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Chine : proche de l’ébullition
La semaine dernière, plusieurs statistiques ont confirmé la croissance effrénée de l’économie chinoise. Les ventes de détail ont progressé de 22,1 % sur un an et la production industrielle en janvier/février a bondi de 20,7 % sur la même période. La reprise du commerce extérieur s’est confirmée avec une croissance des exportations de 45,7 % sur un an en février contre une anticipation de 38,3 %. La balance commerciale cumulée sur 12 mois s’est de nouveau accrue, après un repli depuis avril 2009. Même si les comparaisons annuelles sont affectées par la date tardive du Nouvel An chinois, le message est clair : les exportations restent sur leur lancée. Sans surprise, l’inflation est venue gâcher la fête. Après un recul inattendu en janvier, la hausse des prix à la consommation de 2,7 % sur un an a été supérieure aux prévisions. Hors alimentation, l’inflation n’a pourtant été que de 1 % en février, contre 0,5 % en janvier. La montée de l’inflation est donc probablement due à l’alimentaire (+6,2 % sur un an), aux effets de base induits par la date du Nouvel An chinois et aux conditions climatiques. Mais l’appréciation de 5,4 % des prix à la production sur un an suggère des pressions inflationnistes sous-jacentes.
Cela est préoccupant, d’autant que la croissance du crédit reste au-delà de l’objectif. Les nouveaux crédits ont été moins élevés en février qu’en janvier, confirmant l’impact des mesures de restriction, mais la moyenne reste supérieure à 1 000 MdUSD par mois. Ainsi, pour atteindre l’objectif de 17 % de croissance du crédit cette année, le taux de progression devra revenir de 27,2 % en février à une moyenne de 14,8 % jusqu’en fin d’année. La trajectoire d’ajustement suggérée par ces chiffres n’est pas cohérent avec un ajustement ralenti et sans douleur. L’extension du crédit et la croissance monétaire, bien qu’évoluant dans la bonne direction, restent très élevés. Il est donc probable que la PBoC soit contrainte d’accélérer la mise en oeuvre de sa politique de normalisation.
Nous avions listé les conditions à satisfaire pour envisager un resserrement de politique monétaire en Chine : une croissance du PIB de plus de 10 % (satisfait), une croissance de M2 supérieure à 20 % (en décélération mais satisfaisant à 25,5 %), une moyenne des exportations sur 3 mois supérieure à 20 % (satisfait), une reprise de la balance commerciale sur 12 mois (les statistiques de février le laissent penser), une hausse des pressions salariales (la qualité des données rend la mesure difficile, mais il y aurait des pressions dans les campagnes), et enfin, une hausse des prix à la consommation supérieure à 3 % (dont on se rapproche dangereusement). La quasi-totalité de nos conditions étant réunies, nous anticipons de nouvelles annonces d’augmentations des réserves obligatoires des banques. Cependant, on ne peut exclure une annonce « surprise » de hausse des taux dans les prochaines semaines. La Chine est proche de la surchauffe.
Marchés : poursuite de la hausse
Les statistiques révèlent que les Américains ont bravé le mauvais temps de février et continué de consommer. Les ventes de détail ont progressé de 0,3 % sur le mois (0,8 % hors automobile), contre une prévision de -0,2 %. Les données des mois précédents ont cependant été révisées à la baisse, contrebalançant ces bonnes nouvelles. La confiance des petites entreprises reste sous pression, comme l’atteste la baisse de l’indice NFIB (toujours divergent avec la nette amélioration des sondages ISM américains).
Malgré ces statistiques contrastées, les rendements obligataires se sont tendus et les actions ont poursuivi leur hausse, les marchés asiatiques ayant surperformé sur la semaine. Plusieurs inquiétudes se font jour. Les indicateurs économiques avancés ont vu leur plus haut, quoique qu’il soit encore trop tôt pour amorcer un repli. Nos indicateurs tactiques donnent des signaux mitigés à court terme. Les tensions sur le marché (voir le graphique) constituent un signal d’alarme avancé, mais l’indicateur d’appétit pour le risque du Crédit Suisse n’est qu’à peine positif. Et la mesure d’appétit pour le risque actions est en réalité légèrement négative, probablement du fait de la sous-performance des actions émergentes. Une autre inquiétude tient au fait que les derniers mouvements de marché se sont produits avec un très faible volume (ils sont en baisse de 28 % sur un an et de 35 % par rapport à la même période de 2008 sur le S&P 500 depuis le début de l’année).
