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Ce que les directeurs financiers doivent surveiller en 2009


Ce que les directeurs financiers doivent surveiller en 2009. Quiconque a une fonction de direction dans une entreprise aujourd’hui ne peut faire l’impasse sur une analyse globale de l’économie mondiale. Le temps s’est considérablement accéléré ces dernières semaines et les dirigeants (a fortiori les directeurs financiers) restent souvent perplexes devant la brutalité et la caractère imprévisible des mouvements de taux de change, de taux d’intérêt et d’actifs financiers (actions et matières premières). La préparation de l’exercice 2009 nécessite donc, plus que jamais, une compréhension des liens de causalité qui régissent ces évolutions. Tout bouge très vite, mais tout est lié.




Nicolas Bouzou
Nicolas Bouzou
Préalablement, il faut bien comprendre que les dérèglements de l’économie mondiale ont une cause : ceux de l’économie américaine et, plus précisément, ceux du secteur financier. Les Américains ont beaucoup à apprendre aux Européens dans de nombreux domaines : enseignement supérieur, recherche et innovation, politique budgétaire de l’Etat fédéral… En revanche, leur système financier a connu ces dernières années deux dysfonctionnements majeurs : d’une part, une politique de taux d’intérêt orchestrée par la Fed (la banque centrale américaine) beaucoup trop laxiste à partir de 2002 (les années Greenspan constitueront à cet égard un cas d’école de ce qu’il ne faut pas faire) ; d’autre part, de véritables trous dans la réglementation, qui ont permis à de petites banques à prêter à taux variables à des ménages non solvables, sans même leur avoir demandé une feuille de salaire (des procédés qui, de France, où le marché bancaire est hyper-réglementé, paraissent pour le moins pittoresques). Conséquence : le secteur financier américain a connu une période d’expansion excessive, une sorte d’hypertrophie. Les transactions et les prix de l’immobilier ont atteint des niveaux beaucoup trop élevés par rapport aux caractéristiques de la demande de logements à long terme. Tout ceci a débouché sur une accumulation de déséquilibres (surendettement des ménages, bulle immobilière, survalorisation des valeurs financières…) qui trouve aujourd’hui une part de résolution dans la chute des marchés financiers, dans la fonte des prix de l’immobilier et dans un certain nombre de faillites (celle de la banque d’investissement Lehman Brothers ayant été la plus retentissante).

Pour les directeurs financiers de France et d’ailleurs, cette gigantesque correction a de nombreuses implications très concrètes. Déjà, les taux d’intérêt à court terme sont élevés. L’euribor 3 mois tourne autour de 5% depuis le début de l’été, ce qui reste relativement haut à un moment où la zone euro flirte avec la récession. Les banques, circonspectes envers la qualité de leur contrepartie, rechignent à se prêter de l’argent. Conséquence de cette situation : les coûts de refinancement, plus élevés, sont partiellement répercutés sur les coûts de crédits facturés aux entreprises. Ensuite, les banques, pour consommer moins de fonds propres, prennent moins de risques. Nous ne sommes pas dans une situation de credit crunch (c’est-à-dire d’extinction brutale de l’offre de crédit) mais l’accès au crédit des PME devient, en France, plus difficile et plus coûteux (les grandes entreprises s’en sortent mieux). Le gouvernement français s’est engagé à prendre des mesures de soutien aux entreprises en cas de véritable credit crunch (par exemple en se portant caution) mais la forme de ces dispositifs reste vague. On ne sait en particulier pas encore qui ne profiterait. Ce qui est certain, c’est que les taux d’intérêt à court terme ne redescendront pas tant que la crise de confiance qui secoue le secteur financier ne sera pas résolue.

Ce que les directeurs financiers doivent surveiller en 2009
Quid des taux d’intérêt à long terme ?
Ceux-ci, par comparaison, restent modestes et même, dans la zone euro, inférieurs aux taux courts (ce qui est plus que problématique pour les banques dont le métier de base, rappelons-le, consiste à emprunter de l’argent à court terme pour le reprêter à plus long terme). Sur ce point, n’attendons pas d’évolution majeure. La morosité de l’économie mondiale (surtout dans les pays de l’OCDE) et la désinflation qui devrait suivre le mouvement de recul des prix de matières premières vont permettre à l’OAT 10 ans de continuer de fluctuer dans un couloir compris entre 4,1 et 4,6%. C’est un niveau qui, compte-tenu de l’inflation (supérieure à 3% dans la plupart des pays développés) demeure relativement modeste.

Que dire des mouvements de taux de change ?
C’est l’autre point qui devrait faire l’actualité des directeurs financiers en 2009. Disons-le clairement. La prévision en économie constitue une discipline extrêmement compliquée. En matière de taux de change, elle tourne rapidement au cauchemar tant les investisseurs semblent parfois désireux de vouloir sans cesse contredire les modèles de prévisions les plus sophistiqués. C’est d’ailleurs pourquoi, au passage, je suis toujours surpris quand j’entends des dirigeants d’entreprises se lancer dans des stratégies de délocalisation d’une partie de leur base manufacturière, officiellement pour cause de sous-évaluation du dollar par rapport à l’euro. Prendre des décisions stratégiques extrêmement lourdes, qui engagent pour de longues années, en fonction d’un marché dont les fluctuations mensuelles peuvent être énormes, cela semble pour le moins imprudent. Essayons néanmoins d’y voir clair et voyons si la dépréciation de l’euro par rapport au dollar observée depuis le début du mois d’août 2008 devrait se confirmer l’année prochaine. Les taux d’intérêt à court terme sont aujourd’hui plus faibles aux Etats-Unis que dans la zone euro. Cet écart devrait se maintenir dans la mesure où les faiblesses du système financier américain exigent de la part de la FED une action encore plus soutenue que celle de la BCE en matière de fixation des taux à court terme. Ce point milite en faveur d’une re-appréciation de l’euro. En outre, on sait que la FED émet énormément de dollars, notamment pour racheter des actifs bancaires, ce qui, là encore, tire vers le bas la valeur du billet vert. Et pourtant, force est de constater que, d’après ce que nous disent les modèles d’équilibre des taux de change (qui évaluent le niveau théorique du taux de change en fonction des différentiels de prix et de compétitivité), le dollar souffre d’une sous-évaluation par rapport à l’euro d’au moins 50%. Ainsi, en matière de taux de change, on imagine bien le scénario suivant : une relative stabilité de l’euro / dollar dans un premier temps puis, une fois la crise financière passée (dans le courant de 2009), un mouvement de dépréciation de l’euro le ramenant (enfin !) vers sa parité d’équilibre.

Taux de change, taux d’intérêt, en période de crise, tout est possible même si quelques scénarios peuvent être dessinés. Ce qui est clair toutefois, c’est que l’environnement financier restera compliqué pour les entreprises pendant la plus grande partie de 2009. Déjà, les profits (surtout ceux des PME) reculent et les défaillances se multiplient dans certains secteurs (l’immobilier par exemple). Une chose est certaine : l’exercice 2009 sera intense pour les directeurs financiers !

Nicolas Bouzou
Directeur de la société d’études économiques Asterès, maître de conférence à Sciences-po, vice-président du Cercle Turgot

www.asteres.fr

Mercredi 12 Novembre 2008
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