performance de 8.3% YTD et de 31.1% sur 5 ans (part C).

* Il s'agit de l'écart (calculé par soustraction) constaté à un instant T entre le rendement (ou taux actuariel) de deux obligations. Il est souvent calculé en point de base (bp). Ainsi un spread de 100 bp entre une obligation A et une obligation B, sachant que le taux actuariel de l'obligation A est supérieur à celui de l'obligation B, signifie que l'obligation A offre un rendement supérieur de 1% à celui de l'obligation B.

Principaux risques de Edmond de Rothschild Emerging Bonds : risque de perte en capital, risques liés à l’investissement sur les marchés émergents, risque inhérent à la gestion discrétionnaire, risque de taux, risque de crédit, risque de change, risque d’inconvertibilité, risque de non-transférabilité, risque de taxes locales, risque lié à l’engagement sur des contrats financiers et risque de contrepartie.

A propos d’Edmond de Rothschild Investment Managers
Edmond de Rothschild Investment Managers est la filiale de gestion d’actifs de La Compagnie Financière Edmond de Rothschild dont la vocation est de gérer des actifs et concevoir des solutions qui permettent de diversifier et limiter les risques d’un investissement tout en autorisant sa performance. Conjuguant ingénierie financière et capacité de structuration, Edmond de Rothschild Investment Managers met à la disposition des investisseurs une compétence transversale en regroupant des équipes multidisciplinaires au sein d’une plateforme commune : spécialistes des gestions taux et crédit, diversifiée (performance absolue, multigestion diversifiée, gestion alternative directe), de la multigestion alternative ou encore de la structuration d’actifs et gestion structurée. Cette richesse d’expertises réunies permet d’extraire et de concevoir des solutions adaptées et sur-mesure, en ayant accès à toutes classes d’actifs. Edmond de Rothschild Investment Managers est la marque commerciale de l’ensemble constitué par EdRIM Solutions, entreprise d’investissement en charge notamment de l’activité de structuration et de la commercialisation de la gamme commune, et sa filiale de gestion d’actifs, EdRIM Gestion.

A propos de La Compagnie Financière Edmond de Rothschild
Branche française du Groupe Edmond de Rothschild, La Compagnie Financière Edmond de Rothschild assure depuis plusieurs années son succès grâce à une stratégie de spécialisation sur les métiers de la gestion d’actifs et de la banque privée. En matière de gestion collective, la gamme s’est depuis plusieurs années significativement enrichie grâce à une stratégie soutenue d’innovation « produit ». L’ensemble des classes d’actifs est couvert : gestions action, diversifiée et convertible, gestions taux et crédit, structurée et alternative directe, multigestion (alternative et traditionnelle) ainsi que des fonds de private equity.

Lundi 23 Avril 2012
Notez




Nouveau commentaire :
Twitter

Your email address will not be published. Required fields are marked *
Votre adresse de messagerie ne sera pas publiée. Les champs obligatoires sont indiqués avec *



Recevez la newsletter quotidienne


évènements


Lettres métiers


Livres Blancs