Bien que les indices semblent tendus à court terme, il existe encore une marge l’appréciation. Nous restons surpondérés en actions et avons augmenté notre exposition. La correction de janvier/février n’aura été qu’une pause anticipable après la forte hausse de 2009, et la correction a permis de calmer l’envolée des marchés. Même si les meilleures choses ont une fin, l’environnement reste favorable et les bonnes nouvelles sur les résultats des entreprises en janvier sont passées inaperçues du fait des inquiétudes macro-économiques. Les grandes entreprises se portent bien et la reprise, sans être vive, est en bonne voie.
L’Europe, un marché de fin de cycle attrayant ?
Le consensus a été négatif sur l’Europe continentale, se focalisant sur les difficultés à la périphérie de la zone euro. De plus, les dernières statistiques ont été décevantes et l’Indice de surprise économique de Citigroup a fait ressortir des surprises négatives pour la zone euro. La croissance de la masse monétaire élargie s’étant contractée sur un an ces 3 derniers mois, les risques sont manifestes. Mais la reprise de la production industrielle dans la région pourrait avoir une incidence favorable. La semaine dernière, les statistiques ont surpris positivement les investisseurs, la France, l’Italie et l’Allemagne ayant dépassé les attentes. La production industrielle est en croissance par rapport à l’an dernier, confirmant une légère reprise.
Les investisseurs se détournent toujours des actions européennes, selon le sondage de Merrill Lynch auprès des gérants. Les données de février sont négatives (celles de mars sont prévues cette semaine) et suggèrent que les investisseurs restent vendeurs nets d’actions européennes. L’Europe est un marché de fin de cycle. La reprise économique est en retard par rapport aux Etats-Unis et à l’Asie, comme le confirme le momentum des bénéfices orienté à la hausse. Il y a donc un risque à être trop négatif à l’égard de l’Europe, compte tenu de son potentiel en cas de poursuite de la hausse des marchés actions mondiaux et de rotation des portefeuilles. Nous sommes neutres sur l’Europe continentale.
Graphique de la semaine
Le graphique présente le pourcentage de secteurs haussiers et la tendance globale des marchés, mesurée par un indice d’actions internationales. On observe que
la quasi-totalité des secteurs se trouvent à présent dans une tendance haussière de moyen terme, ce qui laisse penser que des tensions pourraient commencer à se
faire sentir sur les marchés actions.
La semaine dernière, plusieurs statistiques ont confirmé la croissance effrénée de l’économie chinoise. Les ventes de détail ont progressé de 22,1 % sur un an et la production industrielle en janvier/février a bondi de 20,7 % sur la même période. La reprise du commerce extérieur s’est confirmée avec une croissance des exportations de 45,7 % sur un an en février contre une anticipation de 38,3 %. La balance commerciale cumulée sur 12 mois s’est de nouveau accrue, après un repli depuis avril 2009. Même si les comparaisons annuelles sont affectées par la date tardive du Nouvel An chinois, le message est clair : les exportations restent sur leur lancée. Sans surprise, l’inflation est venue gâcher la fête. Après un recul inattendu en janvier, la hausse des prix à la consommation de 2,7 % sur un an a été supérieure aux prévisions. Hors alimentation, l’inflation n’a pourtant été que de 1 % en février, contre 0,5 % en janvier. La montée de l’inflation est donc probablement due à l’alimentaire (+6,2 % sur un an), aux effets de base induits par la date du Nouvel An chinois et aux conditions climatiques. Mais l’appréciation de 5,4 % des prix à la production sur un an suggère des pressions inflationnistes sous-jacentes.
Cela est préoccupant, d’autant que la croissance du crédit reste au-delà de l’objectif. Les nouveaux crédits ont été moins élevés en février qu’en janvier, confirmant l’impact des mesures de restriction, mais la moyenne reste supérieure à 1 000 MdUSD par mois. Ainsi, pour atteindre l’objectif de 17 % de croissance du crédit cette année, le taux de progression devra revenir de 27,2 % en février à une moyenne de 14,8 % jusqu’en fin d’année. La trajectoire d’ajustement suggérée par ces chiffres n’est pas cohérent avec un ajustement ralenti et sans douleur. L’extension du crédit et la croissance monétaire, bien qu’évoluant dans la bonne direction, restent très élevés. Il est donc probable que la PBoC soit contrainte d’accélérer la mise en oeuvre de sa politique de normalisation.
