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Actions versus obligations d’Etat : cupidité versus peur ?


Par Ad van Tiggelen Stratégiste Senior, ING IM




Souvent, le sentiment des marchés financiers est dominé soit par la cupidité, soit par la peur, mais ces derniers temps, il semble dominé par les deux à la fois. C’est surtout le cas en Europe. Du côté « cupidité », on distingue des marchés d’actions performants, avec des valeurs sensibles à la conjoncture (les cycliques) qui ont largement rebondi sans craintes apparentes pour leur valorisation. Du côté « peur », on voit que sur les marchés européens d’obligations d’Etat, les investisseurs sont préoccupés par la situation en Grèce et dans d’autres pays de la zone euro, un développement aux conséquences potentiellement désastreuses. Quelles sont les implications ?

Penchons-nous d’abord sur les marchés d’actions. En dépit de leur net redressement depuis mars 2009, leurs valorisations semblent toujours raisonnables étant donné que les bénéfices ont largement dépassé les attentes. Toutefois, le rebond des marchés d’actions a été essentiellement alimenté par les valeurs cycliques et financières, dont les cours ont généralement doublé, voire triplé par rapport à leurs planchers. Les secteurs défensifs traditionnels, tels que les services aux collectivités, les télécoms et la pharmacie, sont restés largement à la traîne. Par conséquent, les cycliques prises dans leur ensemble se négocient aujourd’hui à leurs niveaux les plus élevés des trente dernières années par rapport aux défensives.

Deux raisons sont à l’origine de cette situation :
- En période de reprise économique, les investisseurs accordent davantage d’attention à l’évolution de la croissance du bénéfice par action qu’aux valorisations. Les surprises positives en matière de bénéfices sont accueillies avec enthousiasme! Cette approche favorise actuellement les valeurs cycliques, même si les défensives semblent bien meilleur marché.
- Les valeurs cycliques américaines et européennes ont tendance à réaliser une part croissante de leurs bénéfices à l’étranger (marchés émergents!), tandis que des secteurs comme les services aux collectivités et les télécoms sont essentiellement axés sur le marché domestique. Les valeurs défensives profitent dès lors moins de la croissance spectaculaire des pays émergents que les cycliques.

Cette dernière observation constitue l’une des principales raisons expliquant pourquoi le sentiment à l’égard des marchés d’actions européens a été en mesure d’évoluer dans une autre direction que le sentiment à l’égard des marchés obligataires européens : les entreprises peuvent profiter de la mondialisation, mais pas les pays.
D’une part, les investisseurs ont réagi face à ce phénomène en récompensant largement les sociétés internationales dont les bénéfices ont dépassé les attentes. D’autre part, ils sont de plus en plus nerveux en ce qui concerne les pays fortement endettés et affichant des déficits.

Nous pensons qu’il est très improbable que ces deux développements continuent à coexister pacifiquement pendant longtemps. En effet, les investisseurs ont une forte tendance à l’exagération tant en matière de cupidité que de peur ... jusqu’à ce qu’un point de rupture soit atteint. Sur les marchés d’actions, ils ne cessent de revoir leurs attentes bénéficiaires pour 2010 et 2011 à la hausse pour finalement atteindre des niveaux qui ne pourront probablement pas être réalisés. C’est un rituel auquel nous avons également assisté lors de cycles précédents. Entre-temps, les investisseurs punissent de plus en plus les Etats membres de l’UEM les plus faibles par une hausse des taux obligataires qui met en péril le refinancement de leur dette et l’homogénéité de la zone euro. Ceci est en revanche un “rituel” nouveau qui entraîne de nombreuses incertitudes.

Que faut-il faire ? Les investisseurs pourraient envisager de réduire le profil de risque de leur portefeuille eu égard aux grandes incertitudes entourant l’évolution de la situation au sein de la zone euro. Ceci ne s’applique pas seulement aux obligations, mais aussi aux actions. Nous pensons toujours qu’il est prudent d’opérer un glissement très progressif des valeurs cycliques chères (comme l’industrie et les biens de consommation durables) vers les valeurs de qualité affichant des caractéristiques défensives. En Europe, nous privilégions les valeurs réalisant une grande part de leurs ventes à l’étranger (hors de la zone euro) dans des secteurs comme l’alimentation/les boissons, le pétrole, la pharmacie et la technologie.

ING Investment Management France

Mercredi 5 Mai 2010
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