Nous avions listé les conditions à satisfaire pour envisager un resserrement de politique monétaire en Chine : une croissance du PIB de plus de 10 % (satisfait), une croissance de M2 supérieure à 20 % (en décélération mais satisfaisant à 25,5 %), une moyenne des exportations sur 3 mois supérieure à 20 % (satisfait), une reprise de la balance commerciale sur 12 mois (les statistiques de février le laissent penser), une hausse des pressions salariales (la qualité des données rend la mesure difficile, mais il y aurait des pressions dans les campagnes), et enfin, une hausse des prix à la consommation supérieure à 3 % (dont on se rapproche dangereusement). La quasi-totalité de nos conditions étant réunies, nous anticipons de nouvelles annonces d’augmentations des réserves obligatoires des banques. Cependant, on ne peut exclure une annonce « surprise » de hausse des taux dans les prochaines semaines. La Chine est proche de la surchauffe.
Marchés : poursuite de la hausse
Les statistiques révèlent que les Américains ont bravé le mauvais temps de février et continué de consommer. Les ventes de détail ont progressé de 0,3 % sur le mois (0,8 % hors automobile), contre une prévision de -0,2 %. Les données des mois précédents ont cependant été révisées à la baisse, contrebalançant ces bonnes nouvelles. La confiance des petites entreprises reste sous pression, comme l’atteste la baisse de l’indice NFIB (toujours divergent avec la nette amélioration des sondages ISM américains).
Malgré ces statistiques contrastées, les rendements obligataires se sont tendus et les actions ont poursuivi leur hausse, les marchés asiatiques ayant surperformé sur la semaine. Plusieurs inquiétudes se font jour. Les indicateurs économiques avancés ont vu leur plus haut, quoique qu’il soit encore trop tôt pour amorcer un repli. Nos indicateurs tactiques donnent des signaux mitigés à court terme. Les tensions sur le marché (voir le graphique) constituent un signal d’alarme avancé, mais l’indicateur d’appétit pour le risque du Crédit Suisse n’est qu’à peine positif. Et la mesure d’appétit pour le risque actions est en réalité légèrement négative, probablement du fait de la sous-performance des actions émergentes. Une autre inquiétude tient au fait que les derniers mouvements de marché se sont produits avec un très faible volume (ils sont en baisse de 28 % sur un an et de 35 % par rapport à la même période de 2008 sur le S&P 500 depuis le début de l’année).
Bien que les indices semblent tendus à court terme, il existe encore une marge l’appréciation. Nous restons surpondérés en actions et avons augmenté notre exposition. La correction de janvier/février n’aura été qu’une pause anticipable après la forte hausse de 2009, et la correction a permis de calmer l’envolée des marchés. Même si les meilleures choses ont une fin, l’environnement reste favorable et les bonnes nouvelles sur les résultats des entreprises en janvier sont passées inaperçues du fait des inquiétudes macro-économiques. Les grandes entreprises se portent bien et la reprise, sans être vive, est en bonne voie.
L’Europe, un marché de fin de cycle attrayant ?
Le consensus a été négatif sur l’Europe continentale, se focalisant sur les difficultés à la périphérie de la zone euro. De plus, les dernières statistiques ont été décevantes et l’Indice de surprise économique de Citigroup a fait ressortir des surprises négatives pour la zone euro. La croissance de la masse monétaire élargie s’étant contractée sur un an ces 3 derniers mois, les risques sont manifestes. Mais la reprise de la production industrielle dans la région pourrait avoir une incidence favorable. La semaine dernière, les statistiques ont surpris positivement les investisseurs, la France, l’Italie et l’Allemagne ayant dépassé les attentes. La production industrielle est en croissance par rapport à l’an dernier, confirmant une légère reprise.
Les investisseurs se détournent toujours des actions européennes, selon le sondage de Merrill Lynch auprès des gérants. Les données de février sont négatives (celles de mars sont prévues cette semaine) et suggèrent que les investisseurs restent vendeurs nets d’actions européennes. L’Europe est un marché de fin de cycle. La reprise économique est en retard par rapport aux Etats-Unis et à l’Asie, comme le confirme le momentum des bénéfices orienté à la hausse. Il y a donc un risque à être trop négatif à l’égard de l’Europe, compte tenu de son potentiel en cas de poursuite de la hausse des marchés actions mondiaux et de rotation des portefeuilles. Nous sommes neutres sur l’Europe continentale.
Graphique de la semaine
Le graphique présente le pourcentage de secteurs haussiers et la tendance globale des marchés, mesurée par un indice d’actions internationales. On observe que
la quasi-totalité des secteurs se trouvent à présent dans une tendance haussière de moyen terme, ce qui laisse penser que des tensions pourraient commencer à se
faire sentir sur les marchés actions.
